中國資本市場效率分析

摘要:資本市場質量的最高反映是效率。資本市場的效率是指資本市場的運作能力和資本市場對經(jīng)濟發(fā)展的作用能力。資本市場效率的高低決定著其發(fā)揮作用的成本和作用力的強弱，在很大程度上決定著整個經(jīng)濟體系的效率。正因為如此，以資本市場效率作為研究對象，通過對中國資本市場效率現(xiàn)狀的分析，找出制約資本市場發(fā)展的因素，并探討了提高中國資本市場效率的途徑。

關鍵詞:資本市場;效率;資源配置

中圖分類號:F83

文獻標識碼:A

文章編號:1672-3198(2010)16-0022-01

1 資本市場效率概述

資本市場是現(xiàn)代經(jīng)濟的資源配置中心，是金融市場的核心，在金融市場中起著舉足輕重的作用。

資本市場研究的基本問題之一就是資本市場效率問題。資本市場的效率是指資本市場的運作能力和資本市場對經(jīng)濟發(fā)展的作用能力。資本市場效率的高低決定著其發(fā)揮作用的成本和作用力的強弱，在很大程度上決定著整個經(jīng)濟體系的效率。

資本市場效率反映了資本市場信息的分布和流速、交易的透明度和規(guī)范程度，是資本市場成熟與否的一個重要標志，資本市場效率的研究對于政府制定相關政策、理解資本市場運行規(guī)律、促進經(jīng)濟良好運行有著重要的作用。

2 資本市場微觀層面效率分析

從微觀層面看，資本市場效率的核心是定價效率和資源配置效率。

作為交易的場所，其效率的高低首先體現(xiàn)在價格機制發(fā)揮作用的水平上，即定價效率。資本市場的定價效率就是指資本市場上交易的各種證券的價格揭示其相關信息的準確和全面的程度，揭示的程度越高則該資本市場的定價效率越高。“有效市場假說”認為，若資本市場在價格形成中能夠充分而準確地反映全部相關信息，則該市場就是有效率的。

社會資源能否通過市場實現(xiàn)優(yōu)化配置，提高全社會的福利水平，盡可能趨近帕累托最優(yōu)，即資源配置效率。資本市場配置效率可以概括為資本市場是否能通過價格機制，將金融資源從儲蓄者手中向生產(chǎn)者手中轉移，引導資金朝向能使資金產(chǎn)出最大化的企業(yè)配置，從而實現(xiàn)稀缺資源的有效利用。它反映了資本市場調節(jié)和分配資金的能力。

3 資本市場宏觀層面效率分析

從宏觀層面來看資本市場效率，著重于資本市場對整個宏觀經(jīng)濟的作用，它與微觀作用相輔相成，共同構成資本市場的全部功能。

具體來看，資本市場宏觀層面的效率主要表現(xiàn)在:

(1)經(jīng)濟晴雨表功能:有效的資本市場表現(xiàn)為資本市場資源配置對國民經(jīng)濟產(chǎn)業(yè)結構、行業(yè)結構和地區(qū)結構的擬合程度以及由此帶來的對國民經(jīng)濟的貢獻。

(2)促進經(jīng)濟增長與抑制通貨膨脹功能:把社會閑置貨幣轉化為運營資本，在保持貨幣供給總量不變的同時相應增加社會的投資;有效的資本配置效率能提高貨幣資本的運用效率，從而減少對貨幣資本的總需求，降低中央銀行貨幣投放量。

4 中國資本市場低效率的原因研究

與國外的資本市場相比，我國資本市場有一個很大的特點，就是政策性強。從制度發(fā)展與變遷角度來說，中國資本市場的發(fā)展過程在某種意義上帶有強制性過濃的色彩，在資本市場形成、發(fā)展和運行的過程中摻入了大量的政府意志，在一定程度上阻礙了資本市場的市場化進程。

第一，產(chǎn)權結構不合理。中國證券市場上大多數(shù)上市公司是由國有企業(yè)經(jīng)股份制改制后申請上市的，國有控股上市公司存在著諸如產(chǎn)權結構不合理、法人治理結構不完善等缺陷，公司離現(xiàn)代企業(yè)制度還有較大距離，缺乏市場競爭力。國有企業(yè)改組上市后，業(yè)績突出的并不多，許多上市公司舊的問題沒有解決，新的問題又不斷涌現(xiàn)，上市公司資金被大股東占用。這些質量不高的國有控股上市公司在較少考慮風險和現(xiàn)金收入流可持續(xù)性的情況下卻能得到幾乎相同價格的資金融通，無疑會導致資金的嚴重浪費和誤配置。

