在股指回調過程中布局小市值公司

于 洋

隨著我國經濟轉型的帷幕正式拉開，部分大市值的傳統型行業將失去趨勢性的投資機會，而流通市值與儲蓄比在下半年的繼續走高，也將使大小盤風格切換愈發的困難。從交易策略的角度來看，股指期貨和融資融券的推出將也降低大盤股的PE波動溢價，而提升中小市值品種的配置價值。

中小市值品種的投資機會

我們預計2010年有望成為中小市值公司元年，未來市場仍將繼續自下而上挖掘具有鮮明特點和成長性的中小市值標的，簡單的風格套利將很難實現。

首先，在經濟轉型期間傳統行業將很難獲得趨勢性表現機會。從2010年起我國經濟結構轉型帷幕將正式拉開，調整未來經濟增長方式，提升私人消費、投資在GDP中的占比是主要表現形式。我們預計傳統行業中的大市值公司將很難獲得趨勢性機會，而處于新型行業、具有一定特色盈利模式，以及在經濟轉型后期可能成為被并購標的的中小市值公司則有望在經濟轉型過程中獲得超預期的成長。

其次，從流動性角度來看，流通市值與儲蓄比再次回到歷史高位，這將進一步加大市場風格向大市值股票轉換的難度。從市場資金面來分析，隨著新股不斷發行以及限售股解禁高峰的來臨，居民儲蓄相對于流通市值增速已經明顯大幅放緩，這在一定程度上也降低了占用資金量較大的大盤藍籌股未來走出趨勢性行情的概率。

由于居民儲蓄存款在我國居民金融資產中的比重接近90％，作為未來二級市場最大的“供水池”我們一直關注流通市值與儲蓄比的變化。下半年限售股解禁帶來的新增流通市值將達到33萬億元左右，而居民儲蓄即便按照上半年平均的同比15％左右增速來計算，年底規模將接近30萬億元。即年底時流通市值儲蓄比將彈升至0.55左右的水平，表明下半年市場資金面依然面臨著較大壓力。我們認為在這種情況下將增加大市值品種的反彈壓力，部分投資者所一直期望的大小盤風格轉換行情將很難順利展開。

最后，隨著融資融券和股指期貨的推出，從交易策略角度來看，相對于大市值品種而言中小市值公司的配置價值正在逐步提升。我們認為融資融券和股指期貨的推出將進一步降低大市值股票所享有的PE波動溢價，而突出成長性較好的中小市值股票的Alpha價值。從目前公布的融券標的來看，總市值低于200億的僅有6只，而超過1000億達到了25只，基本上銀行、保險、石化雙雄全部包含在其中。我們認為隨著融券交易的逐步推廣和完善，相關融券標的所享受的PE估值波動因間將大幅縮窄，從而降低大市值公司所享受的PE波動溢價，進而使大市值股票長期在相對低PE區域游弋。

對于自下而上選擇高成長性中小市值個股的投資者而言，市場系統性風險所帶來的影響不容忽視。而在股指期貨推出后投資者完全可以通過做空期指對沖中小市值投資標的的系統性風險，從而獲得較為穩定的Alpha收益，并進一步提高中小市值品種的配置價值，增強中小市值公司的投資吸引力。

反彈中小市值品種表現更優

中小板綜指略有失真，中小市值個股調整幅度已與大盤股相當。截至6月底，我們在剔除中小板上市后不足10個交易日的新股后統計發現，上半年從高位回落后跌幅超過30％的個股已經超過了一半，跌幅超過40％的個股也達到了70余只。我們認為由于個股權重原因，中小板綜指表現略為失真，在中小板綜指成份股中排名前20的個股權重占比超過30％，而其中跌幅超過30％的僅有5只，其中權重最大的蘇寧電器上半年僅下跌18.99％；但跌幅超過40％的70只個股權重卻僅占10％，指數更多的反映了較為抗跌的權重品種走勢。如果對422只中小盤樣本股跌幅進行算術平均，中小盤個股上半年整體跌幅為30.32％，相對于申萬銀行板塊24.5％、房地產板塊34.53％、申萬大盤28.27％、上證綜指27.47％、滬深300指數28.76％的跌幅來看，中小板個股跌幅與大盤藍籌品種已經基本相當。

