透視財務杠桿作用下的資本結構決策

企業的生存和發展離不開資金的籌集，而所籌集資本的屬性無非權益和負債兩類。作為一種經濟上的稀缺資源，由于自有資本規模上的限制，負債經營已成為現代企業廣泛采用的一種經營方式。財務杠桿源于負債經營，適度合理的負債經營，會促使企業更加注重資金的投資流向和風險的控制，創造更多的企業利潤。

一、資本結構和財務杠桿效應分析

財務杠桿又叫融資杠桿，是指企業在制定資本結構決策時對債務資金的利用。由于債務利息，優先股股息等固定財務成本的存在，息稅前利潤發生增減變動，每一元息稅前利潤所負擔的固定財務費用就會相應的減少或增加，從而給普通股股東帶來一定的財務杠桿收益或損失。財務杠桿對企業資金運用有一種放大效應，當企業全部資金投資利潤率大于負債的利息率時，債務資金通過投資所獲得的利潤回報不僅可以補償債務融資的資本成本，還可以為權益性資本帶來額外的利益，此時負債的運用會大幅度提高企業的每股利潤，負債融資所體現的是一種正杠桿效應。否則，負債的利用會大幅度降低每股利潤，權益資本遭受損失，負債所體現的是負杠桿的效應。財務杠桿作用的大小可用財務杠桿系數來表示，財務杠桿系數是每股收益的變動率相當于息稅前利潤變動率的倍數，其簡化的計算公式為：

DFL=EBIT／（EBIT-I）

從公式可知，DFL與I密切相關。負債增加，DFL變大，財務杠桿的作用程度也不斷增強。但財務杠桿系數的實質是衡量息稅前利潤變動對企業每股收益的影響程度。DFL越大，說明每股收益的波動幅度越大，企業盈利能力不穩定，償債能力受到質疑，財務風險增強。財務風險存在的實質就是由于負債經營而使負債所負擔的那部分經營風險轉嫁給了權益資本。其次，隨著負債規模的擴大，每一元負債所帶來財務杠桿系數的邊際增量不斷遞減，如果財務杠桿收益不足以彌補財務風險加大所帶來的控制成本，那么過多的運用負債對企業來說是得不償失的。在運用財務杠桿時，一定要遵循適度負債的原則，注重資金結構和負債結構的合理安排，控制財務風險。但負債比例維持在一個什么樣的程度，企業的資本結構才能達到最優。這就涉及到資本結構決策的問題。

二、資本結構分析與決策

狹義的資本結構是指長期資本的構成，研究債務資本與所有者權益資本的比例關系。企業資本是通過融資得到的，以負債融資還是以股權資本融資？以何種方式進行融資？這就要求財務管理人員在進行資本結構決策時，綜合考慮各方面因素，權衡利弊，制定出能使企業價值趨于最大的資本結構決策。

1.籌資策略的選擇一個企業經營所需資金，可用長期資金籌措，亦可用短期資金籌措。不同的籌資策略，可以形成不同的籌資組合。主要有:(1)中等風險的籌資組合 該種籌資組合遵循臨時性流動資產由短期資金融通，永久性流動資產和固定資產由長期資金融通的原則。(2)高風險籌資組合 其特點是用短期資金融通全部臨時性流動資產和部分永久性流動資產，用長期資金融通另外一部分永久性流動資產和全部固定資產。該種組合較多地運用資金成本比較低的短期資金，利息支出少，可增加企業利潤。但由于流動負債增加造成流動比率降低，加大了企業財務風險。(3)低風險籌資組合 在此種籌資方式下，企業不但以長期資金來融通固定資產和永久性流動資產，而且還以長期資金滿足由于季節性或循環性波動而產生的部分臨時性流動資產的資金需求。這種籌資策略安全性高，籌資風險好，但長期資金的資本成本高，一定程度上降低了企業的利潤。不同的籌資組合影響企業所取得的報酬和由此而帶來的風險，因此企業在利用財務杠桿進行籌資時，必須權衡風險和收益，選擇最優籌資組合，以實現企業籌資效益。

2.確定最佳資本結構最佳資本結構是指綜合資本成本最低同時企業價值最大的資本結構，是企業融資的目標結構。目前主流的最佳資本結構決策方法有綜合資本成本比較法，每股利潤分析法和公司價值比較法。綜合資本成本法以綜合資本成本最低為決策標準，每股利潤分析法以每股利潤最高為決策標準，這兩種方法都沒有考慮資金的時間價值和風險價值，有一定的局限性。而企業價值比較法在考慮風險因素前提下以企業價值最大化為決策標準，迎合了財務管理的最終目標。故建議采用企業價值法評價各個籌資方案的優劣，確定最佳的負債比例。

3．針對最佳資本結構所確定的債務規模進行財務風險測算 。財務風險涉及到無力償還到期債務導致企業破產的風險和利用財務杠桿所導致的所有者權益變動風險兩個方面。財務杠桿系數可用以分析所有者權益變動的風險，財務杠桿系數越大，說明所有者權益劇烈波動的可能性越大，面臨的財務風險越高。財務杠桿效應既可能為企業帶來額外收益，又可能造成企業的額外損失，故企業應根據自身具體情況確定一個合理的財務杠桿系數。另一方面，企業應根據未來預測的現金凈流量，盈利能力，發展前景等分析企業的償債能力，通過對資產負債率，現金流動負債比率，速動比率等指標的測算，分析企業的流動性的高低，進而綜合評估企業由于無力償還債務而破產的可能性。

4.合理安排債務的期限結構。債務按期限可分為長期和短期兩種，債務期限影響企業的財務風險和企業的投資行為，不同期限債務的利息成本也不同。合理的債務期限結構要求根據不同的期限合理搭配資金，以保持還款相對平均，避免還款過于集中，實現企業現金流在時間和空間上的均衡。相對于長期債務而言，短期債務在期限結構方面具有債務的名義利率低，債務調整的靈活性高，債務資金使用自由增加企業投資靈活性和定價利率的確定更為準確等優勢。因此企業應對長期債務和短期債務進行權衡，確定最佳的債務期限結構，實現債務資金的充分利用，充分發揮財務杠桿效益，規避風險，實現企業價值最大化。

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