創業板明暗眾生相

有人已急不可耐，有人還在猶豫不決，甚至有人表達了明確的排斥。

2008年3月12日，包括北京拓爾思信息技術股份有限公司（以下簡稱“拓爾思”）在內的11家公司在深交所做了報告，他們除了同是深圳市創新投資集團有限公司（以下簡稱“深創投”）投資的企業以外，還同時符合創業板“2高6新”的標準。

拓爾思總裁施水才被邀第一個做報告，反應熱烈。這家公司耕耘的企業搜索市場競爭對手并不多，而且因為擁有100%自主知識產權，去年凈利潤達到3，600萬元。之前的3月8日，拓爾思公告稱已接受長城證券進行上市輔導。

網宿科技也是這11家公司之一，在去深交所匯報之前，公司停止了對外的宣傳，一概保持緘默。可見其對于這次上創業板認真謹慎的態度，并透出了志在必得的決心。網宿科技去年在CDN（內容分發網絡）業務上取得了2，500萬元的凈利潤。

除了深創投，深圳市達晨創業投資有限公司（以下簡稱“達晨創投”）也參與了對拓爾思和網宿科技的投資。這兩家深圳本土的投資機構對拓爾思和網宿科技能成為第一批創業板上市公司很有信心，“應該沒問題。”深創投北京公司總經理劉綱和達晨創投常務副總裁肖冰都很肯定地表示。

在已投資的幾十家公司中篩選出11家提前接觸深交所，這是深創投為迎接創業板所做的第一次規模性沖刺。而達晨創投則一邊游說擬在主板或者境外上市的公司“改嫁”創業板，另一方面還從原本打算培育幾年后在主板上市的公司中進行挑選，加速其培育進程。很多創投機構和投行都在進行著相關努力。

不僅是今天，過去的近十年中，創業板的推出都被人們寄予了太多的期望。早在2000年，注冊資本不足1，000萬元的上海海鼎信息工程股份有限公司（下稱“海鼎信息”）就想抓住機會到創業板上市。而在創業板計劃擱置后，海鼎信息不得不依靠自身滾動發展，每年保持著10%左右的發展。一次的暫時失利并沒有阻擋海鼎信息的熱情，時至今日，該公司再次為創業板熱血沸騰，啟動了新一輪的創業板沖刺計劃。

近年來中國的各種富豪榜推出了眾多新的財富明星，資本市場的財富力量也顯露無疑。很多企業都認為上市是自己“揚名天下”、“一飛沖天”的機會，如果有機會在中國的創業板重演丁磊、陳天橋、江南春、李彥宏等人的財富故事，又有誰不愿意成為第一批的幸運兒呢？

期待在國內上演神話

創業板話題再次被正式提上日程時，捕風捉影的故事就開始上演了。視頻網站優酷被傳言很快會上創業板，這一消息旋即被其市場人員否認，“那不過是大家的猜測，我們還沒做任何準備”。與其說人們樂于以訛傳訛，不如說人們期望能有一家互聯網公司在中國的創業板上創造出一個在納斯達克（NASDAQ）才有的神話。

神話會在中國的創業板上發生嗎？至少神州搜索CEO張玉輝認為是有可能的。張玉輝計劃其公司三年后在創業板上市，表示這種決心的時候距離其網站2008年1月1日正式上線才過去兩個多月。

不過按照《征求意見稿》中“發行人應當是依法設立且持續經營三年以上的股份有限公司”的規定，如果神州搜索能在接下來的三年內快速發展，上創業板倒是很有可能。神州搜索定位于垂直搜索，以固定排名、精準排名廣告模式盈利，目標客戶則是國內的幾千萬家企業商戶。之前，中國的A股市場還沒有垂直搜索領域的公司上市，張玉輝認為這是個機會。

過去，盡管互聯網企業上市熱潮涌動，但大多是尋求在海外上市，而國內A股市場上還沒有誕生網絡公司的領頭羊。截至目前，純正的互聯網概念上市公司只有中小企業板的生意寶（SZ 002095，即網盛科技），該公司2007年度營收約8，000萬元，凈利潤約4，200萬元，與海外上市的眾多互聯網公司差距明顯。

