誰來擁抱創業板？

千呼萬喚始出來，猶抱琵琶半遮面。對于已經熱議了十年的創業板這次似乎終于要正式登臺了，不過對于廣大企業、投資者來說，創業板這塊蛋糕究竟吃不吃？如何吃？他們心中充滿了矛盾……

伴隨著牛年的鐘聲，已經沉寂了近半年的股市出現了明顯回暖的跡象，有關資本市場的改革和創新也重新被擺到議事日程上來。在春節前夕閉幕的2009年全國證券期貨監管工作會議上，證監會主席尚福林提出，將創業板的推出作為2009年的重點工作之一。

這已經不是第一次傳出創業板將要推出的聲音，在一年前的2008年3月，中國證監會就公布《首次公開發行股票并在創業板上市管理辦法（征求意見稿）》，引得當時各路資金群情振奮，四處瘋搶擬上市項目，推動價格一漲再漲。然而之后A股一路狂跌，創業板推出也被迫擱淺。

因此，這次重推創業板傳出風聲后，已被打擊的創投們并沒有想象中的興奮，“就如狼來了的故事，喊的次數太多了，就沒有人愿意相信了。”一家知名的基金經理如此表示。

但是創業板的主體畢竟是企業，特別在目前的經濟大背景下，越來越多的成長型企業期望通過資本市場完成企業的自救和發展，他們的訴求應該更有說服力。因此《當代經理人》對100家符合創業板上市標準的企業進行了一個問卷調查。

問卷包括以下6個問題：

1.如果條件合適，企業是否考慮上市？

2.如果考慮上市，企業是否會在國內創業板上市？

3.如果考慮在國內創業板上市，基于哪些考慮？

4.如果在創業板上市，未來是否有轉到主板的打算？

5.對此次創業板的推出是否有信心？

6.是否會選擇國外上市？

通過對調查結果的統計和分析，盡管國內A股IPO停滯，但企業對資本市場的渴望依舊強烈，考慮上市的企業比例超過90%。同時與創投們略顯冷淡不同，企業對于創業板的期望較為突出，對創業板抱有信心的企業也達到68%，有63%的企業考慮會在創業板上市。在這些期望上創業板的企業眼中，融資成為上市首要目的的，比例占到了95%；此外成為優質企業（63%）、規范管理（52%）成為另兩項主要目的。雖然對創業板抱有很大信心，但企業更關心創業板的管理是否規范，有超過一半的企業（55%）希望未來能夠轉到主板市場，而40%的企業仍然期望能夠在海外上市。

從這份調查報告可以看出，企業在希望通過創業板上市獲得所需的同時，還是對這個已經“難產”了10年的板塊多少有所顧忌，不希望自己的利益受到損害。這可以理解，資本市場的良性運行對企業、對投資者、對國家都是百益無害的。如果此次創業板“破繭”后真能“化蝶”，那么真心擁抱創業板的企業必然會有增無減。

遲到十年的“約會”

2009年2月13日，由深交所召集的2009年證券公司保薦人聯席會議在深圳召開。中國證監會主要領導、發行部綜合處以及監管各處相關負責人到會，各證券公司投行負責人和分管領導也參加了會議。

與會人員對這次歷屆聯席會中規格最高的一次會議寄予厚望，雖然最終沒有聽到有關IPO融資開閘放行和創業板推出安排的最新政策信息，但大多數與會人員都已經嗅出管理層力推創業板的強大決心。

而在創業板方面具有巨大發言權的深交所也不斷給外界傳遞著信號——參與第一批創業板公司上市工作的中介機構，已于春節后進駐深交所，進行公司上市前的最后準備工作。深交所已向各承銷商表示，深交所已做好創業板的一切技術準備工作。

目前的普遍觀點為，一是從宏觀經濟局勢來看，當前中國經濟仍面臨較大的困難，政府迫切需要尋找途徑來幫扶中小企業及高科技企業，鼓勵創業；二是從股票市場來看，大盤經過深幅下跌后已經基本企穩，且流動性較為充裕；三是從經濟理論上來看，經濟蕭條時期由于生產成本低廉，一般會有更多創新出現，新興產業的發展將進一步加速舊產業的淘汰，從而重新步入增長的軌道。

但更多人認為創業板推出的一個主要目的是為了重啟IPO，自從2008年9月11日發審會發布最后一家IPO公司博云新材的會議公告后，至今IPO已經暫停達到5個月。雖然這種停擺是由于各種客觀原因交織的結果，但如此長時間的暫停讓股市的融資功能喪失殆盡。而直接推出創業板則開通了中小企業的融資渠道，使得這些企業獲得資金。在這方面，管理層和中小企業不謀而合，共同的訴求使得創業板的推出天生具有民意支持。

