淺談公司交叉持股的若干問題與對策

范譯勻

(中國人民大學 法學院，北京 100031）

淺談公司交叉持股的若干問題與對策

范譯勻

(中國人民大學 法學院，北京 100031）

交叉持股是資本市場中較為常見的經濟現象，作為一種有效的資本工具它在增強公司控制力，降低公司被敵意收購的風險等方面起著至關重要的作用。我國交叉持股現象形成于20世紀90年代，目前，上市公司參股上市公司或非上市公司情況相當普遍，但我國的《中華人民共和國公司法》、《中華人民共和國證券法》對交叉持股并沒有做出明確、完善的規定，導致了我國資本市場中交叉持股所造成的弊端無法被規制和矯正，資本市場正常秩序無法得到維護，投資者利益也得不到有效保護。因此，我們應積極借鑒國外關于交叉持股的立法經驗，對其進行必要的規制，以利于我國資本市場的健康運行。

相互持股；法律規制；存在問題

一、交叉持股的概念、類型

（一）交叉持股的概念

所謂交叉持股，又稱相互持股(Cross Share holding)，是指相互投資持有對方股份。狹義的交叉持股是指兩個以上公司,基于某種特定目的,相互持有對方的股份,從而形成企業法人間交叉投資的現象[1]；廣義的交叉持股還包括一公司雖未持有他公司的股份，但他公司與該公司具有關聯公司關系，且他公司持有該公司股份的情況。本文探討的是狹義交叉持股的問題。

（二）交叉持股的類型

公司相互持股的分類目前理論界普遍采用的是根據相互持股的具體形態進行分類。因而，我們就以此為標準對公司之間的相互持股進行分類。

一般而言，公司之間的相互持股，除了很單純的A和B兩公司相互持有股份的類型外，相互持股可以分為以下四種較為復雜的型態：1．環狀型交叉持股。AB間、BC間、CA間各有交叉持股存在。彼此間形成一個封閉的系統。2．網狀型交叉持股。所有參與交叉持股的公司，全部都與其他公司產生交叉持股的關系，以上兩種類型的交叉持股的公司間往往不存在控制與從屬關系。因此可將之合稱為橫向型交叉持股。3．放射型交叉持股。以一家核心公司為中心，由其分別與其他公司形成交叉持股關系，但其他公司之間則無交叉持股。4．放射型之變形交叉持股。從整體交叉持股結構中可看出核心公司的存在，但與前一類型不同。因為第三、四種類型有核心公司存在，因此各公司間就有了控制、從屬的關系。所以這兩種類型的交叉持股都被稱為縱向型交叉持股[2]。

二、交叉持股的利弊分析及我國交叉持股的制度現狀

（一）交叉持股的正面影響

交叉持股有以下四方面正面影響：

1．有利于穩定經營權，降低被敵意收購的風險

交叉持股最大的優點，是它所具有的穩定經營權，讓企業能以更為長遠的眼光，從事經營、投資活動的功能。它可使股份集中到以交叉持股為紐帶形成的企業集團的手中從而達到防止敵意收購，保護公司的經營控制權。在面對敵對收購而又無交叉持股保障的情形下，經營層不得不迎合投資人的需求，放棄對公司有利的長期投資，而從事短線的獲利追求，以避免因獲利減少而引起的投資拋售股份情形的發生。當相互持股公司遇有他人惡意收購時，相互持股的股東就可以發出收購邀約，與敵意收購者競爭，使收購的成本與風險增加，讓收購者望而生畏，不敢輕易采取吞并目標公司的行動。反之，在沒有交叉持股存在的情況下，企業可能隨時成為敵對收購的對象，進而發生經營權的易主。

2．有利于保障企業進行長期文化建設，發揮企業間的協同優勢

一個企業之所以能在激烈的競爭中脫穎而出，一定有該企業獨特的企業經營模式或企業文化，而經營企業文化，是需要投入相當的時間和成本，如果經營者的地位得不到穩固，他就不會有精力進行這種長線投資，而是會進行各種單純取悅于投資者的短線經營行為。同時交叉持股的公司之間明顯存在交叉的人事往來、資金融通、信息共享、技術互補、產供銷一體化的運作，提高了資本使用率，減少了交易成本，降低經營風險，有利于融資，擴大資本規模和經營規模，有利于公司的長期發展。

