誰是全球通脹的幕后黑手？

　　
　　經濟學里有“犧牲率”的概念，指的是通貨膨脹每降低一個百分點所必須放棄的一年實際GDP增長的百分比。在曼昆的《宏觀經濟學》里，他給出了一個理論估算的數字，即通貨膨脹每下降1%，一年的GDP必須犧牲5%。這一數字想必是沒有哪個政府愿意犧牲掉的，這也就造成了通貨膨脹一旦形成，很難剎車的事實。不過實際操作中，作者計算出的上世紀80年代初美國反通脹時代GDP損失率為2.9%。在研究了19個國家65次反通貨膨脹行動后，作者發現降低通脹都是以暫時減少產出為代價，只是情形不同：通常迅速的反應，“冷凍雞”式的反通脹比緩慢的反通脹損失的GDP要小。
　　
　　被石油綁架的世界
　　2007年12月14日，11月美國的通貨膨脹率公布，讓人大吃一驚。11月消費者物價指數比上一個月升了0.8%，比上一年升了4.3%。而僅3天前，美聯儲才降低了基準利率，下調25個基點至4.25%。通脹率高于儲蓄利率，至此，美國也“負利率”了。
　　通貨膨脹之蔓延不可謂不快，連始作俑者也被波及。至此，全球經濟幾乎無一幸免，均被“通貨膨脹”這一財富掠奪者一一顧及?！鞍l改委”為了佐證通貨膨脹并非只是我國獨有的問題，在一份報告中列舉了各國物價情況。報告顯示，2007年9、10月份消費價格指數漲幅超過5%的國家有7個，最高的要算俄羅斯，高達10.8%。其次是南非，也高達9.7%。其余的是阿根廷、越南、印度尼西亞、印度和我國。我國6.5%的CPI不過是墊底狀態。這一組數據還暗示一個問題，除了巴西——一個資源異常豐富的國家，“金磚四國”中的三個都不能幸免。
　　全球性的通貨膨脹背景下，發達國家也不能幸免，據美國商務部公布的數據，10月份美國消費價格指數漲幅達到3.5%，已經超出美聯儲的警戒上限。10月份歐元區消費價格指數漲幅也達到了2.6%，歐洲央行對通貨膨脹的容忍目標上限只是2%。德國、英國、法國、意大利等歐洲主要經濟體消費價格指數漲幅均超過2%。
　　通貨膨脹的制造者，按“發改委”的解釋，包括世界經濟持續增長、全球流動性過剩、美元貶值、部分農產品主產國減產、歐佩克限產、國際投機資金炒作及世界生物燃料產業迅速發展增加糧食需求等多種因素。多因素共同作用的結果是，今年以來國際市場石油、糧食、食用植物油、鐵礦石等大宗商品價格持續上漲，各國均出現不同程度的通貨膨脹。
　　如此包羅萬象的解釋想必是任何人也找不出漏洞的。但如果更深入研究，或許能找到破解全球物價上漲的“綱”。興業銀行分析師魯政委分析了2007年11月份我國消費者物價指數（CPI），生產者價格指數（PPI），原材料、燃料、動力購進價格指數（RPI）和企業商品價格指數（CGPI）等四大價格指數，結果發現所有指數同時上行可能來自同一個因素，那就是原油價格的上升。比如CPI，與上月相比，位列漲幅前三位的項目分別是“交通通訊”中的“交通燃料”、“食品”中的“新鮮水果”和“居住”中的“水電煤”，分別相對上月上漲6.9、4.4和2.7個百分點。三項中并無食用油和豬肉等“敏感”項目，而多是與能源運輸有關的項目，甚至“新鮮水果”也是和長途販運有關的。PPI也是如此，在PPI兩大子項中，11月相對上月漲幅變化最大的是“生產資料”中的原油出廠價格，11月上漲22.6%，環比大幅提高18.4個百分點。同樣，在CGPI的各分項中，漲幅最大的同樣是“煤電油”子項。所有這些，都與“發改委”11月1日成品油零售漲價8%暗合。更應驗了此前普遍認可的，成品油上漲10%，CPI上漲0.2%～0.3%的關系。而與“發改委”在成品油提價時許諾的CPI上漲0.05%則相去甚遠。
　　可見，至少在這一時刻，左右通貨膨脹的主要因素是油價。而尚未調節到位的油價又為下一輪通脹埋下了隱患。甚至美國11月CPI上漲也是油價上漲引起，11月能源價格環比上升5.7%，其中汽油價格環比升9.3%，電力價格月升0.6%。而相對，食品價格環比只上升了0.3%。更有甚者，美國11月份產成品生產者價格指數(PPI)上升3.2%，單月升幅達到1973年8月以來的最高水平。而那時正是第一次石油危機后西方全面“滯漲”的開始。此前華爾街曾預計，11月份總體PPI上升1.7%，核心PPI上升0.2%。而實際升幅為預期升幅的兩倍?！度A爾街日報》上有文章預測，若石油價格始終居高不下，至年底2007年美國通脹率將達到5%。
