淺談財務報告分析在投資管理實務中的應用

郭超男

淺談財務報告分析在投資管理實務中的應用

郭超男

福州市投資管理公司

從投資管理工作實務的角度出發，圍繞獲利能力為中心，闡述投資者財務報表分析的主要內容：基于會計利潤視角的獲利能力分析、以企業價值為視角的獲利能力（經營增長和可持續發展能力）分析、企業資產質量及營運效率分析、償債能力分析，并強調財務報告分析中應注意的問題：一是應針對行業不同的特性，用適當數據與方法分析判斷其合理性；二是財務報告分析不能簡單地“就報表論報表”，應立足企業經營環境和經營戰略，收集目標企業的相關重要信息進行綜合分析。

財務報告分析 投資管理 應用

財務報告分析是以財務報告及相關資料為對象，采用數據指標比較與因素解析等方法，系統地對企業財務狀況和經營成果及其形成原因進行分析評價，預測未來，幫助報表使用者改善決策。財務報告使用者主要有：企業經營者、投資者、債權人、政府部門及其他使用者。對投資者（含潛在投資者）而言，目標企業財務報告分析是投資管理的重要工作步驟和必不可少的決策依據。

1 投資者對目標企業財務報告分析的的主要內容

財務報告分析一般從獲利能力、償債能力、經營成長能力、資產質量營運效率幾方面綜合分析。不同的財務報告使用者，目的不同，分析的重點也不盡相同。如：經營者側重管理效益分析，債權人側重信用及償債能力分析。而對于一般投資者而言，投資的最基本動機是獲取利潤（除非出于投資者集團戰略考慮，以取得目標企業控制權為目的的投資）。哪些項目獲利能力大，資本就流向哪里。因此潛在投資者或現有投資者對目標企業財務報告的分析是以獲利能力為重點的綜合分析。

1.1 傳統上基于會計利潤視角的獲利能力分析

①分析利潤表的利潤結構和利潤來源。應關注主營利潤，主營業務虧損但凈利潤有盈余的公司往往比主營業務盈利但凈利潤虧損的公司更危險，非經常性損益不能真正反映公司盈利的正常水平；還應關注關聯交易，看是否有通過關聯交易調節利潤的行為。②分析現金流量表，關注現金利潤。“經營活動產生的現金流量凈額”表明企業經營活動獲取現金流量的能力。如果企業的凈利潤大大高于“經營活動產生的現金流量凈額”，則說明企業利潤的含金量不高，存在大量的賒銷行為及未來的應收賬款收賬風險，在某種程度上還存在著操縱利潤之嫌。③計算與比較財務比率來分析企業的獲利能力：從收入、成本費用的角度，主要指標有營業毛利率、營業利潤率、成本費用利潤率等；從投資報酬率的角度，主要指標有：資產報酬率、權益報酬率；對上市公司的投資分析還可關注股利支付率、每股收益、市盈率、市凈率等指標。④運用杜邦因素分解體系進一步分析企業的獲利能力。從權益凈利率出發，層層分解至企業最基本生產要素的使用，成本與費用的構成和企業風險，在經營目標發生異動時及時查明原因并加以修正。

1.2 以企業價值為視角的獲利能力分析

“錢是賺回來的，利潤是算出來的”，由于利潤的可操縱性使現代投資理念也從追求利潤最大化向追求企業價值最大化轉變。投資于一個企業就是投資于這個企業的未來。因此以企業價值為基礎的獲利能力分析重點在于對企業經營增長和可持續發展能力分析。在實務中，首先可通過一系列增長率指標的計算與比較分析，關注經營收入、資產規模、利潤和凈資產增進改善的趨勢，預測未來。主要指標有銷售增長率、資本保值增值率、利潤增長率、可持續增長率等。其次，結合應用財務管理基本方法評估企業價值。目前較主流的方法是設定企業的價值是企業未來收益的價值，對財務報告數據及公司基本資料進行再分析提煉，預測未來可實現利潤及現金流，運用現金流量折現法估算出企業的經濟價值。此外，還可以應用市場法（如市盈率法）來評價企業價值。同時我們應關注企業無形資產價值評估的準確性對分析企業價值以及未來盈利能力的重要影響。

1.3 企業資產質量及營運效率分析

優質資產可以帶來優良收益，資產質量與資產營運能力息息相關，資產營運能力是對企業獲利能力的補充。經營者的管理水平直接關系企業的獲利能力，因此投資者也必須對企業經營效率進行分析。在實務中，可運用結構百分比法分析資產負債表各項資產分布結構及合理性；運用比率分析法計算各項資產周轉率（如資產周轉率、應收賬款周轉率等）、不良資產比率、資產現金回收率等指標，根據同行業的對比分析，合理判斷公司的資產質量及運營效率水平。

