證券勢強期貨式微

4月21日,證監會下發《證券公司參與股指期貨交易指引》、《證券投資基金參與股指期貨指引》;5月7日,中金所下發《套期保值額度申請指南》、《特殊法人機構交易編碼管理業務指南》等文件。這意味著機構可以正式提交申請開立股指期貨賬戶,入場交易。

在目前金融領域分業監管的情況下,股指期貨的推出實際上將證券與期貨兩個金融子行業予以對接。由于具有規模、渠道等優勢,在兩種行業對接過程中,證券行業成為主導因素,進而在一定程度上改變著期貨行業的市場與競爭格局。突出表現就是券商系期貨公司“后來居上”,其競爭力源于券商的客戶資源共享、營業網點延伸、研究能力協同及團隊建設一體化等方面。我們認為,未來期貨公司單獨上市或獨立存在的意義不大,很可能逐漸成為證券控股或其他金融控股集團的下屬業務之一。

券商表現后來居上

數據顯示,股指期貨的推出改變了我國期貨市場交易結構,滬深300股指期貨合約交易占整體期貨市場比重逐月提升。自4月16日首個股指期貨合約交易以來,中國期貨市場格局發生突變:2010年3月,中國期貨市場三足鼎立,上海期貨交易所(以下簡稱“上期所”)、鄭州商品交易所(以下簡稱“鄭商所”)與大連商品交易所(以下簡稱“大商所”),三者市場占有率分別為40%、38%和22%;股指期貨合約交易之后,中國金融期貨交易所(以下簡稱”中金所“)2010年4月市場占有率為1.32%,5月市場占有率4.03%,環比上升2.71個百分點,市場占有率上升較為迅速;2010年5月,上期所、鄭商所與大商所市場占有率環比分別變化9.59%、-9.33%,及-2.97%。

另一方面,股指期貨推出之后,券商系期貨公司異軍突起,大有“后來居上”的趨勢。

按照2009年大商所公布的會員排名,成交量與成交金額均排名前3位的是國際期貨、萬達期貨與中輝期貨,三者均屬傳統期貨公司,無券商背景;成交量與成交金額排名前10位的期貨公司中,僅有4家公司有券商背景,分別是廣發期貨、長城偉業、浙江永安及魯證期貨;成交量排名前20位的期貨公司中僅有6家有券商背景,上述4家之外,還包含東海期貨與銀河期貨;成交金額排名前20位的期貨公司僅有7家,除了上述6家之外,還包含國泰君安,2009年國泰君安在大商所成交額排名為第20。(見表1)

但是,從中金所每日公布的成交量排名情況來看,股指期貨合約成交量前20名90%以上的期貨公司均是券商控股公司或者券商全資子公司,傳統期貨公司偶有上前20名榜單,但相對靠后。排名前5位基本被國泰君安、海通期貨、長城偉業、廣發期貨以及銀河期貨所統占,而其相對應的控股股東國泰君安、海通證券、華泰證券、廣發證券以及銀河證券皆是國內第一梯隊的大型券商,具有很強的競爭力。(見表2)

精兵廣布競爭有方

券商背景的期貨公司于股指期貨上的競爭力來源于幾個方面。

首先,是客戶資源共享。由于監管對于股指期貨投資者資金存在最低要求,在客戶劃分分級服務體系下,期貨公司所依托的券商股東,尤其是經紀業務、自營業務與資產管理業務具有較強競爭力的券商,其對控股或者全資的子公司支持力度將會非常大。

其次,營業網點延伸,有利于對外擴張。期貨行業與證券行業相比較,在當前中國金融市場格局下,依舊處于弱勢。截至2010年5月底,證券行業營業網點4119家;截至2008年11月20日,期貨行業營業網點626家,而同期證券行業營業網點3395家,期貨營業網點不及證券行業營業網點總量的20%。與此同時,當前全國性的期貨公司甚少,期貨公司營業網點集中于交易所所在地以及江蘇、浙江、廣東等民營資本較為發達的地區,“跑馬圈地”則是期貨公司因做大做強內在沖動而進行對外擴張的必然選擇。走出地方,走向全國,走出中國是任何一家期貨公司發展的夢想。在監管方面,期貨公司新設營業網點暫未完全放開的限制下,具有券商背景的期貨公司,尤其是已經實現全國布局的券商,將會分享股東物理網點延伸之處的客戶資源,獲得收益。同時,在搶占股東網點地域客戶資源基礎上,期貨公司的實力提升速度將非常迅速,且非常有利于其在行業整合的過程中,謀得先機,做大做強。

第三,研究能力協同,客戶服務增強。研究所是提供金融中介服務機構惟一真正的生產基地和產品中心。券商的客戶可能具有投資股指期貨的需求、期貨的客戶也可能具有投資其他金融產品的需求。不同的客戶投資不同的產品,所需要的研究服務是不同的,券商研究所的優勢與期貨公司研發的優勢各有不同,因地制宜、優勢互補,將帶來研究能力的協同提升,提升維護存量客戶、吸引增量客戶的能力。

