通用汽車飲鴆止渴

雖用汽車通過出售旗下唯一賺錢的資產——通用汽車金融服務公司來獲得現金，采取的是跨國公司的財務管理中代價最為高昂的辦法。這一信號的意思很明顯：這家位列“500強”的頂級公司已經到了窮途末路。

被不斷失去市場份額、巨額虧損和勞資事件困擾的通用汽車公司終于走出了最后一步，開始出售自己皇冠上的明珠——通用汽車金融服務公司(簡稱GMAC)，以獲取急需的現金。

4月3日，通用汽車公司宣布，將其金融子公司GMAC51％的股權出售給私人股權投資公司——塞伯羅斯資本管理公司牽頭的競購財團，后者共出資140億美元，三年內付清。華爾街原先預計，競購財團需支付約80億美元現金，而在這一交易中，竟購財團實際僅需支付現金74億美元，其余的來自GMAC其他資產變現后的收入。通用汽車公司將保留價值約200億美元的汽車租賃和零售業務資產。

為了增加GMAC的價值，通用汽車早已開始對其進行重組。去年7月，美洲銀行同意在今后5年內收購GMAC總額達550億美元的汽車貸款。12月，GMAC將大約200億美元的零售汽車資產出售給了力口拿大豐業銀行。今年3月，私人股權公司KKR牽頭的財團以15億美元現金、并承擔73億美元債務的代價收購了GMAC按揭貸款部門“GMAC商業控股公司”78％的股份，GMAC商業控股將改名為Capmark金融集團，并歸還來自GMAC的高達73億美元的貸款，這樣，GMAC賬上一下子多出了近90億美元的現金。這對看重現金流的私募基金來說有著巨大的吸引力。同時，由于最近GMAC已經被評級公司調低了評級，進入“垃圾債券”行列，發行了大量債券的GMAC本身的生存也受到影響，囤積現金是恢復評級公司信任的手段之一。

通用汽車陷入困境

但是，即便出售GMAC，也掩蓋不住整個通用汽車集團的窘境。為了繼續降低公司在北美地區的成本，該公司及其密切聯系的零件供應商德爾福(Delphi)公司準備從美國汽車工人聯合會購買12．5萬名工人的雇傭合同(也就是解雇這些工人的權利)。如果出售GMAC不能獲得所需的現金，通用汽車還需要出售旗下日本五十鈴公司的股權來獲得另外20億美元現金。

曾經輝煌一時而且堪稱龐然大物的通用汽車為何會如此窘迫呢?畢竟，該公司現在仍然是“美國500強”企業中的老三，年銷售額近2000億美元。不過話又說回來了，經濟全球化的一個副產品就是巨大的跨國公司可能會頃刻間消失——有誰還記得世界通信、安然、環球電訊、美國在線嗎?這些公司都消失了。在人們的記憶中，它們似乎從來沒有存在過?？赡苡腥藭幷摚ㄓ闷囋谄囘@個“有形資產”巨大的行業應該有更大的抵御風浪的能力，但是，的確如此嗎?

首先看看通用汽車的商業模型吧。很簡單，拋去“500強”華麗的外表，通用汽車從骨子里是一家汽車制造公司。由于各大汽車公司紛紛把零部件生產體系分離出去，通用汽車其實就是幾十家“總裝廠”的組合。這些總裝廠大小不一，但基本不外乎鑄壓、噴涂和總裝三條生產線。鑄壓就是把各種汽車的外殼大件鑄壓出來，噴涂是上漆，總裝是把這些大件和從零件廠來的部件(主要是發動機和內飾件)組裝在一起。

當然，現代汽車工業還包括了市場營銷、品牌塑造和研發一總要知道什么人買什么車吧。有的車廠走高檔路線，例如奔馳和寶馬，但是通用汽車公司是大而全，所以叫“通用汽車”。它提供一個人一生所有時間段都可以購買的產品，從學生時代的入門車到家庭用的廂車、普及的轎車和高檔公務車。但是，由于許多車廠都在各個產品線上競爭，如福特和豐田，通用汽車在絕大多數產品線上并沒有特別的優勢，尤其難以抵擋豐田等車廠物美價廉的產品的進攻，該公司在美國本土都已經被豐田公司超越。

GMAC，通用汽車最后的救贖

通用汽車(以及其他許多汽車公司)還能銷售出大量汽車，很大程度上是靠它們提供給消費者大量的信貸——這就是GMAC的由來。

GMAC成立于1919年，其最初目的是為汽車經銷商貸款，使其能夠更多地從廠家訂貨，從而使廠家的生產線能夠有規律地運行。到1985年，該公司已累計提供了1億輛汽車的購買貸款，當年利潤高達10億美元，從此成為通用汽車單一最大的利潤來源。1999年，GMAC購買了紐約銀行(Bank ofNew York)的商業信貸業務，從而進入廣泛的商業信貸領域。2004年，通過與上汽集團財務公司合組中國第一家汽車金融公司——上汽通用汽車金融有限責任公司，GMAC開始進入中國。在合資公司中，GMAC出資3億元，上汽方面出資2億元。這一年，GMAC的全球利潤也創歷史紀錄地達到29億美元。2005年，GMAC預期利潤高于30億美元，而其母公司通用汽車的其他所有業務單位則累計虧損49億美元。