1.4 償債能力分析

在經濟發展史上，因為不能應對到期債務危機而破產的企業并不少見，因此，償債能力和財務風險分析是投資者對投入資本保值增值所應作的最基礎的工作。但與債權人不同，投資者并不希望償債能力越強越好。企業有償債能力，則財務風險小，外部形象良好，有利于籌集更多借款擴大再生產，提高獲利能力。但償債能力過強，又意味著資產的流動性太強，獲利能力就弱。投資者分析償債能力關注點在于企業是否保持有利于舉債的償債能力及合理的資本結構。在實務中，①分析資本結構（即總債務與凈資產的比例），測算綜合資金成本。一般認為，最小資金成本即最優資本結構。②分析債務分布，評測長期償債能力，常用指標有資產負債率，已獲利息倍數等；關注流動資金狀況，分析短期償債能力，常用指標有營運資金、流動比率、速動比率等。③從現金流量表分析企業的現金償債能力，債務是用現金來償還的，因此從資金鏈角度分析企業的償債能力對評價債務風險更直觀。主要方法：計算現金比率及現金流量指標（將本期取得的收入和本期所償付的債務進行比較）。④關注影響償債能力的其他因素，如長期租賃、擔保責任和其他事項。

2 投資實務中應注意的問題

2.1 財務報告分析應針對行業不同的特性，用適當數據與方法分析判斷其合理性

不同行業財務報告的格式大致相同，但報告數據在不同的行業卻有不一樣的反映與內涵，財務分析與評價應建立在行業常規標準基礎之上。投資者應了解所投資行業的基本特征，找出財務報告的重要數據，分析所投資企業的經營及財務狀況。例如：證券、銀行等金融業由于其資本運作的特性，需要大量的資金注入，所以應重點了解企業的資產規模，自有資金的數量，計算資本充足率，不良貸款及反映企業變現能力的流動比率與速動比率，全面了解企業資產質量的好壞；高新技術產業應關注科研費用的比例及無形資產價值的確認；服裝、食品行業主要關注存貨周轉率及應收賬款周轉率，了解企業的存貨是否過多地占用了經營資金，或企業的營運資金是否過多地呆滯在應收賬款上。房地產企業外部負債融資依賴大，應重點關注其資金鏈及資本結構的合理穩定性，可將資產負債率與同行業的平均值進行對比評測，還可通過計算存貨在總資產中的比重，了解商品房是否有滯銷的風險存在等等。

2.2 財務報告分析應立足企業經營環境和經營戰略，積極收集目標企業的相關重要信息進行綜合分析

財務報告分析本身存在局限性，財務報告是會計的產物，而會計有特定的假設前提和編制原則，但不一定能反映企業的全部實際情況。如：報表數據未按通貨膨脹或物價水平調整；非流動資產的余額是按歷史成本計價，不代表變現價值。此外，財務報告存在失真的可能。近年無論是成熟資本市場還是新興資本市場都出現過財務造假丑聞，很多國際知名會計師事務所也身陷其中。

因此，投資者在分析報告時，首先應注意報告的規范，其次，要注意財務報告是否有違背充分披露原則，遺漏、刻意隱瞞行為。再次，注意數據的反常現象，考慮數據真實性和一貫性是否有問題。同時應考慮會計政策變更對前后可比性的影響。企業編制財務報表時，自發變更會計政策是允許的。例如，當企業采用追溯調整法進行會計處理，會計政策的變更會影響年初及以前年度的利潤、凈資產、未分配利潤等數據。投資者應通過多種渠道獲取被投資企業的信息，結合實際有所側重地選取報表數據和計算財務比率，分析其中異常變動，使各種信息得到相互的印證，從中提煉出真實可信的信息。例如：投資者通過仔細閱讀董事會工作報告，從中了解企業的經營策略與經營計劃，業務發展方向和盈利增長點，并進行定期的財務報表分析，側重了解企業的主營收入，業務盈利結構，投資資金的運用情況，投資項目的進度，籌集資金到位情況，資本結構的變動情況等，當所有數據和比率都在計劃的合理范圍內，說明企業經營規范和發展穩健。如果企業的投資計劃和市場擴充計劃未很好完成，投資者應進一步分析原因，慎重考慮是否調整投資管理策略。