基于目標企業(yè)競爭力灰色關(guān)聯(lián)分析的并購決策方法

竇亞芹

基于目標企業(yè)競爭力灰色關(guān)聯(lián)分析的并購決策方法

竇亞芹

在企業(yè)并購決策過程中，為識別目標企業(yè)未來收益的合理性和可持續(xù)狀況，并購企業(yè)應該對目標企業(yè)進行競爭力分析。構(gòu)建目標企業(yè)競爭力分析模型，運用灰色關(guān)聯(lián)分析方法對有并購意向的目標企業(yè)進行同業(yè)競爭測試，并將具有同業(yè)競爭優(yōu)勢的目標企業(yè)與并購企業(yè)經(jīng)營的其他主業(yè)進行異業(yè)競爭力比較，由此篩選出并購對象。運用灰色關(guān)聯(lián)理論對目標企業(yè)進行競爭力分析的方法是可行的，它是其它并購投資決策方法的補充。

競爭力灰色關(guān)聯(lián)分析并購

一、引言

企業(yè)的發(fā)展壯大通常有兩條途徑，一是內(nèi)涵式成長，通過增加新的投入擴大生產(chǎn)規(guī)模；二是外涵式成長，通過兼并收購擴大生產(chǎn)規(guī)模。從國際經(jīng)驗看，要實現(xiàn)企業(yè)規(guī)模的擴大和整體實力的增強，并購是一條快速有效的路徑。正如美國著名經(jīng)濟學家喬治.斯蒂格勒所說：“沒有一個美國大公司不是通過某種程度、某種方式的兼并而成長起來的”。目前，學理界關(guān)于并購方面的研究主要局限于并購績效、目標企業(yè)估價及并購整合，這些研究的邏輯本質(zhì)多是假設存在正確的目標企業(yè)輸入，通過并購流程產(chǎn)生正確的并購效果輸出。但在“唯一不變是變化本身”的市場上，這樣的假設不一定存在，即主并企業(yè)不一定能夠搜尋到符合自己要求的目標企業(yè)，故要輸出正確的并購結(jié)果比較困難。找到理想的目標企業(yè)，并購至少等于成功了一半。因此，當企業(yè)決定通過并購方式發(fā)展壯大時，目標企業(yè)選擇的成功與否關(guān)系到企業(yè)并購的成敗。

競爭是市場經(jīng)濟發(fā)展的必然產(chǎn)物，也是企業(yè)存續(xù)發(fā)展的一種方式，競爭力則是企業(yè)在市場競爭中賴以存續(xù)發(fā)展的內(nèi)在依據(jù)。缺乏競爭力的企業(yè)在市場上始終處于被動從屬地位，其未來發(fā)展很大程度上受制于競爭對手的相對競爭力。因此，無論主并企業(yè)基于何種并購動機，沒有競爭力的目標企業(yè)不應該成為其選擇的對象。已有的對目標企業(yè)價值評估的投資決策方法研究多是以未來預期的現(xiàn)金流或收益作為分析依據(jù)，這種以未來狀況為基準做出的判斷具有很大的不確定性。顯然，如果目標企業(yè)缺乏競爭力，而并購企業(yè)又不具備改進其業(yè)績的母合能力，則上述預測就會缺乏合理依據(jù)。因此，在企業(yè)并購決策分析中，基于識別目標企業(yè)未來收益的合理性和可持續(xù)性的要求，對目標企業(yè)的競爭力進行比較分析很有必要。

二、研究設計

1、數(shù)據(jù)來源和分析工具

本研究使用的數(shù)據(jù)主要來源于：

（1）深交所和上交所的定期公告；

（2）新浪財經(jīng)網(wǎng)。

本研究運用Excel表對樣本數(shù)據(jù)進行標準化處理和計算，運用Matlab7.0進行矩陣運算。

2、研究方法

關(guān)于企業(yè)競爭力評價，目前國內(nèi)外常用的方法主要有層次分析法、灰色系統(tǒng)評價法、模糊綜合評判法等等。鑒于影響企業(yè)競爭力的因素多而復雜，且在實際評價過程中需要考慮評價指標的可獲得性和可計量性，往往只能選取有限的主要指標進行分析。此外，受多種因素制約，可供主并方選擇的目標企業(yè)樣本也不可能太多，而且很多情況下主并方對目標企業(yè)掌握的信息并不完全。因此，該評價具有“部分信息已知，部分信息未知”、“小樣本”、“貧信息”的“灰色”特征，運用灰色系統(tǒng)理論對目標企業(yè)競爭力進行評價的并購決策分析應該是行之有效的方法。

