中國股市２００８，不能承受之多變

田　宇

“2008年特別是在上半年，中國股市的牛市進程仍然會延續，但其運行環境已經發生了重大改變。牛市運行環境改變的一個最集中表現，是影響股市運行的因素明顯增多，股市的運行方式與運行節奏也都更加復雜、更加艱難也更加多變，在這樣的投資環境與投資背景下，把握市場機會與把握盈利機會的難度都會比2007年顯著增加，這是投資者在進入2008年時必須認識也必須把握的客觀現實。”

預測價值幾何？

“上證綜指2008年目標位 6800點，波動區間 7500-4200點，存在階段性突破8000點可能。”上海證券預測2008年中國A股市場如是。

“3800點-8200點，5月份將是奧運高點分水嶺”，35家機構預測2008年A股將在該區間運行；和訊網在對京滬穗三地進行的股民調查中得到以下結論：超四成股民認為“牛市已經到頂了”，同時不足三成股民認為08年仍然是牛市。

“我對這些點位預測表示懷疑，可能預測的人有各種各樣的功利性在里面。”楊百萬說他從不預測股市點位，也不預測某只股票將達到什么價位。

下馬威開盤奈何？

春節后第一個交易周，A股市場并沒有出現市場預期的紅包走勢，反而且戰且退，逐漸振蕩盤落。第一周滬指跌幅為2.23%，被市場貼上了鼠年股市“開門綠”的標簽。

回顧去年，2007年春節后的一周滬指跌幅達5.57%，但并沒妨礙整年波瀾壯闊的“大牛”行情，股指從當時的3000點最高漲到了6000點以上，翻了一番。

“開門綠”之后，2008年中國股市怎么走，一個下馬威似的開盤后又將演繹怎樣的股市風云？

次貸危機，事事關己？

美國次貸危機，國際股票市場進入熊市。次貸危機的“蝴蝶效應”對中國股市的影響是否被人為地過分夸大?幾乎所有的媒體都將全球股市暴跌的終極原因指向了美國的經濟衰退以及由此引發的“恐慌”，在全球性“股災”面前，A股也難獨善其身。

而證監會主席尚福林在“第十二屆（2008年度）中國資本市場論壇”上表示，美次貸危機從目前來看，對我國金融市場的短期影響有限，但是從長期看，次貸危機的蔓延，可能會間接地影響我國資本市場的穩定。

次貸危機對中國經濟及股市影響有限是很多國內專家的共同看法，中信證券資產管理部高級經理楊波認為節后首輪股市下跌主要是美國經濟數據的下降以及人們對未來美國經濟可能出現衰退的擔憂所致。我國地產業受到的影響主要來自于國內的宏觀政策，而非次貸；對金融業造成的影響也主要是對未來經濟減速的擔憂，真正受到次貸危機直接影響的只有少數幾家銀行，而且金額也不是很大。

中國社科院金融研究所研究員尹中立認為：隨著次貸危機的加重，美歐國家的經濟增長將出現明顯減速，中國出口增長和貿易順差的擴大將難以為繼，中國的出口可能面臨1997年以來最嚴峻的考驗；國信證券資產管理總部副總經理、資產管理總部受托投資部總經理張益凡對美國次貸危機將最終導致美國經濟衰退的觀點持認同態度。但是，和大多數擔心美國次貸危機將牽累中國股市走熊的看法不同，張認為這其中，心理影響大于實際效果。

南方雪災，雪上加霜？

“盡管這次雪災使中央企業也遭受不小的損失，特別是一些上市公司，因為能源運輸不暢，生產受到影響。但這并不會影響到上市公司的業績，廣大股民不必擔心。” 國資委主任李榮融表示雪災不會影響經濟基本面。

在2008年1月下旬，一場罕見的暴風雪襲擊了長江南北。全國十幾個省市由于電煤運輸不暢被迫拉閘限電。中國經濟發展的核心地區華東的不少工業企業，因電力供應不足被迫停產。交通運輸業更是叫苦連天，在本來最該忙碌最掙錢的春運季節里，航班取消，公路停運成了常事。據民政部統計，目前雪災已經造成的直接經濟損失達到了220多億元，而間接損失更是不容忽視。

