國家外匯投資“閃電戰”

借道一家“SPV”公司，尚在籌備中的國家外匯投資公司一舉入股美國最大的私人股權公司IPO，令海內外矚目

國家外匯投資公司還沒有成立，但已經開始投資了。

在5月1日會見美國黑石集團（Blackstone，下稱黑石集團）大中華區主席梁錦松之后，整個“五一”黃金周長假期間，國務院副秘書長、國家外匯投資公司籌備組組長樓繼偉，中央匯金控股有限公司（下稱匯金）總經理謝平等高層，都埋頭于對黑石集團財務狀況的孜孜研究中。

“對于黑石集團，此前我們知之甚少，這次接觸后才剛剛開始看材料?！眳R金一位內部人士說。

盡管如此，短短20天之后的5月20日上午，國家外匯投資公司就與黑石集團簽訂了投資協議，并對外宣布了這一安排：

國家外匯投資公司斥資30億美元購入黑石集團股份，所占股份比例最高不超過10％。

“整個決策過程非常短，但這是一次純粹的商業投資。”上述人士說。

為什么是黑石？

國家外匯投資公司的投資方式和出手速度，都令外界頗感驚訝。

“國家外匯投資公司一開始就把投資的目標定位在股權投資，而不只是債權投資，以一個戰略投資者的身份出現，體現出了中國全球配置資源的良好傾向?！敝袊鐣茖W院金融研究所所長李揚表示，“全球配置資源和推進戰略目標，這正是我們寄予中國外匯資產管理的期望。入股黑石可能預示著今后會有更多的股權投資?！?/p>

成立于1985年的黑石集團正被越來越多的人視為華爾街的新王者。

作為全球最大的私人股權投資公司之一，黑石的增長速度和利潤率均令人咋舌。

創始人史蒂夫斯瓦茨曼（Steve Schwarzman）和彼得彼得森（Peter Peterson）從40萬美元起步，在20年間，已將資產管理規模擴大到884億美元，近五年平均增長率為41.1％，同期的年回報率亦高達25%（參見《財經》2007年第7期“黑石‘另類’上市”）。

黑石的主要業務由私人股權投資、房地產、可交易另類資產管理和金融咨詢等四部分組成，而上述業務正創造了幾乎近20年來最為成功的盈利模式。

今年3月，黑石集團宣布了公開上市的計劃。

目前黑石公司有52名合伙人和750名雇員，按照黑石上市后的市值400億美元來算，每位員工平均市值接近5000萬美元，即使高盛、摩根士丹利這樣的老牌金融機構，都難以望其項背。

“這次交易是黑石集團主動找到我們。國家外匯投資公司目前還處在籌備階段，工作重點在搭班子和內部建制，還沒有精力到外面找項目?，F在主動上門的項目很多?！眹彝鈪R投資公司籌備組一位人士稱。

在上述人士看來，黑石的IPO計劃，恰恰是國家外匯投資公司選擇迅速出手的主要原因，一方面是機會稍縱即逝；另一方面，“按照國內傳統的投資理念，IPO的風險比較低，收益比較有保障，加上黑石上市創下了全球資本市場的一個新記錄，必然會引起投資者的追捧，因此我們選擇了黑石。”

“雖然黑石在國內尚少有人知，但是我們恰恰看上的就是黑石在國內沒有任何投資，這樣我們的外匯儲備投資的就是境外資產。這雖然不是我們選擇黑石的最主要原因，但也是重要的原因之一?！痹撊耸糠Q。

在當前中國經濟持續升溫、投資過熱的經濟背景下，如果外匯儲備借道海外而進入中國市場，必然出現“二次結匯”的問題，即接受注資的機構往往需要人民幣資金，而被注入的卻是外匯。如果接受注資的機構有結匯需求，外匯儲備增長仍然面臨壓力。因此，在外匯儲備的投資方向選擇上，進行海外投資是非常重要的一個因素。

根據黑石集團公布的資料，此次IPO將發行1.33億股，發行價格在29美元－31美元之間；若行使超額配售權，則IPO融資總額可以達到47.5億美元；計入國家外匯投資公司的投資，黑石集團此次融資規模將超過77億美元。在向美國證監會提交的招股說明書中，黑石集團上市部分的資產估價為400億美元，2006年盈利23億美元。