《征求意見稿》中并未對行業做出明顯區別對待，但證監會副主席姚剛稱，在初期主要還是會選擇成長型的、創新型的、科技含量比較高的企業來優先在創業板上市。市場空白對于國內擬上市的互聯網公司來說，不無吸引力。2008年春節前夕，國內知名網絡社區天涯董事長邢明頻繁往返于海口與深圳之間，重要目的之一就是探討登陸即將推出的創業板的可能性。和天涯社區抱同樣想法的互聯網公司不少，雖然這些公司中大多人氣要比盈利高。而天涯對登陸創業板相關事宜仍非常謹慎，在剛被曝出有可能成為第一批企業后，便馬上公開予以否認。

就像很多美國科技類創業公司借力納斯達克實現了快速成長一樣，國內同類企業也希望能借鑒這一成功經驗。“我們這些科技型企業都應該上創業板，從國內選擇上納斯達克的公司來看，做搜索的公司這么選擇，做游戲的公司也這么選擇，我們也該這么選擇。當然前人的經驗我們不會盲目跟從。”張玉輝說，“雖然全球的創業板目前就納斯達克成功，但我認為中國的創業板成功性很大。”創業板雖尚未正式出來，企業主卻都已有了自己的判斷。

實際門檻并不太低

他們能如愿以償嗎？據已披露的規則要點來看，創業板的上市標準比中小企業板低了不少。根據《征求意見稿》中的規定，主要財務標準包括“最近兩年連續盈利，最近兩年凈利潤累計不少于一千萬元，且持續增長；或者最近一年盈利，且凈利潤不少于五百萬元，最近一年營業收入不少于五千萬元，最近兩年營業收入增長率均不低于百分之三十。”

如此規定與海外某些創業板市場毫無盈利門檻相比，差異甚大。中國政法大學教授劉紀鵬認為：“資本市場的發展史證明，以中國香港為代表的無門檻的港英模式創業板市場不適合當前的內地。必須堅持對創業板上市企業的盈利能力要求，因為中國有足夠多的這樣的企業。更重要的是，盈利能力是判斷企業素質好壞的重要標準，這與沒有盈利能力的企業有本質區別。”

業內人士則幾乎一致認為，真正執行時標準可能更高，至少對第一批上市公司會如此。據前證監會主席劉鴻儒估計，符合創業板上市條件的企業總數可能多達5萬家，因此篩選將會很嚴格。很多專家預計，第一批企業的資質基本上都可以達到中小企業板的要求，因為如果要求太低而導致公司很快退市，就違背了創業板的初衷。

據說證監會有計劃將一部分原本申報中小企業板但符合創業板特點的企業轉過來。“創業板的盈利標準和中小板的有顯著區別。我們不會為第一批企業開此綠燈。虧損的企業絕對不能上創業板。我們將加強風險控制，比主板還嚴格。”深交所理事長陳東征如此表示。

很多人認為兩、三年后這一門檻也許會“實至名歸”。“頭一批上市企業的要求肯定很高，但是一年半以后就可能發生變化。只要企業有好的商業模式，就會讓你進入，半年沒有交易那就自動退出。以后的創業板是非常靈活的，就是為了服務創業者。”張玉輝自認為非常了解資本市場。

如果像這樣的輕資產公司能順利通過創業板發審委的批準，那么今年無疑將是達晨創投的IPO年。達晨創投常務副總裁肖冰正計劃將已投資的輕資產的、負債率低的、模式太新的公司轉到創業板上市。

網宿科技就是這種類型的公司，雖然網宿科技的CDN和IDC業務需要花一點時間給普通投資者做出解釋，但是很多中小企業都知道網宿科技的名字，因為他們的服務器都在這里托管。與其競爭對手相比，網宿科技的投入成本也比較低。根據目前的消息，創業板將在主板之外單設發審委，并會吸收一些創投出身的人員進入，這樣就很可能改變對輕資產公司的價值判斷和審批結果。

拓爾思的決心和猶豫

雖然同為深創投參與投資的公司，拓爾思對創業板的態度與網宿科技的堅定不太一樣。“已達到中小企業板上市標準的公司，究竟是上中小板？還是上創業板？這是個問題。”拓爾思總裁施水才說，“對我們來說，這是兩難的選擇。”

