我國證券市場個人投資者行為分析

鞏志遠

一、證券市場個人投資者現(xiàn)狀

大量個人投資者充當證券市場投資主體是中國證券市場的一大特色，我國很多證券投資者入市并不是看重上市公司真實的投資價值，而是企圖從中獲取超額回報。絕大多數(shù)的投資者入市的主要原因是為通過股票的買賣價差而獲利，這類人群多是為賺錢買賣差價進行短線操作；只有少數(shù)投資者進入股市是為了獲得公司分紅收益；而目前國內(nèi)上市公司分紅的很少，即使有分紅的公司所分紅利也是大大低于投資者的預期，所以僅有少部分的投資者把手里的閑置資金購買上市公司的股票并長期持有，把股市看成是一個長期投資場所。更多的投資者是短線投資、投機，而沒有把股票作為長期的投資，股票價格的劇烈波動誘發(fā)了這部分人的賭博心理，盲目追求短期利益。由于證券投資者容易產(chǎn)生羊群效應，使這種市場短期行為具有很強的蔓延性，從而極大地加重了投資者孤注一擲的心理，一旦認為找到了機會，就會過高地估計自己的能力，置自己的風險承受能力不顧，冒險參與高風險的證券投資活動。高比例的企圖賺取短期收益群體的存在是一個十分危險的信號，這也是我國證券市場波動劇烈的重要原因之一。從投資者入市動機上分析，就已經(jīng)預示著我國證券市場投資者短期行為比較明顯。

調(diào)查顯示，我國證券市場上的個人投資者以中低等收入的工薪階層為主，家庭主要經(jīng)濟來源為工資收入，參與證券市場的時間普遍較短，證券投資意愿很強，希望通過財產(chǎn)性收入和資本性收入使自己的收入多元化，但投資經(jīng)驗相對缺乏，股市投入占家庭金融資產(chǎn)比例較大，這充分說明我國個人投資者的抗風險能力很弱，投資者對投資股市的行情有強烈的依賴性。而絕大多數(shù)個人投資者的股票投資知識來自于非正規(guī)教育，主要通過親朋好友的介紹、股評專家的講解以及報刊、雜志的文章等獲得，在做投資決策時，投資者大多依據(jù)“股評推薦”、“親友引薦”以及“小道消息”，在投資決策的方法上，20%以上的個人投資者決策幾乎不做什么分析，而是憑自己的感覺隨意或盲目地進行投資。投資者進行投資決策時過于看重自己知道的或容易得到的信息，而忽視對其他信息的關注和深度挖掘。大多數(shù)投資者在評價投資失誤時，往往將失誤歸咎于外界因素，如國家政策變化、上市公司造假以及莊家操縱股價等，而只有少數(shù)個人投資者認為是自己的投資經(jīng)驗或投資知識不足，大部分投資者對新出現(xiàn)的金融品種如開放式投資基金的認知程度有限，這種情況導致了投資者投資風險的放大。

二、證券市場個人投資者行為分析

在金融市場上，參與者常常面對龐大的信息流、復雜的情形及交易壓力，為迅速做出判斷與決策，他們通常借助一些直覺和框架。直覺是人們認識事物的方法，是在試錯法基礎上逐漸形成的一些普遍經(jīng)驗規(guī)則。它幫助人們迅速找到的解決方案不一定最優(yōu)，可能接近于正確答案，但也可能出現(xiàn)一些系統(tǒng)性的偏差。框架是描述決策問題的形式。由于許多框架是模糊的，投資者會因為情境和問題的陳述與表達的不同而有不同的選擇。這種現(xiàn)象被稱為框架依賴。無論是直覺偏差，還是框架依賴，都會影響人們的判斷和決策的正確性。

1、易得性。易得性反映的是人們依靠容易得到的信息而非全部信息進行判斷。容易得到的信息可能是實際信息，也可能是回憶的信息。由于只使用了部分信息，依賴易得性的判斷就容易產(chǎn)生一些偏差。比如，如果一個投資者從來沒有經(jīng)歷過股票交易大幅下跌的情形，就不會想起這種情形，他比那些經(jīng)歷過股價大幅下跌的人，把股價大幅下跌的風險評估得更低。像這輪從6，000點到2，000點的行情，就讓許多2006年、2007年新入市的股民領教了股市是有漲有跌的。

2、代表性。代表性指的是人們傾向于根據(jù)觀察到的某種事物的模式與其經(jīng)驗中該類事物的典型模式的相似程度而進行判斷。比如，在代表性作用下，投資者堅持認為，好股票是好公司的股票，不好的股票是差公司的股票。在投資者的思想中，好公司代表成功公司，成功公司產(chǎn)生高盈利，進而導致高收益，差公司則正好相反。然而，事實并非如此，例如中國石油剛剛上市時創(chuàng)造了48元的歷史最高價，而散戶認為亞洲最掙錢的公司的股票多高的價格都值得投資，結(jié)果一路下來被套70%的投資者不在少數(shù)。說明投資者利用代表性進行預測時，犯了先入為主的錯誤，出現(xiàn)了預測偏差。

3、過度自信。決策行為學的研究表明，人們有一種過度自信其有準確估計概率能力的傾向，也就是說，估計者自認為的概率估計的準確性往往要低于其實際的準確性，結(jié)果是過高估計一系列事件發(fā)生概率。在進行市場預測時，過度自信的人會設置過窄的預測置信區(qū)間，使其預測上限顯得太低，預測下限顯得太高，并且最好的預測不是位于預測下限和上限的中間位置。有相當一部分投資者認為自己掌握的信息比市場平均信息好，或者認為自己的分析能力比普通投資者要高，所以試圖超越市場，結(jié)果適得其反。

