上市公司管理層“高薪低績”現象：原因與治理

摘要：2000年以來，國內外上市公司管理層高薪酬低業績現象層出不窮，本文建議對上市公司管理層薪酬采取硬監管，強制要求公司章程明確管理層薪酬占公司稅后利潤的比例上限，由此迫使管理層薪酬與管理業績密切掛鉤，降低管理層高薪酬低業績現象的發生幾率。

關鍵詞：上市公司 管理層 CEO 薪酬 管理層權力

1 問題的提出

21世紀的第一個10年，全球上市公司、特別是大型上市公司管理層(指CEO、CFO等為核心的高級管理人員、決策層)薪酬日益膨脹的同時，高薪酬低業績現象層出不窮。所謂“高酬低績”(PayDecoupled from Performance)即獎罰不對稱，重獎輕罰甚至不罰。

2007年次貸危機中，美林銀行虧損79億美元，CEO斯坦利·奧尼爾離職時帶走1.6億美元。美國國際集團(AlG)虧損200億美元，CEO斯坦德、CFO蘇利文離職時分別帶走700萬美元、4700萬美元。美國媒體驚呼美國商界進入“低道德標準和虛假利潤時代”。

中國也不例外。根據WIND數據庫數據，截至2008年4月23日，1209家上市公司高管薪酬同比增長5.73％，而凈利潤同比下降16.75％。一些個案尤其刺眼，如華海公司利潤比上年下降11％而董事長薪酬卻上漲了113％。極少數上市公司管理層薪酬居然比公司凈利潤還高，如京新藥業2007年實現凈利潤150.38萬元，而高管收入151.9萬元。

管理層高薪酬低業績現象破壞了多勞多得、少勞少得的最基本分配原則，大大減弱，降低了薪酬激勵的作用甚至產生負激勵，使股東蒙受損失。此外，也不利于公司內部團結，進而削弱公司競爭力。因此，近年來國內外關于強化管理層薪酬與業績關聯度(perfor-mance-based pay)的呼聲漸高漸大。

根據1949年國際勞工組織《保護工資條約》(Protection ofWages Convention)第一條，本文定義薪酬為公司用于管理層的全部稅前支出。主要包括：固定月薪、年終業績薪酬、長期激勵(比如股票期權按照授權價格計入薪酬，而不是免費或者低價授予)、體檢、免費旅游、高級俱樂部會員資格、退休后福利計劃、養老金計劃、高管優惠貸款等。

2 文獻回顧

最優契約理論(optimal contractlng approach)一直居于主流地位。最優契約理論認為股東能夠控制董事會，股東可以通過多管齊下，來激勵促使管理層服務于公司利益，“多管齊下”的要點是(表1)：

最優契約理論實際上做出了一些隱含假設，主要有4個：①董事會盡職盡責，對管理層進行有效監督。②管理層專注于管理工作，除了提高公司業績之外，不謀求其他途徑增長自身所得。③股東具有積極的維權意識與有效維權途徑。④監管部門監管有力。

遺憾的是，現實中上述4個關鍵前提假設的成立程度并不理想，由于忽略了一些現實世界存在的復雜利益博弈機制，使得理論結論與現實有明顯出入。

2.1 董事會與管理層有其個人利益打算，未必盡職盡責美國賓夕法尼亞大學沃頓商學院教授Lambert等人(1993)提出管理層薪酬決定的“管理層權力模型”(Managerial Power Model)o Lucianbebchuk、Jesse fried(2004)的專著進行了一個全面總結。

管理層權力理論認為，由于信息不對稱等多方面原因，股東會、董事會不能完全控制管理層薪酬契約的設計，管理層有機會、有動機利用自己掌握的權力和信息優勢進行尋租(rent extraction)，如收買董事會。此外，董事會需要采取集體行動，免費搭車(ftee ride)現象不可避免。

盧銳(2008)對國內上市公司數據進行了分析，指出管理層權力理論討論的典型現象與基本結論在我國同樣存在。

2.2 股東維權起訴問題國內外《公司法》、《證券法》等相關法律以及證監會相關行政法規賦予了股東對董事會以及管理層發起不作為、瀆職的訴訟權利，但是現實中股東對瀆職的董事會與管理層采取法律行動的情況并不多見。

最主要的原因是：股東會作為一個集體，也存在類似于董事會的“搭便車”行為，對于多數股東而言，對管理層不合理薪酬發起訴訟的時間、金錢、精力成本高而回報低(夏冬林、錢蘋，2000)。

2.3 經理人市場長期聲譽激勵收益不敵短期機會主義收益現實表明，盡管經理們普遍希望在公司內部和經理人市場中樹立良好口碑，但面對數量較大的短期利益誘惑時，往往置聲譽不顧而采取短期行為。最近10年國內外數量不菲的上市公司管理層高薪酬低業績現象就是上述因素與利益邏輯交互作用的一個典型表現。