究其深層原因，也不外乎是一些反對創業板推出的理由，“創業板到底怎么樣，我們還不得而知。全球范圍內創業板都鮮有成功，上主板對企業的聲譽也許會更好。”盡管施水才認為這種思路不一定對，但他還是有些猶豫不決。

達晨創投的肖冰認為：“企業對創業板有誤解很正常，因為畢竟還沒有推出。現在不少企業在心理上抗拒創業板，覺得好像上中小板是上大學，上創業板就是上小學。實際上創業板并不是次等的市場，微軟這些企業不還是在納斯達克嗎？我們和投行都跟給他們解釋。”

但是，拓爾思必須要做出選擇，因為其自身借助資本市場迅速規模化的愿望越來越強。施水才清楚如今軟件業是巨頭的游戲，軟件公司必須規模化。“我們是技術人員出身，以前對資本市場基本上沒有什么概念，是在發展中才痛感資本市場的重要。去年私募后我們公司實力和形象得到極大增強，”施水才逐步了解資本市場后，鐵了心要上市。

拓爾思最大的對手是英國獨立軟件公司Autonomy，后者是國際上企業搜索領域最大的公司，年銷售達到3億多美元。在過去五年，Autonomy的銷售收入年復合增長率為48.9%，凈利潤年增長率為58.9%。盡管成長性如此之好，但由于目前行業集中態勢明顯，軟件業人士仍分析認為這家公司最終可能會被IBM或者微軟收購。

Autonomy進入中國已有5年多，市場上并未取得很大進展。2005年，Autonomy曾試圖全面收購拓爾思，開價數千萬美元，談判持續了半年，終未能達成一致。拓爾思方面想引入的是戰略投資者，對施水才這樣一心做事業的人來說，把企業賣給競爭對手心態會很不平衡，除非給出很難抗拒的高溢價。

拓爾思在中國市場的地位與Autonomy在國際上類似，這也是施水才為什么要快速進入資本市場的原因。2007年拓爾思的凈利潤為3，601萬元，凈利潤率超過40%。施水才甚至對公司未來三年的增長速度都做出了精確的預測，分別是38.85%、36.00%、32.35%。如果拓爾思決意上市，以其資質有很多途徑去實現。去年曾有人建議拓爾思上中關村新三板，施水才拒絕了，雖然那里也有一些諸如久其軟件等好公司，但他認為那個市場太不活躍、不受關注。

不同視角的不同優勢

“舍中小板而去創業板，很可能是企業不了解資本市場。”深圳金融協會秘書長李春瑜表示，目前企業上市愿望的順序還是“主板、中小板、創業板”。對于這樣的觀點，肖冰有不同意見。他并不認為企業財務指標超過中小板要求而轉戰創業板可惜，相反他建議這些企業的掌舵人們趕緊做出上創業板的決定。

“原來我們考慮過中小板，因為這個市場已經比較成熟了，但是傳統企業太多，很難體現我們公司的特點。而且，中小板現在堵車厲害，排隊太長。”施水才說。據證監會副主席姚剛稱，今年以來申請上中小板的企業還有150家左右在審批過程之中，并有逐步增多的趨勢。久其軟件的坎坷歷程可以從一個側面說明：2001年該公司就股份制改造完畢，沖刺中小板一直未果，不得不在2006年轉而上了新三板。去年中，久其軟件曾遞交了中小板上市申請，但未獲審批通過。

深創投作為拓爾思的股東，非常支持后者上創業板，劉綱認為中小板公司去年平均利潤在8，000萬元左右，而且集中在傳統行業，拓爾思如果上了中小板很難脫穎而出，并不會被看好，相反在創業板倒有可能會成為“明星”。

存有這種想法不只是深創投。不少企業都希望利用創業板初期的機會成為其中耀眼的明星。浙江一家印刷電路板企業不愿透露姓名的負責人表示，自己看重的就是創業板的概念，“畢竟，中小板已經有200多家企業，我們不一定能成為中小板中的佼佼者，企業的優勢也不可能很好地凸顯出來。”

