智力資本信息披露與公司治理結構實證分析

摘 要：知識經濟時代，智力資本在企業中的作用更加突出。本文以我國信息技術產業75家上市公司為樣本，實證研究了公司治理結構對智力資本信息披露的影響。發現股權集中度和董事會會議次數對智力資本信息披露水平有顯著影響，而獨立董事比例、兩職合一和審計委員會的有無對智力資本信息披露水平沒有影響，并在此基礎上提出了相關政策建議。

關鍵詞：智力資本；信息披露；公司治理

中圖分類號：F270.7 文獻標識碼：A 文章編號：1000-176X（2009）06-0093-08

隨著信息技術的進步和快速普及，信息產業在國民經濟中發揮著越來越重要的作用。與傳統產業相比，信息產業有著明顯不同的特征及運作規律，智力資本在信息產業中的地位舉足輕重。從某種程度上說，以人才為核心的智力資本不僅是信息技術企業獲取持續競爭優勢的關鍵所在，也是信息技術企業未來創新和價值增長的主要源泉。在我國，智力資本信息披露越來越引起學術界的關注，實物界對此也是愈來愈重視。

一、智力資本信息披露研究文獻綜述

首開智力資本信息披露先河的是瑞典第一大保險和金融服務公司——斯堪地亞（Skandia），他們于1995年5月，公開發表了世界上第一份作為年度財務報告補充的，后被稱做“導航器”的智力資本報告。繼“導航器”模型之后，一些學者相繼又發展了一些模型來披露智力資本有關信息。這些模型均沒有在傳統的財務會計報告框架內披露智力資本信息，而是運用一系列量化的指標從管理作業活動的角度來進行反映。

對于投資者各種形式的智力資本信息都是有價值的參考資料，因為它們能夠幫助投資者降低未來的不確定性和準確估計公司的價值［1］。然而財務報告未能反映這種范圍廣泛的可以創造價值的無形資產，由此引起越來越多的公司與投資者之間的信息不對稱，并且在資本市場中造成融資效率低下。

當存在委托代理問題時，Jensen和Meckling認為好的信息披露能降低投資人面對的不確定性并因此降低公司的資金成本。因此，管理者應該愿意披露智力資本信息［2］。Abeysekera指出對智力資本信息披露理論框架的發展還處于初級階段，只有很少的研究能對他們的發現提供強有力的理論基礎［3］。然而文獻提供了一些理論視角可能會幫助解釋智力資本信息披露的差異。這些視角包括合法性和利益相關者、委托代理問題和信息不對稱。

大部分智力資本信息披露研究是跨部門和特定國家的，相關研究的例子有澳大利亞、愛爾蘭、意大利、馬來西亞、英國等。一些研究集中于人力資本信息披露的特定視角，比如人力資本研究，而其他人進行了國家間智力資本信息披露的比較研究。

大部分智力資本信息披露研究運用了內容分析法的研究方法，而一些也用了調查問卷的方法。Guthrie 和 Petty通過對智力資本報告實踐的分析發現信息披露是以文字形式表達而不是用數值衡量的，并且很少有把理論付諸于實踐的做法。

一些文獻從公司的角度研究了智力資本的相關問題。Habersam 和 Piper采用案例研究的方式研究了醫院的智力資本［4］。基于西班牙公司的分析報告，García-Meca 等發現智力資本信息披露與信息披露會議的規模和類型顯著相關而與所有權分散程度、國際排名、行業類型和利潤水平不相關［5］。

近年來國內關于智力資本信息披露的文獻也在逐漸增多，但大多數都是理論研究而缺少實證方面的研究。在實證方面，張丹檢驗了智力資本信息披露與市場價值的關系，在智力資本信息披露影響因素方面的實證分析還是空白［6］。

在已有關于智力資本研究的成果基礎上，本文以我國信息技術產業上市公司為樣本，對于智力資本信息披露與公司治理因素、上市年數、獲利水平和公司規模的關系進行實證研究，并根據實證研究結果提出相關的政策建議，供政府管理部門、公司決策部門參考。

二、智力資本信息披露的決定因素與假設的提出

（一）公司治理機制

研究公司治理的重要理由之一就是董事會管理年報中的信息披露，因此董事會成員在信息披露中扮演著非常重要角色。Holland發現公司董事非常關心企業的財務信息，并在公司信息披露過程中扮演著積極的角色，其中包括：（1）提供有關公司價值創造的初步信息和他們對此的貢獻。（2）提供他們自己在管理業務方面技能的信息。（3）提供他們進行資金融通的方式。（4）提供他們信息披露的信譽。（5）提供與他們報酬和財富掛鉤公司的命運的信息［7］。

