潘功勝詳解農行IPO

在7月15日、16日，農業銀行(601288.SH/01288.HK，下稱農行)以A股2.68元人民幣/股、H股3.2港元/股的價格，在上海證券交易所、香港聯合交易所掛牌。

通過此次IPO，農行在A股市場籌得88億美元，在H股市場籌得104億美元資金，完全執行“綠鞋”機制后，農行籌資總額將達221億美元，登上全球第一大IPO寶座。

在波折股市中掛牌，農行A股上市兩天內，股價苦守2.69元/股底線，H股第二天掛牌，首日也在股價上下拉鋸后，以3.27港元/股作收。

一如其他三大國有銀行上市時的處境，農行也在IPO期間受到各界嚴格審視，如公司治理不健全、資產質量不確定性較大，各種批評聲音不絕于耳。農行的快速上市也讓投資者疑慮頗多。

7月13日下午，具體負責上市事宜的農行執行董事、副行長潘功勝在農行總部接受《財經》雜志專訪，詳解農行IPO過程。他坦率地談農行上市的準備和挑戰、談縣域發展、談風險管理、談農行愿景。

上市急行軍

從獲得股改小組上市批準，到同時登錄A+H股，農行僅用了百余天的時間

主導上市的農行高管對《財經》記者透露，農行在3月底獲得國有獨資商業銀行股份制改革試點工作領導小組的上市批準，然后馬上啟動上市程序。該領導小組經國務院批準，于2003年成立，是此輪四大國有商業銀行股改上市的設計推進者。

從4月14日公布承銷商名單后，農行迅速在5月4日向港交所遞交A1上市申請書，6月9日證監會在一天內通過審批，農行又在6月17日、24日分別展開A股、H股路演，整個IPO項目在3個月內完成，過程中耽誤一天都可能導致農行無法如期上市。

6月29日，帶隊到美國進行IPO路演的潘功勝，獲悉深滬股市一天內大跌超過4%的變局。彼時，IPO已箭在弦上，7天后農行H股就要定價。“市場那么大波動，當然會有影響。”他對《財經》記者表示，這是他在IPO過程中印象最深刻的事情之一。

“一定要碰到非常高、非常好的市場情況，我覺得其實也很難。”潘功勝在專訪時坦言:“不一定有那么長的一個時間窗口，一直在那邊等著你，正好讓你碰上。”

《財經》:此前，您也經歷了工行IPO的全過程，比較而言，農行IPO是否達到了預期?

潘功勝:比工行(601398.SH/01398.HK)那次難一些，市場波動大一些。當初很多人比較擔心，因為里面有很多很難的事情。

農行發行上市高效率的項目執行，超額多倍的市場需求，科學合理的定價，良好的后市表現，我想這個項目會成為IPO歷史上一個優秀的案例。

《財經》:哪些是“很難的事情”?

潘功勝:市場。金融危機以后，市場雖然有所恢復，但它對投資人信心的影響還沒有完全消失，資本市場有一些波動是很無端的。

我記得，那天在美國路演的時候，A股突然跌了4%，后來我去找投行，讓他們給我講講看 “到底為什么會下跌”，但是他們也講不出來。

《財經》:心情很焦慮?

潘功勝:是，在發行的過程中嘛。市場那么大的波動，當然會有影響。后來還好。

《財經》:去年資本市場的狀況比較好，有沒有后悔應該去年就啟動上市?

潘功勝:農行這么大的企業，做上市也需要一個過程，不是想做，兩三天就做得成。

《財經》:您2008年來農行的時候，就已經開始準備上市?

潘功勝:是。那時候先做一些重組工作，2008年年底我們完成不良資產剝離、資本注入、股份結構的改變等，2009年1月股份公司成立。后來我們開始做技術工作準備，包括審計、資產評估等。中金、中信也作為我們財務顧問進來，那時候已經做了IPO準備，包括盡職調查等。

事實上我們去年就已經有招股書草稿了，還包括投資銀行招標的邀請函。我們對投行的評分表格，全部都準備好了，內部有一個小組，全部都是ready的。

去年下半年開始做非交易路演。IPO前就需要投資人對農行有所了解，而不是靠IPO期間你去講半個小時，馬上他就能做出買一億或兩億美元的決定。

《財經》:外界一直在猜測，農行管理層對估值有過高的預期?

潘功勝:在估值方面，我們的指導思想就是，要發行方和投資者雙贏。我們會根據農業銀行的內在價值、成長性，以及市場的供求關系和資本市場的整體狀況，來確定農行的估值水平。

《財經》:您對現在的估值滿意嗎?