市場人士指出，暴雪雖然可能給保險、電力、農業股一季報帶來一定損失，但影響是短期的，全年影響應該不大；或有評論認為：災后重建對電纜、鋼鐵、建材等產品有階段性需求拉動。而通過此次雪災暴露出來我國鐵路、公路以及電力系統的脆弱性可能會促使政府加大對相關設備的投入，對鐵路設備、電力設備構成利好。

奧運計時，股市拐點？

目前，市場中的人士普遍認為2008年北京奧運前A股市場不會深幅調整，中國舉辦奧運會會給經濟帶來強勁動力。縱觀曾經舉辦過奧運會的國家和地區，當地股市也的確都在奧運當年創出階段性行情甚至是歷史行情的新高。

韓國漢城奧運前期，韓國KOSP指數突破700點，全年漲幅高達70%。 然而，不同的國家有不同的國情，如何正確看待中國股市的“奧運效應”？“奧運后”現象會不會對中國股市產生負面影響而產生所謂的拐點？

奧運會的舉辦，將主要對北京旅游概念、地產概念等股票影響較大。不過，其帶動的范圍還是集中在環渤海灣地區，不會擴大到全國，即使有也不會太明顯。

另外，中國目前還是一個制造業大國，第三產業占國民經濟的比重還是比較小，目前的數據大概是40％左右，遠遠低于韓國、澳大利亞等發達國家。而一般來說，奧運等大型活動對服務業的帶動和影響是最大的，由于這方面中國經濟存在結構性的缺陷，所以奧運對經濟發展的帶動效應也會偏小，從而對股市的影響更小。

調查顯示，26.2%的股民認為奧運會對股市影響“很大，奧運會之前一直是牛市”；但是27.4%的股民認為奧運會對股市影響“不大，兩者沒有必然聯系”；28%的股民表示不清楚，選股時不考慮奧運會的影響；另外一部分股民不關心奧運會影響因素，選股時偶爾會考慮一下奧運會因素。

2006年，股民分享股改的盛宴；

2007年，股民收獲藍籌的果實；

2008年，迷霧籠罩，變數頻頻……

股市切片，溫故能否知新？

從“傳說”開始的中國股市

鄧小平同志1992年1月22日視察南方，到深圳仙湖植物園植樹時面對一種被稱為“發財樹”的樹發表：“證券、股市，這些東西究竟好不好，有沒有危險，是不是資本主義獨有的東西，社會主義能不能用？允許看，但要堅決地試。看對了，搞一兩年對了，放開；錯了，糾正，關了就是了。”那時，股票能賺錢的“傳說”到處流傳……

2006年，黃金牛趕走長臥熊

2006年2月6日，春節后第一個交易日，上證指數以1263點開盤，報收于1287.63，漲幅為2.35%，收出了長陽。2006年是讓投資者們互相感慨“對牛市缺乏足夠想象力”的一年；2006年是“黃金十年”的“元年”，是我國證券市場具有劃時代意義的轉折之年，是承前啟后的一年。這一年內不光A股市場告別了長達5年的熊市，阻礙證券市場發展的根本性問題——股權分置也得到有效解決，我國證券市場未來的發展道路由此變得光明，一個嶄新的大國資本市場逐步繁榮壯大。

2007年，快牛快跑屢獲第一

截至2007年，牛市行情跌宕起伏，但上證綜指仍然強勁上漲96%，深圳成指上漲166%。

2007年是中國股市創造太多個第一的一年：在形態上，中國滬深指數漲幅居全球第一，平均漲幅達130%以上；在融資額上也摘世界之冠，達8127億元；中國第一次奇跡般地誕生了全球最大市值的企業——中國石油，其市值超過5萬億；中國股民的新增速度高達20倍之巨，創世界之最，全年新增3000萬人以上；中國股市的總市值第一次超過30萬億，雖然實際流通的市值不到9萬億。但是中國證券投資基金第一次出現了奇貨可居的配售情況，成為賣方市場，其規模超過了3萬億；中國股市第一次誕生了300元的股票，而且演繹的是神話般鳳凰涅磐的財富故事，令無數的淘金者夢魂縈繞……

