財務(wù)管理理論的經(jīng)濟(jì)學(xué)思考和方法論

孫　誠　周魯寶

摘 要:財務(wù)管理理論經(jīng)過幾十年的發(fā)展已經(jīng)形成了比較完善的理論框架和體系。財務(wù)管理理論具有自身的一些特點。它的一系列基本假設(shè)多源自經(jīng)濟(jì)學(xué),如理性“經(jīng)濟(jì)人”假設(shè)、“完全”或“有效”市場假設(shè)等,時間價值和風(fēng)險價值是其理論研究的基礎(chǔ)之一。其研究方法多用實證研究,研究方法的“工程學(xué)”特征明顯。

關(guān)鍵詞:財務(wù)管理 基本假設(shè) 實證研究 時間價值 風(fēng)險價值

中圖分類號:F230 文獻(xiàn)標(biāo)識碼:A

文章編號:1004-4914(2009)08-142-02

財務(wù)管理理論是西方微觀金融理論的一個重要分支,20世紀(jì)50年代以前,財務(wù)管理理論并沒有一個系統(tǒng)的理論框架,也沒有一個完善的研究方法論,50年代以前的財務(wù)管理理論充滿了邏輯上的矛盾和幾乎全部是政策建議,自從1958年米勒教授和莫迪格萊尼教授提出了公司資本結(jié)構(gòu)無關(guān)論(MM理論),財務(wù)管理才開始發(fā)生了本質(zhì)上的發(fā)展與飛躍。之后,其理論與方法體系迅速發(fā)展。人們很快發(fā)現(xiàn),MM理論雖然在理論的邏輯上很完美,但是其假設(shè)卻非常嚴(yán)格,在實踐中缺乏可行性。于是,理論界放寬MM的理論假設(shè),從稅收、不對稱信息、破產(chǎn)及代理成本等方面,進(jìn)一步研究了資本結(jié)構(gòu)同公司價值之間的關(guān)系,出現(xiàn)了權(quán)衡理論、融資順序理論、自由現(xiàn)金流理論等理論,從而豐富和發(fā)展了財務(wù)管理理論。本文將發(fā)掘財務(wù)管理理論的一些經(jīng)濟(jì)學(xué)本質(zhì)和方法論特征。

一、關(guān)于基本假設(shè)

1.理性“經(jīng)濟(jì)人”假設(shè)。“經(jīng)濟(jì)人”假設(shè)被認(rèn)為是古典經(jīng)濟(jì)學(xué)和發(fā)展至今的西方主流經(jīng)濟(jì)學(xué)最為基本的假設(shè),是西方主流經(jīng)濟(jì)學(xué)理論分析與研究的基石。在斯密看來,“毫無疑問,每個人生來首先和主要關(guān)心自己”,而他這樣做是“恰當(dāng)和正確的”。《國富論》中沒有明確提出“經(jīng)濟(jì)人”這一范疇,但他的思想里已深刻而明顯地蘊(yùn)含了“經(jīng)濟(jì)人”這一概念的基本內(nèi)容,斯密對“經(jīng)濟(jì)人”的規(guī)定較簡單,具有較為抽象寬泛的一般意義。“經(jīng)濟(jì)人”指每一個人的行為都是理性的,追求自利的,“我們每天所需食料和飲料不是出自屠戶、釀酒家或面包師的意愿,而是出自于他們自利的打算。我們不說喚起他們利他心的話,而說喚起他們利己心的話。”“經(jīng)濟(jì)人”的涵義正如馬歇爾的解釋,“所謂經(jīng)濟(jì)人就是他不受道德的影響,而是機(jī)械地和利己地孜孜為利。”

理性“經(jīng)濟(jì)人”假設(shè)也是財務(wù)管理理論最基本的假設(shè)之一,財務(wù)管理方方面面的理論都有理性“經(jīng)濟(jì)人”的影子。首先,就財務(wù)管理的目標(biāo)來講,無論是經(jīng)濟(jì)效益最大、企業(yè)價值最大化抑或是利潤最大化,其目標(biāo)的主體都是經(jīng)濟(jì)組織(或個人),目標(biāo)都是圍繞著主體自身的經(jīng)濟(jì)利益而展開的。又如,在資本資產(chǎn)定價模型中有一條假設(shè):所有投資者均追求單期財富的期望效用最大化,并以各備選組合的期望收益和標(biāo)準(zhǔn)差為基礎(chǔ)進(jìn)行組合選擇,這一假設(shè)本質(zhì)上也是理性“經(jīng)濟(jì)人”假設(shè)。而利己的“經(jīng)濟(jì)人”對個人利益的追求,常常能促進(jìn)社會的利益。財務(wù)管理理論的發(fā)展和進(jìn)步以利己的理性“經(jīng)濟(jì)人”為理論假設(shè)。