3．有利于形成鞏固的戰略聯盟，分散經營風險

公司交叉持股會使參股公司成為以股份為紐帶的利益共同體，形成穩固的公司戰略聯盟，公司之間相互依存、相互滲透、相互制約。在一定程度上結成命運共同體。而且，它們之間基于一定的協議或契約建立起來的互信，能夠防止股份的自由流動。增強公司合作和風險承擔能力，發展規模經濟，有利于公司參與國際競爭與合作。同時，企業集團交叉持股可以減輕企業效益的波動，減輕某一投資項目失敗所帶來的沖擊，確保企業免于一般性的商業風險和行業周期風險。

（二）交叉持股的負面影響

交叉持股有以下負面影響：

1．虛增資本，危害資本充實

企業間進行交叉持股時，雖然實質上只有同一資金在企業間進行流通，但每經過一手，形式上各企業的資本額就有同等的增加，屬于同一資本的重疊。無論是單向轉投資或者雙向轉投資，均可能發生虛增資本現象。在雙向轉投資情形下，虛增資本現象更為嚴重。資本真實是現代公司法的基本原則，具體表現為資本確定、資本維持和資本不變三原則。然而公司之間出現相互持股現象則會直接危害上述原則并導致公司資本空洞化的結果[3]。

2．泯滅公平理念，危害股東平等原則

公司股東本應代表自身利益對公司經營進行監督。但交叉持股使得公司經營者可憑與持股公司的默契操縱股東會，形成實際內部控制，導致公司內部治理弱化甚至落空，進而嚴重危害其他股東尤其是中小股東的利益。事實上，交叉持股變成了公司控制權市場發揮作用的制度性障礙。

3．誘發內幕交易，妨礙證券市場正常交易秩序

上市公司交叉持股，若遭不當利用，就可能成為非法操縱股價的工具，交叉持股的公司之間存在密切利益關系，有著其他投資者所不能及的信息優勢，易誘發證券市場的內幕交易，從而導致非法操縱股價，助長不公平的關聯交易，損害其他股東及債權人的利益。另外，公司之間一旦形式交叉持股關系，一般不會輕易地轉讓股份，這將影響證券市場的流通性，造成市場上籌碼不足，嚴重影響市場正常供需關系，導致少數股份買賣，亦有可能對市場股價帶來重大影響。

4．引發企業間反競爭行為，易形成行業壟斷

企業間若有相互競爭關系，但卻彼此交叉持股，則在獲得最大利潤的共同目標下，企業間極有可能實施聯合行為，操縱市場價格或產量等。同時，垂直的上中下游企業間因交叉持股而形成一封閉系統時，就有可能形成競爭壁壘。此外，因交叉持股形成的封閉市場格局，也造成資本市場并購機制無法發揮作用，使其具有的資源調配功能無法實現，無法對管理層形成外在壓力，不利于其改善管理效率。

（三）我國交叉持股的制度現狀

對于公司交叉持股問題，我國《公司法》沒有作出專門的規定，只簡單的規定了轉投資及子公司問題。《公司法》第12條規定，“公司可以向其他有限責任公司股份有限公司投資，并以該出資額為限對所投資公司承擔責任”；“公司向其他有限責任公司股份有限公司投資的除國務院規定的投資公司和股份公司外，所累計投資額不得超過本公司凈資產的50%”。同時，我國的《證券法》也未設相應規范限制公司交叉持股。可喜的是，中國證監會近日制定《證券公司設立子公司試行規定》涉及到了這一問題，其第10條規定，子公司不得直接或者間接持有其控股股東、受同一證券公司控股的其他子公司的股權或股份，或者以其他方式向其控股股東、受同一證券公司控股的其他子公司投資。但由于僅僅涉及證券公司，對于其他亟需規范的投資公司和上市公司沒有涉及。這在立法上存在明顯的法律漏洞。