其實不少投資機構都承認，2008年是推出創業板的絕好時機，國家經濟形勢良好，股市行情一片大熱。在當時那股創業板熱潮中，許多創業上市前股權轉讓項目被各種風投、創投瘋狂地搶購，導致這些項目的價格飛漲了幾十倍。當時隨便一個項目的市盈率都能達到30到50倍，因此許多機構甚至企業毫不猶豫地以近20倍的PE投資這些項目，然后在大盤的動蕩中這些項目沒有懸念的“砸”在了手里。

與2008年的情況非常類似，從1998年首次傳出建立創業板之時，每次創業板的推出都是在一波牛市的行情中，然后在熊市中戛然而止，如此反復。典型的例子如2000年由于網絡科技股的破滅，納斯達克的寒意一路傳到了國內，之前紅火的創業板被緊急叫停，當時有不少業績相當好的企業由于苦等創業板而錯失其他融資良機，從此一蹶不振，乃至最終死亡。

在我們進行調查的100家企業中，幾乎沒有經歷過2000年這次動蕩，這些成立時間普遍小于6年的成長型企業更看重資本市場的積極作用。正是由這些企業作為主體，證券市場計劃中的多個創新與改革，在2009年中實現的可能急劇增大。監管層的高調和活躍的市場讓企業和投資者看到了創業板真正推出的希望，盡管姍姍來遲，但還是趕上了這個遲到十年的“約會”。

誰來“吃螃蟹”？

從我們的調查報告看，有63%的企業考慮未來在創業板上市。那么究竟什么類型的企業能夠上創業板？

從去年3月中國證監會發布的《首次公開發行股票并在創業板上市管理辦法(征求意見稿)》中看，對創業板的發行門檻做出了兩套標準規定：要求發行人最近兩年連續盈利，最近兩年凈利潤累計不少于1000萬元，且持續增長；或最近一年盈利，且凈利潤不少于500萬元，最近一年營業收入不少于5000萬元，最近兩年營業收入增長率均不低于30%。兩套準入標準，只要符合其一便可。

這樣的標準究竟是高是低？外界對此反映不一。一種觀點認為這樣的標準很高，如果能夠滿足所有財務方面的要求，那么可以預計這些企業應該屬于中小企業中的翹楚。有投資專家表示，由于國內外經濟形勢的持續衰退，許多企業的盈利能力不可避免地下滑，能夠滿足持續增長的要求非常嚴峻。該人士表示：“當征求意見稿出臺的時候，國內外經濟形勢還沒有如此嚴峻，因此最終的上市門檻應該不會比征求意見稿中的高。”

而另一種觀點表示，這樣的標準并不高，與主板相比連續盈利標準低，資產規模要求低，營業收入要求低，無現金流要求，保薦人督導期長。一些精通國外創業板的人士表示，中國創業板上市的標準恰好在香港創業板和納斯達克之間，盈利要求略低于納斯達克而高于香港創業板，凈資產要求低于納斯達卻高于香港創業板。

而深交所近期公開表示，首批創業板上市公司必須具有良好的盈利能力和成長性。創業板上市企業的挑選將堅持“兩高六新”的原則，即成長性高、科技含量高以及新經濟、新服務、新農業、新材料、新能源和新商業模式。

如果綜合這種種要求，我們就可以大概勾勒出可以進入創業板的公司形象：具有高成長性，代表有醫藥、信息網絡、新材料等行業。以中關村為例，中關村目前的高新技術企業大約有2萬家，年銷售收入過億元的有804家，上市企業108家（境內外各54家）。僅僅從財務報表看，目前園區內達到上主板要求的企業有400家，夠上創業板的企業有1000家以上。

類似中關村園區聚集的“新三板”（非上市股份公司代辦轉讓系統）企業將成為創業板的主力，從目前來看，第一批創業板掛牌的企業將主要有兩個來源，其中有一部分是直接來自于新三板企業，在新三板掛牌的公司，一旦達到在主板市場或創業板市場上市的條件，就可以直接申請到創業板或主板上市，而不再需要通過發審委的審核，融資效率大幅提升。因此作為創業板的綠色通道，“新三板”的吸引力也越來越大，全國高新區內的優秀企業都可能成為創業板的后備資源。

浙江某擬在創業板上市的高科技企業高管告訴《當代經理人》記者：“對于創業板我們已經關注了很久，近一年來我們一直在積極準備，目前已進入上市輔導期，爭取趕在第一批進入創業板。”不過由于競爭激烈，這位高管表示企業已經做好了充分的準備，如果沒有進入第一批名單，一定要在第二批進入創業板。

