次級(jí)貸危機(jī)中的匯豐金融公司

2003年匯豐控股以148億美元價(jià)格收購美國家庭國際銀行（Household International Inc），并把它重組為匯豐金融（HSBC Finance，簡稱HFC），使其成為一個(gè)在美國市場上專門提供次級(jí)貸款的金融服務(wù)機(jī)構(gòu)。隨著美國聯(lián)邦基金利率的提高和美國房地產(chǎn)市場的衰退，美國金融市場上產(chǎn)生大量次級(jí)貸款借款者違約的現(xiàn)象，這逐漸演變?yōu)橐粓霾罢麄€(gè)世界金融市場的次貸危機(jī)。匯豐金融在美國市場從事的大量住房次級(jí)貸款業(yè)務(wù)，是導(dǎo)致匯豐控股在這場次貸危機(jī)中產(chǎn)生巨額損失的最主要原因。截至2008年7月，匯豐控股因次貸造成的損失達(dá)到250億美元，損失額僅次于花旗銀行、瑞銀和美林證券，位于全球第四位。由于匯豐金融仍然有巨額的次級(jí)貸款風(fēng)險(xiǎn)暴露，基于審慎的會(huì)計(jì)原則，這將導(dǎo)致匯豐控股未來可能披露更多的資產(chǎn)減記費(fèi)用和信貸核銷損失，也就是說匯豐金融在這場次貸危機(jī)中的損失將會(huì)繼續(xù)擴(kuò)大。

匯豐金融的風(fēng)險(xiǎn)暴露

匯豐金融（HFC）的主要業(yè)務(wù)包括提供抵押貸款、信用卡貸款、自融資貸款、個(gè)人貸款以及為那些歷史信用記錄沒有達(dá)到一般標(biāo)準(zhǔn)的個(gè)人提供融資。由于這些客戶無法清償貸款利息和本金的概率通常較高，因此他們需要支付更高的利率來補(bǔ)償金融機(jī)構(gòu)對(duì)其融資所產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。HFC通過信用卡、零售服務(wù)和國際運(yùn)作，也為高信用等級(jí)的客戶提供融資，但這部分業(yè)務(wù)占HFC全部業(yè)務(wù)量的很小比重，因此對(duì)于沖銷次貸業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)暴露所起的作用十分有限。隨著業(yè)務(wù)量的不斷擴(kuò)大，HFC成為美國最大的次級(jí)貸款提供商之一。表一列出了HFC2006年底和2007年底不同類型貸款數(shù)額。

表1中“房地產(chǎn)擔(dān)保類”貸款包括抵押服務(wù)組合和消費(fèi)者借款組合，其中抵押服務(wù)組合主要是從第三方買入的組合，消費(fèi)者借款組合主要是內(nèi)部產(chǎn)生的組合。HFC的“房地產(chǎn)擔(dān)保類”貸款在地理位置分布上，大約40%集中在加利福尼亞州、佛羅里達(dá)州、紐約州、德克薩斯州、俄亥俄州和賓夕法尼亞州。表2列出了“房地產(chǎn)擔(dān)保類”貸款組合中不同的細(xì)分貸款類型。

由于“房地產(chǎn)擔(dān)保類”貸款組合的崩潰，2007年底HFC在高風(fēng)險(xiǎn)系列的次級(jí)貸款，如“第二留置權(quán)類”貸款、浮動(dòng)利率抵押貸款和只支付利息的浮動(dòng)利率抵押貸款，有大量的風(fēng)險(xiǎn)暴露。從表2中可以看出，HFC至少有185億美元貸款處于風(fēng)險(xiǎn)最高的等級(jí)，約占整個(gè)HFC在美國“房地產(chǎn)擔(dān)保類”貸款總量的22%。如果表2中固定利率類貸款中含有屬于第二留置權(quán)類貸款，那么高風(fēng)險(xiǎn)房地產(chǎn)擔(dān)保類貸款量的占比將增大。同時(shí)，由于其它類型貸款，如自融資類貸款、信用卡類貸款的借款者，有相當(dāng)一部分其貸款清償依賴于房地產(chǎn)的第二留置權(quán)類貸款、浮動(dòng)利率抵押貸款和只支付利息的浮動(dòng)利率抵押貸款，但在現(xiàn)在金融市場情況下，這些再融資貸款是非常困難的。因此，HFC整個(gè)貸款的風(fēng)險(xiǎn)暴露敞口很大，未來披露資產(chǎn)減記的可能性非常大。

