ＲＥＩＴｓ在中國的適用性研究

摘要：本文參考和借鑒美國房地產投資信托基金(REITs)運作經驗，結合我國房地產融資狀況和相關法律制度情況，分析了REITs在中國的可行性和面臨的障礙，對在設立和運作方面的一些問題作了初步的探討和構想。

關鍵詞：REIT_s房地產投資信托基金房地產融資

REIT_s即房地產投資信托基金，是由房地產投資信托基金公司公開發行收益憑證(如基金單位、基金股份等)，將投資者的不等額出資匯集成一定規模的信托資產，交由專門的投資管理機構加以管理，獲得收益由基金券持有人按出資比例分享，風險共擔的一種融資模式。實際上是由專業人員管理的房地產類的集合資金投資計劃。

一、美國的房地產投資信托基金

(一)美國房地產投資信托基金的歷史和現狀

房地產投資信托基(Real Estate Investment Trusts)最早出現在美國，是根據1960年美國國會《房地產投資信托法案》的規定，按一定的法人組織形式組建而成的。REITs在美國已有幾十年的發展歷史，在美國，REITs的長期表現參差不齊，但卻．能持續地實現較股票高出300-600個基點的回報。經過近40多年的發展，在美國目前大約有300個REITs，資產總值超過3000億美元，其中近三分之二在證券交易所上市交易。無論在數量還是在市值方面，權益型REIT_s均占絕對主導的地位。

(二)美國房地產投資信托基金的運作流程

由于房地產的價值評估較復雜，每日提供REITs的凈值成本較高，所以目前美國REITs的發行采用封閉式結構，可以在二級市場流通，其流程如下：(1)提出設立REIT_s申請，并由受托機構(信托公司)與主管部門設計房地產投資信托基金契約；(2)房地產投資信托契約報請主管部門核準或申請生效；(3)發行受益證券；(4)信用評級；(5)收取投資人資金；(6)基金運用及收取投資收益：基于對信托財產保值的目的，受托人管理運用信托財產，每年編制信托事務處理情況急財產的報告，予以公告；(7)信托財產保管；(8)召集受益人會議、執行受益人會議決議及代為訴訟；(9)依房地產投資信托契約之規定，分配信托之收益、利息及其它利益。如果是定期RE-IT_s，在REIT_s期滿信托終止時，還要按照契約規定將信托資產交給受益人。

(三)美國房地產投資信托基金的特點

流動性強。多數REIT_s能在證券交易所上市交易，中小投資者可以用很少的錢參與房地產業的投資，具有相當高的流動性。

穩定的高現金回報。從發展最成熟的美國市場來看，在1972-2000年中，REIT_s的β系數平均為0．56，波動性只及SP500的0．56，而收益率則往往高于SP500。房地產投資信托既獲得穩定的當前收入，又得到富有潛力的資本增值，被投資界譽為“全面收益型”投資。

投資組合管理有效分散風險。在相同的宏觀經濟環境變化下，不同投資項目的收益會有不同的反應。房地產投資信托進行資產多樣化投資組合管理，使自己的投資涵蓋的物業種類足夠豐富，分布的區域足夠廣闊，從而保證自己的投資更安全。作為價值基礎的房地產，具有很強的保值功能，能夠在一定程度上抵消通貨膨脹的作用。

(四)美國房地產投資信托的約束機制

資產結構的嚴格性。美國法律對REITs的財產性質、資產運用、收入結構、收益分配作了原則性的規定，從而對其業務性質做出了強制性約定。如對股東人數與持股份額方面予以限制，以防止股份過于集中；其籌集資金的大部分比須投向房地產方面的業務，75％以上的資產由房地產、抵押票據、現金和政府債券組成；75％的收入比須來源于房地產租金收入、擔保貸款利息收入、房地產銷售收入、REIT_s企業分紅等，每年95％)．以上的收益須以分紅形式分配給股東。

稅收優惠。可以獲得有利的稅收待遇，房地產信托的投資項目不屬于應稅財產，且免除公司稅項，避免了雙重納稅。

二、我國引入房地產投資信托機制的可行性

(一)房地產業發展的需要

房地產業是資本密集型行業，具有開發周期長、資金規模大的特點。目前，我國房地產融資主要依靠銀行貸款這一單一渠道，而當前房地產市場的不穩定性，使得大量金融風險積聚于商業銀行，引入房地產投資信托基金(REIT_s)，對降低銀行金融風險，促進我國房地產業的健康發展，有著積極的作用：REIT_s間接地將房地產資產證券化，拓寬了房地產融資渠道，降低銀行金融風險，并且可以降低房地產公司的整體融資成本，節約財務費用，在不提高公司資產負債率的情況下優化公司資本結構，利于公司的持續發展；REIT_s為分散投資，一般是將所募集的資金投向不同地區、不同種類、不同等級的房地產項目，這能夠有效協調房地產行業內部的區域、等級結構，使不同地區的房地產開發與當地的消費水平和城市長期發展規劃相適應；REIT_s專門經營房地產投融資業務，造就出一批專業的房地產投資和經營管理人才，并形成一整套：先進的管理辦法，從而促進房地產業人才結構的完善。

