中小股東在與大股東博弈過程中的利益保護(hù)研究

摘 要：在我國公司股權(quán)高度集中的背景下，控股股東與小股東之間的利益沖突成為公司治理中的核心問題。我國上市公司大、小股東在博弈的過程中存在著兩種現(xiàn)狀，即：小股東“搭便車”從中獲利和大股東利用其控制權(quán)對小股東利益進(jìn)行侵占。基于博弈論中的“智豬博弈”對這種現(xiàn)狀進(jìn)行分析并提出一些規(guī)范建議。

關(guān)鍵詞：控股股東；中小股東；博弈分析；“搭便車”行為；建議

中圖分類號：F83文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A文章編號：1672-3198（2008）01-0163-02

傳統(tǒng)公司治理結(jié)構(gòu)下，股權(quán)高度分散，在股東對經(jīng)營者實施監(jiān)督的過程中， 由于監(jiān)督而付出的代價即監(jiān)督成本由監(jiān)督者個人支付， 而獲取的監(jiān)督收益卻由全體股東分享，理性的小股東便會采取“搭便車”行為。

1 “搭便車”行為的博弈分析

在公司的股東集團(tuán)內(nèi)部， 存在著大股東和小股東兩個不同的利益集團(tuán)。它們擁有公司股份數(shù)額明顯不同， 由此帶來對公司剩余索取權(quán)大小不同、面臨的風(fēng)險不同等一系列問題。在公司治理中， 監(jiān)督需要一定的成本，在沒有外界干預(yù)的情況下， 愿意提供監(jiān)督的人一定是監(jiān)督收益的最大獲得者。小股東得到的收益遠(yuǎn)遠(yuǎn)少于大股東，所以在監(jiān)督經(jīng)營者行為時多選擇“搭便車”的方式。而對于大股東，由于持有公司較多的股份， 面臨較大的風(fēng)險， 其利益與公司利益更加密切，所以大股東對監(jiān)督有更高的需求。因此， 其理性選擇以及由此表現(xiàn)出來的行為特征就是主動承擔(dān)起對經(jīng)營者的監(jiān)督責(zé)任， 實施對經(jīng)營者的監(jiān)督。

股權(quán)分布不均的導(dǎo)致的不同監(jiān)督行為實際上是一個“智豬博弈”。持有公司股份相對較多的股東即大股東類似于智豬博弈中的大豬，而持有公司股份較少的股東即小股東類似于智豬博弈中的小豬。

假設(shè)控股股東的股份為a，小股東的股份為1-a，控股股東的監(jiān)督量為Q 1，小股東的監(jiān)督量是Q 2，Q 是a 的函數(shù)。監(jiān)督成本為C，C 是監(jiān)督量Q 的函數(shù)，且C 是Q 的增函數(shù)。假設(shè)每股收益為r，r是Q的函數(shù)。則股東的支付矩陣為：

從股東監(jiān)督的支付矩陣可以看出，無論控股股東選擇什么戰(zhàn)略，小股東選擇監(jiān)督的支付總是小于選擇不監(jiān)督時的支付，對于小股東來說，“不監(jiān)督”嚴(yán)格優(yōu)于“監(jiān)督”，因此理性的小股東會選擇“不監(jiān)督”。又因為大股東和小股東都是理性的經(jīng)濟(jì)人， 給定小股東占優(yōu)戰(zhàn)略“不監(jiān)督”的情況下， 則大股東的最優(yōu)選擇只能是“監(jiān)督”。

2 非合作“智豬博弈”的產(chǎn)生

前面分析的“智豬博弈”的納什均衡是：大股東擔(dān)當(dāng)起搜集信息、監(jiān)督經(jīng)理層的責(zé)任，小股東則搭大股東的便車。在這種情況下，大股東很可能利用小股東對會計信息質(zhì)量的“麻木”以及二者掌握會計信息的不對稱，通過以上這些方式來侵害中小股東利益。這時，經(jīng)理層和大股東共同成為博弈一方，小股東成為博弈的另一方。在這個新的博弈中，小股東由于在信息能力和經(jīng)濟(jì)能力等方面的劣勢，只能選擇“不監(jiān)督”；而大股東和經(jīng)理層則選擇利己性的關(guān)聯(lián)交易盈余管理，小股東成為最大受害者，形成了非合作“智豬博弈”。