4、心理核算。人們表述決策問題的過程被稱為心理核算。它說明了人們?nèi)绾瓮ㄟ^混合與分離的方式來組織決策和結(jié)果。但這常常違背經(jīng)濟理論的標準假設。心理核算的一個重要特征是人們往往一次考慮一個決策，把目前的決策與其他的決策分開來看，缺乏整體觀。我的一個同學為了保住勝利果實，不再讓熊市吞噬自己的資產(chǎn)，賣了手中盈利的股票買了一輛車，而所有浮虧的股票都沒有賣，這就是典型的心理核算。

5、自我控制。在金融市場上，不論是贏者還是輸者，都非常希望控制自身的投資行為，實現(xiàn)投資目標。但是，由于多種因素的影響，常常出現(xiàn)控制幻覺、失去控制等偏差。當人們相信自己控制了的情形而實際上未能控制時，就出現(xiàn)了控制幻覺。如果控制幻覺導致投資太大，有關風險被低估時，就會出現(xiàn)問題。失去控制現(xiàn)象出現(xiàn)的情景是，某人起初認為控制了特定事件或情形，或者至少能夠?qū)λa(chǎn)生強烈影響，但后來必須承認自己根本不能控制它。失去控制會導致嚴重的挫折，甚至是恐慌。

6、厭惡后悔。厭惡后悔就是為了避免后悔或失望，努力不做錯誤決策。當人們做錯決策時，就會出現(xiàn)后悔。不做決策時，也可能出現(xiàn)后悔。人們感到錯誤決策的后果比什么也不做帶來的損失更為嚴重，這導致人們在面對不確定情況下的決策時，與其積極行動，不如消極行動，走老路子，以最小化未來可能的后悔。追漲殺跌是典型的避免后悔的心理，在今年大盤一路下跌的過程中，出現(xiàn)了幾個小反彈，許多投資者都在反彈過程中加倉或者調(diào)倉，以免踏空，結(jié)果反彈的力量有限，大的趨勢還是一路下跌，這些投資者比那些套牢不動的投資者損失更為慘重。

7、厭惡模糊性。厭惡模糊性是指人們不喜歡概率分布不確定的情形，即模糊性情形。人們在冒險時喜歡以已知的幾率（具有風險性）而非未知的幾率（具有不確定性）作為根據(jù)。厭惡模糊性的情感因素是害怕不知道事件出現(xiàn)的不良后果。所以，有相當一部分投資者操作時只關注或只做自己熟悉的行業(yè)，板塊的股票，有的甚至干脆就做自己熟悉的幾只股票，喪失了投資于其他優(yōu)質(zhì)股票獲利的機會。

8、錨定與調(diào)整。在進行預測時，大多數(shù)人最初往往根據(jù)某個初值或參考值（錨定點）評估信息，接著根據(jù)進一步獲得的信息或更詳細的分析，逐漸將評估結(jié)果調(diào)整到其真實數(shù)值。如果調(diào)整過程是充分的，就不會出現(xiàn)任何錯誤，但事實并非如此。不論以什么作為初值，初值都被賦予太大的權(quán)重，調(diào)整過程都是不充分的。不同的初值得到不同的偏向于初值的估計結(jié)果，這種現(xiàn)象被稱為錨定。在證券市場上，由于存在錨定和調(diào)整，人們比較保守，往往對盈利信息反應不足，未能根據(jù)盈利公布中的新信息，充分調(diào)整其盈利預測，常常導致預測區(qū)間設定得太窄，低估過度波動的概率。最典型的表現(xiàn)就是雖然選對了股票但是拿不住，稍微有了贏利就跑，或者有了點甜頭，在莊家震倉過程中有落袋為安的心理被莊家震了出來，等莊家吸足籌碼開始大幅拉升的時候自己已經(jīng)是輕倉，而且對于到底能沖到多高預測區(qū)間設定同樣很窄，不敢再追進去操作。

三、結(jié)論

金融證券研究領域中占據(jù)著統(tǒng)治地位的現(xiàn)代金融理論認為，證券投資者應當是理性的，按照效用最大化原則進行個體的投資行為。然而，國外大量的研究發(fā)現(xiàn)，人的情緒、性格及心理感覺等主觀因素在金融投資中起著不可忽視的作用，投資者并不總是以理性的態(tài)度做出決策，其投資行為不僅受到自身固有的認知偏差影響，同時還受到外界環(huán)境的干擾?？傮w來說，我國股票市場中對于股票價格的影響因素過多，如政策因素、大戶操作因素，這說明我國股市不符合經(jīng)典金融理論對于市場是有效的基本假設。同時，投資者所表現(xiàn)出來的特點也不符合經(jīng)典金融理論中投資者對于風險總是厭惡的基本假定，在收益時，股民表現(xiàn)出對已有收益的貪婪以及賭博心理，而在被“套牢”時，又寧愿苦苦等待，以待反彈機會，由于這些直覺偏差與框架依賴，在不確定條件下的許多判斷與決策和預期效用理論的預測并不一致，這些特點都說明我國股民的投資心理符合金融投資行為理論的期望理論。