三地·私募紀實

蓮山春早。位于深圳市中心區北端的蓮花山以山勢如蓮得名，在忙碌喧囂的商業氣息里鬧中取靜，可謂附近數十家私募基金的福祉。循青草路，拾階而上，二十分鐘的腳程就能登上山頂，瞻仰自2002年11月就佇立于此的鄧小平銅像，鑄造者獨具匠心，將“改革開放的步子邁得再大些”暗含在銅像姿勢里，一尊行走的智者雕塑，循著他堅定和煦的目光俯瞰。中心區的寫字樓密密麻麻排列，比鄰的幾幢大廈競隱匿著數十家私募基金，在“總設計師”的注視之下，高達百億的管理資金在投資人的電腦屏幕前閃爍不息。

田榮華的辦公室像大多廣東海珠區用編號和英文字母標注地址的服裝廠經理室一樣，漫不經心的擺設透著一股未經雕琢的務實氣。兩三百多平方米的辦公區只有他和另外一位交易員。“研究員都去調研了，”田榮華搓著手說抱歉，“三個研究員一大早去了東莞，正在等他們消息。我們重倉的一只ST停盤了。我得弄清楚是怎么回事。是這次金融危機爆發的問題還是以前什么事。”這位武當“派”掌門人已經通過深國投募集了四只信托產品，分別在2007年年底和2008年年中，武當一期在2008年收獲的1.85％，在上證指數65.5％的深幅下跌中顯得彌足珍貴。

“投資顧問+信托平臺=證券類信托產品”是公眾能得到的關于私募基金最透明的訊息。圈內人習慣稱呼這種發起模式為“陽光化”——因為信托公司的介入，投資人能更安心的把錢交給信托公司、而非直接由私募基金經手，按照大多數信托產品說明，投資人每月都能了解產品的業績并有一次申購贖回機會，至少每個季度能得到私募基金對市場的看法。符合人們投資基金的習慣，發行時的信托產品始于1元，田榮華這樣的“陽光”私募管理人更習慣用“上漲了幾分幾毛”的數量單位描述操作——和在公募基金的時候差不多。“出來壓力肯定大”，田榮華也是07年公募基金經理轉戰私募大潮的其中之一，他坦言：“思路完全不一樣。以前是做相對收益，只要跑贏別人，在公募里做得不差倒是容易，但現在你是追求絕對收益，不能讓客戶虧錢才是你要關心的。”

那個年頭的火熱記憶

從長盛的同德同智到武當，田榮華的這四年伴隨著不同的挑戰，一腳踏出公募圈子。他自知“返不了頭”，帶著在公募積累的優秀成績單，他選擇了市場最高漲的時候入市。“2007年底，公司的架子終于搭起來了，”田榮華回憶，“11月份發第一期，當時很多管理人都在深國投排隊，我和石波(前華夏基金基金經理)算是前后腳出來的，當時深國投對管理人也有模擬盤的要求，我還做了一個月，石波沒做，從他開始，深國投對從公募出來的基金管理人有了條不成文的規則，只要之前業績優秀，不用排隊也不用做模擬盤。”

深國投是目前國內規模最大的“陽光私募”信托平臺。截至2008年3月，深國投發行的各類證券投資信托規模超過50億元。早在2004年初，以深圳模式開始的四方監管私募證券信托就吸引了不少投資經理與投資人。火爆的2007年讓投資者熱情高漲，也催生了信托公司門前排隊的各路英豪，無論名氣多大、歷史業績幾何，信托公司更愿意相信有可查證歷史的前公募高手，他們的群眾知名度高、形象更穩健、運作更規范——至少看上去是。

馬斯洛的食堂

2007年公募基金公司的留職率慘不忍睹，68.22％說明接近四成的投資經理更換崗位或離開，人心思變。如果把被私募吸引的基金經理拉出一份名單，這些名字足以讓圈內人震撼：肖華、王貴文、江暉、閔昱、李學文、呂俊、何震、陳家琳……難怪一位基金業內人士感嘆，公募基金里的“名字”越來越少了，因為他們的出走和市場的爆炸性增長，一些連基金經理助理都沒做過的研究員在2007年被破格提拔。