　　由此可見，油價上漲是物價上漲的“幕后黑手”。甚至連賺得盆滿缽滿的產油國也未能擺脫通脹厄運。據國際貨幣基金組織10月發布的一項報告，阿聯酋的通貨膨脹率達10%，沙特阿拉伯的通脹率也達到了10年來的新高?？ㄋ柦衲昵皟蓚€季度的通脹率分別高達15%和13%，列海灣國家通脹率之首。究其原因，通貨膨脹由這些產油國經濟嚴重依賴能源出口所致。它們售出石油換得日益貶值的美元，卻不得不以不斷升值的歐元向歐洲國家購買各類商品，形成“輸入型通貨膨脹”。
　　
　　通脹只是“印刷行業”的問題？
　　經濟決策者的兩個目標是低通脹和低失業，但這兩個目標往往是沖突的。當決策者希望降低通脹率時，會采取緊縮性的財政政策，降低總需求，從而拉低就業。二者不可得兼，就要看政府更看重就業增長還是物價穩定。夏天以來的信貸危機使美國媒體對美國未來經濟的預測基本是一片悲哀，逼迫美聯儲在通貨膨脹與經濟衰退之間不得不選擇對抗經濟衰退：不但不升息反而降息，對通脹持容忍態度。即使是最近一次降息，美聯儲對通脹威脅輕描淡寫，甚至有放縱之嫌。
　　何止美聯儲，當年初我國物價指數開始上漲時，經濟學家發明了一個名詞：“結構性通脹”。經濟學家周其仁對這一提法提出質疑，因為經濟學概念里根本不存在“結構性通脹”概念，任何一次通脹都不可能是所有商品的價格齊漲齊跌，且幅度一致。而所有物品都隨著貨幣發行量一起同幅度地上漲不過是理想狀態罷了。世界上的所有通脹，都是先由一部分商品漲起，再傳到鄰近商品，最后擴散到整個市場。即使在11月份通脹主要由石油引起，并且高達6.9%時，解讀通脹的統計官員仍突出豬肉同比增長54%的數字，仍然堅信物價上漲只是食品上漲，并未傳遞到其他領域。
　　 “結構性通脹”的提法模糊了通脹和貨幣發行的關系，仿佛只要用行政手段刺激了糧食和生豬生產，物價問題便可迎刃而解。在1976年諾貝爾經濟學獎得主米爾頓·弗里德曼教授看來，通貨膨脹永遠是、而且在任何地方都只是一種貨幣現象。通貨膨脹只有一個原因，那就是政府發行貨幣過多。他甚至說，“通貨膨脹的問題，只是印刷行業的問題”。作為對策，根治通貨膨脹的唯一出路是減少政府對經濟的干預，控制貨幣增長?？刂曝泿旁鲩L的方法是實行“單一規則”，即中央銀行在制訂和執行貨幣政策的時候要“公開宣布并長期采用一個固定不變的貨幣供應增長率”。
　　這里不去討論這一理論是否可行。人們普遍相信，正是美國政府大肆借債印鈔票的弱勢美元政策引發了全球通脹。國內的鈔票印刷，則是被美國拖著走：美元貶值，我們不得不跟隨貶值，以致要大量買入美元。憑空印出來的如果不沖銷掉，流入市場，找不到實物對應，便稀釋了已流通的人民幣的“含金量”。這個意義上，通貨膨脹率對政府是一個警示，因為自從廢除了金本位，人民把發行貨幣的權力托付給政府，也只有政府有這個權力。物價上漲了，一定是政府多印出了貨幣。
　　既然是一種貨幣現象，物價上漲顯然不會局限于食品，一個物價上漲的鏈條實際上已經形成。本次物價上漲甚至要在CPI之外找原因，土地價值隨著房地產熱潮而增加，造成了供給短缺，引發了食品漲價。食品漲價又反作用于土地，凡是和資源有關的要素價格都有了新的估值參照。而此時，恰逢石油上漲，美國的《生物能源法案》刺激了糧食的漲價。在長期扭曲的價格形成機制下，我國一直人為地壓低資源要素的價格。此時，內外因素夾擊下，壓力一下子釋放，劇烈的復位過程短時間發生，帶來“地震”般的震動。
　　
　　成本推動型通貨膨脹之外，我們還面臨輸入型通貨膨脹，一大特征就是我們用廉價的資源和勞動力換回他國的高價商品，以廉價換高價，如同平白往人家的市場輸入了大量商品，緩解了他人的通脹壓力的同時，自然給自己帶來了通脹。單向的輸入型通脹也在改變方向，有報道說，沃爾瑪已經全面接受了中國產品提價的要求，美國人購買中國廉價商品的時代正在逐步終結。由于我們未來一年經濟不可能明顯減速，通貨膨脹也不可能大幅度下降，物價漲勢仍然會維持，這會帶動美國和全球物價的持續上漲。又因為中國和印度，加起來比發達國家多出一倍多的人口正邁入中等收入國家行列，且勢頭絕不會因為物價因素停止，種種跡象表明，一輪類似于上世紀70年代的物價上漲正在成型。
　　
　　“通脹之下無牛市”