潘功勝:我覺得挺好的。

“三農”喜憂

“三農”過去確實是沉重的包袱，未來看是個金礦，但想挖掘出來不是太容易

“‘三農’其實是一個金礦，但是想挖掘出來也不是太容易，我們也一直在探索，找到一些好的辦法和思路，但是摸索中也存在一些困難。”一名在農行效力近十年的人士對《財經》記者形容此塊業務在農行格局中的境況。

5月4日，農行向香港聯交所遞出上市申請表格(A1申請書)，第一次正式對外使用縣域金融業務。

過去，這項業務被稱為“三農”業務。“三農”業務素來是投資者最不看好農行的原因之一。

一家承銷商的售股備忘錄(sales memorandum)在“最重要問答(top QAs)”中，一開頭就說明:“縣域地區不等于鄉村地區，農行在縣域地區的客戶很少，只有28.8%”。壓低了縣域金融業務比例后，立即又贊揚“縣域業務的利差比城市地區高29個基點，定價能力較高”。

這種欲說還休的強調，透露了發行人和投資者面對縣域業務的無把握。銀監會主席劉明康也對《財經》記者表示，農行1萬多億元的涉農貸款，受自然災害的影響比較大，因此無論主客觀的風險，農行都要學會管理。中國9億縣域人口的未來發展和收益，蘊含了大量的消費投資需求和活力，給農行創造了很好的服務空間。

中銀國際首席經濟學家曹遠征認為，農行的未來寄望于中國城市化發展的速度。但曹遠征也提出隱憂，認為農行在上市之后，必須面臨資本市場利潤最大化的考驗，鄉村城市化的速度若不如想像中迅速，盈利較低的縣域業務，很可能會在資本市場邏輯下受到壓縮。

《財經》:過去是“三農”的表述，招股書中改稱縣域，是不是為了上市所做的重新劃分?

潘功勝:在我們內部講“三農”，實際上概念跟縣域是等同的。講“三農”，其實含意不是很準確。“三農”是一個行業的概念，縣域是區域的概念。我們內部的會計、統計數字都是基于區域來計算。在招股書上，縣域金融是一個更加準確的概念。

事實上，中國的縣域經濟不等于農村經濟。縣域GDP的構成中，51%是來自第二級產業，只有17%來自第一級產業。以前中國的經濟成長靠出口、投資，這樣的經濟成長方式很難持續。中央也非常明確，這些年一直在強調，我們要擴大內需，使我們過去30年靠投資、出口拉動的經濟，轉型為消費推動型的經濟模式。

這是未來中國經濟20年、30年實現可持續發展的很重要轉型，如果沒有這種轉型，未來中國經濟很難實現可持續的發展。

要實現這樣一種轉型，毫無疑問，中國的縣域發展，是中國擴大內需非常重要的一部分。中國有9億人在縣域，其中兩億人在城鎮住，6億多人在農村生活。這是很龐大的一個群體。

《財經》:未來農行在城市區域和縣域業務的比重發展會如何?

潘功勝:現在縣域業務的比重，存款占40%、貸款在29%，總資產占比為36%，未來相應的比例會有所提高。

因為農行的總盤子很大，將近10萬億元總資產，貸款也有4萬多億元，因此從統計數據上看，不會有快速的提升。但農行目前縣域業務無論存款、貸款的增量速度都高于全行平均水平，未來一定會逐步拉高各項指標的占比。

《財經》:資本市場的邏輯是利潤最大化，但是服務“三農”又有道德使命，這兩者未來會有矛盾嗎?

潘功勝:無論是縣域還是“三農”，都是基于商業原則來從事，中央和國務院對我們也是這樣要求。

國務院當時對我們的要求也很明確:“面向‘三農’、整體改制、商業運作、擇機上市”，其中就有“商業運作”四個字。在中國東部地區，縣域經濟很發達，城鄉經濟已經一體化了，這類地區已經成為銀行競爭重點的地區，很多銀行都看到了這些地方的機會。所以它不完全是一個對立的概念。

將來農業銀行在縣域金融中的成本控制、風險管理上做好一些，我覺得它是可以做出一個商業運作的模式，但是它的盈利能力不一定會像城市那么高。

《財經》:城市金融的利潤率比較高，農行如何面對投資者壓力?

潘功勝:站在戰略的角度來說，要全面考慮短期利益和長期利益。比如十幾年前，江蘇、浙江等地區的縣域經濟也是非常落后，現在早已今非昔比。在中國的中部地區，未來的10年、20年，會不會重現這種模式?我覺得是有可能的。

《財經》:那就是說，農行更注重長遠發展?