“2006和2007年這兩年，中國股市漲得太快，這可能與中國強勁的經濟增長有關系，但一個漲得太快的股市就會有比較大的投機性，尤其現在海外的熱錢也滾滾涌入。震蕩是新興市場的一個普遍特征，那么中國市場作為新興市場的一個重要代表，像2006、2007年已經有了翻倍增長的情況下，2008年基本上不大可能再翻倍。”

——著名經濟學家溫元凱如是說。

2008年，中國股市多變之年？

宏觀調控、業績回落、奧運開幕、本幣升值、股指期貨登場、美國經濟衰退……一系列的重大事件，一連串的多空交織，注定了2008年的市場，將是一個變幻莫測的市場，是一個充滿了高度不確定性的市場。 “2008年特別是在上半年，中國股市的牛市進程仍然會延續，但其運行環境已經發生了重大改變。牛市運行環境改變的一個最集中表現，是影響股市運行的因素明顯增多，股市的運行方式與運行節奏也都更加復雜、更加艱難也更加多變，在這樣的投資環境與投資背景下，把握市場機會與把握盈利機會的難度都會比2007年顯著增加，這是投資者在進入2008年時必須認識也必須把握的客觀現實。”

——著名經濟學家韓志國

宏觀環境

宏觀調控仍保持較大力度。“適度從緊”仍然是2008年貨幣政策的主基調。防止經濟發展轉向過熱、遏制通脹上升依然是2008年央行貨幣政策的主要目標。數量型的貨幣工具與價格性的貨幣工具都會被反復運用，存款準備金率還會向上調整，加息也還會有一至兩次，貨幣政策趨緊的趨勢會比較明顯。

人民幣將有可能加速升值。未來兩年，人民幣匯率浮動幅度將持續擴大，人民幣有加速升值的趨勢。加快匯率體制改革、允許人民幣匯率更大幅度浮動，最終建立于市場需求基礎之上的有管理的自由浮動匯率體制是我國經濟金融體制改革的目標之一。流動性過剩、投資增長過快、環境與資源壓力持續加大以及通脹壓力抬頭仍然是宏觀經濟運行中的主要矛盾。

通貨膨脹。盡管去年底中央經濟工作會議提出“防止結構性通脹轉變為全面通脹”，但券商報告對目前國內通脹程度的認識產生了一定程度的分歧，并在預測今年的CPI漲幅時產生了比較明顯的差異。總體來說，大部分券商認為今年上半年的CPI仍將高企，但下半年將明顯回落，全年CPI漲幅將在4.5%左右。

市場環境 2008年的中國股市將面對三重擴容潮：大非、小非的解禁高峰、IPO擴容的加速推進與創業板市場的推出。

根據易方達的統計，2008年非國有控股的上市公司大小非共有780億股約計大概1.5萬億的市值陸續解凍，而這部分非國有控股的大小非的拋售壓力會略高于國有控股上市公司。

2008年不僅股改解禁大幅增加，而且首發、定向增發等融資帶來的限售股解禁也不可忽視。統計表明，各種形式的限售股解禁合計在2008年新增流通市值高達約19307億元，占目前流通A股市值87402億元的22％。

創業板推出。創業板符合國家“優化資本市場結構，多渠道提高直接融資比重”的戰略，將給A股市場帶來結構性轉變，其中私募和個人投資者資金將得到極大的分流，創業板公司的高成長性和高市盈率受到充分認可，將提升主板高成長公司估值；另外，中小企業上市更便捷后，將削弱ST股、績差垃圾股的殼資源價值。

政策環境

政府調控及干預程度。中國股市本來就背著“政策市”的名聲，所以，管理層能盡可能地不干預股市的時候，最好還是以不干預股市為好。有關政策措施的出臺，也盡可能地淡化為一種日常監管行為，管理層也不愿意看到因為“救市”之名，而刺激股市出現大幅度的上漲，如此一來，這又會加劇股市的震蕩，增加股市的泡沫成份。

