重啟新股發行,換湯不換藥的改革?

如果不出意外，端午節后兩周內，新股就開始發行了。此時，正是股民對新股發行熱議的時候，比較多的是建議新股發行的時候不要再有鎖定期，還有的希望不要推遲存量發行。當然，也有個別的希望取消網下發行。

這些意見，看著似乎有道理，實際卻凸現出中國股市的制度性缺陷已經讓投資者感到無奈，他們為了達到一個低價格的目標，不惜提出可以讓自己飲鳩止渴的辦法來。

首先，新股發行，大股東的股份有鎖定期，是“國際慣例”，也確實是保護中小投資者的舉措。如果允許大股東的股份在新股上市的時候同時流通，那么就會有很多的大股東迅速變現，隨后就掏空公司，對中小投資者的打擊是沉重的。為了防止大股東過早套現，鎖定期就是必要的。

國內投資者為什么會呼吁取消鎖定期呢?表面的理由是不要制造新的大小非，防止將來大小非流通的時候對股價造成沖擊。而其深層次的緣由不過是希望新股發行和上市的價格能低一點，不要讓新股一上市就變成套人的工具。但如果再深究，為什么新股發行和上市總是有過高的定價呢?

這是由我們的制度缺陷造成的。股權分置改革，基本消除了股份的分置所造成的同股不同價的問題。隨著越來越多的股票全流通，懸在中國股市上殺傷力最大的一個利空已經悄然消逝了。只不過，經過近四年時間的探索，人們赫然發現:全流通后的中國股市，也依然無法消除投機性，股份的泡沫化現象仍然很嚴重。換言之，造成股價過高的，其實不只是股權分置，還有其它因素。

什么因素呢?就是只能做多不能做空的制度性缺陷。我們的股市缺乏做空工具，要賺錢，就必須先買股票后賣股票，而絕無其它途徑好走。在這樣的制度環境下，所有唱多者都是受歡迎的，所有唱空者都是要被唾棄的。何以故?因為在任何情況下，總有數千萬投資者是持有股票的。那些暫時未持股的人，也無非是想找合適的價格去買進而已。

除了不能做空，我們也通過T+1限制了股票的供給。由于當日買進的股票不能當日賣出，這就使得一只股票當日的供應量是有限的。這就給了市場操縱者很好的機會——只要資金夠多，搜集到20%的籌碼后很容易拉高到漲停板，次日再賣出就顯得很輕松。如果施行T+0制度，當日買進可以立即賣出，那么，一個流通股份有限的股票，就可以提供源源不斷的流動性籌碼，對做莊炒作者形成有效抑制。

由于不能做空，也由于不能T+0，中國的股票定價就自然偏高。

除了上述兩種市場的制度性缺陷外，中國在新股發行和借殼上市環節的制度性漏洞，也導致垃圾股定價過高，這就抬高了市場整體的估價水平。比如，每股凈資產早已是負數的宏盛科技(600817)，其股價卻能在3元之上穩定。為什么呢?因為投資者預期這種最爛的公司也必然有重組的希望，它的“殼”是值錢的。

的確，這種對重組充滿期待的市場環境，導致垃圾股再差也有高價。如果“殼”的價值不存在，垃圾股就很容易跌到幾分錢甚至無人交易。但我們為什么會出現殼價值呢?因為新股發行迄今仍被嚴格地人為管制著，上市額度雖然不存在了，但上市審核卻意味著巨大的成本，上市的資格因此就仍然是值錢的。如果放開新股發行的審核，實行新股發行注冊制，殼的價值會驟然降低到0，企業重組垃圾股的積極性會大打折扣，股票的價格也就會因此下降。

在可以預見的將來，中國股市不會推出過多的做空機制。在這種情況下，即便股指期貨推出也不會抑制股價。相反，在缺乏做空機制的市場中，股指期貨只有助漲的效果而不是相反。同樣，T+0也暫時不會推出。新股發行的審核制更加不會取消，因為那意味著很多的尋租機會。既然如此，中國的股票價格就不會低。

所以，我們可以耐心再等一兩年，當創業板上市滿300家公司的時候，我們會發現，創業板的股價一點也不比主板公司低。相反，很多創業板公司的價格遠遠高于主板公司。為什么呢?因為流通量太少，只有幾百萬股流通籌碼，根本抑制不住投機者的瘋狂。既然如此，新股發行改革，又有什么可多說的呢?換了湯，藥沒換啊。