不可能的分離

僅僅靠說來證明經濟危機見底并不是樂觀，只是一廂情愿的想法。

如果你今年夏天在美國聽到的所有新聞都是有關金融的，那你就該了解現在的大環境了。所有人都在討論“經濟大蕭條”重現的原因，以及市場指標開始向好的現狀。大家都在說經濟衰退將于今年年底結束。

一年半以前，當貝爾斯登收購案被大肆報道時，很多人都說實體經濟開始幫助支撐金融市場了。換句話來講，信貸市場危機主要局限于金融行業，不會蔓延到實體經濟中。時間證明這個短期假設是錯誤的。為什么竟有人會認為經濟的兩部分能在現實中分開呢?但不管你是否同意這種說法，它又開始盛行了。

當前美國失業率已經快達到10％，抵押貸款危機還沒有任何消退的跡象，銀行貸款違約率不斷上升，汽車業的前景一片慘淡。但與此同時，標準普爾500指數——世界上最廣泛應用的股票指數——卻漲到去年秋天以來最高水平。如果上述事實還不足以表明當前實際情況，那么我還可以舉出更多例子：聯邦預算赤字已創歷史新高，醫療改革遲遲未獲得國會通過，并且金融改革還沒有開始實施。

股市的表現似乎在告訴人們：不用擔心，實體經濟可能依然消沉，但金融市場已經為下一次更大的反彈做好準備。是時候把你們辛苦掙來的錢都投資到股市里了，不然可就錯過這次反彈機會了。近幾個月的事實證明，這次市場指標高企并非意外，雖然還不是牛市，但確實是在反彈。

美國長期失業的工人們可能希望經濟確實在好轉，但市場前景看起來還是暗淡的。很多州已經把失業基金用盡，抵押品贖回權的喪失使住房市場的環境繼續惡化，消費者信心指數從歷史高點下落后，始終在低位徘徊。

當前市場上存在的問題很大一部分就是人們總在記憶并列舉這些事實：利好的數據雖然很少，但一旦出現就會瞬間被傳播開來。然而當你把這些數據聯系起來分析，就會得到一個完全不同的結論。

很多評論家都意識到住房市場是市場存在的問題的一部分。全美大部分城市的住房銷售市場仍在破產邊緣徘徊，對于懂經濟的人來說這就意味著整個市場的疲軟。但房地產行業與其它經濟行業的真正聯系被忽略了。房地產業是2002年以來大多數市場繁榮現象的推動力量，因此當住房價格崩潰時，實體經濟也難以幸免。

20世紀20年代以來，美國一直依賴其國內消費來推動GDP增長的2／3，這個比例在當時達到并一直保持到現在，除了二戰期間，經濟數據始終保持在這個水平。2002到2007年間，這個比例幾乎升至80％。2007年GDP是14萬億美元，那么這14％的增長幅度就差不多是2萬億美元的消費需求。這么多的消費需求是從哪兒來的呢?

答案就是住房市場。很多房主申請了房屋凈值貸款以享受到其房屋的財產價值，就像抵押貸款行業所說的。這種做法的效果非常明顯。2003年新增抵押貸款額超過了3萬億美元，并且之后三年中也接近這個水平。這四年創造了歷史上的高水平。房屋凈值貸款額也包括在其中。

房屋價值的變現刺激了GDP增長率的上升。次貸危機和信貸市場危機之后，消費額在GDP中的占比開始下降。如果在此后不久占比又能回復到此前的高位，那經濟就比較健康。但隨著房屋價值的下跌，占比可能會低于66％，這樣才與失去房屋凈值貸款這個變現渠道的消費者購買力相稱。

我把這種將房屋作為資金來源的過程稱為“自我蠶食型消費”：房主抵押住房來負擔其消費，他／她每借入并消費一美元，就是在增加自身負債，逐漸蠶食其住房的價值。這種做法能夠刺激消費者購買行為，但會損害他／她的信用可靠性當經濟崩潰時，房主就必須決定拖欠哪筆貸款，房屋貸款還是信用卡賬單。而房貸逾期只會進一步加劇經濟的崩塌。

金融市場與實體經濟之間原本就存在的分離現象似乎在進一步發展。但實際上，在貝爾斯登被收購后，沒有人能夠將經濟的這兩部分再分離得更遠。它們之間的聯系是無法割斷的，金融部門只靠意愿是無法把經濟導回正軌的。