3 基于博弈的規(guī)范建議

3.1 改進(jìn)博奕規(guī)則

（1）完善相關(guān)法律制度。

①會計制度的完善：作為博弈的規(guī)則，會計制度的完善是解決問題的關(guān)鍵。應(yīng)當(dāng)不斷加強(qiáng)會計準(zhǔn)則和會計制度的建設(shè)，減少盈余管理的施展空間。由于經(jīng)濟(jì)活動的復(fù)雜性和關(guān)聯(lián)交易的隱秘性，現(xiàn)行的會計制度仍存在著不少空白和漏洞。

②建立、健全證券市場監(jiān)管制度， 提供和完善小股東的法制保護(hù)：我國《證券法》和《公司法》在維護(hù)投資者合法權(quán)益方面存在欠缺，片面強(qiáng)調(diào)對各類違法行為的行政及刑事處罰，有關(guān)民事賠償方面的條文沒有具體的實施規(guī)定。小股東在利益受到侵害時得不到應(yīng)有的保護(hù)和賠償，控股股東得不到應(yīng)有的懲罰。由此造成收益賠償機(jī)制的不對稱是控股股東各類違法行為層出不窮的主要原因。在《證券法》和《公司法》的修改中要突出對小股東權(quán)益的保護(hù)，合理構(gòu)建民事責(zé)任制度。

（2）調(diào)整博弈的成本和收益。

加重對控股股東侵占行為的處罰力度和對小股東的賠償金額，同時追究有關(guān)責(zé)任人的刑事責(zé)任和民事賠償責(zé)任并增加其可執(zhí)行性，使處罰具有可致信威脅，增加控股股東侵占小股東利益的成本，同時立法的完善可以減少法律的漏洞，避免控股股東通過鉆法律的空子來侵占小股東利益，降低控股股東的侵占收益，使侵占收益小于成本，這樣理性的大股東自然會放棄對中小股東利益的侵占行為。同時降低中小股東進(jìn)行監(jiān)督的成本。

（3）定向增發(fā)、資產(chǎn)收購與公司整體上市。

定向增發(fā)是一種融資行為，資產(chǎn)收購是一種投資行為。在上市公司向大股東以定向增發(fā)方式收購其資產(chǎn)過程中，雖然并不產(chǎn)生現(xiàn)金流量，但卻導(dǎo)致了上市公司在經(jīng)營規(guī)模、盈利能力、資本結(jié)構(gòu)、控制權(quán)結(jié)構(gòu)乃至利益相關(guān)者關(guān)系等若干方面的重大變化，這些變化都將對公司價值產(chǎn)生一定程度的影響。 

3.2 平衡博弈地位

從前面的分析，我們知道，經(jīng)理層與大股東合謀令小股東利益受損的根本原因在于小股東只是“一只小豬”，是絕對的弱者。這不僅表現(xiàn)為個體的力量，而且表現(xiàn)在博弈中對信息的理解和掌握不對稱。所以，可以通過平衡博弈雙方的地位來形成更為公平的博弈方式。

（1）適當(dāng)保持較高的法人股比例。

發(fā)達(dá)市場經(jīng)濟(jì)中公司運作的歷史表明，公司股權(quán)過于分散或過于集中都不利于建立有效的公司治理結(jié)構(gòu)。段亞林運用公共經(jīng)濟(jì)學(xué)的理論和博弈論的基本方法，構(gòu)建了一個小股東監(jiān)管大股東的完全信息靜態(tài)博弈模型。他認(rèn)為股權(quán)分布不均的小股東監(jiān)管大股東的模型實際上是一個智豬博弈。擁有股權(quán)較多的小股東類似于智豬博弈中的大豬，擁有股權(quán)較少的小股東類似于智豬博弈中的小豬。股權(quán)相對較多的小股東之所以愿意主動提供監(jiān)管，是因為其提供監(jiān)管的外部性較少。

下圖是法人股股東監(jiān)管大股東的“智豬博弈”模型。

在這個監(jiān)管的“智豬博弈”中，納什均衡只有一個，即持股較多的法人股東監(jiān)管大股東，而小股東搭便車放棄監(jiān)管。法人股東出于各自單位利益的考慮， 相對來說會具有更大的監(jiān)控動力和能力。從而避免控制權(quán)完全落入以經(jīng)理為首的內(nèi)部人手中而又缺少有效的制約而導(dǎo)致的“內(nèi)部人控制”問題。

