我國股市發(fā)展與經(jīng)濟增長的關(guān)系研究及政策建議

　　摘要：本文首先對股票市場發(fā)展與經(jīng)濟增長的關(guān)系進行了文獻回顧，然后采用統(tǒng)計軟件EVIEWS以1994年第1季度到2004年第2季度的股票市場數(shù)據(jù)，對股票市場發(fā)展與經(jīng)濟增長的關(guān)系進行了實證分析，得出了一些結(jié)論，從而對我國股票市場的發(fā)展提出了政策建議。
　　關(guān)鍵詞：股票市場；經(jīng)濟增長；政策建議
　　
　　近年來，一些國家的股票市場發(fā)展對經(jīng)濟增長產(chǎn)生的效用日漸深遠，并且引起了越來越多的關(guān)注。中國的股票市場經(jīng)過十多年的發(fā)展，無論從規(guī)模、效益還是監(jiān)管上都取得了矚目的成績。股票市場與經(jīng)濟增長的到底有怎樣的關(guān)系、它對我國股市的發(fā)展可提供哪些政策建議，這是本論文擬要探討的問題。
　　
　　一、文獻回顧
　　
　　1.國外研究
　　對發(fā)展中國家股票市場與經(jīng)濟增長關(guān)系的研究，最早可以追溯到兩位經(jīng)濟學教授羅納德·麥金農(nóng)和愛德華·肖，他們于1973年分別發(fā)表了《經(jīng)濟發(fā)展中的貨幣與資本》和《經(jīng)濟發(fā)展中的金融深化》，系統(tǒng)地提出了金融深化和金融抑制理論，從而開創(chuàng)了現(xiàn)代金融發(fā)展理論。盡管經(jīng)濟學家對金融市場發(fā)展與經(jīng)濟增長的關(guān)系仍然存在不少爭議，但大量的理論和實證分析表明，金融深化對經(jīng)濟增長的促進作用是不容置疑的。認為股票市場能顯著地促進經(jīng)濟增長的經(jīng)濟學家主要有德米爾居斯孔特和列文、澤爾沃斯、阿切和約萬諾維奇等，他們都對兩者之間的關(guān)系進行了實證分析。德米爾居斯孔特和列文[1]選擇了44個不同收入水平的國家作為樣本國，對這些國家的金融結(jié)構(gòu)進行了分析，認為股票市場能夠促進經(jīng)濟增長。阿切和約萬諾維奇使用的是普通最小二乘法（OLS）估計，其結(jié)果是，股票市場發(fā)展具有雙重效應：增長效應（即對經(jīng)濟活動增長率的影響）和水平效應（即對經(jīng)濟活動水平的影響）。
　　但是，仍有許多經(jīng)濟學家認為股票市場與經(jīng)濟增長之間沒有相關(guān)關(guān)系，包括哈里斯、阿雷斯特和德米雷德斯及著名經(jīng)濟學家斯蒂格利茨等。他們主要從股票市場規(guī)模和股票融資數(shù)量的角度評價股票市場的作用。
　　
　　2.國內(nèi)研究
　　受股票市場發(fā)展時間比較短以及數(shù)據(jù)可獲得性問題，迄今為止，全面研究中國股票市場發(fā)展與經(jīng)濟增長之間關(guān)系問題，仍處在初步探索之中。主張股票市場與經(jīng)濟增長呈正相關(guān)關(guān)系的主要有：鄭江淮、劉建江和劉懷德、胡關(guān)金等。主張股票市場與經(jīng)濟增長無明顯相關(guān)關(guān)系的主要有：談儒勇[2]、殷醒民和謝潔、林義相、韓廷春等。
　　
　　二、我國股票市場發(fā)展與經(jīng)濟增長關(guān)系的分析
　　
　　1.描述性分析