“為奧運預留空間”也可能成為政策調控的首選目標。在2008年，中國股市的政策面將凌駕于基本面之上，調控股指的目標將壓制甚至限制制度創新的目標。

制度環境

上市公司質量及盈利能力。上市公司盈利增速有所放緩，2008年，資產注入以及投資收益所帶來的外延式增長效應將逐步減弱，上市公司業績超預期大幅增長的勢頭已接近尾聲，內涵式發展將是驅動上市公司業績增加的主要因素。這無疑會加劇上市公司股價的波動。

股指期貨推出時機。股指期貨推出將加大A股市場的波動幅度。目前滬深300指數的平均動態市盈率仍不足30倍，依然處于較為合理的估值區間；并且股指期貨推出后有望成為機構投資者鎖定利潤、控制風險的有效對沖工具。就短期而言，股指期貨推出之時，可能會加大A股市場的波動幅度，也使得投資者選股難度增大。

根據去年監管層的種種暗示，股指期貨在今年推出幾成定局。作為今年證券市場發展的第一大歷史性事件，各家券商在報告中都對股指期貨有所論述。參考國外股市經驗，股指期貨推出前3個月，市場走勢大都以上升為主，推出以后的中期內，市場均出現了不同程度的下跌，下跌幅度和之前漲幅有關，也和所處大環境有關。

國際環境

次貸危機。2007年A股市場已經受到美國次貸危機帶來的損耗，這種影響將在2008年上半年達到頂峰，受此影響，國際股市還會出現波折，周邊股市的動蕩不安，也會階段性地影響到A股市場。

世界經濟增速趨緩。美國的次貸危機爆發，不但重創了美國已經低迷的房地產、極大沖擊了支撐美國經濟的消費市場，而且也沖擊著全球金融市場，其最終結果是：美國經濟增速持續放緩不可避免、全球金融市場的巨額損失尚不可估量。

國際通脹。另外一個重要問題是國際石油和大宗商品的上漲趨勢。國際油價迅速大幅上升將成為全球經濟增長的一大威脅。而國際糧食價格和重要金屬原材料價格的普遍上漲更是使全球通脹形勢雪上加霜。

由于中國經濟增長高度依賴外需，中國的經濟增長速度將會明顯下降。同時，全球通脹的惡化必將給我國抑制通脹帶來不利影響。中國的通脹在好轉之前還有可能進一步惡化。中國必須繼續執行從緊的貨幣政策。在繼續對沖和提高利息率的同時，可能不得不加快人民幣升值的速度。為避免使中國貿易順差下降過大，人民幣匯率的調整也必須避免出現超調。良好的財政狀況能成功地維持經濟穩定較快增長。

溫家寶提到剛剛就任總理的時候股票市場指數曾經下跌到900點。“那時候股市是一片罵聲，我感到心情非常沉重”。

他說，“中國大膽地推進了股權分制改革，這一步棋走對了，于是股市就發展很快。在股指高的時候，又有聲音說要防止資產泡沫，而且提到一旦泡沫破裂，會危害到中國的經濟”。他說：“我覺得這兩種意見講得都對。”

博古通今，不變應萬變之策

觀察美國股市的發展之路可以發現，美國經濟的持續發展正是美國股市不斷增長的基礎所在。宏觀經濟的持續增長永遠是股市強勁增長的堅實基礎。宏觀經濟成長與資本市場發展有著極其密切的關系。資本市場的良好發展對宏觀經濟有著極大的促進作用。

