“后匯改宏觀政策”何處去

2005年剛剛過半，中國經濟領域接連發生兩件事，使得未來的經濟形勢是通脹還是通縮、未來的經濟政策是放松還是收緊的爭論，更為輿論關注。

先是7月20日，國家統計局公布了上半年經濟數據。其中引人注目者如：國內生產總值同比增長9.5％；全社會固定資產投資同比增長25.4％，增速同比回落3.2個百分點；居民消費價格總水平上漲2.3％，低于去年同期3.6％的水平；上半年進出口總額6450億美元，同比增長23.2％，比去年同期減慢15.9個百分點；貿易順差396億美元，而去年同期是逆差68.2億美元。此外，到今年6月末，國家外匯儲備7110億美元，比年初增加1011億美元。

一天后，7月21日，央行發布了匯率形成機制改革公告。改革要點有二：一是人民幣不再盯住單一美元，而是參考一籃子貨幣，同時根據市場供求關系進行浮動；二是人民幣對美元升值2％。

在這種新的變化面前，2005年上半年的經濟數據，也就有了新的內涵。

“人民幣升值”呼聲已久，不過冷靜之后，專家都傾向于認為，2％的調整幅度的象征意義遠大于實際意義。更重要的是，匯率改革意味著微觀市場主體將面臨持續的匯率風險，匯率能否在合理、均衡水平上基本穩定，是將來中國經濟面臨的基本挑戰。

專家們認為，這次匯率改革及其帶來的匯率波動對實體經濟和金融體系的影響非常小，然而，如果人民幣持續升值，中國的經濟周期必然受到一定影響，財政與貨幣政策作為最主要的反周期宏觀調控政策將面臨一定調整。

通縮是相當現實的威脅

上半年經濟數據公布后，許多學者對經濟形勢表示樂觀。中國人民大學財金學院教授陳共認為，從前半年財政收支來看，經濟運行比較正常。按一般規律，財政收支前半年收大于支，后半年支大于收；如果財政擴張支出規模和加快進度，對加快經濟增長有積極作用，同時也會促使物價上升，因此，短期內對通縮不用過于擔憂。

“我估計今年下半年的經濟可能還會呈高位運行，穩中趨降的態勢?！眹鴦赵喊l展研究中心副主任謝伏瞻分析說，作為政府的宏觀調控，應該關注的重點不是今年，而是今后一到兩年，能不能保持這一輪經濟增長延續的時間更長，使得經濟增長速度更平穩不出現大起大落。

此次匯率體制改革后，匯率水平走勢如何？也就是說，在未來一段時間，還會不會有相當幅度的升值？這是所有人都關心的經濟運行周期面臨的最大的不確定性問題之一。從經濟周期看，如人民幣兌美元市場匯率在近兩年保持年度2％－5％的漸進升值，盡管幅度不大，但實體經濟所承受的風險及其波動仍需要高度關注。

一個可能是，如果出口部門意識到今后市場匯率仍有升值空間，將在短期擴大出口而在中期壓縮產能增幅。但本輪投資膨脹所導致的產能擴張，卻無法在中期尋求到適當的出路，而內需的擴張并非一時之功，通貨緊縮壓力將由潛在轉化為現實。

北京大學中國經濟研究中心主任林毅夫認為，1998年以來我國絕大多數制造業部門生產能力嚴重過剩的情形，并未因2003年、2004年的少數部門投資過熱、物價上漲而消除。當宏觀當局將房地產、汽車、建材等過熱部門的投資增長控制住，當這些過熱部門的投資變成供給或生產能力時，少數幾個前兩年價格上漲的部門止漲回跌，原來價格下跌的部門繼續下跌。而人民幣匯率升值顯然將進一步加劇供求失衡，再度出現通貨緊縮的情形必然不可避免。

即使人民幣匯率水平在新體制下實現基本穩定，問題依然存在。

從今年二季度統計數據看，貿易順差非常大，貿易順差對GDP增長的貢獻也非常大。經濟學家宋國青計算出上半年GDP增長的三分之二來自貨物貿易順差的增加，并且估計今年的貨物貿易順差很可能超過1000億美元，比去年增加700億美元。

“在這樣的情況下，明年上半年乃至全年的貿易順差還能比今年上半年和全年大幅度增加嗎？”宋國青據此得出的結論是，由于全球經濟的承受度，人民幣升值壓力和貿易摩擦仍會長期存在，中國的貿易順差難以繼續猛烈增長，“通過外需促進經濟增長的空間受到制約，只能靠增加內需來平衡總需求?！?/p>

