論我國貨幣政策中介目標的選擇
2008-01-01 00:00:00寇達奇
現代商貿工業 2008年2期
摘 要：貨幣政策中介目標是中央銀行為實現貨幣政策最終目標而設置的可供觀測和直接調控的并與最終目標關系密切的金融指標。這個指標必須符合以下幾個標準：可控性、可測性、相關性。
關鍵詞：中介目標；協整檢驗；通脹目標制
中圖分類號：F031.2文獻標識碼：A文章編號：1672-3198（2008）02-0141-02
1 我國貨幣政策中介目標的歷史變遷
我國貨幣政策中介目標的選擇經歷了一個曲折的過程，由于長期實行計劃經濟體制，1986年以前，理論與實踐上均沒有明確的貨幣政策中介目標。隨著經濟形勢的變化，貨幣政策最終目標的調整，貨幣政策的中介目標也發生了重大的變化，特別是現金作為貨幣政策的中介目標的作用逐步減弱。第二階段，從1994年人民銀行正式對外公布貨幣供應量目標開始到1998年人民銀行首次宣布取消信貸規模限制的這一段時間，以信貸規模和貨幣供應量作為貨幣政策的中介目標。第三階段，1998年以來，主要以單一的貨幣供應量作為貨幣政策的中介目標，這是因為我國現階段的國情所決定的，與發達國家相比，我國金融機構和金融市場不發達，金融市場封閉性較強，金融工具較單一，居民和企業的金融資產依然以銀行存款為主，在這段時間內，貨幣供應量的測度是容易和準確的。但是目前隨著我國金融體制改革不斷深入，金融市場發展不斷完善，加入WTO后對外開放程度不斷深入，貨幣供應量無論在可控性，還是在可測性和相關性上都與最終目標出現了較大的偏離。
2 貨幣供應量已不適合作為貨幣政策中介目標
我們選取1996年一季度到2007年一季度的季度數據，經過ADF檢驗。發現M(1)、M(2)、GDP、都是一階單整過程，我們試圖找到他們的長期穩定關系，這樣就能確定M(1)和M(2)是否適合作為貨幣政策的中介目標。為了消除異方差的影響，我們進行了對數處理，ADF檢驗結果如下：
本文要論證的是，M1和M2分別與GDP之間有沒有存在長期的協整關系，如果有的話，那么貨幣政策的中介目標就和經濟增長有穩定的關系，運用Eviews4.1做Johansen協整檢驗的結果如下:
協整方程的個數跡檢驗值5%水平臨界值1%水平臨界值
無協整方程85.7315.4120.04
至多一個方程1.233.766.65
由于Johansen檢驗拒絕無協整方程的原假設，接受了至多一個方程的原假設，說明LnGDP和LnM1之間有一個協整關系存在，我們用Eviews做出協整關系如下：
lnGDP=1.75+0.81LnM1+u
(t=5.87)
R2=0.44 F=34.43 DW=2.014
協整關系是否成立，要看殘差是否平穩，對殘差做ADF檢驗，檢驗的結果拒絕原假設，說明u是平穩的，協整關系成立，M1和GDP之間存在一個長期穩定關系，但是擬合優度只有0.44，說明長期相關性不是很強。
我們繼續做誤差修正模型ECM，兩個經濟變量存在長期的均衡關系，但短期可能是失衡的，借助誤差修正機制，一個期間的失衡可以在下一期得到修正。
ECM方程：
LnGDP=0.95+0.26LnGDP(-1)+10.1LnM1-9.57LnM1(-1)
(t=2.12)(t=6.70) (t=-6.18)
R2=0.70F=31.17DW=2.057
誤差修正模型擬合的較好，擬合優度達到了0.70。由于是雙對數模型，系數表示彈性的概念，所以短期內，前一期的GDP變動0.26%，對該期產生1%的影響，前一期的M1變動9.57%，對當期GDP產生負的1%的影響。
對狹義貨幣M1和GDP之間長期協整關系和短期波動的修正關系的考察過程中我們發現，M1和GDP長期存在一定的關系，但協整方程解釋力度不夠，不滿足貨幣政策中介目標中相關性的這一條，所以我們認為M1已不適合作為我國貨幣政策的中介目標。
用同樣的方法對M2和GDP做協整分析，得到如下的協整方程和誤差修正模型：
LnGDP=-1.33+0.98LnM2+u
(t=3.74)
R2=0.34F=13.95 DW=2.032
ECM方程：
LnGDP=-0.73+0.05LnGDP(-1)-14.67LnM2+15.60LnM2(-1)
(t=0.23)(t=-1.09) (t=1.16)
R2=0.24F=3.94 DW=2.09
從模型來看，M2和GDP擬合的不好，擬合優度只有0.34，誤差修正模型也不成立，各個解釋變量都不顯著，誤差修正模型的解釋力度弱，擬合優度只有0.24，M2更不適合作為貨幣政策的中介目標。
3 貨幣供應量與GDP之間關系不顯著的原因
3.1 貨幣供應量本身不好控制
導致我國貨幣供應量可控性差的原因有兩方面:基礎貨幣投放難以控制和貨幣乘數不穩定。一般來說，貨幣當局能夠完全控制基礎貨幣，否則貨幣供應量目標根本無從談起?；A貨幣由于外匯占款而難以控制，貨幣乘數更加難以捉摸。
3.2 貨幣流通速度下降
貨幣流通速度下降是導致我國貨幣供應量目標效果不佳的另一個主要原因。近年來我國的貨幣供應量指標之所以與物價、就業增長等宏觀目標相關性不太理想，甚至出現貨幣供應量增長和物價下跌并存的矛盾局面，除經濟自身積累的結構性問題外，貨幣流通速度下降是導致這種背離，尤其是與物價走勢背離的重要的貨幣原因。
綜上分析，決定基礎貨幣、貨幣乘數以及貨幣流通速度的因素眾多又不易預測與控制，決定了貨幣供應量與物價、經濟增長之間的關系極為復雜。在經濟結構波動劇烈的轉軌期，一方面金融市場在不斷發展和創新；另一方面企業、居民不斷對其經濟行為做出調整，貨幣需求和供給函數不穩定，貨幣供應量擔當中介目標必需滿足的條件并不具備。
4 我國貨幣政策中介目標新選擇——彈性通貨膨脹目標制
通貨膨脹目標制一種規則而非相機抉擇的貨幣政策，在90年代取得了成功。通貨膨脹目標的優點不僅在于其可測性和相關性非常出色，便于公眾理解和形成穩定合理的預期，提高貨幣政策的有效性，而且貨幣當局可以保留在工具運用上的靈活性，從而更有效地實現經濟增長這一最終意義上的貨幣政策目標。當然通貨膨脹目標也有其缺點，主要是可控性差。尤其對于我國這樣的發展中國家而言，貨幣政策還肩負著化解金融風險、扶助落后地區經濟發展、為政府融資等眾多責任，所以我們不應該施行完整意義上的通貨膨脹目標制。而應該是有彈性的通貨膨脹目標制，彈性的大小可以根據一系列經濟指標確定，而彈性的范圍也可以根據經濟形勢做一年一次或三年一次的調整，在經濟平穩運行的時候彈性可以小一點，在經濟受到外來沖擊而波動較大的情況下，采取較大的彈性，具體的彈性大小還需要通過新的實證檢驗。本文只是從理論上提出一個建議。
參考文獻
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注：本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內容請以PDF格式閱讀原文。