歷經坎坷的中國股市，經過規范與制度變革，投資者信心得到很大恢復，如今終于甩掉了羈絆，踏上了成長之路，成為中國經濟強勁增長的重要體現者和預見者。

不久前，溫家寶總理在新加坡國立大學發表演講后回答提問時談及股市，就政府在股票市場上的作為，做了如下三點陳述：

第一，從宏觀上推進企業的發展和改革，特別是公司治理結構的改造，使得企業發展和盈利，并且是可持續的；

第二，對于股票市場，政府加強監管，通過經濟的和法律的手段，使股市做到公平、公開、公正和透明；

第三，對股民進行風險教育和風險提示。這樣我們就可能維持一個健康的持久的股市。

縱觀歷史上股市發展與經濟增長之間的關系，發達市場經濟體所走過的路，是我們最好的明鑒。中國股市的成長最終也是要看宏觀經濟運行和企業的盈利狀況，這才是中國股市能否持續上漲，以及上漲到何種程度的決定因素。股市投資不應該盲從和狂熱，更不應該只因為暫時的調整而對股市失去信心。

多變股市路漫漫，各方任重道遠

自2005年股權分置改革破冰以來，以股改為核心的一系列資本市場制度性改革取得重大成功，資本市場發生了轉折性變化，進入一個嶄新的發展階段并呈現快速發展態勢。在此期間，資本市場在基礎性制度建設、發行體制改革、上市公司質量以及投資者結構等方面取得令人矚目的成就。

最新一期香港《亞洲周刊》評出了“2007年度風云人物”：一億多中國股民。當選理由是“這個群體在2007年里締造了歷史”。且說中國股民正是中國經濟的高速發展、市場經濟體制的日益健全、中產階層的逐漸壯大，為資本市場的發育提供了堅實的土壤，從而將更多人吸引到了股市的大潮中來；而股民隊伍的壯大，又對資本市場的運行狀況和游戲規則產生了越來越明顯的影響力。

股民水平尚需提高

據《亞洲周刊》的數據顯示，2007年中國股民由7800萬戶躍升至近1.4億多戶，參與了指數一年內最高上漲1.28倍、全年中國股市首發新股和融資規模躍居世界第一、股市總市值與GDP比率從42%上升至100%的奇跡。完全可以說，正是1億多股民，“以螞蟻雄兵的浩蕩之勢”讓中國邁向了資本大國之路。然而，尚處于起步階段的中國股市和中國股民，尚難避免某種盲目性。在高額回報的刺激下做出的非理性操作。對于股民，提高風險意識，提高操盤水平同股市制度完善一樣迫在眉睫。“我可以計算天體運行的軌道，卻無法計算人性的瘋狂”，希望中國股民不再有牛頓1720年炒股賠錢后的如此感嘆。

股指結構尚需完善

股票市場一向被稱為經濟的晴雨表或溫度計，但此前中國資本市場的上市公司代表性不高，因此晴雨表或溫度計的作用并不顯著。而隨著上市公司質量的提高，行業代表性越來越強。如銀行股、保險股的上市，中國鋁業、中國遠洋、中國神華、中石油等龍頭的回歸，豐富了目前上市公司各個行業龍頭品種，隨著不久的將來，香港市場紅籌股如中國移動、中國電信等大型央企的A股發行，上市公司結構將得以大大改善，資本市場將真正成為中國經濟的晴雨表。

上市企業尚需努力

中國人的投機熱情導致中國股指直線上升，而中國頂級公司的贏利卻不能和競爭對手相比。

中國股市CSI300指數的回報率為44.7%，比美國S&P500;指數貴了一倍左右；中石油的市值為7330億美元，比埃克森美孚公司的市值還高，而2006年中石油的利潤僅為1422億人民幣（134億歐元），連埃克森美孚公司利潤（274億歐元）的一半都不到；中國電信的市值比美國電話電報公司高41%，但利潤率僅為它的三分之二。中國工商銀行的市值足有美國銀行的兩倍，但利潤僅僅為美國銀行的三分之一。

中國股市的快速增長應是建立在中國經濟又好又快地增長之上的。離開良好的宏觀經濟基本面與微觀經濟主體的良好業績，股市的增長將是無源之水、無本之木。

而股市的健康發展也為經濟持續增長提供了必要的金融支持。在實體經濟與虛擬經濟之間，應是一種資金與資源高效配置、兩者之間相互促進的良性互動關系。