最后,是團隊建設一體化,主要指營銷團隊、客戶服務團隊、研發團隊、管理團隊的建設。股東與控股公司或者全資子公司之間,存在經濟利益紐帶的維系,在委托代理關系順暢的前提下,在股東的鼎力支持下,打造精尖強的營銷團隊、優秀的服務團隊、專業的研發團隊以及高效的管理團隊,這些都將具有較大的可能。團隊建設的一體化,除了能夠增收外,還能夠提高管理效率,降低管理費用率。

證券行業前景看好

股指期貨業務的推出給證券行業及其中的證券公司提供了良好的發展機遇。根據保守估算,不考慮參控股期貨公司的投資收益,股指期貨IB業務(中間介紹業務,指證券公司接受期貨公司的委托,為期貨公司介紹客戶參與期貨交易并提供其他相關服務的業務活動)將為證券行業貢獻年均不少于8.27億元收益。并且,股指期貨推出后,能夠促進券商加強風險控制能力,提高經營業績的穩定性;實現行業之間的對接貫通,帶來證券行業的擴容;有利于提高券商的服務水平和服務能力,加快行業整合,提升競爭力。我們認為,股指期貨業務將成為證券公司未來發展壯大不可或缺的要素,并進一步催生現貨期貨等交易平臺、研究力量及服務等多方面的整合需求,進而實現協同效應。

首先,根據保守估算,不考慮參控股期貨公司的投資收益,股指期貨IB業務將為證券行業貢獻年均不少于8.27億元收益。該估算是基于滬深300指數日均成交量20/30/40萬手,年均交易日250天,滬深300指數2500/3000/3500點計,最低傭金0.006%/0.008%/0.01%計,券商期貨公司傭金按照四六分成或者五五分成兩種情況,共計算得到的54個結果中取中位數獲得該值。

其次,加強風險控制能力,提高券商經營業績的穩定性。盡管股指期貨等創新業務推出,但短期內券商行業依靠經紀與自營業務的現象難以根本扭轉,券商經營業績波動相對較大。股指期貨的套期保值功能和套利功能,一方面為券商經紀業務客戶風險控制提供了可能的途徑,一定程度上能夠保障證券市場參與的積極性;另一方面則能夠為券商買方業務(自營、資管)提供避險的場所,保障業績的穩定。

第三,實現行業之間的對接貫通,帶來證券行業的擴容。金融業混業經營是大趨勢,股指期貨業務的推出則有效貫通了證券行業與期貨行業,從物理營業點來看,券商行業營業網點遠遠高于期貨行業,且券商行業競爭更為充分。2009年排名前10的券商市場份額為42.257%;排名前20的券商市場份額為62.80%;排名前27的券商市場份額為70.88%;排名前40的券商市場份額達到80%。(見表3,此市場份額排名合計未將中信系、廣發系與華泰系合并計算市場占有率)。而中金所會員在股指期貨主力合約交易的市場份額來看,排名前10的會員市場占有率超過50%,排名前20的會員市場占有率超過70%(見圖1)。大浪淘沙,將會助推兩大行業間的整合,實現強勢行業的擴容壯大,進而可能滲透到其他子行業。

最后,有利于提高券商的服務水平和服務能力,加快行業整合,提升競爭力。股指期貨創新業務的推出,一定程度上為券商差異化競爭、尋求常規突破提供了契機。從國外金融機構的市場集中度來看,行業的集中度將可能隨著競爭的加劇而進一步提升。而為了求生存謀發展,分享創新業務的蛋糕,只有不斷提高服務水平和服務能力,提高競爭力,而隨著行業競爭的加劇,行業整合愈加充分完善。

應該強調,股指期貨推出初期,各家期貨公司紛紛低價“跑馬圈地”,短期內直接為期貨行業乃至相關券商貢獻的業績有限。

鏈接

1982年2月24日,美國堪薩斯市期貨交易所推出第一份股指期貨合約—價值線綜合平均指數(The Value Line Index)合約。自此以來,全球股指期貨發展接近30年。縱觀各國現存股指期貨期權合約的品種,美國市場最為發達,其對新興國家也最具有借鑒意義。具體表現在以下幾個方面:

首先,美國股指期貨期權合約標的指數不僅包含美國本地三大股指(S&P500;、DJ、NASDAQ),還包含世界其他國家股指,如Nikkei225、Russell 2000、S&P; Asia 50、FTSE/Xinhua、Nifty 50、MSCI Emerging Markets等;

其次,隨著市場發展逐步成熟、穩定及有序,芝加哥商品交易所還推出了基于本土市場三大股指二級指數為標的的期貨或期權合約,如S&P; 500/Growth 、S&P; 500/Value 、S&P; MidCap 400 、S&P; SmallCap 600 、Financial SPCTR 以及Technology SPCTR等;

第三,一般情況,首推期貨合約,再推期權合約,再推E-mini 期貨或者期權合約;

最后,同時,為了滿足不同地區投資者的特定交易需求,分享外匯市場的發展成熟,期貨期權合約在標價貨幣也進行多樣化,比如,E-mini S&P500;期貨合約不僅用美元標價交易,還有歐元標價交易。