人民幣外匯衍生產品市場及其風險分析

一、人民幣外匯衍生產品市場的發展現狀

人民幣外匯衍生產品市場分為離岸市場和在岸市場。離岸市場又可以細分為離岸的場內交易市場(transaction on exchange)和場外交易市場(over the counter)。前者主要指2006年8月芝加哥商品交易所推出的基于人民幣的期貨和期權交易，后者主要包括在中國香港地區、新加坡和世界其他地區的離岸市場進行的人民幣遠期、掉期、互換和期權市場。

在岸市場可以細分為零售市場和銀行間市場。零售市場主要指銀行或者其他金融機構與客戶進行的基于人民幣的外匯衍生品交易，這包括始于1997年的遠期結售匯業務、始于2005年的銀行與客戶間的人民幣掉期業務以及銀行對個人的外匯理財產品。盡管經歷多年的發展，但時至今日，零售市場的人民幣外匯衍生產品交易量依然不大，管理較為嚴格，市場壟斷也較為嚴重，對我國匯率機制影響較小。銀行間市場主要是金融機構間，也包括一些大型的非金融機構的大宗交易。

銀行間市場建立于1994年，建立之初的主要功能是為外匯指定銀行提供平補結售匯頭寸余缺，并提供清算服務。到目前為止，銀行間市場主要交易的人民幣外匯衍生產品有:2005年8月開始的人民幣遠期外匯交易;2006年4月開始的人民幣對外幣的掉期交易;2007年8月推出的人民幣對外幣的交叉貨幣利率互換。縱觀我國人民幣外匯衍生產品市場，其特點主要有:(1)銀行間市場起步較晚;(2)沒有場內交易市場;(3)場外交易市場產品結構相對簡單，沒有以貨幣期權為代表的復雜外匯衍生產品。

二、在岸人民幣外匯衍生產品市場簡介

1.遠期結售匯交易

遠期結售匯是指銀行與客戶簽訂遠期結售匯業務合同，約定將來辦理結匯或售匯的外匯幣種、金額、匯率和期限;到期外匯收支發生時，即按照遠期結售匯合同訂明的幣種、金額、匯率辦理結匯或售匯。遠期結售匯分為固定期限的遠期交易和擇期交易。固定期限的遠期交易，即交割日為確定日期的遠期結售匯。擇期交易即客戶可在規定的期限內選擇任意一個工作日辦理交割。

早在1997年4月，中國銀行就獲得了開展人民幣遠期結售匯業務的許可。經過10多年的發展，特別是2005年人民幣匯率形成機制改革以來的全面發展，參與銀行數量由最初的中國銀行1家擴大到2008年底的75家銀行，交易范圍擴展至經常項目和部分資本項目，交易期限從7天到12個月共分14個檔次，并允許展期交易，交易幣種包括美元、歐元、日元等。遠期結售匯業務的發展，對于拓寬國內經濟單位的匯率風險管理手段、培育國內人民幣對外幣衍生產品市場、完善人民幣匯率形成機制發揮了重要作用。

2.掉期交易

掉期交易是指在即期買入A貨幣賣出B貨幣的同時，遠期再賣出同等金額的A貨幣買入B貨幣。一筆掉期外匯交易可以看成由兩筆交易金額相同、起息日不同、交易方向相反的外匯交易組成的。因此一筆掉期外匯交易具有一前一后兩個起息日和兩項約定的匯率水平。在掉期外匯交易中，客戶和銀行按約定的匯率水平將一種貨幣轉換為另一種貨幣，在第一個起息日進行資金的交割，并按另一項約定的匯率將上述兩種貨幣進行方向相反的轉換，在第二個起息日進行資金的交割。掉期交易中，即期交易使用的是即期匯率，遠期交易使用的是遠期匯率，由于兩筆交易的數量相等，方向相反，成本只取決于兩筆交易所用匯率的差額。

外匯掉期交易最主要的作用是規避外匯匯率和利率變化帶來的風險，達到保值的目的;同時銀行可以利用掉期交易調整銀行外匯頭寸，改變資金結構。截止2008年底，銀行間人民幣外匯掉期市場共有75家會員。

三、離岸人民幣衍生產品市場簡介

離岸的人民幣金融衍生產品分為場外交易和場內交易兩種。人民幣場外交易市場中的產品主要有人民幣無本金交割遠期(non-deliverable forwards，NDF)、人民幣無本金交割期權(non-deliverable options，NDO)和人民幣無本金交割掉期(non-deliverable swap，NDS)。這些產品誕生于20世紀90年代中葉，主要出現于中國香港、新加坡等國際金融中心。