委托代理理論提供了一個聯系自愿性信息披露和公司治理的框架，即設計控制機制來降低因所有權與經營權分離帶來的委托代理問題。這個觀點可以延伸到智力資本信息披露，即管理者能夠決定智力資本信息披露的水平，并因此降低與智力資本信息有關的投資者的不確定性。因此，高質量的智力資本信息披露將能為公司提供一個更為縝密的監督機制，從而降低機會主義行為和信息不對稱程度。

采用內部控制機制，如審計委員會、獨立董事、董事長與CEO兩職的分離可能在智力資本投資和績效的關鍵決策上增加監控質量，這就可能會減少機會主義的行為和減少保留信息的損失，因此在年報中的智力資本信息披露十分重要。

（二）股權結構——股權集中度與智力資本信息披露

在現代公司中，所有權和控制權分離導致了股東與董事會之間、董事會與高級經理人員之間的委托代理關系，兩種委托代理關系產生了兩類代理問題：（1）在股權分散的情況下，經理人員作為股東的代理人掌握公司控制權，形成事實上的內部人控制，產生“管理者代理成本”。（2）在股權高度集中的情況下，大股東作為全體股東的代理人，在掌握公司控制權后損害公司利益和侵占小股東利益，形成法律上的內部人控制，產生“大股東代理成本”。公司治理的核心就是要降低代理成本，解決代理問題，即管理者治理和大股東治理問題。這樣，內部人便有動機自愿披露信息，以表明按照全體委托人的利益行事，從而讓委托人降低對于他們的監督，減少代理成本。

因此，股權過于分散與股權過于集中的公司自愿披露信息的程度都較高，也就是說，自愿信息披露水平與股權集中度呈U 型關系（二次線性關系）。從整體上看，中國上市公司的股權過度集中，且第一大股東持股份額顯著高于第二、三大股東持股份額，本文選擇第一大股東持股比例代表股權集中度，于是本文提出如下假設：

假設1 在其他變量不變的情況下，智力資本信息披露水平與股權集中度存在正向關系。

（三）獨立董事的比例與智力資本信息披露

董事會作為內部控制機制之一，往往根據股東的利益進行決策并確保管理行為與股東的利益保持一致。根據資源基礎理論，Haniffa 和 Cooke認為董事會有越來越多的獨立非執行董事是因為他們有廣泛的專業知識和聲望，并在影響信息披露方面起著關鍵的作用［8］。本文認為董事會中獨立董事廣泛的專業知識與經歷將會鼓勵管理者披露更多有關智力資本的信息，這將使投資者更能及時地反映與智力資本有關的公司價值。本文也十分重視獨立執行董事并假設：

假設2 在其他變量不變的情況下，智力資本信息披露水平與獨立董事人數占總的董事人數的比例正相關。

（四）董事會的會議次數與智力資本信息披露

董事會會議可以使股東受益，董事會會議在公司治理中起著非常重要的作用。董事會會議越頻繁，董事們則會有更多時間交流意見和監督管理層（一般認為董事的日常工作占據了他們很多時間，所以很少有機會監督管理者）。頻繁的董事會會議可以在一定程度上加強對股東利益的保護，減少管理層舞弊的機會，加強公司的會計信息透明度。因此本文提出如下假設：

假設3 在其他變量不變的情況下，董事會每年的會議次數與智力資本信息披露水平之間存在正向關系。

（五）兩職合一與智力資本信息披露

另一個檢驗董事會獨立性的方法是看是否存在兩職合一。人們普遍認識到一個統治性的領導地位將會有損于股東的利益，而且發現這種現象與較差的信息披露相關。兩職合一使決策權的高度集中會削弱董事會的監督和管理作用，包括信息披露政策。代理理論提倡董事長與總經理兩職分離，因為作為代理人的總經理不一定總是從股東的利益出發披露信息，因此需要單獨設立董事長以監督。因此本文假設：

假設4 在其他變量不變的情況下，智力資本信息披露水平與兩職合一存在負向關系。

（六）審計委員會有無與智力資本信息披露

有效的審計委員會能夠提高內部控制質量并降低代理成本，作為一個強有力的監督工具它能提高與智力資本信息披露相關的公司價值。公司設立內部審計委員會可以一定程度上提高內部控制的質量，加強公司的內部監督，便于更好地與外部審計師溝通，這樣較為容易提高公司的信息披露質量。就其本身而論，審計委員會對相關信息披露具有重要的影響；而對于信息技術企業的信息披露，智力資本信息是其中一個十分重要的因素。因此本文提出如下假設：