在股指大幅回調后的反彈過程中，中小市值品種表現更優。股指在2008年的大幅回調讓投資者依然記憶猶新，但我們發現仍有大量個股在2009、2010年再次走出波瀾壯闊的行情。我們以在2009年、2010年股價接近(不低于歷史最高復權價90％)或創出歷史新高為條件篩選了滬深兩市全部1800余只個股，剔除2009年后上市的新股共有655只個股滿足條件。如果以流通市值來對這655只個股進行劃分，我們發現流通市值低于30億元的個股占據了半壁江山，而基本上80％的公司流通市值低于60億元，流通市值超過100億的公司僅占10％，顯示中小市值品種在市場出現趨勢性反彈行情過程中表現要遠遠優于大盤藍籌品種。

我們認為，無論從宏觀、資金還是投資策略上來看，未來一段時間內中小市值公司的表現仍將優于大市值品種。同時從市場下跌后的反彈來看，小市值品種的表現也要遠遠優于大市值公司，因此。我們認為投資者更需要關心的是如何在不同階段對中小市值組合進行不同的調整配置，而非盲目的追漲殺跌。

中小市值公司投資組合

下半年經濟增速將有所回落已經成為目前市場較為一致的預期，隨著政府加大對經濟轉型和落后產能淘汰的力度，下游相關需求將出現一定程度回落，部分中上游行業的庫存又開始重新走高。受此影響，我們預計未來一段時間內部分上游原材料價格仍可能繼續維持在低位徘徊，PPIRM在下半年將可能再次從高位回落。我們以此為出發點，希望尋找到能夠對沖經濟增速下滑的中小市值公司投資組合。我們希望篩選出的公司一方面可享受原材料成本下降帶來的收益，而另一方面，其產品下游需求較為剛性或相對確定，對產品價格彈性較低，在經濟增速回落過程中產品毛利率可保持平穩甚至小幅提升，進而最大程度的減小經濟增速回落對公司帶來的影響。

隨著居民工資水平的提升以及我國城鎮化的加速，未來居民在衣著、家電等產品方面的消費仍將繼續保持穩定增長，進而為相關上市公司在經濟增速回落過程中提供了業績保障。

回顧2008年整體經濟增速下滑過程，我們發現隨著上游原材料價格下行，由于下游需求的穩定以及消費者較低的價格彈性，一些耐用消費品公司的毛利率呈現出趨勢性上漲，公司盈利也隨之彈升。我們認為，在下半年經濟增速回落過程中我們依然可以找到這種盈利能力上升、業績增長穩定的品種。在消費品中小投資組合中我們推薦愛仕達、和而泰、禾欣股份。

考慮到高鐵建設對未來我國城鎮化的貢獻，在促進經濟全面轉型中的重要作用以及對沿線經濟發展水平的提升，若下半年政府再次考慮出臺小規模的經濟刺激計劃，高鐵建設無疑將成為首選目標，即在經濟增速回落背景下高鐵投資規模很可能超出市場預期。對于高鐵組合品種，我們選擇技術上具有較強壟斷優勢、成本端受益大宗原材料價格下行的標的。我們推薦新北洋、華東數控和時代新材。

近期政府再次加大對鋼鐵、水泥、玻璃等行業落后產能的淘汰力度，顯示出政府轉變我國前期粗放式增長方式的決心，未來節能環保將成為政府相關支出的重要方向之一。在本期中小市值投資組合中我們篩選出了成本端受益于大宗原材料價格回落，在銷售端享受下游需求爆發式增長所帶來收益的上市公司，我們推薦江蘇神通和三維絲。