宏觀調控政策能否帶來股市轉折

2008年11月5日，溫家寶總理主持召開的國務院常務會議指出為抵御國際經濟環境對中國的不利影響，當前要實行積極的財政政策和適度寬松的貨幣政策。會議出臺了十項擴大國內需求的措施，即，加快建設保障性安居工程；加快農村基礎設施建設；加快鐵路、公路和機場等重大基礎設施建設；加快醫療衛生、文化教育事業發展；加強生態環境建設；加快自主創新和結構調整加快地震災區災后重建各項工作；提高城鄉居民收入；實施增值稅轉型改革；放開貸款限制，擴大信貸規模。初步匡算，實施十大措施，到2010年底約需投資4萬億元。2008年11月10日召開的省區市政府和國務院部門主要負責同志會議上，溫家寶總理又指出實施十項措施總的要求是，出手要快，出拳要重，措施要準，工作要實。并部署了落實中央政策措施的七項工作，加大投資力度和優化投資結構：著力擴大消費需求特別是居民消費需求；促進房地產市場平穩健康發展：努力保持出口穩定增長；著力提高企業素質和市場競爭力；認真做好金融財政工作；積極推進關鍵環節和重點領域改革。

對于中央部署的以上宏觀調控重大措施，筆者認為，可以把政策脈絡追溯到2008年9月16日央行第一次下調貸款利率，以及10月8日再次下調利率和存款準備金率。從那時起。貨幣政策已經開始顯現松動。中央此次做出的政策部署是宏觀經濟調控政策方向性的根本轉變，是宏觀調控政策的重大反轉，是一種戰略性的調整，絕不能用具體細節、戰術上的小轉變來概括。在過去的將近10年中，中國宏觀調控政策大部分時間是在給過快的經濟增長降溫，不斷的緊縮貨幣、抑制過快投資增速，降低順差等。近十年來，中國貨幣政策也一直保持的是穩健、適度從緊、甚至從緊的方向。現在面臨嚴峻的國內外經濟和金融形勢，央行在2008年11月初宣布取消銀行信貸額度限制，積極的財政政策和適度寬松的貨幣政策成為主導。中國宏觀調控的主基調由去年提出的“兩防”轉變到2008年7月提出的“一保一控”，而目前，保發展、促內需正成為宏觀調控的主基調。國家領導人充分認識到，在目前的情況下，保發展是第一要務，而國際經濟環境的限制使目前想依靠外需拉動經濟增長的可能性微乎其微，只能從促進內需上下功夫。這是中央高層前期密集深入各地調研后做出的重要形勢判斷。

就股市而言，中國股市一向被認為是政策市，中央宏觀調控政策的反轉很有可能會帶來中國股市的轉折。就股市的實際反應看，中央調控措施公布后的2008年11月10～14日一周5個交易日內，滬指大漲了13.66％。從成交量方面看，滬深兩市成交量兩周來持續放大，滬市11月10～14日和17～21日兩周的成交額分別達到3300億和4559億元，是之前幾周平均成交額的2倍和3倍，成交量的持續放大說明場外增量資金的進場，市場交易的活躍程度不斷提升。可見A股對此次中央保增長的措施給予了強烈的正面反應，一改過去數月內股市對各種利好政策不予以理睬的情形。例如，2008年10月份推出的多項利好政策，包括證監會公布即將啟動融資融券、央行降低“兩率”，財政部免征個人證券交易資金利息稅，股市基本沒有反應，仍然是一味下跌。此次的十項措施終于使股市走向發生了比較大的變化，這實際上也是政策的一種累積效應。

內需的啟動包括投資需求和消費需求。在投資需求方面，除中央政府提出的投資目標，各級地方政府也積極行動起來。在各地目前已經公布的數據中，投資額度最高的云南，5年內將投資3萬億左右，廣東的投資也達到2.3萬億元。就目前各地已公布的數據看，中國各省、市、自治區的固定資產投資總額已逾10萬億元，已經遠遠超出國務院設定的拉動地方和社會投資規模達到4萬億元的目標。