更好的收入無疑是上述的“名字”們轉戰私募的理由之一。按照大多陽光私募的協議規定，基金管理人能提取收益的20％，如果以2007年股票型基金平均收益128％計算，僅僅一億規模的基金就能讓管理人賺到2560萬，更何況這些知名公募基金經理動輒管理上百億的盤子。私募之路讓基金經理在馬斯洛需求金字塔的底部找到了充足的理由。當然，還有別的。

在何震的匯利資產管理公司，記者見識到了業內最好的食堂，白色的飯廳能容納十幾個人，墻壁上貼著球賽時間表，橘黃色的椅子與阿姨燒出來的一桌可口飯菜相映成趣。“公募就像是大鍋飯，”何震打趣說，“我們現在有自己的食堂，想怎么吃都可以。這樣能對自己負責。之前在公募經常被監管，msn、電話都要監管，太受約束了。”

而呂俊更看重積功德，他說，2008年，“從容優勢”的投資者沒有虧錢，我覺得自己做陽光私募基金人的價值得到了體現。 QFII轉投私募第一人陳家琳曾在2007年10月給海富通基金的所有同事發出了一封告別信中，他提到了自己的創業規劃——“我決定利用看上去較好的市場環境，去試試運氣。看看有沒有機會實現我那一點兒微薄的所謂市場價值。”然后時隔一年多，記者問，是否想過放棄呢?陳總說：“既然選擇了，就會堅持下去，總有雨過天晴時。”的確，市場環境是發生了很大的變化。但這并沒有改變他的創業決心。

自由、理想，似乎是出走的共同理由，但出走之后的選擇卻因人而異，何震在2008年2月離開廣發，六個月后就成立公司并發起了第一期信托，這個速度在業內算得上非常快的，而前富國基金副投資總監徐大成從2007年5月就提交了離職報告，直到2008年10月底才在深國投發起了第二期信托產品博頤精選，正值市場最低點——他對時點的準確把握讓田榮華感慨不已。晚于徐大成四個月離職的前景順長城基金投資總監李學文則引而不發，這位曾經引領景順走過風風雨雨的重量級人物尚沒有在私募界動作。

直接被雅戈爾挖角的前富國基金投資總監陳繼武組建凱石投資(由雅戈爾間接控股)，這與其他通過信托募集資金的陽光私募大大不同，作為雅戈爾公司資產投資顧問的凱石甫一落地就有雄厚的資本金讓投資經理“過癮”，并且，這與發行信托計劃并不矛盾。陳繼武表示，如果運作得好，會逐步接管雅戈爾的大批金融資產，而在今年。他也計劃通過信托接受外部資產管理，一位業內人士猜測，這一規模將達到50億。去年9月離職，12月公司“組閣”基本完畢，對任何一個從公募出走只手闖天下的基金經理來說，都需要一段時間。田榮華手下的數位研究員也并非一蹴而就，從招聘到培養。他著實頭疼了一陣。“既然是自己招，當然要比以前在公募的時候卡得緊”，田榮華為自己的投資團隊相當自豪。雖然這筆研究成本每年至少要花費他200萬，但崇尚“研究創造價值”的他覺得相當值得。

兩個30％的pk

根據朝陽永續的統計，與田榮華一樣在2007年發行陽光私募的前公募基金經理共有5位。繼肖華于2007年3月發行尚誠證券以后，其他四位都在“5.30”(誘因為印花稅上調的股市大跌)之后才入市。

根據深國投和平安信托公布的數據，2007年共有76只私募信托產品存續，其中有63只為股票型信托私募。其中11只成立滿一年的產品2007年的收益率只有81.35％——這一業績無論與去年滬深300指數161.55％的漲幅相比，還是與2007年股票型基金128％的平均年收益率相比，都相形見絀。