GMAC的核心業務是車貸融資，按貸款的對象，可以細分為批發性商業融資、零售性商業融資。批發性融資是向汽車經銷商提供存貨融資，令其維持一定的汽車庫存。通用汽車為了對經銷商提供融資，專門成立了一家通用汽車承兌公司，福特汽車金融公司也成立了這樣的公司。零售性商業融資則主要是向零售客戶提供多種多樣的貸款方式，包括傳統的分期付款、Smart buy、Smart lease以及學生購車計劃等，以方便他們購買或租賃各類新、舊汽車。在“9·11”之后，由于美國汽車市場不景氣，汽車廠商更是提供“零首付、零利率”信貸用于促銷，這種無息貸款的方式成為當時吸引購車者的最主要原因。零售性消費貸款占整個汽車融資的3／4以上，利潤也遠大于批發性貸款。

與銀行提供的汽車貸款業務相比，汽車金融公司的購車貸款有許多優勢，其中最主要就是專業化。汽車產品非常復雜，售前、售中、售后都需要專業的服務，如產品咨詢、簽訂購車合同、辦理登記手續、零部件供應、維修保養、保修、索賠、新車抵押等，汽車金融公司可以通過汽車制造商和經銷商的市場營銷網絡，與客戶直接溝通，提供量體裁衣式的專業化服務，從而克服銀行等機構由于不熟悉這些業務而帶來的種種缺陷。汽車金融公司最初是推動母公司汽車銷售的一種手段，但經過近百年的發展，其業務范圍已相當廣泛，如GMAC的主要業務還包括保險、抵押融資和公司對公司的借貸等。由于汽車市場低迷，汽車金融已成為汽車公司的重要利潤支柱。

對于分期付款的汽車來說，消費者的支付分攤在以后的許多年中，而廠商的成本是要當期支付的。因此，必然需要金融工具來平衡。GMAC從通用汽車買下了這些分期付款的貸款，或者將其證券化，或者從其他地方獲得信貸，然后支付通用汽車全部的款額，從而維持了通用汽車公司本身的現金流。因而，GMAC本身就是一家財務公司，為大量的客戶提供貸款，本身也需要從資本市場獲得信貸。它的利潤來自利息差。這就解釋了為什么GMAC需要提高信用評級。當評級公司降低其信用等級時，該公司的信貸成本——無論是來自于證券化的融資，還是商業票據或直接債務——都將大大提高。尤其是被降至“垃圾債券”級別后——在標準普爾的評級系統中就是“BBB”以下，許多大型的機構投資者按照其投資理念就不能再繼續持有這些債券。而現在，正是通用汽車的巨額虧損、勞資矛盾和被豐田的超越使評級公司將通用汽車視作垃圾股，從而使本身盈利豐厚的GMAC也被殃及，跟著進入垃圾債券的行列。

如果GMAC的力量被削弱，那么，通用汽車能夠為消費者提供貸款的能力也會削弱，這就意味著銷量的下降。與保時捷等豪華車廠不同，通用汽車的產品市場定價能力很弱，業績主要是靠銷量來支持，銷量的下降對于通用汽車而言是致命的。因此，在資本市場中，GMAC被綁在通用汽車的大戰船上，正在下沉，而出售GMAC的控股權，正是要避免這種“火燒連營”的局面。

美國企業或將退出整個制造行業

但是，出售GMAC，對于通用汽車來說意味著飲鴆止渴。一般而言，大型跨國公司出現短期的虧損相當正常，當公司需要支付大量現金時，即使一時銷售回款沒有到賬，金融機構也可以提供短期的流動性支持。但通用汽車的商業模型上的缺陷卻是本質性的。

各種總裝廠的生產效率從技術上已經無法繼續提高，北美的工人成本一如既往地有結構性問題，而該公司生產的車輛是大眾產品，不具有額外的利潤，這一切問題都無法在短期內解決。除非該公司能夠出臺決定性的措施，否則其前景相當不樂觀。激進性的措施包括徹底將該公司變成一家亞洲公司，即將主要的生產流程和運營機構遷往亞洲(尤其是中國)，或干脆徹底出售給亞洲公司(也許是上海汽車工業公司?)。

事實上，這種遷移已經隨著韓國車廠的興起而開始，現在中國本地的車廠也在直迫。筆者曾經作為另一家大型跨國汽車公司的顧問考察過中國境內的許多汽車廠，這些車廠的生產效率和質量已經超越了它們的北美同行，更不用說勞動成本的低廉了。因此，以北美為基地的大型汽車制造公司的存在價值是值得懷疑的。在本人看來，德國人和日本人是天生的汽車制造民族，其制造的產品一直會具有相對的“溢價”。美國人曾經在工程技術、生產組織、市場營銷和金融服務方面為汽車工業作出了巨大貢獻，因而也擁有過歷史的輝煌，但隨著世界工業的變遷，仍然避免不了退出整個制造行業的命運——想想發生在電子制造業的故事吧。

出售GMAC，或許就是對北美汽車制造業的最后救贖。美國汽車工人聯合會等機構的存在，使北美的生產力結構明顯偏向于產業工人，而養老金和保險體系是歷史遺留下來的義務，通用汽車的管理層沒有可能打破。他們背負著重大的財務包袱——固定的支付義務，而財務風險由公司承擔。這種結構即使是發達國家政府也已經無力負擔。通用汽車無法從資本市場上獲得對應的融資來對沖這些支付，無奈只能出售自己皇冠上的明珠，其未來將更加黯淡了。