資本利得稅的經濟效應分析

王　欣

[摘 要]資本利得的產生既有公司經營的因素，又有宏觀經濟的因素，因此對這樣一種特殊類型的收益征收資本利得稅，會有各種層面的效應。本文通過宏觀和微觀兩個方面分析了征收資本利得稅的經濟效應。

[關鍵詞]資本利得稅 內鎖效應

作者簡介：王欣，青島大學經濟學院2006級研究生，研究方向為西方財政稅收。

一、資本利得稅的宏觀效應

（一）資本利得課稅的內鎖效應

資本利得課稅的內鎖效應即是指較高的資本利得稅會阻礙投資者出售其資本資產，從而鎖住了投資者，使其不能再進入其他投資領域。這是因為資產出售即引發稅負，資產不出售則可以避免或延遲稅負的發生，所以累進稅率的資本利得稅結構將對資產所有者的出售行為產生一定的影響。資本利得稅越高（在這里，我們假定，資產所有者只有在資產出售價格高于資產取得成本和資本利得稅時，才會出售資產），當前出售資產的價格回報水平要求也就越高，也就越刺激投資者在以后期間銷售其持有資產。這種對較高回報率的要求，也就對資產的流動性產生了一定的鎖定效應，也即是資本利得萬方數據資本利得稅制建設研究課稅的內鎖效應。并且，在證券市場上，這種資本利得稅的“內鎖效應”會加大資本性資產的價格波動水平。在證券價格上漲時，高累進稅率將使欲買者眾而欲賣者少，從而使證券的價格水平進一步上揚；而當證券價格下跌時，為彌補稅負所引起的資本損失，將使證券欲賣者眾而欲買者少，易產生“無量暴跌”的現象發生，從而進一步加大了證券價格的跌勢。

從以上對資本利得課稅的效應分析可得出，資本利得稅并不是一個很良性的稅種，其也產生了相當大的效用扭曲和福利成本損失。資本利得稅并不是稅收收入的主要來源，但在20世紀60年代以后，歐美等一些工業化國家相繼采納了該稅種，究其主要原因應是在于利用該稅種調節收入分配差距過大問題:資本利得稅有利于實現稅收的公平目標，如果不開征資本利得稅，那么很多納稅人會想方設法將稅源轉化為非稅的資本利得。如投資于低產出但易于增值的金融工具，或將利潤保存在被他所控制的公司里等。資本利得提高了個人或公司的應稅能力，從稅收理論上講應對其加以課稅。引進資本利得稅，顯然是以稅收的公平目標為著眼點考慮的。

（二）資本利得稅對公平的影響

租稅的課征是否合理，首先考慮就是是否符合公平原則。亞當史密斯及華格納兩位財政學者所倡導的租稅原則中皆有租稅公平原則，公平原則己成為一個租稅制度是否可以成為優良租稅的重要指標。社會公平應體現在誰有能力與付出多少的能力，就該獲得多少的收人。在租稅負擔方面，公平的考慮為：誰有能力，誰就該負擔誰受益，誰就該付費。勞動市場中，擅長不同技能的勞動者，通過提供腦力或體力勞動，獲得相應的收入，這體現了社會公平。在證券市場中，投資者以資本進人股市，買賣股票，從中賺取價差、紅利。這些人使用資本，獲得回報，同時承擔風險。其實，所實現的資本利得可視為對風險承擔之補償，是他們愿意承擔風險而獲得的收入。

股票買賣實現的資本利得，也為財產所得之一種，其所得系因交易財產而來。另一方面，存款為財產的一種，其風險性較低，而利息收人需課征利息稅投資股票，具有中度風險，為企業股東，接受紅利分派，紅利也為財產所得之一種，也需課稅。

考慮到市場參與者所得之間的公平問題，開征資本利得稅可促進社會分配公平。證券市場中的投資結構，中小投資者會占比較高的比率，他們資金規模小，信息獲取遲緩，獲利幾率低大額投資者資金規模大，信息獲取迅速，獲利幾率高。證券市場中對投資者買賣股票時雙向征收印花稅，中小投資者的稅負水平明顯高于大投資者。課征資本利得稅，低收益適用低稅率，高收益適用高稅率，且對投資損失可抵減投資收益。因而，資本利得稅具有調節證券市場中投資者的所得級差，調節大投資者和中小投資者之間的稅負水平，促進公平。

二、資本利得稅的微觀效應

（一）對企業的影響

1．企業資本結構的影響

有兩類稅收會影響企業的資本結構，一是公司所得稅，一是個人所得稅。

引入公司所得稅，由于企業可以將其對債權人支付的利息從應稅所得中扣除，而對股權人支付的紅利不能扣除，所以，企業可以通過改變原有的資本結構增加債權融資的比例，以更多地利用稅收優惠，進而提高企業的市場價值和對投資者的吸引力。

但是如果僅考慮公司所得稅，最佳資本結構應是100%的債務，這顯然和現實是不相符的，所以必然有其他因素抵消了企業無限追求免稅現值的沖動。其中的一種解釋就是引入了個人所得稅。引入個人所得稅，雖然股息收入與債券利息收入一樣，都要計入應稅所得繳納個人所得稅，但是股票出售的資本利得，卻享受較低的稅率，表現在對長期資本利得往往有一定的免稅優惠，而且只要資本利得不實現，一般不予征稅。這樣，個人所得稅中資本利得方面的這些優惠使得個人持有股票更有利可圖，這正好與債券的免稅優惠相互沖抵，抑制了企業擴大債務比例的欲望，從而使股權融資更有吸引力。

2．對企業股利政策的影響

米勒和莫迪格里阿尼在1961年又提出了紅利無關性定理，認為：在沒有交易成本和個人稅收的資本市場上，企業發放紅利的政策與其市場價值無關，而只與企業投資的凈現值有關。在引入個人所得稅后，由于紅利收入的稅收待遇要比資本利得的稅收待遇苛刻，所以，初看上去投資者可能不愿意以紅利形式取得收入。在其他條件不變的前提下，追求稅后收入最大化或稅收負擔最小化的個人會寧愿選擇不支付紅利的政策，在公司決策中更多的選擇送紅股的形式。當然，企業股利政策的選擇并非只與稅收這一因素有關，基于現實上的考慮，由于資本市場上的信息不對稱，企業有時為了傳遞公司一種發展前景光明的信號，可能采取送紅股的形式。另外，鑒于經理人員有可能犧牲股東的利益，發放紅利的政策可以說是降低經理人員代理成本的一種不錯的制度安排。

（二）對資本市場的影響

1．對成交量和流動性的影響

我們已知，課征資本利得稅會扭曲資源配置，如閉鎖效應等，如此當然會影響到市場的交易，最直接的表現就是交易量的影響。投資者因避稅的考慮，可能不實現資本利得，交易量自然就縮小。股市交易量萎縮，說明市場的流動性變差，至少想要維持原先的價格交易，可能是困難的，或者根本變為不可能。也就是說，投資人的決策對于賦稅的改變極為敏感，特別是轉換股票投資標的受資本利得稅率變動的影響更大。資本利得稅率提高顯著的降低投資人出售股票的意愿或出售金額，這樣將影響證券市場的成交量與成交值，并進一步影響股票的流動性，也降低市場交易的靈活性。

2．對股價波動性的影響

認為資本利得稅對股價波動性有影響者為斯蒂格利茨，他認為資本利得稅的課征是構成經濟不穩定的因素之一，其所產生的閉鎖效應，加深股價的波動性。然而，在實證上卻鮮有強烈支持資本利得稅的課征與稅率提高會使股價波動加劇的證據。