期待經(jīng)濟(jì)全面回升

從7月份經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)來看，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程會(huì)有所波動(dòng)，但經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的趨勢(shì)不會(huì)改變。在經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)自主增長(zhǎng)之前，出臺(tái)實(shí)質(zhì)性緊縮政策的可能性不大

7月份的實(shí)際情況進(jìn)一步表明，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的趨勢(shì)不會(huì)因此而改變，人們期待未來經(jīng)濟(jì)從局部復(fù)蘇轉(zhuǎn)向全面回升。

增長(zhǎng)數(shù)據(jù)低于預(yù)期

V型回升趨勢(shì)不變

從7月份的增長(zhǎng)數(shù)據(jù)來看，除了消費(fèi)基本穩(wěn)定之外，其他數(shù)據(jù)表現(xiàn)均比預(yù)期情況要低。

工業(yè)增加值增速低于預(yù)期。7月份工業(yè)增加值增長(zhǎng)10.8%，明顯低于預(yù)期(11.5%)。從行業(yè)結(jié)構(gòu)看，工業(yè)生產(chǎn)形勢(shì)低于預(yù)期主要跟輕工業(yè)增速的回落有關(guān)。7月份當(dāng)月輕工業(yè)增加值增長(zhǎng)9.2%，增長(zhǎng)率比上月回落1個(gè)百分點(diǎn)。

另外，重工業(yè)增長(zhǎng)加速勢(shì)頭的放慢也是工業(yè)增速低于預(yù)期的一個(gè)原因。7月份重工業(yè)增加值增長(zhǎng)11.3%，增速比6月份提高0.4個(gè)百分點(diǎn)，而6月份工業(yè)增加值增速則比5月份提高了2.3個(gè)百分點(diǎn)。

經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)但速度低于預(yù)期，也能在投資和外需方面得到驗(yàn)證。從投資來看，1至7月份固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)32.9%，比上半年回落0.7個(gè)百分點(diǎn)，比市場(chǎng)預(yù)期低1.1 個(gè)百分點(diǎn)。7月當(dāng)月固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)29.8%，連續(xù)三個(gè)月增速回落。

從出口來看，7月出口下跌23%，跌幅均比上月擴(kuò)大1.6個(gè)百分點(diǎn)。7月份工業(yè)企業(yè)出口交貨值下降14.7%，跌幅并沒有明顯收窄。從數(shù)據(jù)上看，出口總體上仍在底部徘徊。

7月份復(fù)蘇形勢(shì)不如預(yù)期的那樣好，說明經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇并不是線性的，中間可能有所反復(fù)，但是這并不意味著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的趨勢(shì)會(huì)改變，我們依然維持經(jīng)濟(jì)V型回升的觀點(diǎn)。預(yù)計(jì)下半年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)9.5%左右。

我們樂觀的估計(jì)，主要來自于我們對(duì)投資和出口依然樂觀的判斷。

首先，我們認(rèn)為投資的高增長(zhǎng)格局不會(huì)改變。

資金和項(xiàng)目充裕的情況沒有改變。1至7月份在建項(xiàng)目計(jì)劃投資額增長(zhǎng)36.4%，到位資金增長(zhǎng)38.5%，項(xiàng)目和資金的結(jié)合必將帶來投資的高增長(zhǎng)。

中央投資對(duì)投資的拉動(dòng)作用將繼續(xù)顯現(xiàn)。根據(jù)年初的安排，今年中央項(xiàng)目投資額度為5915億元，目前已經(jīng)分四批累計(jì)下達(dá)了3800億元資金，另外2115億元也將在今后幾個(gè)月下達(dá)，其對(duì)固定資產(chǎn)投資的拉動(dòng)作用會(huì)進(jìn)一步體現(xiàn)。

國家正在研究鼓勵(lì)民間投資的若干意見，可能會(huì)出臺(tái)進(jìn)一步刺激民間投資的政策措施，這將鞏固民間投資復(fù)蘇勢(shì)頭，也有利于促進(jìn)未來投資的增長(zhǎng)。

其次，出口有望從今年第4季度走出低谷。由于從接單到貨物出口有一個(gè)周期，我們認(rèn)為目前出口的低迷更多的反應(yīng)是2-3個(gè)月前訂單不足的狀況。而從目前的情況看，美國等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)狀況正在逐漸好轉(zhuǎn)。伴隨著美國經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)，訂單已經(jīng)明顯增加，這將帶來出口的好轉(zhuǎn)。預(yù)計(jì)四季度出口跌幅將從目前的20%左右收窄到5%左右。外需的好轉(zhuǎn)也將為中國經(jīng)濟(jì)注入新的增長(zhǎng)動(dòng)力。