(二)信托業發展為KEIT_s提供了必要的環境

我國的信托業在經歷了5次全國性的清理整頓之后，已逐漸步入正軌，基本完善的法律框架確立了信托業在我國金融業的地位；重新登記的信托投資公司數量大大減少，在資產規模、股權結構、內部治理、業務拓展能力、風險控制能力、經營自律性等方面都有了很大提升，有序競爭環境初步建立；業內信托產品創新氣氛濃厚，新產品不斷涌現，所有這些都為REIT_s在中國的推行提供了良好的契機。

(三)投資者需要多樣化的投資渠道

隨著經濟的發展，我國居民儲蓄存款增長迅猛，個人投資者非常需要好的投資渠道。而REIT_s的引入正好可以協調房地產開發資金供給不足和個人投資者無法進入的矛盾，使我國居民儲蓄有效分流，提高這部分資金的使用效率和預期回報率。

三、我國發展房地產投資信托基金面臨的主要問題

(一)法律上的障礙

我國目前尚沒有《產業投資基金法》，給房地產投資信托基金的募集和運作帶來了很大的不確定性，而相對于證券投資基金，REIT_s的環節多、風險大、周期長，使得實際運作上更加困難。

美國的REIT_s有2/3上市交易，只有中小投資者能夠從事信托投資，風險才能有效地分散，而我國信托法規定一個信托的發行份數不得超過200份，每份合同不得低于人民幣5萬元，且不得在公開媒體進行產品宣傳等。這一規定把大多數普通投資者擋在了外面。

(二)稅制上的障礙

目前信托公司適用的是一般性稅收政策，這樣就對信托業務的稅收征管產生了兩大問題：信托收益的征稅問題。關于信托收益是否需要交稅，納稅時間、納稅義務人及稅率等問題現在還未明確。這使得幾乎所有的信托產品招募說明書中都沒有信托收益的納稅問題說明，導致房地產投資信托產品容易給投資者造成業務不透明的不良印象，不利于信托投資公司信譽的建立。雙重征稅的問題。根據《信托法》的規定，委托人可以把房產委托給信托公司進行投資，但需產權轉移，這時要交納一定的稅金。而受托的信托公司將房產還給委托人時，同樣又發生了產權轉移，還要交納稅金。這樣就大大提高了信托公司的經營成本，阻礙了信托業務的開展。

(三)缺乏良好的市場環境

REIT_s是以收購完整物業進行經營，進而使投資者獲益，而目前我國房地產市場“開發——打散產權銷售——套現”的主流模式似乎并未留給REIT_s可以進行收購的物業不動產。兩者模式之間的錯位，為REIT_s在內地的發展設置了瓶頸。中國的金融市場還沒有建立起完善的信用體系，市場主體缺乏良好的信用習慣。到目前為止，我國針對房地產項目的信托產品還沒有信用評級體系，也沒有采用房地產作為抵押物。只有將委托人的風險擔保與房地產開發項目提供的抵押結合，才能產生真正的房地產投資信托。REIT_s的發展是一個系統工程，REIT_s的運作需要一個專業化的團隊，只有國際金融專家、商業運營專家、REIT_s深層次研究人士，和有本土房地產、金融從業經驗的人才有機、高效地結合，方能真正推動REIT_s發展。而我國目前缺乏的則是真正懂投行業務、有資產管理工作經驗的專業人才。同時，我國的房地產業還沒有形成成熟的專業分工體系，房地產中介和物業管理公司水平良莠不齊，還不能滿足REIT_s發展的需要。

綜上所述，在我國引入房地產投資信托基金具備可行性，尤其在目前我國的貨幣政策由穩健轉為適度從緊，通貨膨脹預期較大的經濟環境下，引入和大力發展REIT_s也有一定的緊迫性，對促進我國房地產業的健康發展，拓寬房地產企業的融資渠道有著積極的作用，同時也可以豐富投資品種，分散金融風險。但目前引入和發展REIT_s面臨著法律保障、稅收制度和市場環境3大瓶頸，與政策和法律瓶頸相比，市場環境可能是最小的問題，只要政策、法規的環境健全，相關的市場主體會改進自己的市場模式。因此，政府要盡快完善相關法律法規體系，將寬松有利的政策和嚴格約束的法規雙管齊下，把REIT_s納入一個健康快速的發展軌道中。