3、研究思路

目前，關(guān)于企業(yè)競爭力理論的研究主要有三大視角：一是以波特為代表的市場結(jié)構(gòu)學派，主張市場競爭結(jié)構(gòu)對企業(yè)競爭優(yōu)勢的建立具有重要作用。二是以沃納菲爾特和播羅斯為主要代表的資源學派，提出企業(yè)之間存在內(nèi)部資源差異，資源優(yōu)勢會使企業(yè)產(chǎn)生競爭優(yōu)勢。三是以羅斯比和克里斯蒂森為代表的能力學派，認為企業(yè)擁有一種特殊智力資本——能力，能力是確定資源組合的生產(chǎn)力，能力差異是企業(yè)持久競爭優(yōu)勢的源泉。綜合上述三大研究視角，我們認為，并購決策中主并方企業(yè)不僅要從微觀層次上考慮目標企業(yè)的資源和能力方面的競爭優(yōu)勢，還要從宏觀層次上考慮目標企業(yè)在行業(yè)區(qū)域內(nèi)的比較優(yōu)勢。在市場經(jīng)濟條件下，生產(chǎn)過剩是普遍現(xiàn)象，同行業(yè)區(qū)域企業(yè)的競爭關(guān)系主要體現(xiàn)在爭奪有利的生產(chǎn)條件和有限的客戶資源。“消費者剩余”是企業(yè)競爭力最本質(zhì)的內(nèi)涵，是企業(yè)培育和發(fā)揮競爭力機制作用的最終目的。企業(yè)能否給顧客提供“消費者剩余”、能夠提供多大額度的“消費者剩余”則決定了其市場競爭力能否形成及其形成競爭力的大小。在同行業(yè)競爭中，企業(yè)必須擁有比競爭對手更有利的生產(chǎn)條件生產(chǎn)出高品質(zhì)低成本的產(chǎn)品，才能為顧客創(chuàng)造更多的“消費者剩余”，如此才會獲得更大的利潤空間，進而在競爭中占據(jù)更有利的競爭優(yōu)勢。因此，并購公司在選擇目標企業(yè)時，首先要識別其在所處行業(yè)中是否具有競爭力，判斷其所處的相對競爭地位。

此外，不僅同行業(yè)企業(yè)之間存在競爭，不同行業(yè)的企業(yè)以及企業(yè)內(nèi)部各經(jīng)營單位之間也同樣存在稀有資源的爭奪。波士頓矩陣把企業(yè)經(jīng)營單位分成幼童、金牛、瘦狗和明星四種類型，認為對市場份額和業(yè)務增長率都較低的“瘦狗”型業(yè)務，企業(yè)應該采取收縮戰(zhàn)略；定向政策矩陣從市場前景和相對競爭能力兩個維度把企業(yè)經(jīng)營單位分成九大類，認為企業(yè)應該盡快放棄競爭能力和市場前景都很弱的經(jīng)營單位。因此，在并購決策過程中，主并方企業(yè)不僅要重視對目標企業(yè)的同業(yè)競爭力分析，而且還要將具有同業(yè)競爭優(yōu)勢的目標企業(yè)與本企業(yè)現(xiàn)有異質(zhì)業(yè)務進行比較，以識別目標企業(yè)在主并方業(yè)務群體中的競爭地位。通過異業(yè)競爭力比較，如果發(fā)現(xiàn)目標企業(yè)相對主并方業(yè)務群體沒有競爭優(yōu)勢，且自身缺乏對其相應的整合能力，說明該并購不能為股東創(chuàng)造更大的價值，可以認定并購方案不可行。如果發(fā)現(xiàn)目標企業(yè)相對主并方業(yè)務群體有一定的競爭力，且具有與自身業(yè)務整合改進的機會，此時可確定為并購對象，然后結(jié)合其他并購決策方法進一步考察分析，做出最具科學合理的決策。由此，本文研究思路可以用圖1表示：

