A股“陣痛”

在對股市具有影響的諸多因素中，貨幣政策調控在短時期內已起到主導性作用

《財經》記者 王曉璐

貨幣政策提前轉向令A股市場猝不及防。

1月中旬以來，A股的急速下跌已然宣告人們翹首以盼的“跨年度行情”夭折，也讓今年的市場走勢更加顯得撲朔迷離。截至2月9日，上證綜指2010年累計跌幅達10.02%。

這似乎又一次印證了市場上的那句老話:當投資者取得一致看法的時候，市場往往會走出相反的走勢。前一次印證是在2009年的7月，當時上證綜指將輕松越過4000點的言論甚囂塵上。

“現在回過頭看，去年底市場對于宏觀經濟和企業業績的增長早有反應，對于通脹上升和政策收緊的風險明顯準備不足，歷史從來都不是簡單的重復。” 北京的一位私募基金經理坦言。

2009年天量信貸的投放，催生了A股市場的繁榮，投資者憧憬2010年初，在流動性的助推下，A股應當會有一波不小的漲勢。

不幸的是，1月前期金融機構瘋狂放貸，招致政府提前收緊流動性，信貸規模控制也被銀行業監管層使用。在對股市具有影響的諸多因素中，貨幣政策調控顯然在短期內已起到主導性作用。

重建預期

1月以來，中國人民銀行(下稱央行)通過上調法定存款準備金率和央票發行利率，直白地告訴投資者寬松的貨幣政策已經開始轉向。這顛覆了人們對市場資金供給原有的樂觀判斷。

1月12日晚，央行公告稱，從2010年1月18日起，上調存款類金融機構人民幣存款準備金率0.5個百分點。當天，央行上調一年期央票發行利率8個基點，至1.8434%。這也是一年期央票發行利率20周以來首次上調。

隔日，上證綜指應聲而落，大跌3.09%，創下2010年以來最大單日跌幅。

1月20日，彭博社報道稱，中國政府正在對商業銀行貸款采取臨時性限制措施。盡管銀監會主席劉明康對此表示否認，但這一表態未能改變上證綜指重挫2.93%的命運。此后該指數逐級而下，接連跌破多個整數關口。

貨幣政策的轉向已令A股市場風聲鶴唳，上市新股迎來了“破發”潮。

自2009年12月14日，招商證券(600999.SH)盤中跌破發行價以來，A股市場“破發”新股已經超過20只。中國西電(601179.SH)1月28日上市開盤后不久即跌破發行價，成為3年多來第一只首日“破發”的新股。新股發行定價不合理，以及貨幣政策的緊縮致大盤疲弱是新股頻頻破發的原因。

中金公司研究部執行總經理高挺表示，目前投資者對政策擔憂集中在兩個層面，其一，貨幣政策繼續收緊，整個經濟體內的流動性減少，會對股市的資金面帶來壓力;其二，政策收緊使得未來經濟增長的不確定性增大了，這個不確定性的變化將影響到投資者的情緒。

國金證券分析師陳東在研究報告中指出，政策的影響率先沖擊預期，再影響實際。一些較為依賴信貸的行業會受到短期沖擊，從而放大了政策收縮的效應。在政策收縮過程中，市場對盈利預測也可能會趨于保守。

此外，國家統計局于1月21日公布，2009年12月居民消費價格指數(CPI)同比增長1.9%，高于市場預期的1.5%。

通貨膨脹的抬頭引發了市場對政府可能在近期推出力度更大的緊縮政策的擔憂，無疑是向市場正在“失血”的傷口上撒了一把鹽。

如何控制通貨膨脹并確保經濟健康穩定增長，一直是決策者和投資者關注的問題。

安信證券策略分析師程定華認為，政策上的困惑和兩難增加了經濟的不確定性，使得投資者難以對經濟和政策形成持續穩定的預期。在原有預期被打破后，投資者需要等待新預期的重建。在此期間，A股市場仍將繼續承受價格壓力。

信貸均衡化考驗

1月上旬，國內金融機構每個工作日投放新增貸款規模達到1000億元以上。1月首周，新增貸款投放量高達6000億元。在央行釋放收緊流動性的信號后，銀行的放貸沖動得到遏制，信貸投放有希望回歸均衡狀態。

據接近銀行業監管層的人士向《財經》記者透露，1月新增貸款規模可能在1.4萬億元到1.5萬億元左右。

“如果政府再不上調存款準備金率，不給銀行收緊貸款的信號，那么2010年1月新增貸款規模肯定會創歷史新高。這次貨幣政策調整終極目的是為了避免流動性的過度釋放。”瑞銀執行董事兼中國股票策略師唐志剛直言。