假設5 在其他變量不變的情況下，智力資本信息披露水平與審計委員會有無存在正向關系。

（七）控制變量

上市時間：一個公司在資本市場的上市時間長短可能與解釋信息披露水平變化相關。與一家成熟的公司相比，上市年數少的公司沒有一個穩固的股東基礎，將更加依賴于外部籌資并且有降低不確定性和提高股東信心的要求。因此本文認為公司的上市年數與智力資本信息披露存在負向關系。

獲利水平：業績預期良好且經營持續穩定的公司，其信息披露質量較高；而業績不佳且波動性較大的公司，其信息披露質量則會較低，這是一種典型的“報喜不報憂”披露情結。公司為了獲得長期的企業價值增長可能會更多地披露此類信息以傳遞他們對智力資本投資決策的影響的信號。因此本文認為獲利水平與智力資本信息披露存在正向的關系。

公司規模：相關研究表明，公司規模與信息披露質量正相關。原因主要有：（1）不當的信息披露會帶來巨大的政治成本和經濟后果。（2）從信息需求角度，投資者對規模較大公司的信息需求可能越多、要求越高，從而迫使公司提高信息披露質量。（3）管理水平及其激勵的影響。一般而言，大公司比小公司有更好的內部控制；為了得到提升，下一級經理有充足激勵來監督上一級經理，管理當局的機會主義行為可能在一定程度上得到遏制和收斂。因此，筆者認為智力資本信息披露水平與公司規模存在正向關系。

三、研究設計

（一）樣本選取與數據來源

本文選擇截止到2007年底完成上市的信息技術行業公司為初始樣本。考慮到極端值和非常規值對統計結果的影響，首先剔除業績過差的ST公司，然后在剔除數據異常以及數據缺失的公司樣本，最后得到75個研究樣本。

實證研究所用數據來源于WIND咨詢金融終端和深圳國泰安CSMAR數據庫，年報從巨潮資訊網下載獲得。在數據收集時對各項數據均采用手工錄入的方式，并進行仔細核對以保證原始數據的準確可靠。

（二）研究方法

研究中運用內容分析法搜集必要的數據。內容分析法的一個基本要點是類別的選擇與開發，通過類別對內容單元進行分類。各種理論（例如：Sveiby）建議將智力資本分成三類：（1）人力資本：例如員工教育、培訓、經驗、知識和技能。（2）結構資本：包括內部結構如研發、專利和管理過程。（3）關系資本：包括內部關系如客戶關系商標和信譽。

本文引用現有文獻對智力資本的定義與分類的方法對智力資本進行分類與分指標。以前大多數智力資本信息披露都采用采用和適應了Sveiby的智力資本框架。本文依此并結合我國信息技術行業上市公司年報中關于智力資本信息披露的特點將智力資本分為人力資本、結構資本和關系資本三類，在此基礎上剔除中國證監會頒布的《公開發行證券的公司信息披露內容與格式準則第2號〈年度報告的內容與格式〉》（2005年修訂）中的強制性智力資本信息披露指標，最后將人力資本定為 12 個指標，將結構資本定為 11 個指標，將關系資本定為 12 個指標，共 35 個指標（如表1所示）。

1.因變量的衡量

智力資本信息披露是本文研究的核心，如何準確地計量顯得尤為重要。然而公司智力資本信息披露作為一個抽象的概念，不能直接地進行計量，國內外的學者們在研究此問題時，都是通過建立類似上述指標體系來量化的，從而反映公司智力資本信息披露的水平。本文也采用此方法，即對于每個公司如果某智力資本信息披露指標在年報中被披露則得分為 1，否則得分為 0。對于每個公司智力資本信息披露指數（ICDI）是根據 Haniffa 和 Cooke信息披露指數公式計算而得，公式如下：

2.解釋變量與控制變量的衡量

關于解釋變量與控制變量如表2所示。

3.模型構建

本文以公司智力資本信息披露水平（ICDI）作為被解釋變量，以反映公司治理結構的各項指標作為解釋變量，以上市年數、獲利水平和公司規模為控制變量，構建了多元線性回歸模型，對公司智力資本信息披露水平進行回歸擬合，并將對有關參數進行顯著性檢驗。回歸模型如下：