三、評價指標體系的構(gòu)建

企業(yè)競爭力的概念模型包含兩個層次，一是表現(xiàn)層，稱為顯在競爭力，是企業(yè)在與外部環(huán)境的交互、內(nèi)部要素的整合基礎上，已經(jīng)反映出來的整體實力；二是影響層與決定層，稱為潛在競爭力，包括企業(yè)的人力資本、技術(shù)創(chuàng)新、企業(yè)文化、資本運營、知識管理能力等。企業(yè)競爭力指標體系設計的主要依據(jù)是企業(yè)競爭力構(gòu)成因素及其主要平衡關(guān)系。理論上講，競爭力評價指標體系應該綜合評估企業(yè)顯在競爭力和潛在競爭力及其平衡關(guān)系，才能對企業(yè)競爭力做出全面的衡量。考慮并購的特殊環(huán)境，并購后目標企業(yè)的原有潛在競爭力因素都將要重新整合并融入到主并方，此階段潛在競爭力將不是并購決策考慮的主要方面。此外，企業(yè)的潛在競爭力是否比競爭對手更強，最終也會反映到比對手更快地為顧客提供優(yōu)質(zhì)價廉的產(chǎn)品和服務等顯在競爭力方面。由此，本研究擬遵循顯在競爭力評估思想確定并購決策評價指標體系。

1、同業(yè)競爭力指標體系

一個企業(yè)比另一個企業(yè)是否更具競爭力，往往體現(xiàn)在投入產(chǎn)出、服務顧客是否比對方更有效率。具體來講，企業(yè)的顯在競爭力主要顯示在四個方面：一是投入產(chǎn)出規(guī)模，反映企業(yè)的市場控制能力。二是盈利能力，反映企業(yè)經(jīng)營的效果；三是營運能力，即企業(yè)資金投放利用的效率；四是成長性，反映企業(yè)可持續(xù)發(fā)展的能力，決定未來的競爭地位。由此，我們構(gòu)建了目標企業(yè)顯在競爭力評估的四個層次及其細化指標。為使指標設計科學、合理，且以最少的指標反映較為全面的信息，我們遵照指標體系選取的一般原則和數(shù)據(jù)的可獲取性，就同業(yè)競爭力評價指標的選擇和各指標所屬權(quán)重采取問卷調(diào)查的方式分別征詢了部分專家的意見。關(guān)于同業(yè)競爭力評價指標選擇的調(diào)查，通過郵寄和電子郵件的方式共發(fā)放15份問卷，回收了12份有效問卷，經(jīng)過分析和論證，最終選取了企業(yè)規(guī)模、經(jīng)營效益、運營效率及企業(yè)成長能力四個方面共11個指標（見表1）。關(guān)于各指標（包括一級指標和二級指標）權(quán)重的確定共發(fā)放15份問卷，經(jīng)過多次一致性檢驗，反復請專家重新打分，最終確定了10份有效問卷。

表1 企業(yè)競爭力指標體系

2、異業(yè)競爭力指標體系

異業(yè)競爭力分析就是把經(jīng)過同業(yè)競爭比較篩選出的具有競爭優(yōu)勢的公司與主并公司的其它業(yè)務進行分析比較。綜合考慮經(jīng)營數(shù)據(jù)的可獲得性以及參與比較的各方數(shù)據(jù)的可比性，我們采取簡化處理，最終就規(guī)模、效益、運營效率和成長能力四方面分別選取了主營業(yè)務收入、主營業(yè)務利潤、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和主營利潤增長率四個指標。各指標的權(quán)重安排參照同業(yè)競爭力指標體系的相關(guān)數(shù)據(jù)。

四、灰色關(guān)聯(lián)分析的基本原理

灰色關(guān)聯(lián)分析的基本思想：根據(jù)變量序列曲線幾何形狀的相似程度判斷其聯(lián)系的緊密程度。曲線越接近，相應變量序列之間的關(guān)聯(lián)度就越大，反之就越小。采用灰色關(guān)聯(lián)分析進行測量，首先要對所研究問題進行定性分析，確定變量比較序列和參考序列，并對序列進行標準化處理，然后求出差序列，找出最大值和最小值，計算灰色關(guān)聯(lián)系數(shù)，最后根據(jù)指標權(quán)重計算出灰色加權(quán)關(guān)聯(lián)度。

1、確定變量序列

本研究選擇所有目標企業(yè)的最優(yōu)指標值構(gòu)成參考數(shù)列的各實體,被評價企業(yè)或經(jīng)營單位各指標值作為比較數(shù)列的各實體，由此構(gòu)成下列矩陣：