信貸投放回歸常態必然會給泡沫化的市場帶來壓力，尤其在短期會造成極大的殺傷。不過，政府提前收緊貨幣政策會否影響到基本面的回升，目前仍存在較大分歧。

2月1日，中國物流與采購聯合會公布，2010年1月中國制造業采購經理指數(PMI)為55.8%，比上月回落0.8個百分點。其中，有色、水泥、普通機械PMI進一步回落，已部分體現了政府緊縮政策的影響。

與之相呼應的是2009年12月當月固定資產投資增速由上月的24.2%下降至20.8%。

中金公司宏觀分析師邢自強表示，2010年，中國的基建投資在新開工項目上已經明顯減少，剩下的在建項目在繼續完工，在這種情況下，基建投資肯定要有所回落。

唐志剛認為，2010年中國經濟的改善主要依靠中游的制造工業、出口行業和私營企業，這些行業對信貸依賴度不高，貨幣政策的收緊對基本面的影響會比較小。

高盛高華的研究報告稱，中國政府收緊貨幣政策的目的是試圖減少系統中過剩的流動性，以降低經濟可能全面出現資產泡沫的風險。目前公布的2009年全年和四季度的主要宏觀數據，證實中國經濟的增長勢頭仍然十分強勁。

在企業盈利方面，截至1月31日，共有1026家A股上市公司(占A股總市值的73%以上)公布了盈利預告，其中，80%的企業預測其全年盈利改善。

深圳一家資產管理公司的董事長則沒有那么樂觀。他表示，根據歷史經驗，中國的宏觀政策調控過度的風險往往要大于調控不足的風險，貨幣政策收縮的慣性會比較重，流動性一旦收得過緊，對實體經濟產生傷害后，再想轉向就不那么容易了。

北京一家大型公募基金的經理坦言，“現在來我們這邊路演的研究團隊，沒有人能夠提出說服大家堅定看多或看空的理由，我們內部的研究也有分歧，只好觀望一陣再說。不過策略上，我們還是降低了不少的倉位，以規避短期政策緊縮帶來的風險。”

有限的機會

除了受政策調控和基本面因素的影響，市場走勢還將承受顯著的融資壓力，同時也會受到外部環境惡化的影響。此即意味著，A股的上漲將難免磕磕碰碰。

“A股的融資壓力較大，尤其是大型商業銀行的再融資即將開始，引起市場的猜測不斷，而市場的融資活動也一直沒有停下。現在市場資金減少了，散戶的熱情也不高，所以這件事的影響會比較大。”中金公司執行總經理高挺表示出一定的擔憂。

根據中信證券對擬上市公司和計劃增發上市企業的統計，2010年IPO和配股、增發等融資活動的規模將在5000億元左右，這其中還不包括國際板市場的推出。

瑞銀中國股票策略師唐志剛則把融資壓力形容為2010年A股市場的“硬傷”。他認為，如果擴容的壓力解決不好，或者資金供應方面沒有一個很大的改善，A股今年的機會將比較有限。“現在對A股未來走勢還很難講，但是有一點是肯定不看好。”歸根結底還是要看基本面的情況能夠好轉到什么程度。

另一個值得關注的指標即公募基金的倉位水平。根據銀河證券測算，截至2月4日，監測樣本中268只基金平均倉位80.39%，對比1月28日倉位上升0.07%。其中，股票型基金平均倉位83.13%，仍然偏高。

前述北京的基金經理稱，公募基金現在的整體倉位比較重，在倉位較重的情況下，想在趨勢操作中獲利，一定要把空間打開，現在向上的空間有限，所以需要把空間向下打開。如果公募不能通過“高拋低吸”收集一些現金頭寸，那么即便向下的空間打開了，對公募來說意義也不大，“股價下來后，手中全是票，沒有現金就沒有意義。”

深圳一家公募基金的投資總監坦陳，去年四季度，公募基金集體加倉，A股走出一波逼空行情，一些本不想加倉的基金經理迫于凈值排名的壓力，無奈選擇加倉，導致現在回旋的余地很小。

進入2月以來，安徽、新疆、海南的區域板塊，低碳經濟、新能源等概念股走勢要強于大盤，似乎是寒冬中透出的一絲暖意。

國金證券分析師陳東表示，目前市場上確實出現了區域投資的機會，但結構性泡沫問題不容小覷。■