飄來飄去的“金風”

究竟是資本具有前瞻眼光，還是產業發展面臨陷阱。金風科技應該如何估值，風電和風電設備產業何去何從，不禁令人深思。

第一只開盤價超過100元的股票。

第一只在開盤后只交易了1秒鐘就被停牌的新股。

作為中國第一家純制造風電機組的上市公司，被海通證券新股分析報告稱為“誰與爭鋒”的行業龍頭金風科技（002202.SZ）上市的第一秒鐘就刷新了兩項中國股市紀錄。

1月11日，該股收于136.68元，根據其公布的2007年3季度每股利潤0.23元，該股市盈率已經超過400倍，市場對于風電所代表的新能源產業炒作可見一斑。但是從產業基本面和公司財務角度分析，金風科技股價已經嚴重透支了自身未來業績。

“金風科技的價格如此之高，已經和公司本身沒有太大關系了，”國信證券行業分析師彭繼忠說，“市場資金對風電概念感興趣是造成金風科技變成百元大股的原因。”

究竟是資本具有前瞻眼光，還是產業發展面臨陷阱。金風科技應該如何估值，風電和風電設備產業何去何從，不禁令人深思。

風中的“金”

金風科技的上市簡直如同資本市場上的一陣颶風，無論是公司高管、投行人士還是中小投資者，都一下被卷了進去，飄了起來。

“如此高的股價讓散戶參與很謹慎，就是機構本身對金風科技的股價也產生了嚴重的分歧。”深圳一私募基金經理說，“分歧的原因就是很難把握金風科技的成長性。”

金風科技披露的數據顯示，金風科技2004#12316;2006年的凈利潤分別為0.42億元、1.12億元、3.2億元，復合增長率達到了176%。分析師普遍給予金風科技2007#12316;2009年利潤增長的預計速度分別是80%、50%和40%。

而金風科技在上市前的送股，將股本從1億擴大到4.5億，業績大幅攤薄，罕見地批量制造了一群億萬富翁。身為這些富翁的代表者，該公司董事長武鋼卻在上市儀式上冷靜地告訴媒體，希望投資者保持冷靜，公司希望平穩發展，不希望股價有太大波動而給投資者帶來損失。

炒作的力量來自何處？正是中小投資者的跟風造成的“羊群效應”，追高了股價。來自深交所的統計數據顯示，自金風科技2007年12月26日上市以來，其買入主要來自個人投資者，個人投資者的買入量占總買入量的84.9%，其中每日買入量在1萬股以下的個人投資者占總買入量的40.67%。專業機構和一般機構的買入量占比為9.18%和5.92%，遠遠小于散戶的買入量。

金風科技目前的股價已超出絕大多數專業人員基于基本面的判斷。在新股上市前，對“金風科技”定價最高的中信證券分析師劉磊也僅給出100#12316;120元估值區間，中金公司行業分析師陳華在其研究報告中指出，公司的合理價值區間為84#12316;100元，潛在的風險在于：兆瓦級風機領域競爭趨于激烈，零部件供應仍然緊張，供應商的產能擴張能否跟得上公司生產進度具有不確定性。

風言“金風”

金風科技的表演“看起來很美”，但純“金”的質量不會長久浮在空中，浮在天空的只會是“金紙”，金風科技將是前者還是后者？

“這個價格的確有點太高了，我們給它的合理估值是70元左右。”招商證券行業分析師王鵬表示。他認為，金風科技的亮點在于它是最早涉足風電行業的，也是目前惟一主營業務是風電設備制造的國內上市公司，但其他并無亮點可言。 同時，他對公司的財務數據也提出了質疑。在上市推介會上，公司推介的一個重點是其1.5MW風機，有關人員表示這項業務的毛利率將達到20%。“今年金風科技還基本沒有生產銷售1.5MW風機，財務數據不能完全真實地反映未來的市場業績。”王鵬坦言。

國內風電整機市場的競爭已經非常激烈，盡管國家政策要求大型風電設備的國產化率必須達到70%，但目前國產風電整機的一些關鍵零部件，如軸心、葉片、龍骨等都依靠進口，這部分的成本也相對較高。正因如此，業內對金風科技20%毛利率預期的說法表示懷疑。

中國風能協會的數據顯示，金風科技在600KW和750KW的風電機組市場份額中占據絕對領先地位。根據其招股說明書，其生產的風電發電機占據國內市場份額的33.29%，占內資企業機組市場份額的80.81%。

然而，600KW或者750KW機組已經不再是市場的主流機型，可金風科技在1.5MW的風電機組開發方面并不占有先機，今年僅生產了80臺。據業內人士透露，目前金風科技、東方電氣（600875，SH）和湘電股份（600416，SH）1.5MW風機的在手訂單均為150億元。其中東方電氣已經具有較穩定的1.5KW風電機組的生產能力，根據該公司季報顯示，該種機型的毛利率為10%。

不過，金風科技董事會秘書蔡曉梅在公開場合解釋說，公司在風電市場經營多年，有自己穩定的供應鏈和銷售客戶，毛利率較新入行者肯定更高。而本次募集資金將投入到“風電場開發銷售”當中，這也是國內涉及風電產業的上市公司中首家有此嘗試的。

風電場開發銷售，是指組建風電開發公司進行風電項目投資建設，建設完成后溢價出售項目公司股權以獲得收益。據行業人士透露，這類“風電場銷售”的溢價將達到70%以上。金風科技計劃以全資子公司方式運作這個新利潤增長點。

但一位不愿透露姓名的風電專家認為，風電的不穩定性和風電的大規模上網問題都對發展有制約作用。

“市盈率估值的基礎就是能保證利潤的可持續發展，但是現在沒有人知道金風科技這么快的增長速度還能持續多久，無論是金風科技還是中國船舶、中石油等股票都是一場幾率的賭博。金風科技700多億的市值對應20多個億的銷售額已經是個奇觀。”一位基金經理評論說。