同時(shí)，HFC在會(huì)計(jì)處理上也有兩點(diǎn)非常值得注意。第一點(diǎn)是HFC貸款的公允價(jià)值低于賬面價(jià)值。HFC在2007年10-K中披露的貸款賬面價(jià)值為1452億美元，而貸款的公允價(jià)值僅為1185億美元，兩者差額為267億美元。在匯豐控股最近一次資產(chǎn)減記會(huì)計(jì)處理之后，HFC貸款的賬面價(jià)值仍然高于其公允價(jià)值230億美元。而其它國際大銀行基本都采取審慎性原則，對(duì)次級(jí)貸款按照公允價(jià)值記賬。如果匯豐控股對(duì)HFC修改會(huì)計(jì)處理方法，或者HFC出售資產(chǎn)時(shí)將導(dǎo)致巨額的損失。匯豐控股在2008年第一季度中期報(bào)告中也已經(jīng)注意到了這個(gè)問題嚴(yán)重性，在匯豐控股香港股東大會(huì)上，公司首席執(zhí)行官M(fèi)ichael說將在未來三年解決這個(gè)問題。第二點(diǎn)是匯豐控股對(duì)商譽(yù)減值會(huì)計(jì)處理問題上，在母公司和HFC采用了不同的標(biāo)準(zhǔn)。在母公司層面上，2007年末匯豐控股認(rèn)為HFC業(yè)務(wù)將繼續(xù)增長，因而沒有對(duì)商譽(yù)進(jìn)行100億美元的減值處理；而對(duì)于HFC，匯豐控股確認(rèn)了HFC的業(yè)務(wù)正在縮減，因而對(duì)商譽(yù)進(jìn)行了減值處理。因此，母公司在不久將來會(huì)確認(rèn)這100億美元商譽(yù)減值費(fèi)用，按照美國法律規(guī)定，HFC需要實(shí)質(zhì)性的資本注入來滿足監(jiān)管要求。

匯豐金融不可持續(xù)的商業(yè)模式

與普通商業(yè)銀行不同，HFC不能吸收客戶存款用于放貸，因而HFC的資金需求完全依靠在資本市場上通過批發(fā)性業(yè)務(wù)來獲得融資，而這種批發(fā)性業(yè)務(wù)融資的成本遠(yuǎn)高于客戶存款。表3列出了HFC2006年底和2007年底的債務(wù)結(jié)構(gòu)。

HFC每年的凈現(xiàn)金需求量是非常巨大的，這主要是由于HFC有很高的財(cái)務(wù)杠桿比率。結(jié)合表1和表3，可以得到2007年底HFC的資產(chǎn)負(fù)債率接近為94%，同時(shí)HFC把資金貸款給了具有較高信用風(fēng)險(xiǎn)的客戶，而客戶的高信用風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)致了HFC很高的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，因此這種商業(yè)模式是不能長期持續(xù)的。HFC2002年公布的報(bào)告中披露，如果匯豐控股2003年3月31日沒有對(duì)其進(jìn)行收購，那么HFC每天需要再融資33萬美元用于償還債務(wù)利息，這些債務(wù)是為了其業(yè)務(wù)活動(dòng)而進(jìn)行的融資。如果匯豐控股沒有接管HFC，那么它獲得再融資是很困難的。次貸危機(jī)爆發(fā)后，越來越少的金融機(jī)構(gòu)愿意再為HFC提供融資需求，因而匯豐控股不得不對(duì)HFC注入巨額的資金來支持其業(yè)務(wù)。截至2007年底，匯豐控股已經(jīng)通過新增權(quán)益資金向HFC注入30億美元，通過混合貸款、向匯豐美國的應(yīng)收賬款融資、以及其它購買資產(chǎn)的方式向HFC注入400億美元資金。HFC現(xiàn)有債務(wù)在2008年和未來四年內(nèi)將有1070億美元的再融資需求，五年后需要再融資341億美元，具體見表4所示。