潘功勝:有一個機構投資人問我，“你現在有2.3萬個機構，你把縣域的機構給全部砍掉，你的利潤會不會更高一些?”我說，“簡單地回答:是的。但是你要的是一年的利潤最高，還是十年的利潤最高?”

我們金融機構，站在我們自己的業務層面上，也需要重新評估在縣域業務的發展。

作為銀行的高級管理層，他看到的不僅僅是今天的經營。他需要看到五年、十年以后，整個中國經濟會有什么樣的發展，中國的銀行未來會是什么樣的一個競爭生態。從現在就要培育自己的競爭力。

這種競爭力不會在八年、十年后自動擁有。站在銀行的戰略層面，高級管理層要帶好銀行，必須要看未來。

《財經》:縣域業務很清楚是商業原則，但純粹的“三農”業務會不會在市場競爭下縮小?

潘功勝:我覺得“三農”發展會越來越大，因為中國農業的生產方式正在經歷一場變革。原來的生產是個體化、小型化、非標準化，生產的方式也非常弱;這些年來正在變革，已經向規模化、現代化、產業化的方向發展。中國的農業生產方式在變革，有許多新型的農業產業化的經濟體出現，變革的過程對于農行是有利的。

戰略投資者退位

通過戰略投資者背書，增加上市成功概率的意義，現在已經弱化

農行上市和其他三大行明顯的不同，是略去了境外戰略投資者，并且更大程度發揮基石投資者(cornerstone investor)的作用。

承銷團人士說，這次IPO的基石投資者中，認股5億美元的渣打銀行，是外資銀行中人民幣結算業務最大的銀行之一，他們希望能和農行合作，取得人民幣資源。

而出手最為闊綽、認購28億美元的中東主權基金卡塔爾投資局，則在中東地區有良好網絡，能夠幫助農行在中東設立服務網點，提供旅外商人的金融服務。

其他如荷蘭合作銀行、美國糧食生產商ADM(Archer-Daniels-Midland)，都和農行有業務互補關系。

根據投行內部統計，過去工行、中行、建行引進境外基石投資者的比例，占H股發行金額的24.8%、24.1%、16.3%(若加上A+H股基石投資者，占比為28.3%、25.5%和8.88%)，而農行境外基石投資者的比例最高，為46%，共計54.5億美元。

農行承銷團人士分析，過去戰略投資者在認購股份時，是采取IPO前參股的模式(pre-IPO)，發行人給予約5%的股價折扣;此次農行的基石投資者則與所有投資者相同，在IPO時認購股票，不享有股價折扣，而且有持股鎖定期，農行因此能夠籌措到更多資金。

《財經》:這次一開始就沒有準備找戰略投資者嗎?

潘功勝:對。我們內部在評估這個事情時，背后有一些邏輯的。

當初中國銀行業要股改上市，外界都說中國銀行業是技術性破產。境外投資者對國有銀行并不了解。要到境外上市，只有先引進了在國際上名聲比較大的機構，作為戰略投資者。戰略投資者會對資本市場起一個示范作用。

另一方面，引進境外戰略投資者是希望獲得他們的一些技術轉讓。不同銀行跟戰略投資者的合作成果不大相同。但毫無疑問，這對中國銀行業管理質量的提升有很大幫助;對于提高當時銀行上市成功的概率，也有正面意義。

對農行來講，我們不想陷入無謂的爭論，加之今日境內外投資者對中國銀行業的投資價值已有較高的認可度，第一個方面的意義已經弱化。

至于第二個方面，這次農行在引進基石投資者的時候，就采取戰略合作的方式。

我們有11家境外基石投資者，27家大陸企業，作為海內外戰略配售的對象，實際上就是基石投資者。

我們挑選了一些跟農行會有業務合作匹配關系的投資者，包括渣打銀行、卡塔爾投資局、中國人壽、荷蘭合作銀行，合作內容包括戰略的合作、技術的合作。

《財經》:四家都簽了合作協議?

