四川省非上市股份公司監管存在的問題研究

摘 要：四川省是股份經濟發展比較早的大省，股份經濟的存在和發展，對于促進全省經濟發展和社會進步發揮了重要的推動作用。但由于長期以來缺少必要而有效的監管，這些股份公司中的非上市公司在股權交易、法律法規的約束、信息披露、財務審計以及全社會的關注度等方面和上市公司相比，各方面力度要減弱許多。文章基于這一現狀，分析了四川省非上市股份公司監管中存在的問題，以及產生問題的原因，以期有針對性地提出解決問題的辦法。

關鍵詞：非上市股份公司 監管 問題 原因

中圖分類號:F207 文獻標識碼:A

文章編號:1004-4914(2008)10-256-03

一、四川省非上市股份公司的基本情況

四川省的股份制經濟最早可以追溯到上個世紀80年代。經過多年的發展，目前全省股份公司共有600多家，其中上市公司63家。非上市股份公司560多家，占股份公司總數的近90%。這些非上市股份公司分布在生產、銷售、服務等各個領域，分屬于眾多不同的行業。從股權結構來看，既有國家資本又有民營資本，但隨著國有企業股份制改造工作的進行，2000年以后，四川省非上市股份公司的股本構成已經以民營資本為主。

非上市股份公司是一種非標準的公司形態，其形成方式也并不一致，從四川省的情況來看，由于這些非上市股份公司形成于不同的歷史時期，其形成方式各不相同，本文主要介紹以下兩種：

（一）發起設立的非上市股份公司

發起設立，是指由發起人認購公司發行的全部股份而設立公司。依據公司法（此處指舊公司法）的規定，發起人所持有的股份，自公司成立之日起3年內不得轉讓，三年期滿后發起人所持有的股份可以轉讓，但不可以上市流通，所以發起設立的股份公司是典型的非上市股份公司。在調研中我們發現，由于公司法（同上）規定設立股份公司，應當有5人以上為發起人，這種只有下限，沒有上限的規定，使得實踐中很多公司為規避募集設立所需要的繁復的審批手續而采用了名為發起實為募集的設立方式，四川省大量存在的發起設立，但發起人數量眾多，甚至在200人以上的非上市股份公司即屬于此類。

（二）定向募集的非上市股份公司

定向募集的非上市股份公司是指向特定對象募集股份而成立的股份公司。這種類型的非上市股份公司的存在依據是國家體改委于1992年頒布的《股份有限公司規范意見》。根據該規范意見的規定，定向募集公司的募股對象嚴格限于內部職工和社會法人，但在實際發行過程中，內部職工股卻大量流入社會而成為社會公眾股，社會法人股也成為僅以法人名義購買但在事實上卻為個人所持有的股份，從而形成了“內部股公眾化”、“法人股個人化”的現象，定向募集公司在事實上變成了社會募集公司。鑒于此，國家體改委于1994年６月通知立即停止定向募集公司的審批，并停止審批和發行內部職工股。1994年７月，我國《公司法》正式實施。按照該法的規定，以募集方式設立的股份有限公司只有社會募集一種，定向募集公司失去了存在的法律依據。當然這也使90年代初期大量出現的定向募集公司成了必須依法重新予以規范的歷史遺留問題。

二、四川省非上市股份公司監管中存在的問題及原因

（一）監管理念存在的問題及原因分析

談到監管，我們總是在說監管主體，監管措施，基本上不會涉及監管理念，而在論及非上市股份公司的監管時，監管主體缺位，監管措施不力似乎成了必然要涉及的話題。實際上，監管主體缺位，監管措施不力都僅僅是問題的表象，問題的根源在于監管理念的錯位。

監管理念是我們對監管的全方位的認識，是確定監管主體，制定監管措施，構建監管體系的關鍵所在。監管理念的正確與否直接關系到監管措施是否得力，監管效果是否最佳，監管體系是否完善。

現在談及監管，我們總把它和某種權力相連，甚至說到監管，我們自然而然的想到有一方指手畫腳，有一方低三下四，監管就是一種權力的象征，所以爭相監管在監管者心中實際上就是爭相奪權，有了權力，利益自然就由此而生，至于監管的效果，那是其后才考慮的問題。這就是監管理念的錯位，也是四川省在非上市股份公司監管方面存在的所有問題當中最主要的問題，它直接導致我們在非上市股份公司的監管方面出現了頭疼醫頭，腳疼醫腳的現象。