因此，如果HFC未來不能通過其自身融資來滿足現(xiàn)金債務(wù)償還需求，那么匯豐控股未來還需要對(duì)其進(jìn)行大量的資金注入。高盛曾發(fā)表報(bào)告指出，為了使HFC持續(xù)經(jīng)營下去，匯豐控股還需要對(duì)其注入120億美元資金。通過對(duì)HFC2008年第一季度和2007年披露報(bào)告來看，HFC在未來四年存在巨大的資金凈缺口，具體見表5所示。

由于HFC貸款的公允價(jià)值低于賬面價(jià)值，所以出售貸款資產(chǎn)會(huì)立即導(dǎo)致巨額的損失，這不符合匯豐控股的戰(zhàn)略要求，因此HFC的資金凈缺口不會(huì)主要通過資產(chǎn)出售的方式得到融資。同時(shí)，HFC的資產(chǎn)負(fù)債率已經(jīng)很高，發(fā)行新債所要求的收益率會(huì)很高，因此通過發(fā)行新債務(wù)的方式融資也是不經(jīng)濟(jì)的。而且按照美國監(jiān)管規(guī)定，匯豐控股不能通過對(duì)HFC債務(wù)進(jìn)行擔(dān)保的方式來降低HFC的融資成本。所以，通過HFC自身進(jìn)行融資來滿足其業(yè)務(wù)發(fā)展需要是很困難的，而且融資成本會(huì)較高。由此可以預(yù)測匯豐控股還會(huì)通過資金注入、應(yīng)收賬款融資以及購買其資產(chǎn)等方式向HFC注入資金來支持其業(yè)務(wù)發(fā)展。因此HFC的商業(yè)模式和資本結(jié)構(gòu)在長期內(nèi)是不可持續(xù)的。

但是并不是說所有每年需要在資本市場融資來滿足業(yè)務(wù)發(fā)展需要的商業(yè)模式都是不可持續(xù)的。許多涉及基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的公司，和HFC每年具有相似融資需要，但是這些公司并沒有出現(xiàn)問題，相反卻非常成功。在這種商業(yè)模式下，對(duì)于管理層來說，最重要的問題是保持公司業(yè)務(wù)的信用評(píng)級(jí)始終在投資級(jí)別，從而確保公司可以在資本市場上通過批發(fā)性業(yè)務(wù)融資。

由于HFC客戶的信用級(jí)別較低，交易對(duì)手的違約風(fēng)險(xiǎn)很高，因此HFC在美國房地產(chǎn)市場上有很高的風(fēng)險(xiǎn)集中度。同時(shí)，次級(jí)貸款市場上HFC存在很多競爭對(duì)手，包括可以獲得客戶存款來低成本融資的商業(yè)銀行，因而客戶對(duì)于HFC所提供產(chǎn)品有很高的彈性。因此HFC所從事的業(yè)務(wù)并不是低風(fēng)險(xiǎn)的，其信用評(píng)級(jí)不能一直保持在高水平上。所以HFC在長期不能通過自身來解決融資需求，而依靠匯豐控股對(duì)HFC進(jìn)行資金注入的商業(yè)模式是不可以持續(xù)的。

（作者單位：中國人民銀行研究生部）