潘功勝:實際上簽了五家，還有美國ADM公司，全世界最大的糧食生產企業，在中國有很多合資企業，我們可以提供很多銀行服務。

打造新農行

農行IPO發行策略之一，就是強調新農行、拋棄 “包袱最重、壞賬最多”的老農行陰影

農行過去備受爭議的一點，在于通過財政部注資，在1999年剝離不良資產3458億元，然而不良資產在10年內快速生成，2008年，農行又通過中央匯金公司注資，接著剝離不良資產8156億元，規模為四大行之最。

壞賬生成之快，數額之大，使外界對農行的風險管理能力產生懷疑。一位金融股分析師對《財經》記者指出，由于農行負有“三農”業務的責任，因此國家對于農行比其他三大國有銀行更為容忍，壞賬數字也就無可扼抑地升高。

多位承銷團人士在分析農行IPO策略時，不約而同反復強調“新農行”一詞，向全球投資人推介，經過股改、注資、剝離壞賬后上市的農行，已經具備了一定的風險管控能力，再次與其他三大國有銀行站在同一平臺上。

上市之后，農行必須每天面對和工、中、建行在股價上的較量，也必需清醒思考自身的競爭優勢何在。

《財經》:農行在1999年第一次剝離不良資產3000多億元，2008年又第二次剝離不良資產8000多億元，怎么對外界保證，農行已經具有了風險控制能力，從壞銀行變成好銀行?

潘功勝:當時我在做工行上市時也是一樣，投資人也問我們:你們工行老給國有企業放貸，形成那么多不良貸款，你怎么樣讓我相信，你以后不會再有呢?五年過去了，工商銀行向投資者充分證明，他們做到了，我想農業銀行也是一樣。

討論這個問題，我們首先需要分析，幾大銀行在重組之前，形成高額不良貸款的原因是什么?是因為銀行的管理水平很差，還是有其他的原因?

人民銀行行長周小川在當時寫過一篇文章，曾做過深入的分析。不良貸款的生成，有一個很大的宏觀背景。

中國資本的市場化改革，大量國有企業破產關停。由于國有銀行與國有企業之間的必然聯系，銀行業承擔了社會經濟轉型的成本，所以在銀行商業化的過程中，由國家將不良貸款進行剝離。

當然，在這個過程中，銀行早年間的管理也比較差，銀行自己也有部分責任。

《財經》:1998年第一次剝離，可以用這個原因解釋，但是農行為什么有2008年的再度剝離?

潘功勝:第一次剝離時，實際上幾家銀行剝離得不太徹底。

此外，中國銀行業對于貸款開始采取更謹慎的管理，比照國際化的標準，像以前貸款都是四級分類，后來變成五級分類，在新標準下也增加了一些不良貸款。

《財經》:前銀監會副主席唐雙寧曾經表示，改革期間銀行資產從四級分類到五級分類，增加了6000億元不良資產。今年年底就要實行新資本協議，就要變成12級分類了，會不會又出現大量不良資產?

潘功勝:不會。現在農行內部已經按照12級分類來進行管理。

《財經》:去年大規模放貸對農行有何種影響?

潘功勝:去年銀行業放貸是特別時期的特別做法，不能作為貸款發放的一個常態。

從2008年下半年開始，次貸危機發展成金融危機，再發展成全球經濟危機，中國也沒法置身事外，事實上我們處在一種戰爭狀態，這是一場經濟的戰爭。這種打法，跟和平時期的打法不一樣，需要調動一切國家和民間的資源來打贏這樣一場經濟戰爭，所以要保增長，這是國務院明確提出的要求。

第二，根據銀監會所發布的數據，整個銀行業還是比較健康的，和過去不能同日而語。比如說撥備覆蓋率的水平，現在都是160%-200%，到一季度末，農行的撥備覆蓋率是123%，到今年前六個月撥備覆蓋率又有了進一步提高。

所以我認為未來的幾年中，只要宏觀經濟運行平穩，銀行業出現系統性風險的概率不高。

《財經》:下半年面臨怎樣的風險挑戰?

潘功勝:下半年銀行業面臨大的、系統化的風險概率不高。

下半年我們比較關注下述問題:第一是政府融資平臺，它在貸款組合中風險可能高一點;其次是房地產貸款;第三是產能過剩、高污染及高能耗行業;第四是匯改對于出口依存度比較高的行業，可能影響大一點。

《財經》:在風險管理方面，農行有何改進，使高管不再“坐在火山口上”?

潘功勝:在信貸管理方面，這些年有很多改革，包括信貸組合的動態優化，根據整體客戶的結構、行業的結構、區域的結構、信貸產品的結構，不斷進行動態優化，從而使我們看資產組合風險的水平不斷提升。

第二是信貸審批集中化的改革。以前縣支行行長都有非常大的權力，批準各種貸款。這10年來，我們重要的改革內容就是集中審批，把低層級機構的貸款審批權力上收，把大的貸款集中到總行，由更高一級、更專業的人士進行后臺的審批。在信貸流程中，以前是市場營銷、貸款審批、事后監督同時在一個部門完成，現在都各司其職，形成一種權力的制衡。

第三個方面就是科技的水平，銀行業運用科技在貸款的監督上，起了很大作用。科技手段上去了，我們的管理政策、業務操作流程可以內化在里面，科技對中國銀行業風險管理水平的提升有很大的影響。

另外我們也在不斷教育員工，培養提高他們的素質，在內部形成比較良性的文化，對故意違規的，懲罰也很多。

《財經》:上市之后四大行再次站在同一平臺上。您認為農行的競爭優勢是什么?

