對金融危機的進一步思考

摘要：當前，金融危機重新引起人們的關注。本文基于金融危機的概念，提出金融危機的相關事實；然后從商業銀行自身及政府部門的角度，分析金融危機能否避免；最后，認為對于金融危機，應發揮市場對金融中介的激勵約束機制，關注政府參與金融系統中的低效率行為，以及提高中央銀行與金融監管機構等部門之間的協調效率。

關鍵詞：金融危機；思考

中圖分類號：F831.59文獻標識碼：A文章編號：1674-2265（2008）09-0003-04

2007年起源于美國的次級貸危機對國際金融市場的沖擊到目前為止還沒有結束，近年蓬勃發展的越南經濟在2008年也爆發了危機。在這樣的背景下，金融危機重新成為被關注的問題，對其討論的文獻眾多，角度各異。本文從更一般的視角對金融危機提出一點看法。

一、關于金融危機的相關事實

金融危機指全部或大部分金融指標——短期利率、資產（證券、房地產、土地）價格、金融機構倒閉數——的急劇、短暫和超周期的惡化（新帕爾格雷夫大詞典，2001）。金融危機類型主要有商業銀行的危機，或者貨幣危機，或者商業銀行危機和貨幣危機雙危機的同時出現。在考察、研究金融危機時，有以下五個相關事實值得注意。

（一）金融危機的歷史很長，并時有發生

Charles P.Kindleberger (2000)列出了1622年至1998年近四百年西方發生的金融危機，包括1622年神圣羅馬帝國發生的危機至1997年東南亞國家和地區發生的金融危機。1997年以后發生的金融危機主要有1998年俄羅斯危機及相關聯的美國長期資本管理公司（LTCM）的財務困境、2001年至2002年阿根廷金融危機、2007年引起全球金融動蕩的美國次級貸危機及2008年的越南危機。

（二）金融危機出現的概率沒有表現出減少的趨勢

以26個國家為樣本，Michael Bordo（2001）對四個時間段①的金融危機情況對比分析表明，1919年至1939年金融危機爆發的概率最高，1945年至1971年布雷頓森林體系時期金融危機爆發的概率最低；與1880年至1913年期間相比，1973年至1997年期間金融危機爆發的概率增加了，也就是在當代金融危機爆發的概率并沒有減少的傾向。

（三）發達國家和新興市場國家都爆發金融危機

Michael Bordo（2001）的分析結果表明，新興市場經濟國家近年來特別容易爆發貨幣危機、貨幣及銀行雙重危機；但在兩次世界大戰期間，發達國家發生的金融危機更為嚴重，他們實際上比新興市場經濟國家更容易發生貨幣危機、貨幣及銀行雙重危機。最近二十年發達國家也經常爆發金融危機，主要有：美國二十世紀80年代的儲蓄貸款協會的危機、二十世紀90年代包括挪威、芬蘭和瑞典三個國家經歷的貨幣及銀行雙重危機、日本金融危機，1998年的長期資本管理公司的危機及2007年美國次級貸引起的全球金融動蕩。

（四）引爆金融危機的并不僅限于管理不善的公司，以管理良好著稱的公司也有可能

一般認為，金融危機的爆發是因為金融機構風險管理不到位，出現財務困境；如果金融機構風險管理良好，不會爆發金融危機。不過，在金融危機爆發的情形中，并非僅僅風險管理不善的商業銀行出現問題。1998年美國長期資本管理公司的創立者John Meriwether以前為Salmon Brothers工作，其他合作人包括諾貝爾經濟學獎獲得者Myron Scholes、Robert Merton及美聯儲前副主席David Mullins。在美國次級貸危機中，損失慘重的機構反而是諸如美國新世紀金融公司（New Century Finance）、摩根大通、美林、花旗集團、匯豐控股、美國住房抵押貸款投資公司、美國第五大投行貝爾斯登、法國第一大銀行巴黎銀行、遭受擠兌風波的英國諾森羅克銀行等世界上著名的大公司。