　　（1）股票市場直接籌資為企業(yè)提供巨額的發(fā)展資金；(2)界定產(chǎn)權(quán)，促進了企業(yè)運行機制的轉(zhuǎn)換；(3)促進金融結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，促進金融深化進程；(4)優(yōu)化配置資源，促進企業(yè)規(guī)模的擴張和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化；(5)股票市場價格變動直接影響社會的投資與消費需求；(6)影響國家宏觀貨幣政策的傳導機制以及貨幣供給的結(jié)構(gòu)與數(shù)量。
　　
　　2.實證分析
　　我們在實證方法上選用向量自回歸VAR（Vector Auto-regression）、采用統(tǒng)計軟件EVIEWS3.1 來完成。實證分析樣本時段為1994年第1季度到2004年第2季度。構(gòu)造三組指標：（1）經(jīng)濟增長指標：季度實際GDP；（2）股票市場發(fā)展指標：資本化率，交易率，換手率，籌資率；（3）控制變量指標：銀行發(fā)展狀況指標（金融深化指標 ），貿(mào)易狀況指標。
　　我們采用多元線性回歸模型來檢驗股票市場發(fā)展與總產(chǎn)出之間的相關(guān)關(guān)系，從回歸結(jié)果看，在控制其它變量之后，目前反映中國股票市場規(guī)模的資本化率指標與總產(chǎn)出之間有著正相關(guān)關(guān)系，盡管兩者間的相關(guān)系數(shù)還不大（只為 0.118），但已具有明顯的統(tǒng)計顯著性。而反映中國股票市場發(fā)展流動性狀況的指標（交易率，換手率）分別存在微弱的正相關(guān)和負相關(guān)關(guān)系，并且在統(tǒng)計上很不顯著。籌資率指標與總產(chǎn)出之間存在一定的正相關(guān)關(guān)系，統(tǒng)計性檢驗較為DSAGDeAROUY6n5nVBfvnY6R5oR5CwbgR531XONWezWs=顯著。相對于股票市場規(guī)模而言，金融深化指標在總體上來說與總產(chǎn)出的相關(guān)性更大一些。
　　在上面的回歸分析中，我們雖然得出中國經(jīng)濟增長與股票市場指標之間有著一定的相關(guān)關(guān)系，但這一結(jié)論并不能說明股票市場發(fā)展與經(jīng)濟增長之間的因果關(guān)系，也不能回答兩者間的互動關(guān)系。因此，在VAR框架下進一步檢驗股票市場發(fā)展與總產(chǎn)出之間的因果關(guān)系，我們進行了單位根檢驗和格蘭杰因果關(guān)系檢驗。
　　結(jié)果顯示：在中國股票市場發(fā)展近十年的歷程中，中國經(jīng)濟的持續(xù)發(fā)展促進了股票市場規(guī)模的擴大，而股票市場流動性卻游離在經(jīng)濟發(fā)展進程之外。由于本文在指標數(shù)據(jù)的選擇時，剔除了國有股和法人股不能上市流通這一因素，所以造成這一結(jié)果的原因不是國有股和法人股不能上市流通（這與國內(nèi)有些學者的看法不一致）。可能的原因是：中國股票市場尚處于發(fā)展過程中，中國股票市場的流動性還是體現(xiàn)在較低的交易深度基礎(chǔ)上的，再加上一些人為因素和行政的影響，中國股票市場還沒有真正步入正常和良性的狀態(tài)中，市場交易率和資本化率并不能充分反映證券市場的繁榮程度，因此，它們之間尚沒形成真正的因果關(guān)系。
　　
　　3.結(jié)論
　　(1）股票市場規(guī)模的擴大、交易率的提高促進了我國經(jīng)濟的增長，股票市場規(guī)模的擴大對經(jīng)濟增長的推動作用尤為顯著。(2)股票市場換手率的提高對我國經(jīng)濟的增長產(chǎn)生了負面影響，這是我國股票市場特有的現(xiàn)象。(3）中國股票市場為企業(yè)籌集資金的功能正在成為推動我國經(jīng)濟增長的動力，但還無法和傳統(tǒng)的金融中介－-銀行相比。(4）我國股票市場流動性指標對經(jīng)濟增長的影響較弱，甚至是負面的，根本原因不在于我國股票市場國有股和法人股不流通，而在于我國股票市場的投機性，與我國股民的投資理念有關(guān)。