產生這種監管理念錯位的原因，其實并不在于哪個人或哪個部門，一方面它根源于我們長期以來形成的一種社會文化——對權力的崇拜，另一方面，緣于我們對股票的一種錯誤認識。在調研中我們發現，許多企業都抱怨，連他們自己都不知道婆家是誰，工商部門在管，國資部門在管，證券監督管理部門也在管。這種多頭的監管其實無異于監管主體缺位，因為各部門都是從自己的利益角度出發進行考慮的，缺少一個統一、科學的監管理念做指導，這種監管事實上已經成了企業發展的一種限制。

非上市股份公司作為一個市場參與者和其他法人實體并無區別，他們需要一個寬松的自由競爭的環境，在參與市場自由競爭的過程中，任何一個市場主體都不需要太多的被管。否則就會束縛企業的手腳，阻礙企業的發展。從嚴格意義上說，監管不應該意味著某種權力，它更應該是監管者提供給企業的一種服務，當市場自身的調節能力失靈時，這種服務會為企業的自由競爭掃清障礙。既然是服務，那就應該講求效率，就應該應企業的需要而在，所以，持續監管，科學監管，高效率監管才是我們應該樹立的監管理念，在這種監管理念的指導下構建的監管體系才是科學而完善的監管體系。

（二）監管體系存在的問題及原因分析

我們現在的監管可以說不成體系，這也并非是四川省獨有的問題，而是一個全國性的問題。說不成體系，并非沒有根據，這可以從產權交易市場的發展過程窺見一斑：我國的非上市股份公司最早出現在20世紀80年代后期，當時主要是為了國有企業擺脫虧損。1992年，國家體改委出臺了《股份有限公司規范意見》，大量定向募集的非上市股份公司開始出現。同時我國的滬深兩個交易所也在90年代初期相繼誕生，但他們遠遠不能滿足眾多企業希望到股市融資的要求，而且大量的非上市股份公司根本不能通過股市融資，于是產權交易市場應運而生，四川省的樂山就于1988年率先成立了產權交易所，成為全國第一批產權交易所之一。1992年，產權交易市場進入了發展的高潮時期。但1994年，我國公司法開始實施，根據公司法的規定，股票交易只能在依法成立的證券交易場所進行，但公司法又沒有告訴我們除了滬深兩個交易所以外，還有哪里是依法成立的證券交易場所，當然，證監會也從來沒有批準過任何一家產權交易所的成立，于是在國家有關政策限制下，產權交易市場開始衰落。1998年在整頓金融秩序、防范金融風險的要求下，國務院辦公廳發布了1998年10號文，把拆細交易和非上市公司權證交易視為“場外非法股票交易”做出明令禁止，四川省的成都產權交易市場就是因此而關閉。

從這一事例即可以看出，由于缺乏統一的認識，立法與現實，法律與法規之間出現了明顯的不協調甚至是沖突，當然體系也就無從談起。至今為止，由于我國立法上從未正式使用過非上市股份公司的概念，對其探討最多只是學者的一些理論探討，所以，現在關于非上市股份公司監管的法律、法規仍然是散見于公司法、證券法、以及國資委、證監會等部門頒布的一些規章當中，這種各自為政也成為了非上市股份公司監管措施不成體系的重要原因。正因為在法律、法規層面上對非上市股份公司的監管不成體系，各省才紛紛制定出臺各自的非上市股份公司監管辦法，目前四川省還沒有這種監管辦法出臺。

（三）股份募集方面存在的問題

1.沒有建立嚴格的信息披露制度，投資者利益得不到保護。我國的信息披露制度主要體現在證券法的規定當中，而證券法基本上是只規范上市公司，非上市公司被擋在了證券法的門外，因此其中有關信息披露的規定自然不會規范到非上市股份公司，這就為非上市股份公司在募集股份時不披露信息留下了空間。調研中我們發現，有很多公司在發行股份時，只宣揚對自己有利的信息，而掩飾不利于股份銷售的信息，甚至存在為募集股份而進行虛假宣傳的行為，在股份交易過程中，公司披露的信息不完整、不及時甚至是不準確，造成發行人和投資者之間信息不對稱，投資者經常會在這種信息的誘導下做出錯誤的決定。而投資后，又由于我國的公司法人治理結構不完善，投資者尤其是中小投資者的利益根本得不到保護。

2.非法公開募股或者變相非法公開募股的行為大量存在。從理論上講，我國公司法出臺以后，非上市股份公司就不存在公開募股的行為，但在調研中我們發現，實際上，四川省存在著非法公開募股或變相公開募股的現象。有的企業通過虛假的宣傳誘使投資者上當受騙，也有的企業通過自己“坐莊”的方式造成一種頻買頻賣的假象，使投資者誤認為該企業的業績很好，而做出一種錯誤的投資決定。