第二，市場層次結構單一。受資本市場層次結構管制的影響，目前的資本市場主要指滬深兩個全國性的資本市場，創(chuàng)業(yè)板市場、場外交易市場等較低層次市場發(fā)展還非常滯后。單一的市場結構使我國資本市場缺乏選拔和培育最優(yōu)企業(yè)上市融資的機制，而且被市場淘汰的上市公司也缺乏退市通道，導致在較低層次市場上更易完成的兼并重組等資源優(yōu)化配置活動也受到了抑制。

第三，信息披露制度不完善。通過信息披露的情況可以來衡量一個市場的效率高低。我國資本市場的信息披露制度存在著信息披露失真、信息披露不及時以及信息披露不充分等缺陷，這些缺陷損害了市場的公平性、公開性和正性，阻礙了市場有效性的提高與實現(xiàn)。

第四，市場準入與退出制度障礙。從準入機制看，上市額度成了資本市場最為寶貴的稀缺資源，一些業(yè)績好、經(jīng)營管理水平高的企業(yè)很難邁進股票市場的人門。在退出制度上，雖然我國己經(jīng)推出退市制度，但是上市公司仍然是中國資本市場的“不死鳥”，資本市場優(yōu)勝劣汰的規(guī)律無法形成，在各方面力量的干預下難以對績差上市公司行使 ‘退出”懲罰權利，資金配置效率大大減低。

第五，股本結構不合理。在股革前中國上市公司的股票有法人股、國有股、外資股、公眾流通股之分，而能流通的只有1/3的股份，因此，造成了同股不同價、不同權的現(xiàn)象，即使改革后也未能使所有的股份都運轉起來。這種股權分散格局幾乎成為中國股票市場一切制度性缺陷的根源，制約著中國股市規(guī)范化和市場化進程。

第六，資本市場規(guī)范化水平低。我國資本市場有一個很大的特點，就是政策性強，這就使其表現(xiàn)出了“政策市場”的特征。每當證券市場價格快速下跌時，投資者也總是寄希望于政府，相信政府能夠推出“利好”的政策措施。而政府推出的一些行政管制性政策措施，又總是能夠收到使證券市場價格發(fā)生立竿見影變化的效果。這樣一種市場，使得市場機制這只“看不見的手”在證券市場價格形成和變動中的作用受到了很大抑制。在這種情況下，市場主體間的競爭、市場供求關系等于股價的關系就顯得不太明了，削弱了資本市場的定價效率。

5 提高中國資本市場效率的途徑

第一，完善上市公司治理結構。完善公司治理結構要從改進產(chǎn)權制度入手，徹底落實有限責任，進一步推進股權多元化、分散化和法人化。

第二，建立多層次的資本市場體系，完善資本市場結構。主板市場有利于大中型企業(yè)發(fā)行股票上市籌資，而對于大量被擋在主板市場門檻之外的中小高科技企業(yè)來說，創(chuàng)業(yè)板為其提供了上市融資的機會，有利于中小高科技企業(yè)的成長和國家產(chǎn)業(yè)結構的調整和升級，提高了資源配置的效率;建立場外交易市場，形成區(qū)域性市場和全國性市場有機結合的資本市場體系;進一步發(fā)展債券市場，從構建統(tǒng)一的債券市場體系、擴大市場交易主體、豐富債券品種和業(yè)務以及建立起面向小額投資人的銀行柜臺市場等多方面著手，促進債券市場的進一步發(fā)展。

第三，進一步完善強制性信息披露制度，增強市場的透明度。信息能否及時、有效、充分地在證券市場中傳遞、反映及整合反映了一個證券市場效率的高低。因此，為了充分提高證券市場有效性，保護投資者的合法權益，上市公司必須嚴格按照《公司法》、《證券法》、《禁止證券欺詐行為暫行辦法》等法律法規(guī)的規(guī)定，及時、充分、準確、實事求是地披露相關信息，進一步建立和完善信息披露制度的框架結構。

第四，優(yōu)化投資者結構，提高機構投資者比重。機構投資者有更強的信息挖掘、信息解讀和價值評估能力，他們比個人投資者更為理性，其投資行為很少依靠“噪音”或“市場情緒”，因而可以抵消個人投資者的非理性行為，降低股價的波動性。可見，大力發(fā)展機構投資者有利于資本市場信息效率的提高。

第五，轉變政府職能，減少政府對市場的直接干預，盡量發(fā)揮市場規(guī)律的作用。我們應該加強制度創(chuàng)新，推動新興證券市場深化發(fā)展的制度安排，逐步解除政府的隱形擔保義務，按照市場規(guī)則和競爭性原則進一步推動證券市場的制度創(chuàng)新，合理地定位政府在規(guī)范和發(fā)展證券市場中的角色。

加強市場的基礎設施建設，改善交易方式和交易手段，提高交易速度，降低交易成本。

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