　　
　　三、政策建議
　　
　　第一，矯正角色定位，解除政府的隱性責任。我國政府在股票市場上身兼三職。一是市場監(jiān)督者；二是上市公司的最大股東；三是保護中小投資者利益。政府在股票市場上的三重職能，使之承擔著對上市公司、投資者和市場的“隱性擔保”角色。結(jié)果形成了上市公司、投資者要求政府一再干預市場的“倒逼機制”。政府對股票市場的職責應該是制定交易規(guī)則和維護市場秩序，保護投資者的合法權(quán)益。首先，要加快法制建設；其次，加快國有企業(yè)改革；再次，在股票市場建設上，一級市場的工作重點在于嚴格實行“審核制”，二級市場上，在盡快消除公司股權(quán)結(jié)構(gòu)和股票市場分割的同時，堅持和提高上市公司增發(fā)新股的標準。最后，將保護投資者特別是中小投資者利益放在市場監(jiān)管最重要、最突出的位置。
　　第二，嚴格市場標準，消除上市公司質(zhì)量隱患。一要實現(xiàn)上市公司股權(quán)全流通。國有股、法人股不能上市流通，是引發(fā)股票市場投機盛行、大股東侵害中小股東權(quán)益、上市公司之間內(nèi)部交易、內(nèi)部人控制等弊端的重要根源之一。二要提高上市公司核心競爭力。三要健全上市公司退出機制。
　　第三，在保證質(zhì)量的情況下加快公司上市步伐。實證分析中我們知道，我國股票市場規(guī)模的擴大有助于我國經(jīng)濟的增長，因此，在保證公司質(zhì)量的情況下加快公司上市的步伐是提高我國股票市場與經(jīng)濟增長關(guān)系的有效手段之一。另外，要迅速擴大我國股票市場規(guī)模，采取某種有利于流通股股東的方式進行國有股減持也是有效的方法之一。
　　第四，培育高質(zhì)量的機構(gòu)投資者，引導理性投資。從上文實證分析可知我國股市的流動性指標對我國經(jīng)濟增長產(chǎn)生了負面的影響，主要原因在于我國股票市場股民的過度投機行為，要改變這一不良狀況可以從以下兩個方面著手：一是大力發(fā)展機構(gòu)投資者，二是樹立起理性投資理念。
　　第五，規(guī)范監(jiān)管體系，確保市場監(jiān)管制度化。一是完善法制，依法規(guī)范市場秩序；二是維護投資者利益；三是推進監(jiān)管體系社會化。
　　第六，堅持對外開放，推動股票市場可持續(xù)發(fā)展。創(chuàng)建統(tǒng)一的、多層次的市場體系。從我國股票市場的長遠發(fā)展看，政府應加快股票市場的結(jié)構(gòu)調(diào)整，在完善主板市場的同時加快設立創(chuàng)業(yè)板市場，為有潛力的中小型高科技企業(yè)和民營企業(yè)提供融資渠道，提高資源配置效率；積極發(fā)展場外交易市場，為已經(jīng)改制的股份制企業(yè)和股份合作制企業(yè)提供股權(quán)流通市場;積極創(chuàng)造條件，實現(xiàn)A股、B股市場并軌，準許外國投資者進入中國股票市場。優(yōu)化機構(gòu)投資者，積極穩(wěn)妥地推進中國股票市場的國際化進程。
　　總而言之，隨著我國股票市場規(guī)模的擴大、質(zhì)量的提高及其規(guī)范健康發(fā)展，我國股票市場對推動經(jīng)濟持續(xù)快速增長的積極作用將不斷顯現(xiàn)。
　　作者單位：上海大學國際工商與管理學院金融系
　　
　　參考文獻：
　　[1]Levine and Zervos. Stock Mark