融資融券業務中國模式芻議

孟 睿,尹 浩

【摘 要】我國融資融券試點工作在2008年10月5日宣布啟動。由于我國證券市場各方面的體制機制尚不完善,在融資融券業務上無法全盤照搬國外成熟市場的成功經驗,本文結合中國證券市場特點分析比較不同交易模式并提出建議。

【關鍵詞】融資融券;集中授信;專業化;單軌制

中圖分類號:F038.1文獻標識碼:A 文章編號:1009-8283(2010)07-0088-01

1 我國融資融券業務的試點

融資融券是證券信用交易的基本模式之一,包含融資業務和融券業務。2008年10月5日,中國證監會宣布啟動融資融券試點。國內專業人士指出,在融資融券交易中,沒有轉融通制度,沒有中央證券金融公司,融資融券規模就不會做大,因此本文結合我國客觀情況討論我國融資融券業務模式選擇問題。

2 三種不同模式的比較

2.1 分散化的券商授信模式

分散化券商授信模式運作流程為:投資者向券商申請融資融券,由券商自身對其提供信用,當券商的資金或股票不足時,在金融市場融通資金或通過證券借貸市場借入相應的股票。在這種模式下,信用交易

的風險表現為市場主體的業務風險,監管機構只是對運行的規則做出標準化的制度安排并監督相關各方嚴格執行。該模式是美國、英國和歐洲大陸等國的資本市場融資融券業務的主要模式。

2.2 證券金融公司集中授信模式

證券金融公司集中授信模式是指設立證券金融公司,由證券金融公司作為融資融券市場中證券和資金的中介。證券金融公司的作用就是作為證券公司資金和證券的轉融通橋梁,而一般中小投資者的融資融券需求仍由證券公司滿足。如日本,臺灣地區等證券市場化欠發達地區都采用該形式。日本的融資融券在操作上形成“客戶———券商———證券金融公司———金融廳”4個層級的機構聯系。證券金融公司在壟斷業務中居壟斷地位。這種結構形式分工明確便于監管。臺灣地區采用雙軌制,其特點是證券金融公司并不居于壟斷地位。主要表現為:證券公司和證券金融公司在信用業務上是競爭與合作的關系。投資者既可以向證券公司融資融券也可以直接向證券金融公司申請。證券公司可以利用自有證券和資金進行融通也可以向證券金融公司等其他渠道進行轉融通。在臺灣市場上證券金融公司作為一個市場化的融資公司更多地為個人投資者提供融通服務。

2.3 證券借貸集中市場模式

證券借貸集中市場模式是指交易所或者結算公司集中辦理證券的借貸業務。主要有兩種方式,一種是通過股票逆回購。所謂股票逆回購是指交易所以標準化的證券借貸合約或者股票逆回購合約進行集中競價買賣,投資者之間相互競價借券,交易所為投資者提供交易撮合系統,登記公司負責股票的結算,交易所或登記公司或券商對賣空賬戶的保證金和賣空證券所得進行監控;另一種是登記結算公司證券借貸市場模式。該模式是指由登記結算公司開設股票借貸市場,選取可供借貸的證券,建立可借貸的股票組合,符合條件的投資者可以通過該市場借入或借出證券。這種集中證券借貸市場模式,仍然是以券商對客戶的融資融券進行自接授信為基礎。

綜上所述,集中授信有利于監管和集中管理,分散化授信便于開展市場化運作但不便于監管。由于各個國家的證券市場環境不同,因此在開展融資融券業務時往往采取監管與市場化相結合的形式。

3 我國融資融券模式的選擇

3.1 融資融券業務的總體政策框架

從目前我國的證券市場現狀來看,整個市場處于半市場化階段,不能滿足實施市場化融資融券模式的條件。因此實行專業化的信用交易模式同時借鑒臺灣模式即采取集中授信的“單軌制”更適合我國實際情況。首先“單軌制”最大優勢是通過證券金融公司的設立,掌控資本市場和貨幣市場之間的轉融通交易,監管機構只需要通過制定相關的監管證券金融公司的規章制度,控制規范證券金融公司的運作,就可以監管整個證券市場的資金和證券的流量,控制融資融券的放大倍數,從而可以調控市場,規范融資融券業務的運作。筆者認為在這里應該借鑒臺灣模式,由各家銀行成立一個專門的融資融券賬戶,設定一個最低限額,針對資金,證券不足的券商和投資者對其開展大筆業務的融通,而不是對所有的融資融券業務需求都給予滿足,而一般的合格券商可以針對中等合格投資者開展融資融券業務,券商與各家銀行的證券金融公司之間形成競爭關系,央行在調控貨幣量時可直接在其融資融券賬戶上監測到數據。這一模式介于單軌制與雙軌制之間有利于防范我國信用基礎薄弱帶來的風險同時可以避免日本模式帶來的市場壟斷弊端又可以避免臺灣模式造成的信用市場競爭混亂,同時也便于監管。

3.2 合格客戶的選擇

從以開展的試點籌備工作中可以看到各證券公司分別從多種角度探索投資者適當性制度。如華泰證券建立合格客戶池,東方證券與銀行共享征信記錄,招商證券設立推薦人制度,中信證券實施證書管理。但是,11家參與啟動試點全網測試的證券公司幾乎都將投資者適當性標準定在資金100萬元、開戶18個月以上,甚至資金200萬元、開戶24個月以上,一味追求優中選優的做法值得商榷。確定我國融資融券交易資金方面的門檻為:以市值最小的單只標的證券上市

流通市值的10%除以其目前股東人數。在交易經驗上,建議參照臺灣地區的經驗門檻(即開立受托買賣賬戶已滿3個月、最近一年內委托買賣成交10筆以上累計成交金額達申請融資額度50%),結合市場實際情況確定境內融資融券交易的經驗門檻,建議應具有足夠的熊市體驗,以經歷我國證券市場平均的兩到三個熊牛市周期為宜。

3.3 標的證券池的選擇

根據美國融資融券的標的選擇條件:第一,必須是在全國性的證券交易所上市交易,或者在場外柜臺市場交易很活躍的證券;第二,必須是在證券交易委員會開列名單上的證券。中國大陸上交所和深交所相繼發布了融資融券標的的限制條件:在交易所上市交易滿三個月;融資買入標的股票的流通股本不少于1億股或流通市值不低于5億元,融券賣出標的股票的流通股本不少于2億股或流通市值不低于8億元;股東人數不少于4 000人;近三個月內日均換手率不低于基準指數日均換手率的20%,日均漲跌幅的平均值與基準指數漲跌幅的平均值的偏離值不超過4個百分點,且波動幅度不超過基準指數波動幅度的5倍以上。從對融資融券標的情況來看,我國的限制明顯強于美、日、臺等地區。不同證券的質量和價格波動性差異很大,將直接影響到信用交易的風險水平,因此并不是所有的證券都適用于融資融券交易,必須對其資格予以認定。證券的資格認定權可歸屬證券交易所。在運行過程中,交易所應根據股票等證券的市場表現和股份公司的情況,隨時修訂具有融資融券資格的股票等證券的清單。

げ慰嘉南:

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