（四）股權交易方面存在的問題

我國《公司法》規定股東持有的股份可以依法轉讓，同時又規定股東轉讓其股份，必須在依法設立的證券交易場所進行。但是，依照《證券法》設立的證券交易場所只有上交所和深交所，而這兩個交易所僅開展上市公司的股票交易業務，對于數量眾多的非上市股份有限公司的股份轉讓問題卻缺少相應的規定。工商行政管理部門和證券監督管理部門作為公司和證券的監管部門也沒有對非上市公司的股份轉讓設立行政許可。這就導致了非上市股份公司的股權交易無法可依，當然出現問題也就不足為奇。

首先，交易的途徑多種多樣：

1.在證券交易所直接上市或者間接借殼上市。由于現行《公司法》對于股份轉讓的限制，使得非上市股份公司成為扭曲了的股份公司。如果要在明確的法律保障下轉讓股份，那么其就要使自己首先成為上市公司。，大多數定向募集公司都是在經過嚴格、復雜的審批程序后改造為上市公司的，但是，從1998年開始，原則上已停止審批定向募集公司到滬深證券交易所上市。在直接上市無望的情況下，一些經營狀況良好、資金實力較為雄厚的定向募集公司只得通過買殼的方式間接上市。

2.在產權交易市場交易。產權交易市場是經濟體制改革的特殊產物，四川省的成都、樂山都設立過產權交易所，其中樂山的產權交易所還運作的比較成功。

3.通過STAQ系統和NET系統以及代辦股份轉讓系統進行交易。STAQ系統和NET系統分別由中國證券市場研究中心和中國證券交易系統有限公司先后在北京開辦，不管是STAQ還是NET，都以交易法人股為主，因此，它們也被稱為“法人股流通市場”。但在兩系統內交易的均為定向募集公司。1998年，國家整頓場外交易市場，這兩個系統也被列為清理整頓的對象，不久便相繼暫停交易。2001年，中國證券業協會為解決原STAQ、NET系統掛牌公司的股份流通問題，開展了代辦股份轉讓系統，它是指證券公司以其自有或租用的業務設施，為非上市公司的股份轉讓提供服務。

4.地下交易。自企業進行股份制改造并發行第一批股票起，股票地下交易便開始了，盡管幾經波折，但不論形勢如何變化，股票地下交易都從來沒有停止過。不僅如此，公開的場外交易越是被禁止，股票地下交易越是興盛。雖然這種私下協商，一對一的交易也被我們稱為黑市，但在沒有合法的交易市場的情況下，股民要將其股票變現，地下交易市場自然成為唯一的渠道。

5.通過在托管中心托管進行交易。托管中心是提供股權集中托管服務的專業機構，在接受企業和股東的委托后，協助辦理股權變更登記，股本變動等股權管理的相關業務。目前，成都的托管中心已成為全國最大的股權托管機構之一，四川省已有170多家股份制企業的股權在此托管。

不論采用哪種途徑進行交易，都因缺少法律、法規的依據而問題頗多：

1.直接上市或間接買殼上市存在的問題。無論是直接上市還是間接的買殼上市，都存在著很多約束的因素和不確定的市場風險。尤其是對于間接的買殼上市，在這個過程中出現財務黑洞、隱含債務乃至法律訴訟都是最正常不過的事了，并且買殼成本巨大，眾多中小非上市企業望而卻步。

2.在產權交易所交易存在的問題。由于產權交易的政策性很強，至今還沒有一部全國性的產權交易法律、法規。同時產權交易所的生存和其從事的業務得不到法律的保障，證券監督部門隨時可以對產權交易所從事的非上市公司股份交易的行為進行打擊。1998年10號文的出臺就是證監會通過國務院制約和打擊產權交易所從事非上市公司股份交易的體現。國務院1998年10號文下發以后，證監會對地方性產權交易市場作出了不成文的“不得拆細、不得連續、不得標準化”的規定。而我國的產權交易市場，基本上都將其發展定位于為中小型企業股權融資提供一個初級的資本市場平臺，都寄希望于通過各種方式，突破“三不”規定，變目前大宗的、一次性的產權轉讓為可拆細、可連續、可標準化的產權交易，真正發揮市場的功能與作用。顯然，產權交易市場的定位與這種不成文的規定存在沖突。有的交易機構為求生存，以2004年出臺的《國務院關于推進資本市場改革開放和穩定發展的若干意見》為政策依據，將企業產權掛牌進行拆細、連續性交易。