1.人民幣無本金交割遠期

人民幣無本金交割遠期(non-deliverable forwards，NDF)是根據交易雙方協議確定的遠期匯率與到期時即期匯率之間的差額，進行凈額支付并轉化為兩種貨幣中流通性更大的貨幣。主要用于實行外匯管制國家的貨幣，目前亞洲地區人民幣的無本金交割遠期交易相當活躍。無本金交割遠期外匯交易由銀行充當中介機構，供求雙方基于對匯率看法(或目的)的不同，簽訂非交割遠期交易合約，該合約確定遠期匯率，合約到期時只需將該匯率與實際匯率差額進行交割清算，結算的貨幣是自由兌換貨幣(一般為美元)，無需對NDF的本金(受限制貨幣，例如人民幣)進行交割。NDF的期限一般在數月至數年之間，主要交易品種是一年期和一年以下的品種，超過一年的合約一般交易不夠活躍。其主要功能是滿足境外市場的人民幣避險需求，并且克服了人民幣不可自由兌換的問題。

2.人民幣無本金交割期權

人民幣無本金交割期權(non-deliverable options，NDO)是指約定買方擁有權力在未來特定時間內，以約定好的價格，約定數量的交易貨幣標的物，交易雙方無需交付標的物的總價款，期權買方支付權力金取得執行權力后，有權在未來某一特定日期或期間內，要求期權出售者依約支付匯率差價，期權買方也有權不執行上述交易合約。人民幣無本金交割期權具有更多的靈活性，買方即能夠限制匯率不利變動導致的最大損失，又能夠獲取匯率有利變動的好處。

3.人民幣無本金交割掉期

人民幣無本金交割掉期(non-deliverable swap，NDS)類似于貨幣掉期，但是無需進行實際的貨幣轉換，即人民幣無本金交割掉期是以美元或其他流動性較強的貨幣進行交割的。人民幣無本金交割掉期能夠滿足客戶的各種需要，可以提供離岸市場對沖機制，客戶可以比較放心的對不同的現金流和時間進行管理，還可以用最有效的貨幣進行融資。

隨著中國經濟的發展和人民幣在國際經濟和貿易中地位的不斷上升，2006年8月27日，人民幣衍生產品更是跨出亞洲，在交易所交易的人民幣期貨和期權產品在美國芝加哥商品交易所正式推出。這是繼新加坡、中國香港和日本推出人民幣無本金交割遠期以來，第四個人民幣無本金交割的離岸市場，同時，這也是人民幣外匯衍生產品首次在境外的交易所進行交易。

四、風險分析

1.金融機構之間的信用嚴重不對等。而在人民幣外匯衍生產品市場中，信用風險是第一位的。國有商業銀行和小銀行之間的信用區別很大，給人民幣外匯衍生產品市場的良性發展埋下了風險隱患。

2.缺乏符合中國國情的統一的主協議。統一的主協議的推出會使風險大大得到控制，中國發展場外人民幣外匯產品也需要這樣一個主協議。國家外匯管理局從2005年開始編制了第三版的主協議，這個主協議得到了國際上很大的支持，并刺激了人民幣外匯衍生品的發展。

3.法律法規不健全。中國發展人民幣外匯衍生品市場必須要有破產法和信用支持物的支持。但是中國的衍生品市場剛剛起步，在這個方面還有很多問題存在。

4.芝加哥商品交易所推出的人民幣期貨交易對我國掌握的人民幣匯率定價權提出了挑戰，危及我國金融體系的健康發展。

綜上所述，雖然近幾年我國人民幣外匯衍生產品市場的發展有加快的態勢，但總體來看還處于初級階段。匯率機制的改革和匯率風險是我國金融業面臨的問題，發展和規范人民幣外匯衍生品市場，樹立風險意識和掌握風險控制和轉移風險能力是金融業面臨的新課題。發展我國人民幣外匯衍生品市場需要借鑒國外成熟市場的經驗，結合我國的實際并通過各方的努力探索，以積極穩妥的實踐來實現。

參考文獻

[1]馮小明.匯改一年論人民幣衍生產品的發展，國際經濟評論，2006，

[2]胡懷邦.金融發展中的衍生品市場研究，2000