（五）所有類型的經濟中都可能發生經濟危機，但只有在社會信用發展到一定階段，金融危機才可能爆發

在計劃經濟中可能發生經濟危機，但沒有發生金融危機的說法；在一個沒有債權、僅有股權的金融系統中也沒有爆發金融危機的可能。只有存在商業銀行等金融中介的經濟體中才有發生金融危機的可能。

關于金融危機的這些程序化事實是考察、研究金融危機問題的出發點，相關理論都不能和這些事實相悖。

二、商業銀行自身能夠避免金融危機嗎

（一）商業銀行不能完全規避破產倒閉的發生

風險（risk）和不定性（uncertainty）現象無處不在，在日常生活中對兩者沒有特別的區分，但在經濟學上兩者存在一定差異。奈特（1921）最早對風險和不確定性進行了區分，認為如果經濟單位對所面臨的事件的結果不能夠以具體概率值表示，這種事件涉及的是不確定性；如果一個經濟單位對所面臨的隨機性事件能夠用具體的概率數值表示，這種事件涉及的是風險，在經濟學、金融學中，涉及的風險都是這個涵義。從不確定性和風險差異的角度看，在金融風險管理中，金融機構對運營中面臨的不確定性是無能為力的。

商業銀行等金融中介機構②主要從事吸收公眾存款和發放貸款業務，其職能可分成四個主要類別：提供支付系統、資產轉換、風險管理、信息處理和監督借款人。顯然，管理風險是商業銀行最重要的業務之一。在沒有中央銀行、公共存款保險機構和商業銀行監管機構的時代，商業銀行的利益相關者有很大的激勵約束管理風險。追求自身效用最大化的商業銀行股東選擇好的商業銀行管理層，市場激勵約束機制促使商業銀行管理層最優化地管理商業銀行風險，商業銀行債權人對商業銀行的監督行為和對經營不善的商業銀行的反應行為也將對商業銀行股東、管理層形成很強約束。商業銀行利益相關者相互制約的博弈行為達到一定均衡，使商業銀行管理微觀風險的能力得以有效發揮。

不過，作為經營管理風險的企業而言，商業銀行并不能完全規避破產倒閉的可能，更準確的表述是，商業銀行管理金融風險不到位而倒閉的概率是大于零的。這個現象可從三個方面理解。

1. 作為經營、管理風險的企業，商業銀行在充滿不確定性的環境中經營，對于不確定性而言，商業銀行基本上是無能為力的。這里的不確定性主要指商業銀行自身的非系統性風險，這種非系統性風險來源廣泛。正是這種非系統性風險可能導致商業銀行破產倒閉，著名的巴林銀行倒閉就是一個例子。

2. 由于摩擦的存在，金融系統是不完備的。在完備的金融系統中，所有的風險都得到有效配置，商業銀行能夠把所有的風險進行對沖保值，風險和收益對稱，商業銀行破產倒閉的概率為零。在不完備的金融系統中，商業銀行承擔的風險在很多情況下并沒有得到對沖，存在風險暴露。因此，商業銀行破產倒閉的概率大于零。