其中，m為參與比較的樣本（即評價對象）個數(shù)，n為評價指標（即評價標準）個數(shù)。

2、變量序列標準化處理

此步驟主要是指通過算子作用使不同的評價指標轉(zhuǎn)化為數(shù)量級相近的無量綱數(shù)據(jù)。在灰色關(guān)聯(lián)分析中，常見的方法有初值化、均值化、區(qū)間值化等。本文選擇初值法求出各序列的初值像：

其中，i=1，2，3…m；k=1，2，3…,n。（2）

根據(jù)公式（2）對數(shù)據(jù)進行標準化處理。

3、求差序列，找出最大值和最小值，計算灰色關(guān)聯(lián)系數(shù)

上式中,δi（k）為灰色關(guān)聯(lián)系數(shù)；m為序列差最小值；M為序列差最大值；Δi（k）為序列差；

ρ為分辨系數(shù)，在灰色系統(tǒng)理論界一般認為取0.5效果較好，故本文令ρ=0.5。

4、確定各指標的權(quán)重

本研究根據(jù)所調(diào)查專家的評判結(jié)果，運用層次分析法，并通過一致性檢驗，計算出各指標的權(quán)重。

5、計算灰色加權(quán)關(guān)聯(lián)度

為第i個樣本公司的灰色加權(quán)關(guān)聯(lián)度，表示第個指標的權(quán)重，表示第i個樣本公司第k個指標的關(guān)聯(lián)系數(shù)。根據(jù)公式（5），計算出各目標公司的競爭力灰色加權(quán)關(guān)聯(lián)度。

五、目標企業(yè)競爭力灰色關(guān)聯(lián)分析應用示例

錦江國際前身為上海新亞（集團）股份有限公司，是中國最大的酒店、餐飲業(yè)公司之一。該公司于1994年12月在上交所上市，主營酒店管理、餐飲業(yè)務。目前，國際酒店業(yè)巨頭雅高、洲際、萬豪、香格里拉、希爾頓等外資酒店品牌在中國酒店市場展開全方位競爭，作為國內(nèi)規(guī)模最大的旅游酒店集團，錦江國際有望通過并購模式構(gòu)建成中國旅游酒店“航母”，提高公司整體抗風險能力，對抗日漸進入中國酒店市場的外資管理品牌。據(jù)報道，2009年錦江國際獲得工行100億元最高授信額度，正在積極收購、置換、管理外埠酒店。本研究嘗試運用灰色關(guān)聯(lián)分析方法對錦江國際篩選目標企業(yè)的并購決策進行模擬。

1、同業(yè)競爭力比較

（1）目標企業(yè)樣本選取及原始數(shù)據(jù)

考慮錦江國際做大做強的橫向戰(zhàn)略性并購動機以及樣本數(shù)據(jù)的可獲得性，本研究擬從滬深交易所旅游酒店板塊24家上市公司（錦江國際除外）中選取樣本。為進行同業(yè)競爭力比較，根據(jù)研究需要，按照“酒店營運超過公司總收入50%以上”的標準，最終選取了5家上市公司（分別以A、B、C、D、E表示公司名稱）作為樣本。通過查閱深交所、上交所定期公告和新浪財經(jīng)網(wǎng)有關(guān)信息，各目標企業(yè)2008年相關(guān)指標的原始數(shù)據(jù)如表2所示。

表2 樣本公司2008年競爭力指標數(shù)據(jù)

2、計算結(jié)果和分析

根據(jù)灰色關(guān)聯(lián)分析的研究步驟，首先計算出各目標企業(yè)競爭力灰色關(guān)聯(lián)系數(shù)，然后根據(jù)各位專家對指標權(quán)重的評判結(jié)果，運用層次分析法計算出各指標的權(quán)重，最后計算各目標企業(yè)競爭力灰色加權(quán)關(guān)聯(lián)度。計算結(jié)果如表3。

表3 同業(yè)競爭力灰色加權(quán)關(guān)聯(lián)度及排序

運營效率成長能力總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率應收賬款周轉(zhuǎn)率存貨周轉(zhuǎn)率凈資產(chǎn)增長率主營收入增長率0.0102 0.0255 0.0296 0.0088 0.0570 0.0090 0.0242 0.0522 0.0089 0.0327 ξi排序0.0112 0.0270 0.0482 0.0091 0.0283 0.0174 0.0522 0.0274 0.0091 0.0373 0.0112 0.0260 0.0242 0.0194 0.0745 0.0174 0.0522 0.0522 0.0194 0.0745主營利潤增長率0.16940.06260.05650.08900.1272 0.58290.48080.48460.65880.8972 3 4 5 2 1 0.1694