3.通過股權代辦轉讓系統交易存在的問題。新開辦的股權代辦轉讓系統，因為其主要是為了解決原STAQ、NET系統的歷史遺留問題和主板退市公司而設，存在著規模較小和目標業務狹窄等問題，所以又被定位為主板的“垃圾筒”。

4.地下交易存在的問題。第一是交易方式落后。交易參與者主要依靠非公開媒體傳播的小道消息來獲取不完全的股票信息，基本上采用“一對一”的報價談判和“當面成交、錢票兩清”的交易方式。這與現代證券交易通過新聞媒體和電子網絡來傳播股票信息，以及采用電子計算機自動報價、自動撮合相比，簡直有天壤之別。第二是市場行為極不規范。由于地下交易不受國家法律的認可，不可能用“公開、公平、公正”的股票交易原則來規范交易行為，因此，交易過程中的不規范行為很突出。

（五）公司治理結構存在的問題及原因分析

從四川省的實際情況來看，不少企業雖然建立了股東大會、董事會和監事會，但機關職能不健全，權力不能有效制衡，并未真正建立起激勵和制約相結合的現代公司法人治理結構。以國有企業改制為例，從理論上講，改制后的公司中只要存在國家股，那么國家就是公司的股東。國家所有，其實質就是全民所有。但是在實際的經濟運行中，全民對公司的產權并沒有極強的約束力。因此，由什么機構或人員來代表國家（全民）來履行作為出資人的股東職責、享有所有者權益、實現權利義務和責任的統一以及這種代表產生的法律依據、授權基礎便成為迫切需要解決的問題。由于國家股的代表人曾經不明確，因而造成了事實上的所有者缺位。這就給企業的經營者為牟取個人私利或本企業職工的小集團利益以可乘之機，從而產生了“內部人控制”的問題，嚴重破壞了公司的法人財產權和已經組建的公司法人治理結構，使得股東和董事之間的信任委托制衡關系形同虛設。

1.大股東侵吞小股東的利益。在很多非上市股份公司中，公司的股東會、監事會幾乎是擺設，董事會對大股東難以制約，對經營者難以監督，對制定公司目標和發展戰略難以作為。董事會與監事會作用的弱化直接導致大股東的專權，而這種專權在管理制度很不規范的情況下往往成為大股東謀取不正當利益的通道，特別突出的是許多公司長期不分紅，也不給投資者以交代，中小股東的權利被漠視，利益被侵吞，權益根本得不到保護。雖然公司法對中小股東的權利救濟提供了司法渠道，但由于小股東力量分散，加之法律意識淡薄，這種司法救濟往往是形同虛設。

2.經營者的掠奪行為。許多非上市股份公司的高管存在在股東單位兼職的現象。一些公司的高層管理者在經營活動中肆意揮霍，人為撐大管理成本，追求零利潤或負利潤，合法掠奪公司資產。也有的公司高層管理者利用自己在經營活動中的決策權利，將公司資產轉移到關聯企業，通過使公司空殼化的方式迫使小股東出局。

3.小股東的知情權被忽略甚至被剝奪。小股東利益實現的前提就是其知情權的實現。分散的小股東力量單薄，對公司的經營方向和具體經營活動缺少影響力，雖然理論上講，小股東獲得信息的渠道有公司披露，到公司直接查詢，參加股東大會或臨時股東會等，但由于缺少監督，法律法規的這種規定也形同虛設。尤其是一些經營效益不好的公司，對小股東的知情權更是漠視，很多公司多年不召開股東大會，披露的信息也往往是粉飾自己的功利性的信息，小股東實在很難了解公司的真實情況，成都的一家非上市股份公司領導曾在公開場合發表講話，承認該公司自1996年就沒有召開過股東大會。小股東的知情權被剝奪，作為投資者的權益當然也無法得到保障。

三、結語

由于一直以來都沒有一套統一且行之有效的監管非上市股份公司的辦法，導致其在運做過程中出現了各種各樣的問題，而問題的出現也正在引起社會的關注，隨著非上市股份公司數量的增加，這種關注度還會逐漸提高。指出了監管中存在的問題，分析了產生問題的原因，我們相信問題將很快得以解決。

[本文為四川省經委《四川省非上市公司監管存在的問題及對策》課題]

（作者簡介：李桂玲，哲學碩士，經濟法碩士，現為成都理工大學文法學院法學系教師，中國人民大學法學院訪問學者。）

(責編:賈偉)