而在2008年。事情急轉直下。私募一反2007年的頹勢。在出乎所有人意料的單邊下跌勢中打出了一記絕地反擊戰。根據國金研究所的統計，2008年1-12月具有完整自然月度凈值披露的28只證券投資類私募基金(結構化和非結構化)平均下跌33.08％，52只凈值披露并非上述嚴格統計期間的證券投資類私募基金產品近12個月平均下跌33.41％。

盡管不站在一條起跑線上，但我們也樂于將公募基金與私募基金拿來比較，在2008年這個特別的年份，兩個相同的30％意味深遠。

33.41％，是52只陽光私募產品在去年的平均跌幅。

31.61％。是223只股票型基金在去年的最好成績，來自于泰達荷銀行業成長的王勇，得益于這支特殊的傘型基金的行業型定位，他險勝王亞偉的華夏大盤，遠勝公募基金的平均水平52.67％。

難能可貴的是，有7只私募產品在2008全年取得正收益，田榮華的武當1期位居第七。而重慶國投，金中和年度收益率位居榜首為18.19％，對此，國金證券基金研究中心總監張劍輝向記者解釋：“分析金中和各個月的收益情況可以看到，在市場機會比較明顯的4月、10月其收益率有大幅度的提升，在其他下跌較深的月份凈值跌幅很小，顯示管理人突出的波段操作能力。另外風險控制出色的還有深國投?新同方(深圳市新同方投資管理有限公司)、深國投億元(上海涌金資產管理有限公司)等產品，凈值跌幅都相對較小。”

開VoIVo的私募基金經理

這也許是本世紀的最大懸案，私募基金曾被普遍認為操作狠辣、風險巨大，但在典型的熊市中卻呈現了風險收斂。金中和的投資總監鄧繼軍在接受記者采訪時不斷強調一個詞是“絕對收益”——這是我們的生存之本。接受《錢經》采訪的數位私募經理不約而同的向記者揭露了私募基金的源動力，他們不是與別人賽跑，而是與盈虧搏斗。深圳金融顧問協會秘書長李春瑜說： “排除結構性的產品，大多數私募基金追求的是絕對收益，有收益才有收入。就算你遠遠跑贏大盤，沒給客戶賺到錢你也一分錢收不到。”

剛獲得“2008年度最佳私募基金管理人新銳獎”的東方遠見董事長許勇曾任鵬華基金市場總監，在客戶需求方面，他更有見地。“非常富有的投資人其實并不追求多高收益，”許勇覺得自己在幫助客戶管理風險，“他們的資產豐厚，更希望保值增值，不損失是前提，并且有一個穩定的長期回報。”田榮華的想法更直接，他說，一方面客戶虧損了會很難受，盡量少虧，最好不要虧過20％，因為虧20％意味著往上要漲接近30％。這正是私募基金的技術之處。

不過，深圳龍騰的掌門人吳險峰更認同“為客戶帶來超額回報”。“否則客戶找我們干什么?”吳說。超額收益還是穩健長久，兩種價值觀也決定了不同的操作方式。“我們的目標是至少保住本金，在每次凈值接近1塊的時候，我們都會馬上做出決定，止損或者平倉，然后出來等待市場的新機會，”鄧繼軍表示承認失敗是很痛苦的過程，“只要你不太貪婪，市場總會給你機會。”

與金中和相比，龍騰表現并不盡如人意，從去年1月成立至今，深國投，龍騰證券的累積凈值只有0.4919元。吳險峰向記者講述他驚心動魄的操作：“我們賠錢賠在一成立就在5000點，遭遇了這種罕見的下跌。當時想，從6000跌到5000，已經20％了，可以買了。但當時第一個月，大概賠了七個百分點，感覺不對就馬上止損。但春節以后。大盤開始震蕩，個股表現也比較活躍，在4700點的時候我們又進場了，一下子遭遇砸盤。到3700點的第二波時，我們做反了，這是非常痛苦的。如果這波作對了，我們的凈值會在七八毛錢，心態也就不會那么激進。也不會力求表現。不過在五月份以后我們的倉位就很低了，之后也沒有繼續下跌。”

