財政刺激政策有多大作用

中國當前遭遇的經濟沖擊和1998/1999年類似，從當年經驗看，財政政策對經濟增長作用有限，對周期類行業的刺激存在時滯，同時，政府在制定經濟刺激計劃時不能傷害居民收入，應切實降低居民稅負，保證收入增速，以刺激消費內需，使中國經濟順利轉型。

陸續公布的經濟數據開始顯示全球金融海嘯對中國經濟的負面影響，與此同時，越來越多經濟學者和投資者呼吁政府加大財政政策力度，刺激內需，抵御外需下滑的風險。但是，我們究竟需要怎樣的積極財政政策，這些政策能夠在多大程度上幫助中國經濟抵御金融危機的沖擊?能夠幫助A股市場走出低迷行情嗎?

我們認為，1998年的歷史經驗值得借鑒。中國在2008/2009年所遭遇的經濟沖擊，和1998/1999年比較類似，都面臨著金融動蕩、全球需求不足的外部環境。這和2004/2005年的宏觀調控周期不同，那一次的關鍵因素是為平滑經濟周期而采取緊縮政策，這一次的關鍵因素則是全球需求深度下滑。根據1998/1999年的經驗，我們可以觀察到以下幾點。

首先，財政政策對經濟增長的作用有限。1998年，中國政府開展了規模龐大的刺激內需計劃，加大財政赤字投資基礎建設，但難以抵御經濟周期的規律。1998～2000年，中國GDP增速從1997年的9％以上，顯著下降到7％左右。一些簡單的原因可能是：1、盡管投資保持較快增速，但出口和消費下滑得更加迅猛；2、盡管財政支出增長迅猛，信貸增速也有所提高，但是私人部門投資意愿下滑，貨幣流通放緩。在信貸增速提高1個百分點的情況下，1998年的M2增速還是下降了1～2個百分點。

其次，財政政策對周期類行業的刺激作用存在時滯。1998年政府顯著加大基礎建設投資，特別是交通運輸設施，比如機場、港口和公路。與此同時，銀行出于降低風險的目的，也將主要信貸投放在這些領域，導致1998年交通運輸類投資增速達到驚人的80％(圖1)。但是，大規模財政支出并沒有立刻拉動原材料和能源行業的發展，鋼鐵、水泥、煤炭行業在1998年的投資增速只有可憐的5％，盈利能力繼續下滑(圖2)。直到1999年，鋼鐵等原，材料行業逐漸復蘇，投資漸漸活躍。而煤炭等能源行業到2000年才恢復元氣。

最后，也是最重要的一點，積極財政政策不能傷害居民收入。1998～2000年中國的消費增速顯著下降，社會零售商品總額增速從1997年的12％下降到1998年的8％，再下滑到1999年的6％(圖3)，給中國經濟增長帶來巨大負面影響，造成持續的通貨緊縮。消費下降，因為居民收入增速大幅下滑，而造成居民收入增速下降的原因包括：宏觀經濟不景氣，國有企業改革造成大量工人下崗，也包括赤字財政情況下城鎮和農村居民的實際稅負上升。比如，農民的財政負擔顯著上升造成他們在1999年的實際收入出現負增長。盡管大規模財政支出刺激了投資需求，但居民收入下滑卻造成了更嚴重的消費低迷。我們希望政府在制定2009年經濟刺激計劃時候充分考慮1998年的教訓，切實降低居民稅負，保證收入增速，刺激消費內需。

我們衷心希望，2009年的財政政策能夠幫助中國經濟順利實施轉型，而不是1998/1999年刺激性政策的簡單翻版。