2.“完全”或“有效”市場假設(shè)。完全資本市場是一種理想化的資本市場環(huán)境,它具有很多“完美”的特征,如沒有交易費用、沒有所得稅、所有資產(chǎn)均可被無限細(xì)分,并可無任何障礙地進(jìn)行交易等。有效市場也是一種理想的狀態(tài),如價格不受單一個人或機(jī)構(gòu)交易行為的影響、獲得信息必須是無償?shù)?同時所有市場參與者均可在同一時間獲得信息等。這些“完美”的市場假設(shè)對財務(wù)管理理論的產(chǎn)生和發(fā)展都具有重大的影響。

財務(wù)管理很多重要理論都是在這些現(xiàn)實生活中并不存在的市場假設(shè)的基礎(chǔ)上進(jìn)行理論推導(dǎo)的,如在資本資產(chǎn)定價模型中,市場的前提就有諸如所有資產(chǎn)均被完全細(xì)分,擁有充分的流動性且沒有交易成本,任何一個投資者的買賣行為都不會對股票價格產(chǎn)生影響等等,這些“完美”的市場條件在現(xiàn)實中并不存在。而MM資本結(jié)構(gòu)理論正是以完全資本市場假設(shè)為前提的。

3.基本假設(shè)。有效金融市場是指,其中的證券價格總是可以充分體現(xiàn)可獲信息變化的影響。盡管對這一說法的爭論頗多,但大多數(shù)的財務(wù)管理理論,都是在這一假設(shè)和基礎(chǔ)上發(fā)展而來的。事實上,理論的正確與否和假設(shè)無關(guān),波普爾也認(rèn)為,科學(xué)通過猜想假設(shè)的提出取得進(jìn)步。財務(wù)管理的研究也常常假設(shè)沒有稅收、交易成本等“摩擦因素”影響的資本市場,并在這種理想狀態(tài)下,研究財務(wù)管理的基本理論與模型。合理的基本假設(shè)只是為理論的“提煉”與“升華”提供了一個良好的平臺。盡管“人人都是既理性又自私精明”的理性“經(jīng)濟(jì)人”在現(xiàn)實生活中并不存在,但是這個基本假設(shè)為財務(wù)管理理論的創(chuàng)立和發(fā)展作出了巨大的貢獻(xiàn)。

對于“經(jīng)濟(jì)人”的抽象,有些學(xué)者持徹底否定的態(tài)度,他們認(rèn)為“經(jīng)濟(jì)人”與現(xiàn)實世界中的人之間有巨大的差距,指責(zé)“經(jīng)濟(jì)人”的片面性,認(rèn)為“經(jīng)濟(jì)人”假設(shè)沒有考慮到道德、社會文化、人的非理性等豐富的內(nèi)容,脫離了社會現(xiàn)實。雖然人的行為受到情感、心理、社會文化等內(nèi)外因素的影響,但是從整個社會這個宏觀的角度來觀察,人的大部分行為都是“理性”的,而且大多數(shù)人做出“理性”行為的概率要遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于“非理性”的行為。汪丁丁認(rèn)為,理性經(jīng)濟(jì)人假說更符合“眾數(shù)原則”。“當(dāng)群體中多數(shù)人的行為是效率導(dǎo)向的時候,自利性假設(shè),不論是工具主義的還是本體論現(xiàn)象學(xué)的,都足以解釋眾數(shù)現(xiàn)象。因為,‘效率——以最小的努力達(dá)到既定目標(biāo),是‘自利性的一個必要條件。”因而理性“經(jīng)濟(jì)人”是研究財務(wù)管理所必不可少的前提,反對理性“經(jīng)濟(jì)人”的學(xué)者提出了各種各樣的理由,但這些批評似乎都缺乏邏輯的嚴(yán)密性,因而失去了理論上的說服力。另外,理性“經(jīng)濟(jì)人”假設(shè)也是對現(xiàn)實狀況的一種抽象,剝離了無關(guān)的因素,保留了本質(zhì)的因素,否則,財務(wù)管理理論也無從建立。