一步錯，步步錯，心態決定生死，2008年給所有投資管理人都上了一堂風險課，對吳險峰而言，這是血的教訓，即使要博到超額回報也不能亂了陣腳。

而擺在那些凈值下跌過大即將遭遇清盤的私募面前的，則是生存問題。 “要是一期的信托跌得太狠就很難再發新產品了。新發產品是一塊錢起嘛，既然是同一個管理人。我為什么要買新發的一塊，不去申購以前的三毛。而且現在市場也不好發產品，以前一個月就可以募集完一個億的產品現在發半年也只能到幾千萬，”一位信托公司人士向記者反映一部分私募的生存現狀。

對此，何震以剛買的汽車自勉，去年7月成立的匯利優選是何震掌管的唯一一只信托產品，半年時間并未遭遇虧損，目前的凈值為1.0322元。“本來想買凌志，后來還是選了沃爾沃，還是安全第一嘛。”他大概說出了圈內人的心聲。

熊市一年抵N年

像大多數投資人一樣，何震對2008的印象定格在“后悔”。回頭再看，事后諸葛可以總結兩把刷子搞掂，低倉位、搶超跌反彈。但遭遇每一次市場丘壑，置身事中且并非易事。“雖然找到了像科大訊飛002230這樣翻倍的股票，從13元漲到了26元，但因為信心不足，倉位太低，雖然便宜的股票一大把，但我們還是不夠自信，那個后悔真是別提了，”何震補充， “不過我們也有失誤的時候。”

“失誤也是蠻多的，”田榮華對自己的在去年十月份的那一次交易耿耿于懷，“也沒覺得我們做得多好。很痛苦，去年一年做下來，真的很痛苦。就是跌、就是跌。本來我對金融海嘯做了估計，但九月份的時候我覺得差不多了，因為那個時候7000億的救市計劃出臺，包括匯金三大公司入市，所以當時沒經過太慎重的考慮就把倉位打滿加上去了，后來也沒有進一步止盈，美國經濟問題的反復，金融危機開始往實體行業滲透。其實去年從5000多點到2000點我們都沒怎么虧損，2000點之后200點的區間我們損失了七八個百分點。這算是我印象最深刻的事了。”

田榮華事后總結說，他對事物發展和演化的復雜性有了深刻的認識。早在去年春節，東方遠見的許勇經過數日的掙扎，做出了大幅降低倉位的決定。起因于許勇的一位加拿大籍合伙人，后者早在2007年8月次貸剛剛露出端倪的時候就向許“普及”了這次危機的嚴重性。“我們認識事物往往需要一個過程。比如汶川地震，一開始新聞播放的時候大家只是下意識覺得，哦，地震了，還是在一個不太知名的地區，但后來愈演愈烈，人們才發現事件演變的深遠，”許勇再次調低倉位的決定始于他的汶川之行，“當時我們一幫朋友帶著幾十萬緊缺的藥品去到災區，直接就到了當時的綿竹、漢望這些地方，眼見為實，才真正覺得災區的重建工作有多困難，這是當時國家的首要任務，至于證券市場的問題就相對次要了，當時股市的情況如果沒有政策支持也很難反彈，當時我們果斷地斬倉，之后連續跌了十幾天。”我們能從許勇的兩次先知先覺品嘗出一些遠見的意味。

但如果說到真正的遠見，我們應該把時間坐標往前撥回。

英雄要問出處

讓陽光私募的管理人一字排開。我們能看到性格迥異的投資人。在這個行當，千人千面注定出挑不了，性格才是生存之本。性格并非特指管理人的秉性，也能作為他投資風格的代表。圈內人喜歡問出處。照出身分類，大致可以分成公募派、券商派以及草根派。公募不用過多解釋，田榮華就是其中典型。總括而言，公募派更注重組合投資，希望通過構建有效團隊挖掘價值——他們的持倉更分散一些。