2.4 上市公司管理層薪酬監管力度偏軟形形色色的公司治理規范、指引、意見是若干原則組成的規范框架，是一種宣示、教育，“言者諄諄、聽者藐藐”，只有道德軟約束力，不具有法律與行政法規的硬約束力，在巨大的利益誘惑面前，管理層執行動力自然不足。

3 改革思路：SOX法案的啟示

長期以來，公司治理原則性討論已經非常成熟，當前最需要的不是“一般原則”而是“具體細則”，最需要硬約束而不是軟原則、最需要Code、Rule而不是policy、principle、最需要“硬法”而不是“軟法”。

2001年安然、世通財務丑聞事件表明，必須如SO×法案一樣，首先給出具體的、可操作要求與懲罰規則，其次是強制執行(比如公司會計信息作弊，CEO、CFO判刑加重罰)，才會取得切實效果。

從人類社會制度演進的角度看，將最佳管理實踐法律化、強制化，進行硬監管，有助于顯著降低全社會與公司內部的制度演化成本，而不必一次又一次的重復“問題積累——積重難返、危機爆發——出臺整改措施——政府與納稅人買單收拾殘局”的低效率、周期循環，避免社會福利的無謂損失。

4 一個硬監管具體建議

本文建議監管機構強制要求上市公司采取管理層薪酬根據稅后利潤進行比例化確定的做法，以硬監管大大抑制管理層高薪酬低業績現象。

比例化確定的好處是：其一，使管理層與股東一起真實的分擔企業經營風險，而不是最小化管理層自身風險。其二，增加了董事會被管理層控制、收買的難度，縮短了股東保障其利益的代理鏈條與代理成本，管理層操縱空間受到較大壓縮，高薪酬低業績現象由此會受到抑制。其三，比例化確定可以避免重蹈管理層薪酬絕對數硬監管失敗的舊轍。

1984年美國國會規定超出管理層2.99倍年薪的離職費額外征收20％所得稅。但是，當時很多美國公司直接替離職人員預繳了這一部分稅收，美國國會立法意圖完全落空。無獨有偶，我國2005年關于國企管理層薪酬與員工薪酬不超過14倍的硬監管最終也不了了之。

考慮到現實管理實踐中，薪酬影響因素很多，比如勞動力市場供求比波動、行業不同利潤率不同等等，～些細節建議如下：①股東大會在公司章程中約定管理層薪酬占公司利潤的最高比例上限。考慮到公司經營的固有不確定性，可以進行分段約定(比如利潤1000萬按照1％確定管理層薪酬、利潤1億元按照O.5％確定薪酬等，當然還可以直接給出一個計算公式)。管理層個人所得由管理層內部自行分配。②對于虧損公司，新聘任管理層以減虧額或者減虧額的某一折算比例比如80％作為計算利潤依據。③如果公司被收購或者管理層任職期間出現公司虧損，管理層成員每人薪酬不能超出公司員工薪酬中位數或者非管理層員工人均薪酬的1.5倍。④利潤計算應扣除顯而易見的非管理貢獻因素，比如公司裁員與減薪產生的利潤不應該計入利潤基數，或者只按照某一比例如25％進行計算。利率調整以及政府優惠政策產生的利潤同樣處理。⑤職務消費如超出某一標準(比如增長速度大于利潤增長速度)，超出部分計入管理層薪酬。

當然，由于管理層業績考核指標包含多個指標，比如主營業務收益占全部收益比例、資產保值增值情況、呆壞賬情況、新業務利潤占全部利潤比例等，因此實行管理層薪酬按利潤比例確定的基本前提之一是其他考核指標合格。

事實上，目前國內外已有公司采取上述做法，如上海陸家嘴金融公司自2008年度起，管理層稅前薪酬總額不超過年度稅后利潤的1.5％。管理層包括董事監事、總副總經理、董事會秘書等約15人(詳見該公司網站發布之第五屆董事會第二次會議決議公告)。

5 硬監管與過度監管之辯

本文的硬監管建議是否屬于過度監管，影響公司效率?自由市場經濟不等于隨心所欲、沒有游戲規則的經濟，“好的市場經濟”以有效監管為基本前提。本文建議的管理層薪酬硬監管細則類似于法律領域中的格式合同。在有所監管的同時，也留下了股東大會與管理層就薪酬展開談判時的彈性談判空間，當事人完全可以意思自治的簽訂合同，能夠保證對管理層的激勵力度。

管理層薪酬在利潤中比例化提取是總結上世紀80年代以來公司治理結構經驗教訓的具體產物之一，兼顧了市場經濟所要求的靈活性與監管的必要性，是合理管制而不是過度管制。

6 結論

針對國內外上市公司中相當程度存在的管理層高薪酬低業績現象，本文建議監管部門實行硬監管，強制要求管理層薪酬根據稅后利潤比例提取，以此縮短股東利益的代理鏈條長度、壓縮董事會與管理層權力尋租空間，促使董事會與管理層將精力更集中于企業經營本身，抑制管理層高薪酬低業績現象。

由于研究經費限制，未能進行必要的實證分析，而停留在提出建議與初步構想的層面，經費允許時筆者擬進行基于實證樣本的計量分析以及問卷調查。