3. 經濟環境是復雜多變的，而信息具有不完全性，更為重要的是，人并非是完全理性的，因此，商業銀行經營者在管理金融風險時并不能完全做到規避破產倒閉的發生。

（二）商業銀行在規避系統性風險方面無能為力

單個商業銀行的倒閉對經濟的負面影響并非想象中的那么嚴重，也并非完全是壞事，因為那些風險管理不善的商業銀行退出市場，提高了金融系統配置資源的能力。不過，由于信息不對稱的存在，金融系統中的存款人很難區分好的銀行和差的銀行。當存款人發現其他商業銀行有大量提款現象時，由于擔心商業銀行倒閉，最佳策略是提取其存款。這樣，經營良好沒有流動性問題的商業銀行也可能由于存款人對商業銀行喪失信任而面臨大規模提取存款，當這種行為擴散時就是銀行擠兌。當存款人提款超出商業銀行預期的流動性需求時，則會導致正經歷流動性短缺的商業銀行的聲譽受損，并可能由于流動性不足而倒閉。當由于一家商業銀行的倒閉（無論是經營良好的商業銀行的倒閉，還是經營差的商業銀行的倒閉）而存款人對商業銀行體系缺乏信心時，就可能出現商業銀行恐慌，使所有銀行陷入流動性危機，演變為商業銀行危機。這使商業銀行的信用分配職能弱化，對支付體系和宏觀經濟產生不良影響。這就是宏觀層面的系統性風險，主要指在商業銀行系統，或者金融市場，或者支付結算體系，或者三者同時發生的一系列可能會導致金融機構市場價值大規模損失或經濟單位喪失對金融系統信心并可能對宏觀經濟造成顯著不良影響之事件的風險。系統風險是一種規模非常大的沖擊，會影響系統中許多甚至所有的銀行、其他金融機構，乃至整個宏觀經濟；在一些情況下，對一個經濟單位的負面沖擊會產生多米諾骨牌效應，這種效應對商業銀行來說尤其明顯，因為商業銀行之間通過銀行間存款、貸款及支付清算體系而緊密聯系在一起。

總之，單個商業銀行既無法避免破產倒閉的非系統性風險，也無法完全規避系統性風險。

三、政府部門參與金融系統能夠避免金融危機的發生嗎

作為政府的銀行，中央銀行完全壟斷了法定貨幣的發行，這使中央銀行成為社會流動性的最終提供者，在商業銀行出現流動性問題時，中央銀行有能力和手段避免商業銀行破產倒閉。中央銀行管理貨幣的特殊職能有兩個相互聯系的方面：一是宏觀方面，維持幣值的穩定，促經宏觀經濟的健康發展；二是微觀方面，最初是維持商業銀行體系和支付體系的健康發展，目前演化到維持包括商業銀行、金融市場和支付體系等整個金融系統的穩定。當一家商業銀行出現流動性問題時，只要中央銀行及時援助，商業銀行的流動性問題并不會傳染。不過，中央銀行的最后貸款人職能是一種含蓄的、間接的存款保險方案，中央銀行的保障具有選擇性，是否援助、援助到何種程度完全取決于中央銀行對于商業銀行清償力的判斷和穩定金融系統的考慮；中央銀行對商業銀行的保證是不可預知的，存款人事先很難判斷中央銀行的決策，這樣中央銀行對防止商業銀行擠兌具有一定的局限性。在這樣的背景下，公共存款保險制度在二十世紀30年代金融危機中首先在美國出現，其后加拿大、日本、德國、英國等也建立了存款保險制度。存款保險制度是一種公開的、直接的存款保護方案，對減輕存款人對其存款安全的擔心更為有效，在防止商業銀行擠兌風險和商業銀行危機方面起了很大的作用。此外，由于商業銀行的股東、管理層等商業銀行內部人與外部的存款者之間存在信息不對稱，內部人很容易出現道德風險和逆向選擇問題；商業銀行的債權人都是小的儲蓄者，盡管他們有理由監督商業銀行，但由于監督成本、監督能力等原因，他們對商業銀行的監督和干預管理缺乏激勵，更多的中小存款人存在搭便車行為，他們對商業銀行不良行為的反應是撤走儲蓄資金，而這種影響會從一個商業銀行擴展到其他商業銀行，這就存在對商業銀行股東和管理層監管的外部需求（Dewatripont，M. and Tirole， J.，1994）。歷史上政府很早就對商業銀行進行了管制和監管，其一般目標是保護中小存款人的利益，保持商業銀行的穩健經營。目前商業銀行監管機構對商業銀行的監督管理主要是保護中小存款人的利益，關注的是商業銀行的微觀風險（信用風險、市場風險、操作風險），更加強調三大支柱(資本充足比率、外部監管、市場約束)。