券商派大多出身研究員、分析師、曾任券商自營管理人或其他公司投資部，他們也受過良好的基礎金融教育，自有一套投資理念，比如但斌。他們更喜歡貼著上線集中持股(證券信托的雙十原則)。

而草根派則可能是與中國股市一起成長起來的大戶、民間高手以及曾經做過咨詢的股評人士，比如極具傳奇色彩的林園等。某業內人士透露，一些素質不高的草根派讓信托公司遭遇極大風險，之后他們的共識是，無論名氣有多響，也得仔細考核。

介于券商派和草根派之間的趙丹陽在2007年展示了一位標準價值投資者的遠見。這位早年從事電子生意的私募基金經理在國內成名于2004年初，第一筆陽光私募的始作俑者、大名鼎鼎的赤子之心系列信托計劃掌門人、熊市里功勛赫赫的戰將，這些頭銜并沒有讓趙丹陽在2007年免于苛責，當年赤子之心凈值增長率不過30％——在公募基金動輒翻番的業績襯托下黯然失色，因為他在3500點時選擇清倉兌現收益，理由是“就我們的投資能力，已找不到既符合我們投資標準又有足夠安全邊際的投資標的”。

從3500攀爬6000點的過程對趙丹陽是踏空的煎熬，來自于投資者與媒體的負面評價不絕于耳，2008年伊始，趙丹陽宣布將旗下與深國投、平安信托聯合發行的5只私募基金全部清盤，與此同時，大量陽光私募涌進市場，現在看來，趙丹陽一年前的離開顯得睿智。趙丹陽的客戶沒有一人虧錢，赤子之心中國成長基金過去五年累計升幅約為541％，赤子之心中國集合資金信托一期過去四年累計升幅約371％，無須評價，兩進一出的利落并非來自水晶球，而是價值判斷。

巴菲特與你共啃

Smith＆Wollensky牛排

逾211萬美元的破紀錄成交價，投得與“股神”巴菲特共進午餐的機會。這是趙丹陽在2009年的盛宴，讓價值投資者心向往之。在對沖基金界有兩個標桿性的人物，巴菲特與索羅斯，由此引出了投資的兩大派系也將私募基金經理劃分在不同的陣營。“巴菲特可能把握不到6000點，”龍騰的吳險峰用A股市場來模擬兩位大師的投資方式， “但在1000點的時候他可能依據對企業的分析開始建倉了，但索羅斯不一定看得清楚，到了1700點快2000點的時候，索羅斯會發現中國資產重估人民幣升值這些跡象，堅決滿倉。3000點后，巴菲特會覺得估值太高開始減倉，而索羅斯會隨著眾人的火熱堅持到5000點。巴菲特能撈到最低，從1000點賺到3000點，而索羅斯會從2000點開始往上賺錢，就算他在6000點沒有逃頂，市場下跌到5000時他會因為市場方向判斷而及時出清。”

吳險峰坦言自己的投資風格屬于后者。通過各種金融工具的綜合運用賺錢，他會選擇期貨、權證等做空以配合主要證券資產。但多數投資人還是喜歡標榜自己是巴菲特的擁躉——特別是在公募基金界。“在公募我就不能買ST了”，田榮華認為價值投資的真正傳人應該在私募基金中。至少，各種對價值投資的理解能在私募中發揮自如。

文章一開始提到，記者初見田榮華時，他剛派出了三位研究員去調研持有的一只st，事后研究員發回一切正常的報告，此后數天，這只S煅票漲停。 “其實仔細研究這家公司。你會發現他的主營完全具備藍籌的資質，按照它的盈利情況，很快就能摘掉st的帽子，這樣的股票不買太可惜了。但正是因為這個帽子，它都進不了公募基金的股票池”，田榮華崇尚研究挖掘價值，發現這樣的股票讓他很有成就感。在這一點上，前公募基金經理們似乎達成共識，比起其他派系的管理人們，他們更愿意耗資建設研究團隊——雖然這看上去有些得不償失，田榮華對記者說： “什么方法都能賺錢，可能我們培養研究團隊來發掘個股花費不小，但至少我覺得這樣更持久。”

