香港：非常之時用非常之策

回望亞洲金融危機之十一

由于有良好的監管和充足的資本，香港強大的銀行體系成為香港經濟免遭崩潰的重要防護堤

單從經濟基本面來看，1997年的香港似乎不應淪為金融危機的受害者。在當時，與其他幾個遭遇危機的經濟體相比，香港的經濟基礎可謂無懈可擊。從宏觀看，當年香港經濟增長5.5％，財政盈余占GDP的4.4％，幾乎沒有外債，外匯儲備超過1000億美元，居世界第三；從微觀看，公司負債比率為亞洲最低，而其銀行體系在亞洲最為穩健。

但仔細檢視仍可發現當時香港經濟存在一些不足。作為國際金融中心，香港受益于巨額外資流入，但也帶來金融和房產市場的資產泡沫。這為后來國際游資的攻擊創造了機會。1997年7月2日，泰國已經發生了危機，香港的金融市場總體依然向好，8月7日，恒生指數更破天荒地達到了16673點，房地產市場也欣欣向榮。

10月20日，情況急轉直下。新臺幣匯率當天突然暴跌6.5％。之后國際投機游資又將矛頭轉向香港的聯系匯率制。國際炒家先在貨幣市場上大量賣空港幣，造成香港銀行同業拆借利率在10月23日一夜之間從9％上升到280％，并引起恒生指數連續暴跌，28日已跌至9060點。大家開始意識到，這個世界上最自由而穩健的經濟體可能也將面臨嚴峻的投機沖擊。

當時，索羅斯聯合其他“金融大鱷”三管齊下沖擊香港市場。首先，在貨幣市場上拆借大量港幣，同時在外匯市場上利用遠期合約拋空港幣；其次，在股票市場上，借入恒生指數成分股票，同時在股指期貨市場持續拋空恒生指數合約；最后，大肆散布香港經濟不堪一擊的謠言，動搖投資者對港元的信心。

對沖基金的這場豪賭直指香港的聯系匯率制度。這一制度事實上設定了一種自動調整機制：只要資本大量流出，香港就賣出美元，以維持港幣兌美元的匯率穩定。但問題在于，賣出美元意味著收回港幣，香港本地銀根就迅速收緊，利率開始上升，這會對香港資產市場造成沉重打擊。

國際炒家顯然在資產泡沫中發現了這一機會，他們賣空本地股票同時賣出港幣遠期的雙重操作手法，基本上能夠兩頭獲利——如果貨幣當局維護聯系匯率制，那么本地股市暴跌，會使投機者在股市大賺一把；如果貨幣當局任由聯系匯率崩潰，那么港幣貶值及隨之而來的本地股市崩潰更會使投機者在匯市和股市雙重獲利。

從1997年10月到1998年8月初，國際投機者在香港金融市場上翻手為云，覆手為雨。當時有人稱香港已成了對沖基金的“超級提款機”。適時，亞洲其他地區危機日漸深化，處處風聲鶴唳，香港本地最大的投行百富勤也已破產。多重沖擊之下，香港遭受不小的創傷，到1998年夏天，資產市場價格已經跌去了一半，而失業率翻倍達到5.5％，GDP下跌5％。

值得慶幸的是，由于有良好的監管和充足的資本，香港強大的銀行體系（本地銀行資本充足率高達18％，壞賬率只有3.7％）成為香港經濟免遭崩潰的重要防護堤。資產泡沫之前，銀行已將房地產按揭貸款的杠桿率從七成降到五成，建立香港按揭證券公司也增加了銀行流動性。從1997年7月起的一年內，外資銀行迅速從香港撤走了1230億美元，但香港銀行體系基本上仍能夠維持不錯的流動性。

1998年4月，香港特區政府及時地對金融市場的狀況進行了詳細評估，認為香港經濟基本面良好，那么真正造成經濟波動和聯系匯率制動搖的原因就在于市場對香港的信心。因此，其反擊策略一開始就非常清楚——維持市場信心。

1998年8月初，國際炒家對香港發動新一輪進攻，恒生指數一度跌至6600點。隨后，特區政府全面反擊，從8月14日到8月28日，特區政府開始大舉買入恒生指數的33只成分股。特區政府從股市、期市、匯市同時介入，陸續動用了150億美元。特區政府紛繁復雜的反擊技術其實非常簡單，那就是：在市場不穩定時，中央銀行要充當最后貸款者，源源不斷地注入流動性，以恢復市場信心。通常，中央銀行是通過債券市場來調控流動性，特區政府這次行動的不平常之處在于大量買入藍籌股。這一非常之策取得了一石多鳥的效果。

一方面，外匯基金的投放很快平抑了對港幣的恐慌性拋售。另一方面，流動性的注入使市場利率大幅下調。1998年8月28日是許多期貨合約的到期日，盡管對沖基金拼力一搏，但股指依然保持高位，港幣亦巋然不動，市場利率也回到1997年7月的水平。在這次險象環生的攻防戰斗中，香港特區政府取得了最終的勝利。

盡管這次非傳統的入市干預行動在當時遭到了世界乃至香港輿論的廣泛抨擊，但正是這“完美一擊”使得香港最終跳過了“一夜回到十年前”的經濟深淵。這次香港保衛戰的重要啟示就是：非常之時需用非常之策，危急時刻，最大膽的行動反而可能風險最小。