“國資獨大”的監管挑戰

“國資獨大”的局面較難改變，這對中國上市公司的管理層和監管者提出了很大挑戰

中國資本市場是全球范圍內一個很重要但很特殊的市場。

上海、深圳和香港三地股市的總市值相加，在2007年11月底時已達6.6萬億美元，僅次于紐交所，居全球第二，占全球股市總市值的比例也從2005年中的3.4％躍至11％。

兩年多來，連同港股在內的中國股市，已趕超了納斯達克、倫敦、東京和泛歐交易所（Euronext）幾大主要市場，這在2006年前幾乎不可想象。

以此市值規模，中國股市在全球的影響力不言而喻，監管者和主要上市公司的一舉一動也廣受關注。國際投資者對中國提高上市公司監管的期許正不斷升溫，但中國國內對此的重視程度似乎有所不及。

為何說中國既是一個很大的市場，又是個特殊的市場呢？筆者在2006年底的一項研究發現，以市值計算，在內地和香港上市的中資企業中，90％以上屬于中央或地方國有（至少國有股占大多數）企業。這在全球其他市場是很罕見的。

這也在一定程度上反映了中國經濟體制的一些現狀：

第一，幾乎所有高利潤的戰略性產業都由國家掌握；

第二，盡管民營資本20年來蓬勃發展，但占整體經濟的比重仍然有限；

第三，外資在中國的一些主要行業中投資相當大，比如在汽車和電子產品等行業占據了重要地位，但這一情況未在中國的資本市場上反映出來。

短期來看，“國資獨大”的局面較難改變，這一定程度上對中國上市公司的管理層和監管者提出了很大挑戰。筆者所指的監管者并不單指證監會，還包括發改委、國資委和其他一些行業的監管機構。由于政府在其中既是大股東，又是監管條例的執行者，在這種“雙重角色”下，一些矛盾往往很難避免。

比如，最近發生的兩個事件，讓筆者感受到這種矛盾確實存在，但似乎未引起足夠重視。

第一個事例至今仍是市場傳聞——中國電信業的重組以及相關的高層人事變動，其中包括信息產業部高官可能去主要電信企業當領導，主要電信運營商的高層互換或赴信產部任領導等。類似的“高層大換班”曾在2005年初上演，當時也引起過不少爭議。

這其中的一個關鍵問題在于，我們至今未曾厘清中國國有企業高層領導的角色問題——他們到底是職業經理人，還是政府官員？從中引申出來的一個問題便是，當他們擔任企業領導人時，是以股東利益最大化為己任，還是滲透了其他考慮？

不可否認，這幾年中國政府在提升國有企業治理水平方面的工作卓有成效，比如提高對管理者的激勵，國資委在一定程度上參考上市公司的業績和股價表現來考核國企領導等。這類措施都推動了國企治理積極健康地發展。

但國企上市公司高管的“雙重角色”，仍是一個較難處理的問題。筆者以為，主流企業公開競聘高管的招聘模式不失為一個考慮方向，而股民也應在整個過程中有更大的發言權。例如，當發生上市公司高管互換時，是否也應讓股民一同參與決定？

另外一件，則是近期十分轟動的新加坡航空入股東方航空被后者股東大會否決一事。可喜的是，這是筆者首次看到國內兩大國企國航、東航透過公開、透明和國際慣用的方法解決紛爭，并讓小股東獲得充分參與的機會，這無疑是一大飛躍。

但是，在這一事件中，民航總局和國資委所扮演的角色仍有值得考量的地方。首先，新航入股東航被否，其中一個重要原因是國航有意以更高價格參與競購。鑒于中國只有三家主要航空公司，國航入股東航是否有違即將實施的《反壟斷法》，這本身就存在著很大的疑問。但民航總局和國資委對此問題未有明確表態，也沒有拿出解決方案。

可以想見，若上述情況在較為發達的市場經濟下發生，相關政府部門或民選代表可能早已站出來，對這種可能涉嫌壟斷的情形提出開聽證會的要求。在東航的小股東表決新航入股提案之前，政府有關部門未有任何表態，亦沒有進行任何聽證審批的程序，那么這些小股東是否被明確告知，國航以更高價入股的情況肯定會實現？若國航入股一事最終因法律或其他原因被否決的話，誰又該對這些東航的小股東負責呢？

我們可以用一句“中國特色”或“中國國情”來否定這些懷疑。但當中國股市的規模已位居全球前列、當中國經濟對全球的影響已舉足輕重之時，我們是否應投入更多精力，研究和解決這些可能影響到經濟和資本市場長遠發展的問題呢？若中國政府在上市國企中的持股比例能降低到一半以下，這些問題將迎刃而解。但這似乎仍有待時日。

作者為瑞士信貸中國研究主管