專家認為，中國不可能長期像近幾個季度一樣，依靠外需拉動經濟增長，因此保持經濟增長的關鍵仍然是擴大內需。在刺激國內需求上，財政政策可以起到關鍵作用。

以公共財政啟動內需

什么是適當的財政政策？對此，許多受訪專家一致表示，啟動內需，要和建立公共財政制度聯系在一起考慮。

央行副行長吳曉靈認為，因為制約經濟發展和消費增長的因素之一，是很多基礎性的社會保障制度建設還不健全，所以必須加大公共財政的支出，構建一個良好的社會保障體系，以此逐步消除人們的后顧之憂，釋放城市居民和農村農民的消費能力。

世界銀行的高級經濟學家高路易認為，應對通貨緊縮的壓力，首先要認清緊縮的根源。 目前某些產業價格下降的趨勢是投資過度引起的， 而不是由于社會總需求太弱。 由此供給引起的通貨緊縮不可能靠傳統的放松貨幣或財政政策來解決，而是通過進行公共支出改革，把支出更多地由投資導向消費。

從另外一個角度分析，人民幣升值，投資成本下降，可能吸引市場主體加大投資，財政便可加快退出競爭性投資領域，將更多的財力用于提供公共產品和服務。

記者采訪到的一些專家也認為，在這樣的經濟環境下執行適當的財政政策，可以收到“一石二鳥”之效。林毅夫就此重提他2000年主張的“社會主義新農村建設運動”，認為下半年或是明年再度出現通貨緊縮，需要動用積極財政政策來維持一定投資增長時，應該把更多的資金用來支持農村里跟生活有關的各項基礎設施，以釋放農村的存量購買力。這樣既可消化掉制造業的過剩生產能力，也有利于縮小城鄉差距。

專家們的意見已部分轉化為決策的考慮。7月25日，財政部發布新聞公告，提出在今后一段時間，財政政策將在宏觀調控中起到主角的作用；財政支持的重點將由城市轉向農村，具體涉及促進糧食增長和農民增收，用財政手段對農業生產資料和糧食價格進行調控。除直接對農民進行補貼，財政還將支持涉及“三農”的各項改革，如深化農村稅費改革試點，推進農村綜合配套改革，包括鄉鎮機構、農村義務教育體制，縣鄉鎮財政體制等。

財政部特別提出，改革的成本大部分將由財政“埋單”。

7月20日，國家發改委投資司也公布了2006年中央預算內投資的重點投向，包括農村基礎設施建設、加強基礎教育、公共衛生等社會事業建設、生態建設和環境保護等。今年中央預算內基本建設資金及長期建設國債資金合計達到1700多億元，這部分由發改委安排的財政資金，在2006年也將主要用于農村地區，并真正體現公共財政特征，其導向與財政部預算資金的安排趨于一致。

以此看來，財政支出將“積極進入”農村地區，為農村和農民提供公共產品和服務的力度及規模，料將超過任何時期。

“機會之窗”打開

今年上半年的經濟數據讓許多經濟學家感到欣慰。更有識者認為，目前的經濟形勢為各項改革，如增值稅轉型等創造了機遇；應該動用部分財力支持增值稅轉型改革，以此為經濟持續穩定增長打下基礎。

改革開放以來，中國歷次經濟波動幾乎都與投資的起落有關；而投資的起落總是伴隨著政府對經濟的干預，改革也常常因此延緩或夭折。

回到眼下的狀況，一個有利的因素是財政存款的增加。從2003年起，財政在金融機構的存款持續增加，截止到今年6月底，已達到10054多億元。這正是增值稅改革的有利時機。

1994年中國稅制改革，選擇了對投資有抑制作用的生產型增值稅，源于當時的經濟過熱。1998年－2002年通縮期間，固定資產投資低迷，本是增值稅轉型的有利時機。但因擔心轉型后帶來財政減收，財政部自始至終堅持擴張政府支出、不減稅的財政政策。

2004年國家財政收入大幅增長，當財政部認為改革具備了一定財力基礎并準備啟動時，宏觀經濟環境又出現了過熱。增值稅由生產型轉成消費型，顯然會刺激投資，由于擔心增值稅轉型會抵消宏觀調控的成果，導致了原定于2004年1月1日推出的試點向后推遲。半年后，終于7月1日開始在東北地區試點。盡管如此，考慮到投資過熱和擔心財政減收過多，試點仍只選擇了八個行業進行增量抵扣，使得政策效果大打折扣。

再從投資的角度看，國家發改委投資司司長楊慶蔚表示，目前投資增長還處在較高區間，新開工項目仍然較多，投資結構不合理的問題依然存在。一些地方投資增長仍然過快，增幅超過30％的有十個省份，其中有四個省份超過40％；同時，一些地區投資增幅回落較大，新開工項目計劃總投資同比下降較多。短期看，投資總體仍處于高位；長期來看，防止投資回落超過限度也需要未雨綢繆。

也就是說，在投資回落，短期保持一定規模，長期有可能出現回調過度的情況下，適時擴大增值稅轉型試點的力度和范圍，應該是絕好的機會。

另一項改革是內外企業所得稅并軌。在匯率升值的強烈預期下，內資企業通過假外資的形式使資本流入的動機增加，這既可以逃稅，又可以賭人民幣升值。因此進展緩慢的內外資企業所得稅的并軌應當加速。