（2）引入機(jī)構(gòu)投資者。

發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者， 培育具有監(jiān)督能力的大股東。使廣大的小投資者集合為大投資者，從而實現(xiàn)由小股東到大股東的身份轉(zhuǎn)變；這樣，公司治理中的“智豬博弈”將演變?yōu)椤按筘i”與“大豬”的博弈，產(chǎn)生治理競爭，從而將對經(jīng)理層實施真正的雙重監(jiān)控，減少獨大股東與經(jīng)理層合謀進(jìn)行關(guān)聯(lián)交易盈余管理的可能性。通過機(jī)構(gòu)投資者介入公司治理可繞過“由資產(chǎn)法人制度的健全和改革來實現(xiàn)公司治理改善”這一敏感而又棘手問題，從而趨利避害、有效地解決公司委托代理、激勵約束等關(guān)鍵性問題，因此，促使不斷壯大的機(jī)構(gòu)投資者隊伍介入公司治理是現(xiàn)階段快速改善我國公司治理效率低下現(xiàn)狀的根本的現(xiàn)實可行的有效舉措。

4 建立合理的博弈裁判制度

博弈能夠按照規(guī)則持續(xù)進(jìn)行的保證是博弈裁判的存在。無規(guī)矩不成方圓，對于“博弈”游戲（game）來說，裁判制度的建立健全顯得尤為重要。

（1）建立有效的獨立董事制度。

獨立董事（independent director），理論上是指除了董事身份外與公司沒有任何其他契約關(guān)系的董事。我國建立獨立董事在《關(guān)于在上市公司建立獨立董事制度的指導(dǎo)意見》第1條有明確體現(xiàn)，規(guī)定“‘獨立董事’要維護(hù)公司整體利益，尤其是要關(guān)注中小股東的合法權(quán)益不受損害，獨立董事應(yīng)當(dāng)獨立履行職責(zé)，不受上市公司主要股東、實際控制人或者其他與上市公司存在利益關(guān)系的單位和個人的影響?！豹?/p>

但是，我國的獨立董事制度目前在很大程度上流于形式，難以對大股東和管理當(dāng)局形成有效的監(jiān)督。為了使獨立董事制度真正發(fā)揮作用，一方面要加強(qiáng)其“獨立”，另一方面也要讓其能真正地“董事”。加強(qiáng)獨立董事的獨立性，可以由證監(jiān)會來委派獨立董事。這樣就可以避免其由于經(jīng)濟(jì)上或其它方面的原因而無法做到“獨立”。要讓獨立董事真正“董事”，就要保證其不擔(dān)任除公司獨立董事之外的其它職務(wù)，能有足夠的精力和時間來真正參與到對公司的監(jiān)督中。

（2）“經(jīng)濟(jì)警察”——CPA應(yīng)當(dāng)積極推動對企業(yè)的監(jiān)督。

以公正為主要特征的注冊會計師可以被稱為是這場博弈中的國家級裁判，他們應(yīng)當(dāng)擔(dān)負(fù)起“經(jīng)濟(jì)警察”的監(jiān)證作用。因此，我們可以引入另一博弈主體——注冊會計師來積極推動對企業(yè)的監(jiān)督。審計機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)由全體所有者股東來聘請。并且使聘請審計機(jī)構(gòu)費用提高，讓注冊會計師從中獲得的利益很可能遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過任何一個股東。這樣就可以讓注冊會計師和中小股東成為智豬博弈模型中的“大豬”和“小豬”。由于利益的驅(qū)使，注冊會計師將會有足夠大的動力去推動對企業(yè)的監(jiān)督。

引入注冊會計師這一博弈主體并使之成為監(jiān)督企業(yè)的主角具有多方面的優(yōu)越性。首先，注冊會計師所具有的專門知識，使得原先中小股東在信息和知識方面不對稱的劣勢大大減小，其“按按鈕”的成本將遠(yuǎn)低于中小股東“按按鈕”的成本，對公司監(jiān)督的效果也將提高；其次，注冊會計師基于其職業(yè)能力能夠作出較為準(zhǔn)確的判斷，從而可避免大股東利用小股東在信息能力和經(jīng)濟(jì)能力等方面的劣勢通過同經(jīng)理層合謀來侵犯小股東以及債權(quán)人等其他利益相關(guān)者的利益。再次，注冊會計師成為監(jiān)督企業(yè)的主角還能對公司大股東和經(jīng)營管理層形成一種無形的威懾力，有利于公司的內(nèi)部治理。

參考文獻(xiàn)

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［2］吳敬璉.控股股東行為與公司治理［J］.中國審計，2001，（8）.

［3］周友蘇.上市公司法律規(guī)制論［J］.商務(wù)印書館，2006.

注：本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內(nèi)容請以PDF格式閱讀原文。