潘功勝:比起其他銀行，農行現在的市場定位優勢更加明顯。農行的市場定位，是橫跨中國的城市和縣域。

銀行業的發展，和它所依附的宏觀經濟體有很大關系。農行的業務結構有70%左右在城市地區，我們將會是工行、建行強有力的競爭對手。

另外一種優勢是我們橫跨城市、縣域。中國經濟成長在過去十年中，已經表現出縣域經濟增長快于城市。我們在縣域有11000多個機構，分布在2000個縣城和大的集鎮。橫跨縣域、城市的市場定位，和中國宏觀經濟的成長方向有更高的契合。

《財經》:在城市業務上，農行跟工行、建行如何競爭?

潘功勝:我們跟工行、建行在產品、客戶對象、提供的服務、營銷渠道方面，同質性比較高。實事求是地說，他們的競爭力很強。

但我們有一些不同于他們的優勢。中國很多大企業總部在城市，但是整個網絡遍布于全國;而且一些公司以前在縣域網絡不是很多，但現在已經把眼光投向縣域地區。

比如說中國人壽，未來在縣域地區的壽險市場有很大的增長機會。如果他們到縣域去發展業務，肯定是找我們的優勢比較大。再比如大的電信公司，在城市地區競爭非常激烈，業務度也飽和。他們未來也要到縣域去，農行和他們的匹配度就更高一點。

另外一種，在中國有很多新型的農業產業化的企業。像雙匯集團、伊利牛奶，農行在他們還是“baby”的時候就扶持他們，現在都成為大企業了。這類農業產業化的龍頭企業在全國有800多個，基本都是農行的客戶。

我覺得有些競爭，只要把自己的位置定清楚，一定會找到不同于你競爭對手的優勢。

大象新舞步

兩地上市之后，農行將迎來國際化的新挑戰

6月29日下午5時，農行董事長項俊波在香港四季酒店的H股記者會上推介農行:“誰說大象不能起舞?朝氣蓬勃、充滿潛力的農業銀行，正在快速起舞。”

兩地上市之后，農行將迎來國際化的新挑戰。未來在公司決策過程中，整個農業銀行從高層到基層，都必須時刻考量國際投資者這個重大因素;未來農行所比較的對象，也不再僅限于工、中、建三大行，更包括了所有在國際股市掛牌的上市企業。

金融危機之后，銀行業面臨的風險和過去并不完全一樣。而農行上市之后，面臨的競爭對手和競爭空間也完全不同。

《財經》:農行上市后，要直面投資者，每天都要在股市上接受考驗。

潘功勝:我覺得這是好事，我跟很多投資人都講，我們上市，不是說過來籌點資本金就算了。

中國銀行業過去十幾年來發生的變化，是很有意義的。一個企業走向資本市場，對于改善公司治理、內部管理，都有很大好處;相對于過去只面對監管部門的監管，以后媒體、投資者、社會公眾都會對上市企業的管理層構成很大壓力，迫使我們必須做得更好。

《財經》:業內人士普遍認為，農行上市是國有銀行股改收官之作，但中國銀行業仍舊面臨“形似神不似”的問題，您如何看待?

潘功勝:我覺得對銀行來說，上市不是最終目標，它只是把銀行送到新的競技平臺。通過這一輪的重組改革，銀行業有了很大的進步，這是境內外大家都比較認同的。

因為銀行業面臨的環境在不斷變化之中，我們面臨的競爭對手和以前也不太一樣，中國越來越開放，我們的競爭對手和競爭空間也大大擴展了。外部對評價一個銀行的好壞，評估的標準也發生了很大的變化。

另外，在金融危機之后，銀行業面臨的風險也發生了轉變;把一個銀行做好不容易，把一個好銀行做成不好的銀行還是比較容易的。在金融危機中我們看到的風險具有突發性、快速的傳染性，銀行所面臨的風險也完全不一樣。

整個銀行業的經營競爭和國家社會的發展都是動態的。銀行業持續地保持在很好的水平，要不斷提升競爭力，中國銀行業還有很長的路要走。

本刊實習記者明了、王培成對本文亦有貢獻