如何理解從緊的貨幣政策

郭鳳琳

國務(wù)院發(fā)展研究中心金融所副所長(zhǎng)巴曙松研究員指出，從緊的貨幣政策不能僅僅理解為對(duì)沖。貨幣的大幅度對(duì)沖以及信貸控制，只能是權(quán)宜之計(jì)。政策操作的重點(diǎn)，應(yīng)當(dāng)是迅速推動(dòng)結(jié)構(gòu)改革、促進(jìn)結(jié)構(gòu)調(diào)整，從而放棄對(duì)于大規(guī)模、持續(xù)性對(duì)沖的依賴。

巴曙松說，從近年來一直強(qiáng)調(diào)的穩(wěn)健的貨幣政策轉(zhuǎn)向從緊的貨幣政策，是一個(gè)重要的政策基調(diào)的轉(zhuǎn)變。但是，與這個(gè)政策的宣示相比較更為重要的，實(shí)際上是究竟會(huì)采取什么樣的政策組合來實(shí)施這種從緊的貨幣政策。其中既可能有總量的政策工具，例如貨幣供應(yīng)量的控制，信貸的控制等；也包括市場(chǎng)價(jià)格信號(hào)的調(diào)整，例如利率，匯率的調(diào)整等。他認(rèn)為，從總體上應(yīng)當(dāng)主要依靠市場(chǎng)工具來調(diào)整，負(fù)面影響會(huì)更小一些。

同時(shí)，這種從緊也不能僅僅理解為對(duì)沖。目前整個(gè)經(jīng)濟(jì)金融體系開始過分依賴對(duì)沖，使得貨幣政策產(chǎn)生了對(duì)于對(duì)沖操作的依賴，但是這種持續(xù)大規(guī)模的對(duì)沖可能延緩了經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的緊迫性，因此不能過分依賴對(duì)沖來進(jìn)行貨幣緊縮。

與中國同被視為“金磚四國”之一的印度，近年來宏觀政策方面面臨與中國類似的挑戰(zhàn)。巴曙松指出，印度的貨幣政策調(diào)控有值得參考和借鑒的地方。在與中國類似的貨幣政策環(huán)境下，2007年1月底，印度的通脹加速上升至6.7％，其推動(dòng)因素也主要是食品價(jià)格的上漲，在綜合判斷各種因素之后，印度央行的反應(yīng)是將銀行的現(xiàn)金準(zhǔn)備金率上調(diào)100個(gè)基點(diǎn)，將政策利率上調(diào)50個(gè)基點(diǎn)，并允許盧比在一周時(shí)間內(nèi)升值近9％。此外，印度政府還削減了部分進(jìn)口產(chǎn)品的關(guān)稅和稅率。采取這些政策舉措后，印度的總體通脹在近幾周逐漸下降到4％以下。

中國人民銀行第三季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告強(qiáng)調(diào)：“僅僅依靠對(duì)沖銀行體系過多流動(dòng)性以及加強(qiáng)信貸調(diào)控等并不能夠從根本上解決流動(dòng)性不斷生成和經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)性問題，只能為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)創(chuàng)造平穩(wěn)的貨幣金融環(huán)境，并以此為結(jié)構(gòu)調(diào)整和加快改革贏取時(shí)間。”從政策基調(diào)看，貨幣的大幅度對(duì)沖以及信貸控制，不可能解決結(jié)構(gòu)問題，因此只能是權(quán)宜之計(jì)，政策操作的重點(diǎn)，應(yīng)當(dāng)是迅速推動(dòng)結(jié)構(gòu)改革，促進(jìn)結(jié)構(gòu)調(diào)整，從而放棄對(duì)于大規(guī)模，持續(xù)性對(duì)沖的依賴。

巴曙松稱，任何宏觀政策的操作，都必然有政策成本與收益。中國的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整需要時(shí)間，推進(jìn)改革需要時(shí)間，如果說通過大規(guī)模的對(duì)沖為這種改革贏得時(shí)間，是這種貨幣對(duì)沖的收益的話，那么，這種對(duì)沖也產(chǎn)生了許多成本，主要包括：外匯儲(chǔ)備的大幅持續(xù)上升、對(duì)沖壓力不斷加大，人民銀行的政策主動(dòng)性降低而且可能面臨不斷提高的對(duì)沖成本；商業(yè)銀行體系因?yàn)闇?zhǔn)備金比率的提高和央行票據(jù)的發(fā)行，信貸的控制等承擔(dān)了較大的調(diào)控成本：較小幅度的匯率波動(dòng)凸顯了升值的壓力，持續(xù)上升的貿(mào)易順差加大了貿(mào)易摩擦的可能性。

巴曙松指出，從目前的整個(gè)政策操作看，因?yàn)榻Y(jié)構(gòu)調(diào)整和改革涉及許多不同的領(lǐng)域，不是貨幣政策領(lǐng)域或者金融領(lǐng)域所能完全推動(dòng)的，人民銀行的對(duì)沖操作和信貸控制，成為貨幣政策越來越依賴的重要政策工具。一個(gè)原本只能用于短期操作的，用于為結(jié)構(gòu)調(diào)整和體制改革贏得時(shí)間的政策工具，因?yàn)榻Y(jié)構(gòu)調(diào)整的進(jìn)展有限，因?yàn)榭傮w改革推進(jìn)的力度有限，反而成為宏觀調(diào)控日益依賴的政策工具。擺脫這種對(duì)于貨幣對(duì)沖的過分依賴，加快結(jié)構(gòu)調(diào)整和改革，應(yīng)當(dāng)成為當(dāng)前防范通脹，防范經(jīng)濟(jì)過熱的重要政策導(dǎo)向。