中國不應(yīng)無條件增持美國國債

次貸危機(jī)爆發(fā)以來，美國財(cái)政部與美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)施了極為寬松的財(cái)政貨幣政策以應(yīng)對(duì)危機(jī)，最終都引發(fā)了市場(chǎng)對(duì)美國政府如何為救市成本融資的擔(dān)憂，并埋下美國國債市場(chǎng)價(jià)值縮水、美元匯率大幅貶值的種子。而無論是美國國債市場(chǎng)價(jià)值縮水，還是美元匯率劇烈貶值，中國的外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)都難逃購買力顯著下降的厄運(yùn)。截至2008年底，中國持有至少1.3萬億以美元計(jì)價(jià)的金融資產(chǎn)，其中包括7274億美元美國國債。規(guī)模如此之大的外儲(chǔ)資產(chǎn)的價(jià)值縮水，意味著中國國民財(cái)富的無情流逝，意味著中國成為美同金融危機(jī)的國際最大買單者。

明知道美國國債蘊(yùn)藏著巨大風(fēng)險(xiǎn)，為什么中國央行2008年依然在不斷增持美國國債呢?我們認(rèn)為，個(gè)人原因無非有四。其一，中國外匯儲(chǔ)備管理的傳統(tǒng)思路是確保流動(dòng)性與安全性，而美國困債依然是全球金融市場(chǎng)上最具流動(dòng)性的資產(chǎn)，如果將外匯儲(chǔ)備轉(zhuǎn)換成實(shí)物資產(chǎn)，則在需要變現(xiàn)時(shí)可能有困難。其二，作為全球美國國債的最大持有者，中國處于左右為難的境地。如果中國開始減持美國國債，可能引發(fā)市場(chǎng)上拋售美國國債的羊群行為，因此中國為降低潛在風(fēng)險(xiǎn)的政策舉措，反而會(huì)加劇中國尚未減持的存量美國國債的價(jià)值下跌，這就是美同前財(cái)長薩默斯所謂的“金融恐怖均衡”。中國持有的巨額外匯儲(chǔ)備反而成為中國在美國人手中的“人質(zhì)”。出于自身利益考慮，中國不敢輕言減持美國國債。其三，2008年下半年，美國國債以及美元匯率不跌反漲，在這種情況下減持美國國債，短期內(nèi)外匯儲(chǔ)備經(jīng)營管理將出現(xiàn)虧損。其四，是否減持美國國債，可以作為一個(gè)極具重要性的政治砝碼，用來與美國政府在重要問題上討價(jià)還價(jià)。也許正因?yàn)槿绱耍谀澄还賳T才對(duì)外媒表態(tài)，中國即使知道美國同債有巨大風(fēng)險(xiǎn)，也不得不繼續(xù)購買。

盡管中國政府不減持美國國債的理由很多，但是在目前的市場(chǎng)環(huán)境下，減持美國國債的理由同樣不容忽視。首先，在充足與適度的規(guī)模之內(nèi)，追求外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)的流動(dòng)性與安全性是毋庸置疑的，但如果外匯儲(chǔ)備規(guī)模遠(yuǎn)超出流動(dòng)性與安全性的水平，則超出部分就應(yīng)該更多地考慮儲(chǔ)備管理的收益性換句話說，至少我們不應(yīng)該繼續(xù)增持美國國債了。其次，目前美國國債市場(chǎng)行情依舊比較好，這恰恰是中國政府減持美國國債的時(shí)間窗口。只有在市場(chǎng)上依舊存在對(duì)美國同債的旺盛需求時(shí)，中國央行減持才不至于扣壓市場(chǎng)，并帶來巨大虧損；安¨果美國國債市場(chǎng)掉頭向下，我們就失去了寶貴的減持機(jī)會(huì)。再次，是甭減持美同國債能不能構(gòu)成一個(gè)讓美國人明白其利害關(guān)系的談判砝碼，其實(shí)建立在中國央行是否敢于減持的基礎(chǔ)上。如果美國人認(rèn)定中國央行不敢減持，這個(gè)砝碼實(shí)際上就失效了。適當(dāng)減持美國國債，恰好有助于提高這一淡判砝碼的有效性。

正因?yàn)槿绱耍覀冋J(rèn)為，上述官員的表態(tài)失之于過分被動(dòng)。其實(shí)，我們完全可以在是否繼續(xù)購買美國國債的問題上更加主動(dòng)，例如，經(jīng)濟(jì)學(xué)家余永定在接受Bloomberg記者采訪時(shí)提出，中國應(yīng)該要求美國政府就美國國債的市場(chǎng)價(jià)值提出擔(dān)保，并以此作為是否繼續(xù)購買美國國債的前提條件之后，這一表態(tài)在全球金融市場(chǎng)引起了如潮爭(zhēng)議。美國各界很多人士對(duì)此發(fā)表了尖銳的反擊，這恰好證明，余永定的表態(tài)戳到了美國人的痛處。

無論是希拉里訪華，還是將于今年4月召開的倫敦二十國集團(tuán)會(huì)議上，要求以中國為代表的新興市場(chǎng)國家繼續(xù)購買美國國債，都構(gòu)成美國政府立場(chǎng)的重中之重，對(duì)此，中國政府應(yīng)該在充分研究、論證的基礎(chǔ)上，向美國提出一些條件，作為增持美國國債的基礎(chǔ)。這些潛在條件可以包括：第一，中國只增持與通貨膨脹指數(shù)掛鉤的美同同債(TIPs)，并要求美國將部分存量國債轉(zhuǎn)換成FIPs；第二，中國要求美國政府在新增網(wǎng)債國給予購買方一個(gè)期權(quán)，該期權(quán)允許購買方在一定時(shí)間范同內(nèi)，以鎖定價(jià)格購買被美國政府國有化的商業(yè)銀行的股權(quán)，這個(gè)鎖定價(jià)格應(yīng)該與美同政府國有化時(shí)支付的成本相差不大；第三，如果美國政府繼續(xù)向人民幣匯率施壓，則美國政府應(yīng)該就人民幣升值對(duì)中國外匯儲(chǔ)備造成的損失，向中國政府做出賠償。

當(dāng)然，美國政府不可能全盤接收我們提出的附加條件，但是，這些條件的提出可以使得中國政府在是甭購買美國國債問題上占據(jù)更多的主動(dòng)權(quán)，處于更加有利的談判地位，而非一個(gè)哀怨的被動(dòng)購買方。

此外，我們也可以考慮通過金融市場(chǎng)上的對(duì)沖操作來降低持有美國國債面臨的風(fēng)險(xiǎn)。