締造你的模式

田榮華每年至少要投入200萬在這個隊伍上，他的業績可能被一年只做一兩只股票的私募基金迎頭趕上——后者的投入也許僅僅是三臺電腦、聘請一位月工資2400元的財務。這正是私募的魅力所在，這個圈子隱匿著各種各樣的賺錢模式。據業內人士透露，有的私募只做ST，而且專挑看上去一塌糊涂，基本面很糟糕的上市公司，他們會長期跟進目標公司，監測可能出現的轉機，如果能咸魚翻身，他們就會搶先抓牢籌碼，等待其他人的價值發現之旅，當然。這是實現巨額回報的過程，從這個角度，他們比純粹的價值投資者更精心勞日拙基本面研究，也更有耐心。

除了A股，期貨、外匯、黃金都是各類私募基金的投資對象，價值投資、趨勢投資抑或波浪理論也是私募源源不絕的靈感來源。這些還只是表象，索羅斯的中國弟子金巖石認為締造一個賺錢的模式才是更高的境界。如他所言，在私募界每一個人都把巴菲特、索羅斯掛在嘴邊上，有人想過這兩個偉大的投機家，他們為什么能夠脫穎而出呢?是因為他們兩個人都創造了一種新的商業模式。巴菲特從1965年上市一直到2006年這一段時間真正投資二級市場的回報，年平均不過12.8％，而他們這一段時間投資于私募股權所獲得的利潤事實上超過了31％。他事實上創造了一種商業模式。用私募股權投資和私募證券投資兩只手共同構建了一個特殊的商業模式——投資型的企業，用保險作為融資工具，用投資來維持保險公司的運營。

炎帝再破關涿鹿戰天兵

江蘇瑞華也許屬于模式締造者，這家南京的私募基金憑借旗下大臧金瑞華結構化信托私募產品在2008年取得2.4％的正收益。據江蘇瑞華的總裁王澤源介紹，他們的投資并不局限于A股二級市場。“我們的投資分三塊，二級市場、PE都是其中一部分，”江蘇瑞華證券投資總監尹俊濤向記者解釋，“我們從2003年就開始做，但大部分都是自己的錢，信托產品只占其中10％，陽光化是為了吸引一些客戶，也是讓瑞華有一個可以查詢的業績。”5億多的信托產品是人們能看到的一小部分，采用結構化的模式募集資金也屬于江蘇瑞華的戰略部署，畢竟，PE投資需要更大的盤子。

2005年前就開始運作的私募不在少數，圈內“大佬級”人物劉迅就是在九十年代離開清華后創辦的新同方，目前的規模也不小。隨著陽光一寸一寸移動，我們也慢慢發現，2004年才開始出現的陽光私募只是我們所能了解到的冰山一角，2008年收益為正的陽光私募只有7只，據深圳金融顧問協會秘書長李春瑜介紹，很多未陽光化的私募賺到錢的不在少數，他們更加低調，隱匿于冰山之下，但卻是私募的主流。

陽光給私募界帶來了媒體的關注、排名的壓力，同時，陽光也是最好的殺菌劑，消除外界對這個領域的種種揣測、誤解與太過短視的判斷。

在市場的暴跌浪潮中，但斌管理的東方馬拉松業績在2008年下跌了60.91％，這位在2007年被定論為“中國巴菲特”的私募管理人去年遭遇媒體截然相反的待遇。妄下判斷是人類的通病，如同私募這個群體曾經遭遇的集體誤判。

在記者離開深圳的當天，陽光和煦，從但斌所在東方港灣三十八層辦公室落地窗剛好可以看到蓮花山上大步流星的鄧小平雕像。中國需要更有活力的經濟體，資本市場也需要更有活力的專業投資人。2004年，小荷露出尖尖角，私募步入陽光化進程；2008年，私募的靈活操控讓更多人了解；2000年，拭目以待。