　　通脹既然已經成型，2008年，投資者乃至普通人，想必要投入遠比2007年多的精力“戰勝”通脹。不幸的是，大多數投資者冀望的股市，并不能提供物價瘋狂上漲時的保障。貨幣供應量與股票價格一般呈正比關系，貨幣供應量增大使股票價格上升，而貨幣供應量縮小則使股票價格下降。但實質上，上漲的價格并不能代表實際價值的增加，不過是記賬符號而已。只不過，在通脹發生之初，沒有人意識到這不過是一個數字游戲。在通脹剛抬頭的時候，貨幣供給量增加，一方面可以促進生產，扶持物價水平，阻止商品利潤的下降;另一方面使得對股票的需求增加，促進股票市場的繁榮。貨幣供給量增加引起社會商品的價格上漲，股份公司的銷售收入及利潤也相應增加，從而股票價格也相應上漲。通貨膨脹還帶來虛假的市場繁榮，造成一種企業利潤普遍上升的假象，更助長市場的繁榮遐想。通貨膨脹初期被人形容為“帶甜味的毒藥”，投資者看著自己的財富一夜間升值，還會感嘆自己的好運氣，甚至佩服自己的能力。殊不知，這些紙面財富很快就現形。
　　通貨膨脹如果達到了10%以上，就是嚴重通貨膨脹。此時因為市場動蕩，預期不穩，并且存款利率高達兩位數，沒有人愿意再把錢投資股市。記憶猶新的兩次惡性通貨膨脹發生在1988年和1993年，1988年居民消費價格比上一年上升了18.8%，升幅比上一年高出11.5個百分點，1989年又在1988年的基礎上上漲了18.0%。那時還沒有股票市場。1993年再次發生嚴重的通貨膨脹的時候，當年居民消費價格比1992年上漲了14.7%，1994年又比1993年上升了24.1%，1995年在1994年的基礎上又上升了17.1%。那時候正是市場最低迷的時候，1993年，上證指數一度上漲到1560點，隨后下跌到386點。物價飛漲波及經濟各個方面，居民唯愿把錢放在銀行，享受“保值貼補”。
　　高通貨膨脹時期股市表現不佳甚至下跌，原因在于股市本質上是對企業利潤前景的折現。高通脹擾亂經濟秩序，從而很容易在整體上傷及企業利潤。部分企業的名義利潤或許因通脹而上升，但扣除通脹后的實際利潤往往下降。更多企業還會因通脹而陷入現金流管理上的困境。尤其對于外向型經濟體，要在匯率和物價兩方面應對國際和國內市場，其難度可想而知。
　　圍繞著通脹之下市場將如何演變，市場上分為兩派，上海大學的周洛華教授堅信“通脹之下無牛市”，他的推理是:買股票更多是看好公司創造新價值的能力，通貨膨脹說明企業的能力改善的前景到了極限，“設想，如果上海汽車能夠開發出具有規模應用前景的新能源汽車，我們就根本不用擔心石油漲價了，我們放心繼續持有上海汽車的股票就是了”。對于那些渴望用資源類股票分享資源上漲的投資人，他也指出這種不確定性，因為“石油公司的股票存在兩個頭寸，一個是石油看漲的頭寸，一個是看好該公司找油能力的頭寸”。這種情況下，還是直接買石油更安全保險。
　　實際上，很少有股評家敢于堅持通脹制造牛市的看法，因為無論發達市場如美國還是新興市場如印度，高通脹期股票回報率都很低，甚至負回報。相反，大牛市都發生在通脹得到治理，“高增長、低通脹”的黃金時期。即使起始于2005年的大牛市也可以歸因于“高增長、低通脹”的賜予，評論家葉檀舉了這樣一個證據：據世界大企業聯合會的研究人員發現，在1995年到2003年期間，中國大中型工業企業勞動生產率的年均增幅達到了“驚人的”20.4%。由于產業結構調整與工作崗位再分配，推動了生產率增長，中國制造業工作崗位的消失與創造速度都明顯高于美國。而世界銀行所提供的數據顯示，中國企業的生產效率更高，達到25%左右。所以，中國的CPI上漲并不意味著企業效率的下降，與農產品價格上漲相反，工業品價格一直處于平穩通道，這才是CPI上漲而股市不跌的關鍵因素。
　　問題是，一旦物價上漲從“結構性”擴散開，工業部門也難免被殃及。只要看一組數字就能感覺到這種勢頭的步步緊逼，9月份，CPI上漲6.2%，PPI上漲2.7%;10月，CPI上漲6.5%，PPI上漲3.2%;11月，CPI上漲6.9%，PPI上漲4.6%，兩者之間的差距一步步縮小，意味著工業部門的成本正加快趕上來。普遍認為，工業部門的生產率迅速提升是造成人民幣含金量大增的主要因素，只是由于貨幣傳導不暢，這一先天優勢成了人民幣升值的壓力，反而間接帶來了通貨膨脹。
　　通貨膨脹期，最好的保值品絕不是股票，而是那些膨脹中的商品。這一思路下，“天價”的大豆和石油，乃至黃金，不過都處在上漲途中罷了。