除了新三板企業外，另外一部分未來創業板主力企業則是已經在發審委過會企業和排隊企業。曾經先后操盤了恒安、安踏兩個具有標桿意義的企業赴港上市、擁有豐富上市經驗的泉州市恒潤財務咨詢有限公司董事長倪忠森告訴《當代經理人》：“已經在發審委過會的企業有33多家，排隊企業有300多家，目前主板市場以及中小板市場的IPO何時開閘仍遙遙無期，其中有不少企業都在考慮是否要轉到創業板。”

一家已在中小板過會的企業透露，目前在與一些同行企業的接觸中發現，有部分還未上報材料，之前擬在中小板上市的企業，在當前的形勢下更多地把目光轉移到了創業板上。

企業的憂慮

毋庸置疑，許多企業上市的最大目的就是尋求融資，也確實有不少處于創業期的公司因為達不到主板上市的要求，而當時又沒有創業板，只能眼睜睜地看著由于資金鏈斷裂而倒閉。一份調查報告表明，中小企業銀行貸款成本大約為大型企業的5倍，這些企業在創業和自身持續經營中所需的資金大部分只能靠自身儲蓄和普通借款。

正是基于這樣的現實情況，許多中小企業對于創業板有了更加迫切的需要，而事實上創業板公司的總股本一般較小，新股發行量不會很大，融資額也非常有限。比如一個創業板上市公司利潤是2000萬元，按30倍的市盈率上市，公司的總市值不過6億元，在此基礎上增發股票，融資額大約是2億元左右。

2億元的融資對于這些企業來說已經頗為可觀，但這只是理論上的最佳數字，對于國內資本市場這些企業并不十分放心，它們清楚地明白，創業板由于其成長性的特質以及較小的盤子，非常容易被投資者利用，輕易拉高然后趁亂套現，造成眾多中小投資者被牢牢套住。長此以往，創業板就慢慢成了投資者手中的“雞肋”，那么創業板的融資功能就逐漸喪失。一家企業在接受采訪時表示：融資當然是我們的最大需求，但不到萬不得已我們不會湊這個熱鬧，現在排隊的企業這么多，萬一進入這個隊伍，短時間肯定沒法融資，我們耗不起這個時間。”

企業懷疑創業板的融資能力，而券商也懷疑這些企業的實力和成長性。一些券商私底下討論這些排隊的中小企業里，能有幾家擁有當年雅虎、eBay那樣的創造能力？有多少能與納斯達克的上市公司一樣，成長為行業創新的領頭羊？企業和券商的互相不信任也為創業板的前景抹上一絲暗色。

另外，企業對創業板各項配套管理措施是否完善也心存疑慮。由于創業板公司的規模都比較小，因此監管成本相對偏高，如若降低了監管成本，那么最后的結果必然是創業板公司“肆意妄為”，最終被投資者徹底拋棄。

盡管創業板盤子較主板小，但無論盤子大小，都必須有清晰的監管。如果只是門檻低，只是小企業上市的地方，類似美國場外柜臺交易系統（OTCBB）那樣，企業來去自由，表現好的企業可以轉向主板，那么這樣的創業板就成為一個“次級聯賽”，其終極目的就是為主板輸送“優質資產”，而這正是香港創業板市場失敗的根本原因之一。

倪忠森向《當代經理人》表示：“香港的創業板之所以失敗，是因為主板和創業板模糊不清，兩者界限不清晰，同時監管比較松。舉一個例子，香港創業板的IPO主要靠的是定向訂購和散戶，而不是其他成功的創業板IPO那樣主要靠機構投資者。”從長遠來看，如果想成為納斯達克那樣，創業板從一開始的定位就應該高，不能僅僅成為一個主板和中小板之外的三板市場。

創業板的“難產”讓很多企業抱憾倒下，還有一些企業，為了自身發展采取了“曲線救國”的策略，本來絕妙的策略到了現在突然成了疑問，很有可能被擋在創業板的門外。

一家互聯網公司的副總裁表示：“現在創業板即將推出，我們很想在國內上市，但無奈公司的架構不符合國內上市的法律標準。”這家公司的架構就是很多互聯網企業所效仿的“新浪模式”架構，即上市公司的主體注冊于海外，如開曼、維京等地，然后海外上市公司和國內公司主要盈利部門通過商業協議來實現資本的改頭換面。

雖然國家六部委在2006年9月8日實施了《關于外國投資者并購境內企業的規定》，把中國眾多離岸公司的監管納入正軌，但這種類型公司在國內數量眾多，而且大部分是符合創業板的標準，其中一些還在海外創業板上市，能否回歸國內創業板仍頗費周折。

現在看來，創業板的大幕很有可能正式拉開，登場演員的心態各不相同，雖然議論已久，但還是沒有人見過中國創業板這出大戲，究竟如何，還需要耐心等待這粉墨登場的一刻。