四、實證分析

（一）描述性統計分析

從表 3可以看出：（1）在我國對智力資本有關的信息披露較多的信息產業其披露水平也是很低的，智力資本信息披露指數（ICDI）均值只有0.39。（2）股權集中度——第一大股東的持股比例（SCON）的均值為34.56%，最小值為9.29%，最大值高達63%，這表明信息技術產業上市公司股權過于集中。（3）獨立董事比例（INED）均值為36.03%，接近證監會規定的獨立董事最低必須占董事會人數的1/3，表明我國信息技術產業上市公司的獨立董事比例普遍偏低。（4）平均董事會會議次數（MEETING）為9次，在樣本中具有兩職合一（RDUAL）公司的比例為21.33%。（5）信息技術產業上市公司大多都設立了審計委員會（AUDIT），比例為94.66%。

（二）計量經濟學檢驗

在進行分析之前，為了防止發生多重共線性，本文運用SPSS11.0統計軟件檢驗了各變量之間的相關系數以及方差膨脹因子（VIF）結果如表4和表5所示。

由Pearson相關系數表可以看出個自變量之間沒有呈現顯著的相關性，方差膨脹因子（VIF）表中各變量的方差膨脹因子均小于2，二者均表明各變量之間不存在多種共線性問題，因此各變量可以進入同一模型。

為防止回歸中出現異方差問題，本文亦用Eviews5.0統計軟件進行了White異方差檢驗，由檢驗結果（如表6所示）可知F-statistic和Obs*R-squared統計量的值分別為0.658和9.978，各自的P值為0.805和0.764，二者均接受原假設：不存在異方差，因此本文研究模型中不存在異方差問題。

（三）多元回歸分析

1.回歸結果

本文依據上述模型運用Eviews5.0統計軟件采用OLS回歸方法對變量進行回歸，回歸結果如表7所示。

從表 7 的回歸結果可以看出：（1）調整的R2為0.292，即方程的擬合優度為0.292，這表明被解釋變量變化中有部分可以被本文中的解釋變量所解釋。考慮到本文的研究重點是智力資本信息披露與公司治理結構的關系，仍有很多其他方面的變量沒有進入本文的研究范圍，因此這樣的擬合優度是可以接受的。（2）回歸方程中的F-statistic的值為4.810，Prob（F-statistic）的值為0.000，這表明回歸模型具有統計學意義。（3）模型中的Durbin-Watson stat的值為1.889，這表明不存在自相關問題。

另外，從表 7 也可以看出，在1%的顯著水平下股權集中度——第一大股東持股比例通過了檢驗，在5%的顯著水平下董事會的會議次數通過了檢驗。而獨立董事比例（INED）、兩職合一（RDUAL）和審計委員會的有無（AUDIT）沒能通過顯著性檢驗，尤其是審計委員會的有無與假設的符號恰恰相反。

2.回歸結果分析

從多元回歸的最終結果可以看出，回歸結果與假設存在一定的差異。

假設1（智力資本信息披露水平與股權集中度正相關）在1%顯著性水平下通過檢驗。這與以前有關文獻的實證結果是一致的，在股權集中度較高時，股權集中度越高有關智力資本的信息披露越多。

假設2（智力資本信息披露水平與獨立董事比例正相關）沒有通過顯著性檢驗。這可能是由于我國獨立董事更多地關注上市公司是否按照相關規定進行強制性信息披露，而沒有積極要求公司披露有關智力資本的自愿性信息。同時，公司設立獨立董事的原因也許有一部分出于證監會的規定而非自身需要，這使得獨立董事對管理層決策的影響程度十分有限，從而難以影響公司智力資本信息披露的水平。此外還有一種可能是獨立非執行董事在實質上并不是獨立的。

假設3（智力資本信息披露水平與董事會會議次數正相關）在5%的顯著水平下通過了檢驗。頻繁的董事會會議至少可以在一定程度上加強對股東利益的保護，減少管理層舞弊的機會，加強公司的智力資本信息披露水平。

假設4（智力資本信息披露水平與兩職合一負相關）沒有通過顯著性假設檢驗。一個可能的原因是，當一個人即是董事長又是總經理時，他很可能是一個控股股東，因此兩職是否分離對自愿披露的影響并不大。

假設5（智力資本信息披露水平與有無審計委員會正相關）沒有通過顯著性檢驗，這表明我國信息技術行業設立的審計委員會還沒有發揮其應有的作用，可能的原因在于審計委員會制度的時間不長，其中大多數審計委員會是為了內部監管的需要，其本意并不在保護中小投資者的利益，從而提高智力資本信息披露的水平。