盡管還在猶豫，施水才還是將第一目標定在了創業板，“如果創業板推出時間早，我們可能還是上創業板，第一我們完全符合條件，第二早點上市還是比較重要，畢竟資本市場風云變幻。總之，2008年我們是準備沖擊資本市場的。”

不爭還是不能

“我們不會轉創業板的！”北京金和軟件股份有限公司（下稱“金和軟件”）CEO欒潤峰頗為堅決的向記者表示。2001年1月他對追隨他的40多名員工放言，用8年的時間將金和打造成為一家人人喜歡的公眾公司。2007年12月27日，員工已達300多名的金和軟件如愿以償于三板市場掛牌，股份代碼430024。

當時，欒潤峰在公司的大會議室里和他的同事們一起吃大蛋糕慶祝，會議室大屏幕上則正在播出央視二套的《財富故事會》，節目講述的正是金和軟件的發展史。這時欒潤峰當然知道創業板已經被再次提上日程，而且這次已是鐵板釘釘。

作為國內最早耕耘OA（辦公自動化）軟件市場的公司，金和成立于1994年8月，主營協同管理軟件的研發和銷售，欒潤峰將其多年積累的精確管理思想融入管理軟件的研發。金和軟件目前擁有10家分公司、120多家代理商，服務客戶包括中國電信、蒙牛、松下等，業務正逐漸拓展至東亞、歐洲國家。據欒潤峰透露，公司收入2004年增長超過100%，2006年增長200%，2007年增長接近300%，其甚至計劃2008年將增長500%。而其2007年年報顯示，公司營業收入1857.84萬元，凈利潤約400萬元。

盡管目前尚未達到創業板的上市標準，但按照目前發展勢頭實現轉板并非困難。而欒潤峰則稱自己毫無轉板的意愿。“上三板不可惜，上主板才可惜。”對這一極不合乎常理的選擇，欒潤峰這樣解釋，“上主板的話會拿到一大堆現金，可是我們并不需要太多現金，而且主板的股價隨市場的波動太大，而三板雖然拿不到這么多現金，但是一旦在發展中受到資金限制，也可以隨時通過定向增發。”

做公眾公司對金和軟件來說還是必要的，客戶不需要再評估公司，就會對公司有個基本的信任度。因為信息披露的相關要求，公司也會努力形成更強的競爭能力。欒潤峰認為金和軟件已在三板得到了這些，“我了解資本市場對公司發展的利弊。它是個好的融資平臺，但是對于一個發展不穩的公司，上市后可能在資本的壓力下會垮掉，或者企業的主要負責人沒有自己的核心價值觀和清晰的管理思路，在資本壓力下也會迷失方向。”

到2008年2月8日，金和軟件發起人持股滿一年。之前欒潤峰持股達96%，至今為止變化都很小，尚不到1%。“三板也是靠交易來活躍它的市場，在這里投機性的交易很少，都是投資性的交易。”欒潤峰說，“不需要錢時我就不放出股份，我的主動權很大。”他似乎對交投不夠活躍的三板市場很滿意。

不可忽視的風險

創業板一旦推出，更多新三板中的高科技企業可能會做出不同于欒潤峰的選擇。去年就曾在轉板路上失意的久其軟件2月末公告稱，將再次向中小板發起攻勢。久其軟件的內部人士透露，此次IPO計劃發行1，530萬股，融資規模為2.1億元，主要用于啟動5個新的投資項目。在證券市場中，新三板普遍被看成是創業板的孵化器，如果久其軟件能轉板成功，將對整個市場的科技企業有提振作用。

“創業板也有它的好處，在設置時相關部門有他們的思考。就和我們的產品設置一樣，每種產品滿足不同的需求。”欒潤峰說，只不過三板很符合金和軟件的口味而已。“資本市場不同的定位適合不同的企業。什么樣的公司適合三板？這就看公司的戰略定位了，如果公司希望穩定發展，不是希望靠一時的炒作，而且你的現金流相對有比較好的保證，這樣的公司我覺得上三板比較好。”

而部分投資機構也對創業板保持著謹慎的態度。IDGVC合伙人毛丞宇就對有些企業沖著創業板可能的高估值水平表示了擔心，“估值的高低不能作為在哪里上市的決定性因素，從個人角度來看，創業板設定門檻較低，我擔心創業板做不好可能會淪為‘投機’的地方。”