在消費需求方面，據有關權威媒體報道的一份旨在擴大居民收入、全面刺激國內消費的方案正由國家發改委緊張起草。該方案涉及調高個稅起征點、大范圍提高社會工資，建立對低收入階層補貼的長效保障機制，提高住房貨幣補貼的標準等多個領域。同時，該方案建議政府盡快向資本市場注資3000～4000億元，這一數額大約相當于目前滬深兩市流通市值的10％。筆者認為，這樣的注資行為接近平準基金的作用，能夠大大提升投資者的信心。如果該方案能夠在近期出臺實施，將是值得廣大投資者期待的又一大直接利好。

受房價走勢的影響，2008年下半年以來，房地產板塊股票走勢一直比較疲弱，落后于大盤。作為全國房價的一面旗幟，北京房價的走勢備受關注。2008年11月22日，北京市政府11個相關部門聯手出臺了《關于促進北京市房地產市場穩定發展的若干意見》，其中的新政策包括降低住房交易稅收負擔、調整了享受優惠政策的普通商品住房價格標準，將契稅減半范圍擴大。加大住房消費信貸，特別是公積金貸款支持力度，鼓勵居民合理的住房消費。開發商對該《意見》對樓市的推動作用非常看好，認為或將推動樓市回暖。由于北京樓市在全國的影響和帶動作用，北京的措施有可能受到各地的仿效，對活躍房地產市場交易起到了積極作用，再聯系到近期市場對央行降息預期越來越強烈，這兩方面的因素或對房地產板塊股票的短期走勢產生利好推動。

可以預見，未來的幾個月至一年內，中央和各級地方政府必定會繼續出臺更多、更細的為保增長、啟內需、保證企業資金需求的各項具體措施。我們不能說某一條刺激政策造成了中國股市的轉折，但可以判斷的是，2008年11月宏觀經濟調控政策的根本性轉折，中央和地方政府已經和未來繼續要出臺的一系列政策措施的積累效應，將會帶來中國股市的轉折。

對于2007年10月以來中國股市的大幅下跌，筆者認為主要有以下四個方面的原因。一是2005年998點以來的此輪大牛市漲幅過大，市盈率過高，超出了上市公司基本面的支撐，市場本身有調整的內在需求；二是大小非解禁；三是緊縮性的貨幣政策、銀行信貸額度的控制使企業資金短缺；四是國際金融危機的影響。從目前情況看，第一，A股市盈率已經與998點時基本持平第二，大小非在2000點以下的減持意愿明顯減弱；第三，雖然眾多中小企業仍面臨資金饑渴，但貨幣政策已經轉向適度寬松。所以造成A股大幅下跌的前三大原因已經大大減弱，或基本消除，只有國際金融危機的后續影響不好預計，但畢竟內因是根本，目前的宏觀調控政策也重在啟動內需。

同時，還應該注意到自1664點以來的本輪反彈中，基金的參與熱情并不高，從TOPVIEW贏富數據看，基金甚至在2000點附件逢高出貨，資金在凈流出，60日均線對股指產生較大的壓力。各路游資、私募以及保險資金成為本輪反彈的主力軍。但是，在基金的做多熱情沒有被充分激發前，上漲的行情不可能一帆風順，行情的演變將會一波三折，1600點附件的底部已經基本得到確認。

另外，外圍市場對A股走向的影響也不能忽視。2008年11月18日后A股的調整走勢與美股再創新低，港股的疲弱有直接的關系。在國際金融市場劇烈動蕩，屢創新低的條件下，A股較難走出快速攀升的走勢，能夠保持穩定已十分難得，A股的上揚過程還需要外圍股市平穩走勢的配合，尤其是H股，畢竟A股相對H股的溢價率直接影響著投資者的心理。

從中長期看，國際金融危機帶來的負面影響不會一夜之間就過去，全球和中國的實體經濟受到的沖擊還處在初級階段。中國實體經濟的完全恢復也許要等到2010年。綜合分析，目前的中國股市已經先于實體經濟反映出最差的預期，中國股市已經進入長期大底部區域。從目前到2009年中期，上證指數或將圍繞1600—2250—3250點的大箱體上下波動，股市將由過去一年的單邊下跌轉入企穩后箱體震蕩。其中或將出現階段性機會。筆者認為，下一輪大牛市的出現，需要具備三個條件，即，國際金融危機對國內實體經濟的負面影響被充分消化，大小非解禁潮進入末期，國內上市公司業績呈現出加快增長的拐點。預計下一輪牛市的真正起始或將等到2009年第四季度至2010年。