二、時間價值與風(fēng)險價值

1.關(guān)于貨幣時間價值的思考。貨幣時間價值基于這樣一種現(xiàn)象,一定量的資金在不同的時點是具有不同的價值,現(xiàn)在的一元錢和一年后的一元錢的價值是不同的,一定量的資金經(jīng)過投資和再投資會產(chǎn)生增值的現(xiàn)象。貨幣時間價值是項目投資決策的理論基礎(chǔ),其基本原理源于經(jīng)濟(jì)學(xué)的成本觀念。經(jīng)濟(jì)學(xué)中有關(guān)成本的涵義很廣,泛指為獲取某種經(jīng)濟(jì)利益而付出的一切代價。貨幣時間價值類似于經(jīng)濟(jì)學(xué)中的機(jī)會成本,機(jī)會成本亦稱擇一成本,是利用一定資源獲得某種收入時所放棄的其他可能的最大收入。機(jī)會成本與稀缺性概念緊密相聯(lián),因為貨幣資金象其他生產(chǎn)要素一樣,是一種稀缺資源,如果企業(yè)把一筆資金投向了一個項目,則必須放棄其他項目的投資機(jī)會,也就是說,任何投資項目都有自身的機(jī)會成本。因此,投資項目的回報不僅要收回原始的投資額,而且還要補(bǔ)償已喪失的其他投資機(jī)會所沒能取得的收入,只有這樣,在經(jīng)濟(jì)上才是合算的。貨幣時間價值對于貨幣所有者來說,它表現(xiàn)為讓渡貨幣使用權(quán)應(yīng)得到的報酬。對于貨幣資本的使用者來說,它表現(xiàn)為使用貨幣而必須支付給貨幣所有者的成本。

貨幣有時間價值有兩原因:一是人能夠創(chuàng)造出“剩余價值”,二是時間的稀缺性。無論人們在一般意義上怎樣看待時間,作為人類活動的一種資源或限制條件,它總是相對有限的,甚至成為人類社會經(jīng)濟(jì)生活中最為稀缺的資源之一。經(jīng)濟(jì)活動是要耗費時間的,而耗費時間也是有機(jī)會成本的,因為時間是“有價的”,消耗時間總是要付出代價的,因此人們不可能隨心所欲地耗用時間去從事經(jīng)濟(jì)活動,人們總是要衡量和比較在相對有限的時間里,究竟從事哪些活動才更加合理、有效。

時間的稀缺性和有價性使得貨幣(資金)有了時間價值的屬性。而財務(wù)管理正是研究資金及其流轉(zhuǎn)的學(xué)科,資金的流轉(zhuǎn)也是在時間序列中的流轉(zhuǎn)。資本成本是財務(wù)管理中的一個基本的概念,它實質(zhì)上是一種機(jī)會成本,對于理財者來講,資本成本是公司投資所必須達(dá)到的最低程度的報酬率水平,對投資者來說,資本成本是要求報酬率。正是因為貨幣具有了時間價值,所以對于籌資行為來講,必須要花費一定的代價,對投資行為來講,投資取得的收益不僅要補(bǔ)償原始的投資額還要補(bǔ)償貨幣的時間價值,這是財務(wù)管理思想上一個飛躍。所以,資本成本這一基本概念蘊(yùn)含了貨幣時間價值的思想。而資本成本在財務(wù)估價、融資決策和資本預(yù)算等財務(wù)管理的基本內(nèi)容以及近年來出現(xiàn)的EVA、基于價值的管理等新思想都發(fā)揮著基礎(chǔ)性的作用,因而,時間價值是貫穿于財務(wù)管理理論的一條主線。

2.關(guān)于風(fēng)險價值的思考。風(fēng)險也是財務(wù)管理理論的一個基本觀念,它是財務(wù)收益的不確定性,財務(wù)管理處在一個異常復(fù)雜的大系統(tǒng)中,因而確定性是相對的,不確定性是絕對的,未來時間序列上的收益都帶有不確定性,而且時間越長,這種不確定性就越大。一切經(jīng)濟(jì)活動都存在風(fēng)險,因而時間和風(fēng)險是密不可分的,財務(wù)管理理論大都基于時間序列上分析,因此,風(fēng)險貫穿財務(wù)管理的全過程。

在風(fēng)險問題上,組合理論是財務(wù)管理所取得的重大成就之一。馬可維茨認(rèn)為,在公司理財活動中,不同證券、不同投資項目之間有一定的關(guān)聯(lián)關(guān)系,如果充分運用這種相關(guān)性,可將可以分散掉的風(fēng)險降至最低。另外,風(fēng)險、風(fēng)險組合、貝他系數(shù)等與風(fēng)險相關(guān)的概念在很大程度上完善了現(xiàn)代財務(wù)管理理論。由于風(fēng)險是關(guān)于未來不確定性收益的概念,財務(wù)管理中就運用概率與數(shù)理統(tǒng)計的方法來描述風(fēng)險的概念,這樣,就為資本成本的量化和科學(xué)化奠定了基礎(chǔ)。

根據(jù)現(xiàn)代財務(wù)管理理論,企業(yè)的價值取決于經(jīng)營活動在未來創(chuàng)造的現(xiàn)金流量,而這里風(fēng)險就是未來經(jīng)營活動創(chuàng)造現(xiàn)金流量的不確定性。企業(yè)所處的內(nèi)外環(huán)境以及市場競爭機(jī)制的作用下,這種不確定性不可避免,因而企業(yè)未來的現(xiàn)金流量都是帶有風(fēng)險的現(xiàn)金流量,風(fēng)險也成為影響企業(yè)價值的關(guān)系因素,風(fēng)險觀念也成為了財務(wù)管理理論的基本觀念。