五、研究結論、政策建議以及本文的局限性

（一）主要結論

本文以2007年我國信息技術產業共75家上市公司為樣本，研究了公司治理結構對智力資本信息披露的影響。結合我國信息產業上市公司實際情況以及國內外的相關研究文獻，運用內容分析法將智力資本劃分為三類35個指標。將公司治理結構變量和控制變量與智力資本信息披露指數進行回歸，發現股權集中度——第一大股東持股比例和董事會會議次數對智力資本信息披露水平有顯著的影響，而獨立董事比例、董事長與總經理是否兩職合一和是否由審委員會對智力資本信息披露水平沒有顯著影響。這表明我國公司的治理結構和智力資本信息披露還有待提高。

（二）政策建議

根據本文的理論分析與實證研究，并結合我國的實際情況，筆者提出以下政策建議：

1.完善公司治理結構

第一，降低上市公司的股權集中度。在一些國有股占絕對控股地位的公司中，可以通過大力吸引機構投資者、企業法人股、社會公眾個人股、國外資本或民營資本等多種形式的投資主體，使投資主體多元化，來解決國有股權過于集中所產生的問題，進而有利于改善上市公司的治理結構，提高治理效率。

第二，完善獨立董事制度。首先要增強獨立性。獨立性是獨立董事的生命線，通過法律、職業道德規范等方法來加強和保證其獨立性。二要進一步規范獨立董事任職資格，建立人才市場，保證其履職能力。三要成立獨立董事自律組織，加強對獨立董事的激勵和監管。建立獨立董事的自律組織，并提高獨立董事薪酬等激勵方式，提高他們的積極性。四是鼓勵公司增加獨立董事在董事會的比例。

第三，加強審計委員會建設。設計合理的審計委員會制度可在一定程度上改變內部監督失靈狀況，對于改善會計信息質量具有積極作用。審計委員會應是一個主要由獨立董事及專業人士組成的專業委員會，這樣才可以保證審計委員會的獨立性，更好地發揮上市公司董事會的監督職能，規范公司的內部控制，提高外部審計的獨立性，從而提高上市公司智力資本信息披露的水平。

2.制定智力資本信息披露制度

第一，制定上市公司智力資本信息披露。監管部門應制定智力資本信息披露制度，因為智力資本信息披露的信息中很多具有前瞻性或預測性等，在積極鼓勵上市公司智力資本信息披露的同時，為了避免公司面臨不應有的訴訟風險和其他問題，有關部門還應該研究制定相應的政策對智力資本信息披露行為加以保護。

第二，加強對智力資本信息披露的監管力度。一要加強注冊會計師對智力資本披露信息的審核。智力資本信息雖不必像強制性信息那樣嚴格審計，但也應由注冊會計師進行必要的審核，以提高其可信度。二要建立智力資本信息保險制度和賠償制度，以保證智力資本信息的質量。三是監管部門應規定反欺詐條款及必要的法律責任，對惡意披露誤導投資者的企業應當加以處罰，加大其違規成本。

第三，加強智力資本信息披露的研究。我國學術界對公司智力資本信息披露的研究起步很晚，所取得的研究成果很少，與國外有較大的差距，然而因我國經濟環境和文化上的差別，國外的研究成果不能簡單地適用于我國公司，那么在我國證券市場和投資者逐步走向成熟和對公司信息要求越來越高時，應該高度重視對智力資本信息的研究，為我國經濟健康穩定地發展提供理論指導。

總之，市場經濟環境下，公司治理結構對智力資本信息披露的影響隨著市場的發展成為越來越重要的一方面。我們應當借鑒西方國家的經驗采取積極有效的措施，推動和引導我國上市公司現行公司治理結構下智力資本信息披露工作的開展，以解決日益增加的智力資本信息供給不足的矛盾。

（三）研究的局限性

本文在對現有的文獻進行總結和思考的基礎上，對智力資本信息披露與公司治理結構的關系進行了研究，但在研究中仍然有不足，需要進一步的研究。一是智力資本信息披露指標是自我開發的，如果要與以前的文獻的研究結果進行比較將產生困難。二是本文樣本的選擇僅限于上市公司年報中關于智力資本的信息披露，在以后的研究中還有其他一些影響智力資本信息披露的因素沒有涉及，有待進一步研究。

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（責任編輯：孟 耀）