撲“風”揭影

金風科技，籠罩著新能源行業“驕子面紗”，來自帶有神秘色彩的廣袤新疆，被資本市場吹捧之風刮到天上，這究竟是一家什么樣的企業？它的前世今生如何，它的真金白銀從何而來呢？

1996年之前，中國國內風電機組全部來自于國外企業。1996年起，政府開始實行了一系列扶持國內風電及風電設備制造企業發展的政策，諸如“乘風計劃”、“863計劃”及風電特許權等，正是這些政策催生了金風科技。

在10年前，武鋼等4名自然人聯合新疆風能有限公司共同出資300萬元，設立了新疆新風科工貿有限責任公司，即為金風科技前身。此后，金風科技進行了7輪增資擴股，如今其注冊資本已增至4.5億元。

公司成長為國內風機制造行業老大，要多謝國家對風電設備國產化率指標的硬性規定。根據公司招股說明書和中國風能協會提供的數據，公司風力發電機組產品在2006年全球新增市場占有率為2.8%，排名第10；在2006年中國新增市場占有率為33.2%，排名第1。

在近年的企業管理理論中，微笑曲線理論日益被人承認。該理論是指在產業鏈設計、制造和品牌銷售三個環節中，設計和銷售環節附加值最高，制造環節附加值最低，企業應向附加值高的部分發展。

金風科技“帶頭大哥”的江湖地位也源于經營模式與微笑曲線暗合。相較于制造環節，金風科技更為注重組裝技術的研發與貼近市場。它利用政府提出的風機設備國產率的政策，快速掌握了750KW以下容量的風機總裝技術，而對組裝風機所需的零部件卻進行大量外購。

這種模式為金風科技帶來了快速成長。而金風科技還有自己的獨門秘籍，其能夠針對風源地的氣候條件、地理環境等不同條件，進行專門化設計組裝，才是該公司的“殺手锏”。“風電機組要在野外環境可靠運行20年，經受各種氣候條件考驗，沒有長期實踐積累的經驗，一家企業很難完成精細設計。”銀河證券行業研究員沈文春表示。

自創業始，金風科技便重視人才的作用，10年間對于自主創新和技術的重視，造就了一個經驗豐富的技術團隊，這正是公司的另一個法寶。在7輪增資之后，其主要的管理人員與技術人員目前均已持有金風科技股權。

根據中信證券電力設備行業首席分析師劉磊的預測，在2010年之前風電設備行業超常規發展的階段，金風科技是行業最大受益者，將成為成長最快、規模最大的國內風機制造業龍頭；當2010年后行業步入平穩發展階段，公司未雨綢繆的“風電運營”可能成為驅動業績增長的新引擎，而原有的風機制造業集中度提高，會使公司保持一個穩定的收入來源。

但是他也提醒說：“公司的產能受制于關鍵零部件的供應，未來能否及時交貨取決于對供應鏈的控制和關鍵零部件資源的爭奪；公司在多年實踐中培養和積蓄的技術人才和經驗豐富的管理團隊成為同行業廠家爭奪的對象，人才流失風險不容小覷。”

四海之“風”

世界風電整機領域高風險高收益的特點，也決定了金風科技的發展未必順風順水。

國際風電設備市場呈現典型的寡頭壟斷特征，其收益快速增長引人注目，但同時風電開發也具有高風險特征，一旦風電機組出現大規模故障，對贏利和市場份額均有巨大負面影響，如目前排名世界第1的丹麥Vestas公司自2004#12316;2005年就曾虧損，德國Nordex的市場份額近年來下降莫不源于此。

但隨著社會對環境保護和氣候變化的重視，及以國際石油價格突破100美元為標志的能源短缺時代來臨，以風電、太陽能為代表的清潔可再生新能源勢必擁有無限的發展空間。作為提供“掘金”工具的設備制造業，市場蛋糕和可口利潤自不待言。

根據世界風能協會數據顯示，在丹麥，風力發電占全國發電量20%以上，計劃到2025年風力發電達到全國電力總量的75%；在德國，2006年裝機達到2062萬千瓦，成為世界最大的風電市場；在以石油發電為主要能源的美國，2005、2006年風電裝機容量增速分別為37%、27%，計劃從目前不到全國發電總量的1%提升到2015年的7%；在同為發展中國家的印度，2006年風電裝機為627萬千瓦，比上年增長41.5%，世界排名第5，已經成為亞洲風電增長最快的市場之一。

而目前世界排名前列的風電設備公司Vestas、Nordex、GE Power（美國）正來自這些風電利用程度最高的國家。在那里，市場驅動了企業的技術創新，競爭打造出行業的領先者，政府和民眾對環保的重視使他們有了用武之地。

金風科技的發展環境與之類似，但卻有自己的煩惱。雖然有技術、有市場，但零部件瓶頸卻是發展的近憂，國家政策的不穩定成為整個行業的遠慮。

“現在風力發電機組供不應求，就是因為被一些重要零部件‘卡住了脖子’，產能提不上去。”中國農機工業協會風力機械分會秘書長祁和生介紹說。金風科技和華銳風電已分別與國際上兩大軸承商SKF、FAG在產品技術研發、市場運作等領域開展了合作。但目前成立的合資公司大都是外方控股，技術還是掌握在對方手里，國內話語權比較少，在質量、進貨價格等方面沒法控制。

而政策方面，國外有一套成熟體系鼓勵風電發展。相比之下，國內雖然出臺政策很多，但是部門利益不協調、執行不到位等頑疾依舊困擾著行業發展，特別是壟斷的電網系統和管制的電價，都令看好風電行業的投資者思忖再三。