三、研究方法特征

1.研究方法的“工程學(xué)”特征。按照諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎獲得者阿馬蒂亞·森的解釋,從亞里士多德開始,經(jīng)濟(jì)學(xué)本來就具有兩種根源,即兩種人類行為的目的:一種是對財富的關(guān)注,一種是更深層次上的目標(biāo)追求。與這兩種目的相對應(yīng),形成了兩種經(jīng)濟(jì)學(xué)的建構(gòu)方法:一種是“工程學(xué)”的方法,也就是運用數(shù)學(xué)、邏輯的方法;一種是倫理的方法。很顯然,主流財務(wù)管理學(xué)(財務(wù)學(xué))所選擇的理論建構(gòu)方法是工程學(xué)的方法。財務(wù)管理的研究方法,在整個理論體系中“工程學(xué)”方法的特征非常顯著,財務(wù)管理理論的核心理論與模型,如資本資產(chǎn)定價模型、MM理論等都是用數(shù)學(xué)方法,經(jīng)過嚴(yán)密的邏輯推理論證而建立起來的。“在許多方面,財務(wù)學(xué)對企業(yè)和經(jīng)濟(jì)學(xué)的作用都類似于工程學(xué)對基礎(chǔ)科學(xué)的作用——‘財務(wù)(金融)工程師運用其理論知識為企業(yè)的實際問題設(shè)計出解決的辦法。”

財務(wù)管理最常用的工具是數(shù)學(xué)工具,因為財務(wù)管理研究的對象就是資金及其流轉(zhuǎn),而資金這個“一般等價物”,本身就是一個和度量和數(shù)量有著密切的關(guān)系,而理性假設(shè)給數(shù)學(xué)模型在財務(wù)管理中的應(yīng)用提供了廣闊的舞臺,財務(wù)管理所研究的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象十分復(fù)雜,數(shù)學(xué)模型不可能精確地描述所有的財務(wù)現(xiàn)象,但是它是一種“僅次于最好的工具”。

2.實證研究方法。近年來,國內(nèi)外在財務(wù)管理領(lǐng)域的實證研究方興未艾,只要瀏覽一下當(dāng)今歐美國家的專業(yè)期刊,就會發(fā)現(xiàn)實證研究在當(dāng)今財務(wù)管理研究中的地位。馮均科(2004)認(rèn)為,目前遍布會計學(xué)、經(jīng)濟(jì)學(xué)學(xué)術(shù)刊物的實證會計研究論文作為一種時尚被推崇。而財務(wù)管理學(xué)也不例外。洛克認(rèn)為“一切知識來源于經(jīng)驗”。洛克承認(rèn)自然的進(jìn)程是有規(guī)律的,但在原因和結(jié)果之間找不出必然的聯(lián)系,只能根據(jù)日常經(jīng)驗進(jìn)行類比,這樣得來的知識只有概然性,理智在實體物質(zhì)、精神方面遠(yuǎn)達(dá)不到科學(xué)。財務(wù)管理的實證研究一般是先提出假設(shè),再建立模型,然后收集原始數(shù)據(jù),輸入模型計算,輸出結(jié)果,檢驗。卡爾納普主張科學(xué)與直接經(jīng)驗之間的關(guān)系是科學(xué)假設(shè)從經(jīng)驗證據(jù)取得一定程度的確認(rèn)。從經(jīng)驗數(shù)據(jù)中得出的結(jié)論可能是比較“科學(xué)”的。

在方法的選擇方面,財務(wù)管理同自然科學(xué)的實驗方法相比沒有什么特別之處,實證研究的本質(zhì)就是一種“實驗”,即運用模型和原始數(shù)據(jù)構(gòu)造的一種“實驗”,模型的建立使應(yīng)用者具有同樣的操作可能性,通過不斷地試探來提煉和修正,通過做試驗的形式對所研究的對象進(jìn)行干涉。但是與自然科學(xué)的實驗相比卻有所不同,因為受到的現(xiàn)實的限制,人類的現(xiàn)實世界中,公司、市場、政府等不能通過人為的形式再現(xiàn)和控制。在財務(wù)管理的“實驗室”中,那些次要變量不能被認(rèn)為是常數(shù)或被簡單地排除掉,在很大程度上,不得不通過采用普遍推理來得出抽象“模型”的方法來指導(dǎo)“實驗”,不能對一個真實的模型進(jìn)行操作并對它進(jìn)行觀察。

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(作者單位:東北財經(jīng)大學(xué)會計學(xué)院 遼寧大連 116023;黑龍江辰能投資集團(tuán)有限責(zé)任公司 黑龍江哈爾濱150090)

(責(zé)編:賈偉)