太多的錢

雖然“走出去”的方向是對(duì)的，但必須慎防它將來成為另一個(gè)資金利用效率低下的案例

中國經(jīng)濟(jì)的本質(zhì)是：錢很多，但用起來的效率不太高。為什么這樣說？相對(duì)于美國近4萬美元的人均GDP來說，中國現(xiàn)在約1300美元的人均GDP是非常低的。這個(gè)差別眾所周知，但如果我們把中國和美國的貨幣供應(yīng)量作個(gè)比較的話，情況便有所不同。到今年8月底，中國的貨幣（M2）總量已達(dá)28萬億人民幣（接近3.5萬億美元），約占美國貨幣（M3）總量的三分之一。為什么中國居民普遍這么窮（以收入來算），但社會(huì)資金存量卻這么大？

這里面主要有三個(gè)原因。

第一，中國居民的儲(chǔ)蓄率高。包括政府支出在內(nèi)，中國的消費(fèi)總額只占GDP的53％，這等于說，在全國總收入中，有近47％是廣義上的儲(chǔ)蓄。在很大程度上，中國居民的高儲(chǔ)蓄率是年齡結(jié)構(gòu)使然，到中國人口慢慢老化時(shí)，儲(chǔ)蓄率將隨之降低，但這在短期內(nèi)不會(huì)發(fā)生。

第二，中國的出口競爭力帶來巨大的外貿(mào)盈余。

第三，外資大量進(jìn)入中國。在過去幾年間，中國占全球直接投資（FDI）的比例約為10％，在某些年份甚至超越美國，成為第一大外資吸引國。

所以，雖然中國人窮，但中國社會(huì)的錢還是挺多的。但對(duì)它們的利用是不是有效率呢？這就比較難說了。在國內(nèi)，寬松的資金環(huán)境令中國經(jīng)濟(jì)長期存在極大的投資沖動(dòng)。在數(shù)據(jù)上，這表現(xiàn)為中國如今的投資率（投資占GDP的比例）在當(dāng)今世界和近兩百年世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展史上，都可能是最高的。

在實(shí)際生活中，這反映在，不論什么行業(yè)，如果沒有天然資源（如石油）或行政力量（如電信）的約束，過度競爭所引致的企業(yè)利潤減少現(xiàn)象都會(huì)不斷出現(xiàn)。這樣的例子多不勝數(shù)，從家電到手機(jī)到大賣場。每一個(gè)行業(yè)在經(jīng)歷一兩年盈利暴漲后，都引來無數(shù)競爭對(duì)手，企業(yè)利潤迅速從暴利變?yōu)槲⒗踔撂潛p。在這個(gè)過程中，這些企業(yè)的運(yùn)營還是相當(dāng)有效率的，但好處到頭來只給了國內(nèi)或國外的消費(fèi)者。最后，企業(yè)的盈利往往只集中于少數(shù)受國家重點(diǎn)保護(hù)的超大型國企中。結(jié)果是，一個(gè)企業(yè)在中國能賺多少錢，最關(guān)鍵的不是營運(yùn)效率如何，而是能不能有行政手段幫其免于競爭之苦。

因此，一個(gè)很有趣的現(xiàn)象是，在中國大陸的鄰近市場，如韓國、日本、臺(tái)灣和香港，它們的龍頭企業(yè)起碼有一兩家是具備強(qiáng)大國際競爭力（主要市場在全世界）的公司，如三星電子、豐田汽車、臺(tái)積電和匯豐銀行等，而中國內(nèi)地上市的最大企業(yè)一般都不見得在海外市場有很大競爭力，起碼看不到它們的產(chǎn)品行銷海外——盡管中國被認(rèn)為是“世界工廠”。

中國用錢沒有效率的另一個(gè)表現(xiàn)是，中國雖然還是一個(gè)窮國，但已是繼日本后美國國庫券的最大買家。這是非常可笑的，等于努力工作，把產(chǎn)品以最低廉的價(jià)格賣給消費(fèi)者，然后還要低息貸款給他們買自己的產(chǎn)品。實(shí)際上，如果沒有中國和日本這樣的國家大量購入美債，美國債券的利率是很難在“雙赤”（財(cái)政赤字和貿(mào)易赤字）情況下還這么低的。

從這個(gè)層面上來看，減輕企業(yè)海外收購的障礙是一個(gè)正確的方向。最起碼，如果一個(gè)國內(nèi)企業(yè)能在國外市場把中國沒有的資源和技術(shù)買回來，提升產(chǎn)品質(zhì)量，是遠(yuǎn)勝于它用同樣的資金在國內(nèi)“低水平重復(fù)建設(shè)”的。實(shí)際上，中國的工業(yè)化發(fā)展到今天，讓企業(yè)“走出去”看來也是必然的道路。

當(dāng)然，這一提法最大的風(fēng)險(xiǎn)是又變成一窩蜂。最近一年多時(shí)間里，我們看到，不少中國企業(yè)在海外以很高的價(jià)格收購一些與它們體積不相伯仲（甚至比它們更大）的企業(yè)，在此前，收購者卻從來沒有海外收購和營運(yùn)的經(jīng)驗(yàn)。以這樣的高姿態(tài)對(duì)外收購，一方面容易引人猜忌（從中海油收購Unocal所面對(duì)的反對(duì)可見一斑）而變得徒勞無功，另一方面亦間接把海外資產(chǎn)價(jià)格不必要地提高。除此以外，一個(gè)完全沒有海外營運(yùn)和小規(guī)模收購經(jīng)驗(yàn)的企業(yè)一下子把那么大的東西吞下，從國際經(jīng)驗(yàn)來說，往往也會(huì)以失敗告終。因此，雖然“走出去”的方向是對(duì)的，但必須慎防它將來成為另一個(gè)資金利用效率低下的案例。

后記：

在國慶長假期間，新一批A股公司公布它們的股改方案，其中最引人注目的，當(dāng)然是其中包括一些含B股的公司，即萬科和永久。這是非常重要的一步。假如它們的股改方案能得到A股股東的同意而又不引起B(yǎng)股股東不滿，含H股和A股公司的股改將會(huì)起步。基于中石化、華能等股票在A股市場舉足輕重的地位，它們的股改順利推進(jìn)并得到通過，將是整個(gè)股改的重要一步，并為“新老劃斷”打下基礎(chǔ)。

作者為瑞士信貸第一波士頓中國研究主管