關(guān)于股票實(shí)際收益率與通貨膨脹率的實(shí)證研究

摘 要：通過自回歸分布滯后模型（ADL）來實(shí)證研究2002.1~2008.1我國股市股票實(shí)際收益率和通貨膨脹率的關(guān)系。實(shí)證結(jié)果表明我國股票實(shí)際收益率和通貨膨脹率短期呈強(qiáng)的負(fù)相關(guān)關(guān)系，長期呈弱的負(fù)相關(guān)關(guān)系。該結(jié)論違背了“費(fèi)雪效應(yīng)”，但支持了Fama的“代理效應(yīng)假說”。同時還得出在這段時間內(nèi)投資股市并不能抵抗通貨膨脹率上漲所帶來的貶值風(fēng)險的結(jié)論。

關(guān)鍵詞：股票實(shí)際收益率；通貨膨脹率；ADL模型

中圖分類號：F83文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A文章編號：1672-3198（2008）05-0193-01

從上世紀(jì)30年代開始，美國等國家就有學(xué)者陸續(xù)開始研究股票收益率與通貨膨脹率的關(guān)系，而我國自從20世紀(jì)90年代開始才陸續(xù)涌現(xiàn)出一批學(xué)者對該論題進(jìn)行研究。在國外，最早的研究是費(fèi)雪（1930）的“費(fèi)雪效應(yīng)”，他認(rèn)為在理論上資產(chǎn)的實(shí)際收益率應(yīng)保持不變，當(dāng)通貨膨脹率發(fā)生變化時，資產(chǎn)的名義收益率會相應(yīng)做出等幅調(diào)整，通貨膨脹率的增加或者減少完全能夠通過資產(chǎn)的名義收益率體現(xiàn)出來，從而導(dǎo)致資產(chǎn)的實(shí)際收益率保持不變。

1 股票實(shí)際收益率和通貨膨脹率的實(shí)證研究

本文采用自回歸分布滯后模型（ADL）來研究我國股票實(shí)際收益率和通貨膨脹率的相關(guān)關(guān)系。在以往的研究中， 絕大多數(shù)學(xué)者一般采用如下模型來研究股票實(shí)際收益率和通貨膨脹率的關(guān)系：

其中INFt指通貨膨脹率，RRSt指股票實(shí)際收益率，但模型（1）還不能反應(yīng)股票實(shí)際收益率的所有因素，如經(jīng)濟(jì)增長率、長期國債利率、股權(quán)分置改革、證監(jiān)局的新政策等。因此本文在結(jié)合我國股市的實(shí)際情況，以及主要是為了度量股票實(shí)際收益率和通貨膨脹率關(guān)系的前提下，對模型（1）稍作改進(jìn)：

RRSt=a+∑Mi=1biRRSt-i+∑Mj=0cjINFt-j（2）

之所以在該模型中添加了RRSt的滯后項(xiàng)，因?yàn)楦鶕?jù)“羊群效應(yīng)”，我們知道前期股市收益會對當(dāng)期收益率起到影響。一般情況下，假如股市前期收益率提高，未入場者就會被股市的賺錢效應(yīng)所吸引，導(dǎo)致更多的資金涌入股市，根據(jù)供需模型的原理，在供給較固定的情況下，需求增加會導(dǎo)致股票價格上漲，從而導(dǎo)致當(dāng)期收益率的進(jìn)一步提高；反之，亦成立。

1.1 數(shù)據(jù)的處理

本文采用能同時反映滬深兩市整體運(yùn)行情況的滬深300指數(shù)的月度數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)區(qū)間為2002.1~2008.1，對于通貨膨脹率則采用常用的CPI指數(shù)來度量。定義月股票實(shí)際收益率為當(dāng)前月收盤價減上月收盤價再除以上月收盤價并扣除當(dāng)前月的通貨膨脹率，即：

RRSt=Yt-Yt-1Yt-1-INFt（為方便計(jì)算，INFi和RRSt均同時擴(kuò)大了100倍）。（數(shù)據(jù)來源于WIND）

1.2 模型的實(shí)證研究

我們采用自回歸分布滯后模型（2）來對2002.1~2008.1期間我國股市的實(shí)際收益率和通貨膨脹率之間的關(guān)系進(jìn)行實(shí)證分析。為了區(qū)分短期和長期之間的區(qū)別，本文先只考慮當(dāng)期RRSt和當(dāng)期INFt的關(guān)系，經(jīng)檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)模型在5%的顯著水平下殘差存在異方差性，且滿足ARCH（1），故利用ARCH（1）模型進(jìn)行估計(jì)：