作為一家私人股權投資公司，黑石集團的上市架構非常獨特。

此次上市的是黑石的基金管理公司，而不是它管理的眾多基金。因此在基金單位持有人和基金管理公司的股東之間，存在著一定的利益沖突問題。

不過黑石公開宣稱，在兩者之間基金持有人的需求要優先于股東。

國家外匯投資公司此次購買的，是黑石集團部分無投票權的股權單位，不會在董事會擁有席位。

據一位接近黑石集團的人士稱，黑石集團新發行股份所擁有的投票權本身就“非常有限”。

國家外匯投資公司購買價格，將是黑石集團計劃公開發售價格的95.5％，鎖定期為四年。若有必要，國家外匯投資公司購買的單位數量將適當減少，以保證公開發行后其持股比例低于10％。

黑石集團在招股材料中進行風險提示，私人股本的投資收益很難預測，公司側重投資的長期性回報，所以不會著眼于每季度收益數字，也不會發布收益指導?；鹜顿Y者的需求優先于持黑石集團股票的股東利益。

股東并不直接擁有黑石的任何一只基金，也不能干涉內部運作和人事安排。他們的收益來自黑石的資產管理、投資增值、財務顧問等收入。

在招股書中，黑石集團明言：“我們希望成為另一種上市公司?！?/p>

近期，黑石集團頻頻加強對中國區投資的力度。

今年年初，黑石集團宣布在香港開設私人股權業務辦事處，以擴大公司亞太地區投資規模，并邀請香港財政司前司長梁錦松出任黑石大中華區主席。

分析人士指出，這筆投資很可能只是雙方合作的第一步，黑石集團應該會與國家外匯投資公司進一步接觸，試探后者是否有意于黑石管理的其他投資產品。

“有人問我們為什么不直接把資產委托給黑石管理，而要投資他們的股權。這次股權投資的時效性強，我們并不排除未來合作的可能，但未來的資產管理業務還需要全面的考察評估。”建銀投資董事長汪建熙說。

在5月14日接受《財經》記者的電話專訪中，黑石集團董事長兼首席執行官史蒂夫斯瓦茨曼也表示，“我們非常榮幸被國家外匯投資公司選中成為他們的第一個投資對象，這增加了我們對中國的投資熱情?！?/p>

借道“萬德?！?/p>

在這單為人矚目的交易中，5月20日代表國家外匯投資公司與美國黑石集團簽訂投資協議的，并非國家外匯投資公司籌備組組長樓繼偉，而是匯金公司副董事長、建銀投資董事長汪建熙。

“因為國家外匯投資公司尚未成立，建銀是作為國家外匯投資公司的代理人出面與黑石簽約的?！蓖艚ㄎ踅忉屨f。

而對于為什么不由匯金出面，汪表示，“匯金有其政策性的一面，不能直接從事商業活動。而且匯金由于同時控股幾家已在境外上市的大型商業銀行，要受到境外監管機構監管?！?/p>

此外，即使匯金能夠直接從事商業投資，按照美國財務會計準則對有無交易都應披露關聯方關系的要求，匯金也不希望因為這一代理行為對外披露財務報表，而建銀同樣有這樣的考慮。

種種考慮之下，最終正式進入黑石集團股東名單的，將是一家名為“萬德福投資有限公司”（Wonderful Investment Corp.）的中國公司。這家公司是中國建銀投資有限責任公司的全資子公司，注冊資本1000萬元人民幣，注冊地并不在北京。

“這家公司剛剛成立，我們也是用了加急的手續辦完了所有的工商登記，這家公司是專門為這個項目創辦的SPV（special purpose vehicle，特殊目的載體），”知情人士說，“這樣就可以滿足美國上市交易的信息披露要求?！?/p>

按照國家外匯投資公司對于萬德福投資有限公司的設計，這家SPV是以專項資產管理計劃的形式存在，同時實現破產隔離。

“對于黑石的投資之所以能夠在短期內完成，也是因為黑石集團正處于公開發行上市階段，有著時效性的要求。但好在所有的財務情況比較清楚，因此我們也沒有請財務顧問來進行專門的盡職調查，而是采用了承銷商提供的材料，雙方的談判集中于商業條款，所以非常迅速。”汪建熙說。