理想的情況是，在有效的市場中，股東要求更高的資本收益率，債權人要求高的風險補償的利息率，資本市場上的并購、兼并和接管促使商業銀行管理層盡心盡力地工作，市場激勵約束機制在微觀層次上保證商業銀行規避破產倒閉的風險。中央銀行為遭受非預期到的流動性困境的商業銀行提供流動性救助，金融監管機構代表中小儲蓄者防止商業銀行股東和管理層的欺詐行為，存款保險機構為中小儲蓄者的存款提供保證，防止擠兌風險的出現。但考察金融危機的歷史，在中央銀行為商業銀行提供流動性、金融監管機構代表中小存款人監督商業銀行、存款保險機構為中小存款人提供保證的情況下，金融危機發生的概率并沒有明顯減少的趨勢，這和三個方面的情況有關。

（一）政府機構參與金融系統運轉，影響了商業銀行利益相關者管理微觀風險的激勵約束機制，引致了商業銀行利益相關者的道德風險和逆向選擇行為

在政府機構對商業銀行負債存在顯性和隱性擔保的情況下，商業銀行利益相關者的行為發生了變化。由于政府機構保證商業銀行出現流動性困境時能夠避免破產，商業銀行股東、商業銀行管理層等在制定經營管理政策時，傾向于將中央銀行最后貸款人和存款保險視為一個依賴因素，使商業銀行敢于為彌補較高存款成本而在業務經營中冒更大風險。對商業銀行存款支付的保證降低了存款人對商業銀行的監督，存款人沒有積極性區分好銀行和壞銀行，并且不關心商業銀行的經營狀況。這樣，那些資金實力弱、風險程度高的商業銀行往往從存款保險中受益，而那些實力雄厚、經營穩健的商業銀行會在競爭中受到損害，不能體現競爭優勢，不利于優勝劣汰。當中央銀行承擔最后貸款人職能和存在存款保險制度時，商業銀行利益相關者對商業銀行資本充足率的要求也沒有那么重要了。在這樣的情況下，商業銀行對微觀風險的管理實踐遠非有效。

（二）中央銀行、商業銀行監管者和存款保險機構的工作效率

理想的情況是，商業銀行監管者和存款保險機構實施監管制度，追求商業銀行體系的安全、穩定與高效率，中央銀行通過公開市場購買或者通過貼現窗口向有清償力但暫時流動性不足的商業銀行發放緊急貸款。但納稅人和中央銀行、商業銀行監管者、存款保險機構之間存在委托代理問題。中央銀行發揮最后貸款人職能以救助好的商業銀行，然而由于或者商業銀行或者其他政府機構游說等原因，中央銀行在很多情況下救助了不該救助的商業銀行。商業銀行監管者也有個人目標，他們會受到或明或暗的利益影響，而導致監管無效和監管目標的短期化。例如，商業銀行的短期穩定可能醞釀商業銀行長期的不穩定，或者在長期內為促使商業銀行體系穩定而付出更高成本，因為商業銀行體系的問題只有在長期才容易發現。二十世紀80年代美國儲蓄貸款協會的危機就是明顯的例子。

（三）政府機構避免金融危機爆發的能力也受一些客觀因素的影響

從系統性風險的角度看，如果僅是流動性問題，中央銀行等政府部門在很大程度上能夠避免金融危機的爆發。然而，金融危機仍然一如既往地出現和以下因素有關：一是政府部門在判斷單個商業銀行風險狀況方面不具有能力上的優勢，即中央銀行和金融監管機構等政府部門工作人員和商業銀行工作人員的知識集是一樣的。二是政府部門在判斷金融機構風險狀況方面也不具有信息優勢。現代金融工具、金融產品的發展日新月異，金融體系日益復雜，金融機構之間的債權、債務相互聯系，政府部門對這些信息的處理需要時間，對商業銀行風險狀況判斷做出符合實際的評價具有一定的困難。三是金融危機的爆發具有一些先兆，政府部門也建立了一些預警指標，但金融危機的爆發是市場各方參與者集體行動的結果，具有突然性，政府部門僅僅能夠在金融危機爆發后參與其中，減少其對經濟的負面影響。