流動(dòng)性源頭從貸款轉(zhuǎn)向儲(chǔ)蓄分流和外匯占款

7月份貸款增加3559億元，增長(zhǎng)率33.9%，比上月回落0.5個(gè)百分點(diǎn)。

在貸款規(guī)?？傮w減少的同時(shí)，貸款中長(zhǎng)期化的趨勢(shì)明顯。7月份當(dāng)月短期貸款和票據(jù)融資減少2085億元，中長(zhǎng)期貸款增加了5396億元。這種變化除了跟國家對(duì)票據(jù)融資調(diào)控之外，一個(gè)重要的原因在于中長(zhǎng)期貸款利差更大，這使得在貸款規(guī)模計(jì)劃基本完成的情況下，銀行更傾向于通過投放中長(zhǎng)期貸款來保證自己的利益?？紤]到貸款環(huán)境總體上不如上半年寬松，銀行貸款中長(zhǎng)期化的這種趨勢(shì)將在下半年延續(xù)。

在存款方面值得關(guān)注的是，居民儲(chǔ)蓄分流的速度正呈現(xiàn)出加快的趨勢(shì)，7月份當(dāng)月居民儲(chǔ)蓄存款余額出現(xiàn)2007年10月份以來的第一次下降。當(dāng)月居民儲(chǔ)蓄余額減少192億元人民幣，這在2007年10月份以來尚屬于首次。

就7月當(dāng)月的情況看，以社會(huì)消費(fèi)品零售總額表征的居民消費(fèi)增長(zhǎng)基本穩(wěn)定，這說明居民儲(chǔ)蓄存款更有可能轉(zhuǎn)化為其他形式的資產(chǎn)。

從股票市場(chǎng)上漲、基金旺銷，以及房地產(chǎn)銷售火爆的情況看，我們認(rèn)為居民儲(chǔ)蓄存款轉(zhuǎn)化為股票、基金和房地產(chǎn)投資的可能性較大。

宏觀政策難以實(shí)質(zhì)性改變

最近中央對(duì)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和政策的基本判斷是經(jīng)濟(jì)回升的基礎(chǔ)尚不牢固，經(jīng)濟(jì)自主增長(zhǎng)的動(dòng)力還不強(qiáng)，因此要保持經(jīng)濟(jì)政策的連續(xù)性和穩(wěn)定性，堅(jiān)持實(shí)施積極的財(cái)政政策和適度寬松的貨幣政策不動(dòng)搖。

對(duì)中央的這一論斷，可能存在不同的理解。但7月份的實(shí)際情況確實(shí)為這一判斷提供了新的注解，外需疲弱，部分行業(yè)產(chǎn)能過剩仍然嚴(yán)重，房地產(chǎn)開發(fā)商擴(kuò)大投資意愿仍然謹(jǐn)慎，確實(shí)表明經(jīng)濟(jì)回升的基礎(chǔ)尚不牢固，經(jīng)濟(jì)自主增長(zhǎng)的動(dòng)力還不夠強(qiáng)。

這樣的數(shù)據(jù)，一方面表明經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇并不是持續(xù)加速的，還會(huì)有所波動(dòng);另一方面也表明，目前的經(jīng)濟(jì)恢復(fù)仍然在很大程度上依賴于政策的推動(dòng)，寬松的宏觀政策對(duì)于保增長(zhǎng)仍然具有重要的意義，如果在目前的狀況下改變寬松的政策基調(diào)，很有可能使得剛剛出現(xiàn)的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇夭折。

我們認(rèn)為，在目前的條件下，保增長(zhǎng)的政策并不應(yīng)該也不會(huì)貿(mào)然改變。目前的政策轉(zhuǎn)向更多的是基于經(jīng)濟(jì)形勢(shì)變化的微調(diào)，出臺(tái)實(shí)質(zhì)性緊縮政策的可能不大。

基于我們對(duì)GDP和CPI的預(yù)測(cè)，我們覺得在第3季度加息的概率很小。如果由于新的套利交易導(dǎo)致外匯占款大量增加的話，準(zhǔn)備金率提高的可能性會(huì)增加，但是從目前的情況看，由于常規(guī)手段還有很大空間，通過上調(diào)準(zhǔn)備金率回收流動(dòng)性的概率也不大。