三、關于交叉持股的監管對策和立法建議

（一）完善公司交叉持股法律規制的配套制度，引導交叉持股走向正規

然近年來交叉持股發展非常迅速，但我國并沒有建立與之配套的完善的法律制度，《公司法》和《證券法》對交叉持股的行為沒有做出直接的規定，現有的法律或條例對交叉持股的規定要么過于簡單，要么缺乏可操作性，而且許多立法還是地方性的規章或法規，缺乏權威性。完善我國公司交叉持股的法律制度迫在眉睫。我們可以借鑒國外的經驗，對不同類型的交叉持股行為做出不同的規定。如橫向交叉持股與縱向交叉持股對公司經營活動的影響范圍是不同的，前者由于彼此間并無控制關系的存在，內部人控制的范圍僅局限于本公司，并且在公司證券投資過程中，也難免會有這種市場行為，若完全加以禁止，會妨礙正常的市場交易秩序。后者由于其主導企業(母公司)控制的是整個企業集團或關聯企業，整個企業集團受控于少數經營者手中；而且，當企業集團中的某一公司出現財務危機時，就會連帶一連串其他的企業陷入困境。因此，針對交叉持股，我們應當分別進行規制[4]。

（二）加強對上市公司交叉持股信息披露的監管

目前，中國證監會已經要求上市公司在年報中重點披露上市公司的交叉持股情況，要求增加披露全流通市場環境下出現的限售股份變動新情況，在股本變動的披露上，要求增加披露限售股份變動情況表。同時還應該逐步建立上市公司交叉持股的實施信息披露系統，建立定期披露和及時披露相結合的信息披露制度，使投資者和監管部門及時了解交叉持股狀況。要對現有的規則和制度進行修改和補充，進一步完善上市公司交叉持股信息披露制度與規范，確立上市公司交叉持股強制性信息披露制度。

（三）完善監事制度和獨立董事制度

中國公司監事會的設置采用二元單層制，監事會與董事會是一種橫向的關系，在法律制度上并不能保障監事的獨立，而且在公司實踐中，普遍存在監事會形成虛設的問題。可借鑒外國的經驗，確立二元雙層制的公司治理結構，提升監事會的地位，來監督公司的經營機關。對于監事制度的完善，法律應對監事的選任機制、權利范圍、責任設置、以及其任期等有關獨立性的事項進行健全。這樣監事會監督公司經營機關的實效將加強，可抑制公司交叉持股導致的經營者控制公司問題產生。同時逐步完善獨立董事制度，要避免其與監事會的功能重合，法律應明確規定獨立董事的具體職責，避免與監事職責沖突。除了法律賦予獨立董事諸多權力及職責外，上市公司還應賦予其相應的特權。獨立董事的監督只針對董事會，不能取代監事會功能。建立監事會與獨立董事信息共享以及磋商協作機制。如規定可由獨立董事或監事輪流定期召集的信息交換，情況互報會議等等。

（四）加強對交叉持股公司關聯交易的監管，避免出現行業壟斷現象

我國公司法上雖并未明確交叉持股構成關聯關系，但交叉持股實質上是關聯關系的一種表現，交叉持股公司也是關聯公司的形式之一。為了有效地防范顯失公允的關聯方交易，可借鑒香港聯交所的做法，按照交易總額占上市公司有形資產凈值的比率，將關聯方交易分為三部分：對公司經營活動影響很小的關聯方交易，豁免批準；對公司經營活動影響較大的關聯方交易，由董事會批準；對公司經營活動有重大影響的關聯方交易，則必須由股東大會批準。監管部門在對關聯方交易進行審查時，主要審查關聯方交易的價格是否合理；公告、披露的信息是否完整、及時；重大事項是否經過股東大會批準等。防止公司在破產前，為謀取自身利益，故意通過關聯交易將公司資產掏空行為，而保護中小股東利益及債權人。

［1］廖大穎.證券市場與股份制度論[M].北京：中國政法大學出版，2002：102-103.

［2］盧曉光.試論相互持股現象[J].浙江省政法管理干部學院學報，2001，(l).

［3］劉俊海.股份有限公司股東權保護[M].北京：法律出版社，1997：332.

［4］甘培忠.論公司相互持股的法律問題[J].法制與社會發展，2002，(5).

（責任編輯 楊仙麗）

F121.26

A

1008-4479（2010）02-0067-03

2009-03-01

范譯勻（1980-），女，寧波市人民政府駐北京辦事處，中國人民大學法學院經濟法學碩士研究生。