四、對于金融危機，我們能夠做什么

到目前為止，還沒有提出完全消除金融危機的良方，對其爆發也沒有很好的預警方式，人們僅在每一次金融危機爆發后提出這樣、那樣的原因。考察金融危機的歷史，二十世紀30年代以前，金融危機主要表現為商業銀行的危機，經濟學家把金融危機爆發的原因歸因于市場失靈；規避金融危機的主要思路是政府干預，這促使了對商業銀行監管的逐步強化，及中央銀行、公共存款保險公司的建立，其中最極端的政府干預方式是商業銀行的國有化。1975年至今，金融危機爆發的頻率仍然和二十世紀30年代一樣，金融危機主要是貨幣危機、商業銀行危機。這些年把金融危機爆發主要歸因于錯誤的宏觀經濟政策，或者由于政府參與而引致的商業銀行及其他金融機構的道德風險問題。例如，對于美國次級貸危機爆發的原因，其中一個說法是美聯儲在2001年至2004年寬松的貨幣政策。這樣，規避金融危機的思路主要是減少政府參與，發揮市場自生的約束激勵機制。從這兩方面看，規避金融危機的方式是發揮市場機制和政府參與在金融系統中的良好作用。問題的關鍵是，劃定市場機制和政府參與在金融系統中的界限并沒有一個可遵循的框架，這和具體的政治、經濟制度背景有關。

發揮市場對商業銀行等金融中介機構的激勵約束機制是合理配置金融風險的基礎，也是降低金融危機爆發概率的關鍵。當社會信用經濟發展到一定階段，金融風險是客觀存在的，是無法消除和規避的；唯一正確的方式是在金融風險承擔者之間合理配置、分擔金融風險。正如降低人類患病的概率需要通過增強人的體質一樣，降低商業銀行等金融機構破產倒閉概率的手段是增強商業銀行自身管理風險的能力，而發揮市場的激勵約束機制是增強商業銀行管理風險能力的最有效手段，對處于向市場經濟轉型過程中的中國金融業更是如此。

在重視市場失靈的同時，更要關注政府參與金融系統中的低效率行為。隨著金融產品和工具的創新，金融系統日趨復雜，金融系統中公共產品的需求日益上升，金融監管架構必然相應調整。這種調整對經濟金融的發展都有正面或負面的長期影響。從管理金融風險的效率看，政府機構維持金融系統的穩定具有優勢，而商業金融機構管理非系統性風險更有效。因此，在金融監管架構調整過程中強調政府提供金融系統中公共產品重要性的同時，不能忽視政府在管理微觀金融風險時的低效率和政府參與金融系統引致的道德風險及逆向選擇行為。

中央銀行等政府部門如何在維護金融穩定、防范金融危機的同時降低道德風險和逆向選擇行為，這是一個科學的決策，更是一個藝術的操作。因此，提高中央銀行、金融監管機構等政府部門之間的協調效率是一個值得重視的問題。

注：

①1880年至1913年的金本位時代、1919至1939年的兩次世界大戰時期、1945年至1971年的布雷頓森林體系時期和1973年至1997年。

②涉及到商業銀行等金融中介都有風險管理問題，以下都用商業銀行來代替。

參考文獻：

[1]彼得·紐曼等：《新帕爾格雷夫貨幣金融大詞典》，經濟科學出版社2000年版。

[2]劉士余：《銀行危機與金融安全網的設計》，經濟科學出版社2003年版。

[3]周小川：《關于國有商業銀行改革的幾個問題》，www.pbc.gov.cn， 2004年4月5日。