均值方程為：

對模型（3）進(jìn)行相關(guān)檢驗(yàn)，在1%的情況下能通過顯著性檢驗(yàn)，模型不存在異方差。同時模型（4）中的絕大多數(shù)系數(shù)也能通過顯著性檢驗(yàn)，對模型（4）的殘差進(jìn)行自相關(guān)檢驗(yàn)

和ARCH LM檢驗(yàn)，在5%的顯著水平下也都通過顯著性檢驗(yàn)，說明該模型擬合是成功的。

2 實(shí)證結(jié)果解釋

本文根據(jù)改進(jìn)后的ADL模型對我國2002.1~2008.1間的股票實(shí)際收益率和通貨膨脹率的關(guān)系進(jìn)行實(shí)證分析，得到的模型都能通過顯著性檢驗(yàn)。根據(jù)實(shí)證結(jié)果還可以得到如下結(jié)論：

（1）實(shí)際影響股票實(shí)際收益率的因素有很多，通貨膨脹率只是其中的重要因素之一，這就決定了它不能完全解釋股票實(shí)際收益率的變動，從模型（4）知， 通貨膨脹率及其7期滯后一起僅能解釋股票實(shí)際收益率變動的43%左右。但考慮到我國股市一直屬于所謂的“政策市”以及其他因素的影響，出現(xiàn)這種情況就不足為奇了。

（2）說明前一期股票實(shí)際收益率每變化1%，能引起當(dāng)期收益率0.628%的變化，這反映當(dāng)期收益率受前期收益率影響較大。這些都可以用市場的“趨勢”力量和“羊群效應(yīng)”等來解釋。這表明我國股市雖然不夠完善但還是遵循著一定的規(guī)律。

（3）從短期看股票實(shí)際收益率和通貨膨脹率之間存在著強(qiáng)的負(fù)相關(guān)關(guān)系，即通貨膨脹率每上漲1%會導(dǎo)致股票實(shí)際收益率下降約0.998%；從長期看，從表二的檢驗(yàn)結(jié)果可知INFt的回歸系數(shù)之和是顯著非零的，且∑9i=2c(i)=-0.197，說明股票實(shí)際收益率和通貨膨脹率之間存在著顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，且INFt滯后7期每增加1%就能導(dǎo)致t期的RRSt降低約0.197%。故無論從短期看還是從長期看，通貨膨脹率對股票實(shí)際收益率影響都為負(fù)，即在這段時間通貨膨脹率的上升會降低股票實(shí)際收益率，也就是說現(xiàn)階段投資股票并不能起到對抗通貨膨脹率帶來的貶值風(fēng)險。

（4）從模型（4）知：股票實(shí)際收益率和通貨膨脹率二者之間存在著顯著負(fù)相關(guān)的關(guān)系，這與一些專家得出的通貨膨脹率對股票收益有正面影響的觀點(diǎn)相悖。如費(fèi)雪（1930）、黎春（2001）等均得出過股票實(shí)際收益率和通貨膨脹率之間存在著正相關(guān)的結(jié)論。本文結(jié)論表明“費(fèi)雪效應(yīng)”在我國現(xiàn)階段并不一定成立。

3 結(jié)語與建議

本文側(cè)重于分析股票實(shí)際收益率和通貨膨脹率兩者之間的關(guān)系，所以在分析時沒有考慮其他有影響作用的因素，也可能由于樣本容量不夠大，導(dǎo)致模型（5）中擬合度不是很高，但該模型通過了顯著性檢驗(yàn)。從上述結(jié)論可知，現(xiàn)階段投資股票不能起到對抗通貨膨脹率帶來的貶值風(fēng)險。這與我國金融市場還不是特別規(guī)范，市場上的一些矛盾還不能通過市場的自動調(diào)節(jié)來解決有關(guān)。每當(dāng)通貨膨脹率超過預(yù)期時，政府多采取提高存貸利率等剛性較強(qiáng)的緊縮性政策來遏制它。

參考文獻(xiàn)

［1］黎春等.通貨膨脹的測度以及與股票市場相關(guān)關(guān)系的分析［J］.財(cái)經(jīng)理論與實(shí)踐，2001，（12）.

［2］剛猛，陳金賢.實(shí)際股票收益、通貨膨脹與貨幣政策的周期性［J］.延邊大學(xué)學(xué)報(bào)，2003，（4）.

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