由ξE＞ξD＞ξA＞ξB＞ξC可知，E公司競爭力最強，D公司次之，C公司競爭力最弱。通過進一步比較分析發(fā)現(xiàn)，E公司灰色加權(quán)關(guān)聯(lián)度有7項指標都排在第一位，3項指標排第二位，綜合灰色加權(quán)關(guān)聯(lián)度為0.8972，比競爭力較強的D公司高出0.2384，說明其整體競爭力強，如果繼續(xù)保持目前的發(fā)展態(tài)勢，其未來收益有保證。

3、異業(yè)競爭力測量

（1）樣本選取及原始數(shù)據(jù)

查閱錦江國際2008年度財務報告，錦江國際除酒店營運外的業(yè)務還包括酒店管理、餐飲食品、物品供應和其它業(yè)務。樣本競爭力指標數(shù)據(jù)如表4。

表4 E公司與錦江國際其他主業(yè)2008年競爭力指標數(shù)據(jù)

比照同業(yè)競爭力灰色加權(quán)關(guān)聯(lián)度的計算程序，異業(yè)競爭力灰色加權(quán)關(guān)聯(lián)度計算結(jié)果如下表：

表5 異業(yè)競爭力灰色加權(quán)關(guān)聯(lián)度及排序

由ξa＞ξe＞ξd＞ξc＞ξb可知，錦江國際的酒店管理業(yè)務的競爭力最強，E公司次之。從表5可以看出，雖然錦江國際的酒店管理業(yè)務以微弱的優(yōu)勢稍強于E公司，但E公司的主營業(yè)務收入和主營利潤增長率指標居于上游，而且主營利潤增長率遠高于錦江國際的其它業(yè)務。這說明E公司的產(chǎn)品和服務被市場接受的能力較強，具有良好的市場占有力，且極具成長潛力，整體競爭力強，如果能順利并購E公司，錦江國際的整體價值會得到較大的提升，尤其是如果進一步將E公司與錦江國際自身的酒店營運成功整合，無疑有助于錦江國際實現(xiàn)中國旅游酒店“航母”的愿望。

六、結(jié)語

我們認為，利用灰色關(guān)聯(lián)理論進行目標企業(yè)競爭力分析是一種可行的并購決策方法。基于對企業(yè)并購決策中目標企業(yè)未來收益分析的可信度和可持續(xù)狀況做出判斷，主并企業(yè)應當對目標企業(yè)進行同業(yè)競爭力分析，從若干目標對象中框選出優(yōu)勢企業(yè)，并將其進一步與本企業(yè)的其它主要業(yè)務進行比較，通過多方面比較最終篩師出競爭力較強的并購對象。需要說明的是，盡管目標企業(yè)競爭力灰色關(guān)聯(lián)分析是一種可行的并購決策方法，但并非說這種方法能夠替代其它并購決策分析方法，準確地講，它是現(xiàn)行的其它并購投資決策分析方法的補充。因此，并購方應該綜合運用各種并購決策方法，提高并購決策的科學性和有效性，為成功完成企業(yè)并購運作創(chuàng)造條件。

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Research on Decision-making Method of M&A Based on Grey Relational Analysis to Evaluate Competitiveness of Target Companies

DOU Ya-qin
1.College of Economics and Management，Nanjing University of Aeronautics and Astronautics，Nanjing 210016；2.College of Economics and Management,Nanjing Institute of Technology，Nanjing 211167

In order to identify target companies'rationality of future earnings and its sustainable condition,acquiring companies should evaluate target companies'competitiveness in the process of M&A decision-making.This paper constructs an analysis model of target companies'competitiveness.We test industry's competitiveness of several target companies,which have M&A intentions.And we compare the competitiveness of target companies having industry's competitiveness advantage with that of different sectors operated by acquiring companies.Thus we select the M&A target.We think it is feasible to apply gray incidence theory to evaluate competitiveness of target companies,which is the supplement of the other decision-making methods of M&A investment.

Competitiveness;Grey Relational Analysis;M&A

C93

A

竇亞芹，女，江蘇姜堰人，南京航空航天大學經(jīng)濟管理學院博士研究生，南京工程學院副教授，研究方向：公司財務會計、企業(yè)并購重組；南京211167。