中銀國際投資銀行部專事香港市場業務的副總裁翁宇英對此也有類似憂慮，他認為由于創業板企業普遍規模相對較小，很容易發生財務操縱（幾百萬元便能讓每股盈利翻番）或二級市場操縱，而且監管層有可能出于保護市場和投資熱情的角度，對違規處罰偏軟，導致市場得不到有效監管，無法建立起嚴格規范的除牌機制。對香港資本市場極為熟悉的他一再提到香港創業板如今冷清的局面，認為即將正式推出的內地創業板市場一定要從開始就避免這種風險。

對創業板信心何在

的確如此，全球創業板鮮有成功的事實擺在眼前。

“我對創業板很有信心，包括證監會、深交所，都會覺得創業板相當好。大家會問，創業板目前不就是納斯達克成功了嗎？但我認為中國就是能和美國比，因為中國中小企業數目眾多，而且經濟增長速度很快，雖然暫時來說增長速度會有所波動。我們的創業者工作都非常認真，而且很多都已經初具規模，產權上比這些國有企業更有優勢。”長城證券保薦人劉斌對即將面世的創業板很有信心，“創業板也是個發展趨勢，隨著創業板的推進，中小板的發展速度可能會減緩。”

深創投的劉綱同樣認為，創業板在中國不會被邊緣化，會成為主流板塊。“因為畢竟吸收了國外的很多經驗和教訓，很多設置上就會更合理。”這也是他積極推薦投資過的企業接受創業板的原因。

“中國創業企業資源豐富，而且，中國人對市場的運作以及炒作，可能有更高的熱情，深圳創業板有條件復制納斯達克的火熱。”劉綱反倒認為中小板因為是過渡性板塊，前景并不明朗，而香港創業板由于上市資源匱乏，更加會萎縮。

更多人對創業板這個相當于美國納斯達克功能的上市通道表示出了信心。他們認為，深圳創業板將催生出更多的億萬富翁，納斯達克、香港不再是更多中國互聯網公司的首要選擇。據不完全統計，目前全國大約有1，000多家企業在排隊等待上創業板，有300多家已初步入圍，并正在激烈爭取進入首批創業板名單。這些企業中不乏潛力巨大者。

既要利也求名

創業板的即將推出，牽動了國內許多高科技公司的神經，也改變了不少企業上市的抉擇。

2007年中期，位于深圳的芯邦科技還在研究是到納斯達克還是香港上市，而現在他們正在緊張進行的工作卻是放棄納斯達克，轉向深圳創業板。“根據公司新的發展規劃，我們已確定將未來的上市地點改在深圳。”芯邦科技總裁張華龍說。目前，芯邦科技是全球最大的閃存控制芯片供貨商，占據了全球40%的份額。投資人士分析認為，類似芯邦這樣的高科技企業，選擇回流國內上市在2008年或許將成為一種新潮流。

全國最大方便粉絲企業四川白家食品有限公司（下稱“白家”）經過2006年的第一輪融資后，第二輪融資也在啟動，預計融資8，000萬元～1億元。據稱，除了尋求與一些戰略投資和風險投資合作外，白家也在密切關注創業板，希望能通過上市獲取直接融資。

雖然發令槍還沒響，但大家都做好了搶跑的準備。為了率先登陸創業板，一批企業的準備工作已經進行到上市輔導階段，有些甚至已經等著做上市申報。“為創業板儲備資源的工作在分批進行中。”深圳一家專注于中小項目的投行介紹，“有剛開始改制的，有正在接受上市輔導的。還有一些早就準備好了，就等時機了。”

正如金杜律師事務所律師唐麗子所言，對創業板的需求最迫切的是那些設立時間不長、科技含量高、創新能力強、主業突出、有較好的成長性、難以通過借貸或現有股東或私募股權基金獲得資金支持的民營中小企業。可以說，融資還是民營企業上市的第一動力。

除了對資金的渴求外，眾多中國民營高科技企業也迂回地表達出通過上市“名揚天下”的情結。如果可以有名揚天下的故事，那么故事才剛剛拉開大幕的一角。