7月31日，財政部財政科學研究所所長賈康在“中國財富論壇2005”上提出，內外資企業所得稅的并軌勢在必行，合并后稅率很可能在33％和15％兩個標準稅率之間。這意味著中資企業所得稅率將有所降低，一方面可以維持企業盈利水平，實現投資和產出的穩定；另一方面實際提高了外資企業所得稅，可以適度減少資本項下盈余，降低國際收支壓力。

再就是個人所得稅改革。從居民消費看，提高消費的必要手段之一是實行個人所得稅的結構性改革，特別是提高個稅起征點，降低低收入階層稅率，促進內需。

此外，去年7月16日，國務院關于投資體制改革的決定出臺，但是相關配套措施和實施細則仍未完善。目前的經濟形勢也為深化和完善投資體制改革創造了機遇。

過去兩年，很多地方政府直接和間接參與的投資份額占50％以上。長期來看，應厘清政府與企業在投資中的職責，讓投資成為企業的責任，政府主要致力于為企業提供公平的投資環境，這便能真正擴大投資需求。因此，深化和完善投資體制改革適當其時。

世界銀行的高路易認為，深化投資體制的改革，關鍵之一是加強公司治理， 引進利潤分紅的機制。 高路易的研究發現， 中國企業的利潤留成高達GDP的20%， 是美國和法國的兩倍。 而這樣龐大自留利潤用在了企業的投資擴張上， 并且投資往往沒有受到應有的監督。 同時，企業的所有者， 通常是國家， 并沒有得到其資本的應有回報，沒有得到分紅。改革這一機制有助于提高資本使用的效益， 也有助于減少過度盲目投資，刺激消費。

權衡貨幣政策

在宏觀經濟趨緩的形勢下，央行的一舉一動都會得到各式各樣的解讀。整體而言，匯率升值本身對當前中國宏觀經濟所起的作用，是一種相對緊縮性的政策作用。

光大證券研究所首席經濟學家高善文指出，考慮到匯率制度改革引起的配套機制改革可能在近期加緊進行的可能調整，及其對經濟起到的緊縮作用，采取適當放松的信貸政策是下半年貨幣調控政策應該注意的一個問題。

毫無疑問，幣值的內外穩定依然是中央銀行的雙重目標。對內而言，低通脹是中央銀行的穩定幣值的基本目標；對外而言，匯率穩定是中央銀行所應實現的階段性目標。中國人民銀行研究局局長唐旭曾指出，從上半年宏觀經濟數據看，宏觀經濟處于一個相對平穩的時期。各項價格指標均從以前的較高水平有所回落，這表明前一階段的宏觀調控達到了防止由投資快速增長形成的生產資料價格的上漲壓力。實際上經濟運行開始回落到一個比較合理的平穩的狀態。

“有鑒于此，央行會繼續執行穩健的貨幣政策，保持經濟繼續在平穩合理的水平上發展。”唐旭說。

“松貨幣，緊信貸”，是很多人對當前貨幣調控政策特點的概括。上半年宏觀經濟數據顯示，貨幣供應總量基本保持穩定，但信貸總量的增長率明顯偏緊，目前銀行間市場債券的利率也處在一個比較低的水平上。與此同時，截至今年6月末，金融機構人民幣各項存款余額為26.9萬億元，同比增長17.2％；人民幣各項貸款余額18.6萬億元，同比增長13.3％；人民幣貸存比為69.1％；而金融機構外匯各項存款余額1653億美元，同比增長9.4％；外匯貸款余額為1497億美元，同比增長12.1％。外幣貸存比為90.6％。

對此，有專家指出，提高外幣存貸款利率以引導實體經濟部門融資的幣種選擇，應是貨幣政策手段的一個方向。因為提高外幣存款利率和低的人民幣存款利率，可提高企業和居民結匯的機會成本；提高外幣貸款利率和低的人民幣貸款利率，可提高企業和居民借入外幣以套利的操作成本。

作為應對匯率改革的應對措施，有專家提出，應該進一步發展貨幣和資本市場以便企業對沖風險。一個完善的債券市場是商業銀行等金融機構主動管理匯率風險的前提。目前逐步在銀行間市場上引入衍生品交易，也是今后進一步推進匯率體制改革的重要配套因素。

央行宣布改革匯率未幾，央行副行長吳曉靈即在接受記者采訪時提出，銀行從管理層到一般員工都要學習衍生工具，要學會如何運用衍生工具來管理風險和規避風險，然后向企業提供更多和更好的風險管理工具。

總之，匯率改革后對于經濟回落的可能態勢，貨幣政策和財政政策都大有可為；而從更長期看，更深刻的措施則要靠推進改革。

從這個意義上說，匯率機制改革，也正是其他各項改革的呼喚之聲。