雖然涉及30億美元的投資，但是這一投資并沒有經過復雜的報批程序。

“總體上說，未來的外匯投資公司將會更加靈活，建立有效的風險控制機制，尋求高回報的商業投資。”汪建熙表示，“公司的整體運作會完全商業化，投資決策將由公司自行決定，不需要哪個部門的批文?！?/p>

焦點匯投

就在國家外匯投資公司正式對外公布對于黑石集團的投資前三天（5月17日），國家外匯投資公司籌備領導小組召開了今年第二次籌備會議。

會議對國家外匯投資公司運作思路的初步報告進行了討論，有望在今年年底前正式掛牌。目前該公司的正式名稱尚未確定。

今年3月15日，國家外匯投資公司籌備領導小組曾組織召開了第一次全體會議，要求在今年6月前，各相關部門圍繞國家外匯投資公司的定位、注資方式、公司治理、運作模式、匯金處置方式、相關法律問題、人事架構等七大課題，各自提出書面意見，并統一匯總至國務院辦公廳。第二次會議的討論內容，則是在上述內容之上形成的初步報告。

在上述課題當中，公司注冊資本規模、由誰注資成為各部門討論的焦點?！罢l注資就意味著誰擁有更多的話語權。”

在發債方式上，爭論也一直在持續?！鞍l債方式包括財政部發債、國家外匯投資公司境內發行公司債、海外發行外債，但最終選擇哪種或哪幾種方式還未最后決定，而這也是各部門討論的焦點?！敝槿耸空f。

此前有報道稱，為了幫助國家外匯投資公司初次融資購匯，中國財政部可能將先發行特種中期國債，向中國央行購買約2000億美元左右的外匯儲備。

但據《財經》記者了解，這只是目前備選方案的一種，而且這一特種國債是一次發行還是多次發行、具體發行金額多少，都還在商定之中。在財政部初次注資后，也不排除國家外匯投資公司今后將自主發行債券，以解決購買外匯儲備的資金來源問題。

消息人士稱，在第二次討論會議上，各部門在主要思路上已達成共識，但是在某些操作環節的問題上還存在著巨大的分歧。

關于新公司運營儲備的具體規模，知情人士透露，除從存量中購買多少的問題之外，還有諸如新公司是否今后每年要“分流”新增儲備、以怎樣的比例“分流”等問題。

據悉，不包括匯金注資的600億美元外匯儲備，新公司總的運營規模在2000億美元左右。

對于與匯金公司的關系問題，據透露，國家外匯投資公司將接收匯金公司，目前可能的方案，是將以母子公司形式進行操作。國家外匯投資公司將新建一個具有投資功能的實體，以與匯金的職能有所區別。

其中，匯金將繼續負責銀行改革，代表國家作為出資人長期持有這些金融機構的股權。

匯金的股權投資模式是運用外匯資金來進行人民幣計價的投資，其投資絕大部分仍然在國內運作，而另一家外匯投資公司則將運用外匯資產在國際市場進行純粹的外匯投資與交易。

而對于匯金公司的接收操作細節目前并沒有定論。因為匯金對于工行、中行、建行的注資的市場價值已經明顯提高，現在并到新公司需要一系列財務安排。

實際上，中國已經積累了相當的外匯投資經驗。

國家外匯管理局很早便涉足外匯儲備的投資，但長期以來主要用于購買美國國債。1997年、1998年，由于美國財政盈余減少了美國國債的供應等背景，中國新增外匯儲備開始涉足投資其他領域，比如歐元、英鎊、機構債、抵押證券、高等級的公司債券等，一部分用于自營業務、一部分委托國際投資銀行等，但一直行事低調，不為外界所知。

“其實國家外匯投資公司要做的事情和外管局的投資工作差別不大，它的出現只是一個外匯管理體制的演變，并沒有實質變化?！崩顡P向記者強調，“而且中國外管局的運作也好于很多世界其他國家；從外匯資產管理上來說，早于韓國政府投資公司（KIC），從規模上說，可能也大于新加坡政府投資公司（GIC）?！?/p>

“采用SPV形式管理未來分流出來的外匯儲備，將是未來國家外匯投資公司的主要投資方式?！敝槿耸空f。

值得注意的是，國家外匯投資公司尚未正式成立，但在某些機構眼中已幾乎成了“第二財政”，伸手要錢的已經排起了長隊。“避免行政干預、進行完全的商業運作是成功的關鍵。”李揚說。