上市公司財務治理與信息披露關系研究

【摘要】 財務治理作為公司治理的核心，與信息披露的關系密切，二者互動提高。通過有效的財務治理能提升信息披露質量，信息披露質量的提升又有利于保護利益相關者的財務利益和財務治理權，提高公司財務治理效率。財務治理信息作為信息披露與財務治理聯系的紐帶，其披露的質量直接關系到信息披露與財務治理互動影響的效果。文章嘗試構建財務治理信息披露體系，并通過對上市公司披露質量的檢視，提出提升信息披露質量的一些對策。

【關鍵詞】 上市公司； 財務治理； 信息披露

我國證券市場的發展已經二十年，但對上市公司的公司治理與信息披露的研究仍有許多待完善的地方。信息披露作為重要的公司治理工具，與公司治理良性互動，互相促進；財務治理作為公司治理的核心，與信息披露的關系同樣密切。本文進行上市公司財務治理與信息披露關系研究，有一定的理論和實踐意義。

一、關于財務治理與信息披露的已有研究

國內外學者對于財務治理與信息披露的研究包括財務治理概念、財務治理結構、財務治理模式、信息披露的內容、監管、制度研究等，在公司治理與信息披露關系的理論和實證研究中包含財務治理與信息披露的內容，但對于財務治理與信息披露系統性研究尚少，尚未形成統一的框架體系。

國外公司治理的理論體系已經較為完善，但是財務治理的研究則比較分散，一般是作為公司治理的子系統進行研究。如1991年12月的公司治理原則文獻——卡得伯瑞(Cadbury)報告，以《公司治理的財務方面》作為題目，特別強調了財務在公司治理中的重要性，對公司財務治理理論建立與發展影響深遠。把財務治理作為一個單獨的概念，較早出現在由Leweis D.Johnson Edwin H.Neave合寫的“Governance and Competitive Advantage”一文中。對財務治理與財務報告披露質量進行研究的文章是1998年匹茲堡大學Park，Young Kyu，Ph.D.的博士論文，文章主要分析了企業內部審計委員會及內部治理結構對企業財務報告質量和審計過程的影響。

國內學者馮巧根(2000)、伍中信(2001)認為，財務治理結構是公司治理結構的一個重要組成部分；衣龍新(2002)認為，財務治理涵義可概括為：財務治理就是基于財務資本結構等制度安排；張敦力(2002)認為，財務治理是界定與協調各利益相關主體在財權流動和分割中所處地位和作用，最終實現各主體在財權上相互約束、相互制衡的關系，促使企業提高資源配置效率和效果的公司治理；李心合(2003)教授提出利益相關者財務論，認為公司財務實行分層治理和管理，公司財務控制權相機配置等；楊淑娥教授(2006)在綜述國內外財務治理的起源及相關概念后，提出“公司財務治理，是指通過規范財務信息的生成和呈報機制，提高公司治理效率的一系列動態制度安排；林鐘高(2005)、劉立國、杜瑩(2003)等其他學者對財務治理的具體事項與信息披露的關系作了研究，但對于財務治理與信息披露的研究，系統性研究尚少。

二、財務治理與信息披露的關系

（一）信息披露是財務治理的重要工具

信息披露是公司治理的重要工具，而財務治理是公司治理的核心，可以得出，信息披露也是公司財務治理的重要工具。它的重要作用體現在：一是信息披露可以提高財務信息在利益相關者之間的分享，提高信息透明度；二是信息披露的準確與及時是利益相關者進行財務決策的基礎；三是信息披露是財務監督權行使的重要組成部分，在外部財務監督體系中，信息披露與證券市場、經理人市場共同組成公司財務治理的外部監管體系；四是信息披露可以提高公司經營管理者的積極性，使其積極進行財務治理，以提高信息披露內容的質量，取得較好的市場表現。

（二）財務治理是信息披露質量的重要保證

在所有權與經營權的分離所產生的委托——代理制度中，代理人享有財務經營管理的權力，這時，信息披露對所有權的權力行使與保證就非常重要。但是，代理人并不是主動自愿地向委托人披露所有信息，非常明顯，他們只愿意披露對他們有利的信息，而對股東等所有者不利的信息就進行隱瞞或進行虛假披露，所有權人據此進行財務決策，就會產生偏差，不利于所有權的行使和財產安全。如果財務治理狀況良好，制度健全，良好的財務監督體制促使財務治理目標的達成，財務代理人就會愿意將良好的財務狀況等信息披露給出資者，以期在資本市場上獲得好的表現。

三、財務治理信息披露體系

財務治理信息披露是財務治理與信息披露的重要聯系紐帶。怎樣在信息披露中體現財務治理的內容和效果，發揮信息披露對財務治理的重要作用?財務治理信息披露就是關鍵之一。財務治理信息即企業財權的配置與制衡信息。依據我國信息披露的法律法規和國內外學者對公司治理信息及財務信息披露的研究，本文認為，財務治理信息披露的研究框架應該包括披露內容和規范等。

（一）財務治理信息的概念

學術界尚未有財務治理信息的明確概念，僅有林鐘高、章鐵生、王鍇(2005)以對治理、財務治理、信息概念的理解為基礎，提出了“財務治理信息是指有助于完善財務治理，恰當配置財權，保障利益相關者權益的相關信息”。本文認為，財務治理信息是財務治理與信息披露的媒介，不僅包括財務信息和會計信息、還包括業務信息，甚至部分公司治理信息。財務治理信息是為了保障利益相關者行使財務治理的權力和獲得財務治理利益，促進公司財務治理，由上市公司在信息披露中披露的有關公司財務治理的信息，包括但不限于財務所有權分配與行使信息、財務決策權信息、財務監督權分配與行使信息、財務激勵與約束信息、信息披露保障信息等。

（二）財務治理信息披露的內容

根據利益相關者共同財務治理理論，各利益相關者也應是共同享有財務治理權，但是根據財務分層理論，利益相關者并非是平均享有各項財務治理權，而是不同的財務治理權在不同的利益相關者之間有不同分配。

1.財務所有權分配與行使信息

財務所有權信息即財務所有權在各主體之間的分配信息，表現為資本結構和股權結構，財務治理信息披露中對財務所有權分配的披露內容包括資本結構信息、股權比例信息、控股股東信息、重要流通股股東信息、管理人員持股情況及股份來源等。

2.財務決策權分配與行使信息

財務決策權分配信息是財務決策權在控股股東、中小股東、董事會、總經理、財務經理之間的分配信息，債權人是否享有財務決策權等。具體表現為董事會組成、權力、責任，會計獨立董事的選聘、資歷、責任和權力，總經理和財務經理的選聘、資歷、權力、責任信息等，以上人員的責任履行情況，重大財務決策完成信息，重大投資決策、融資決策、擔保決策、預算及執行信息等。

3.財務監督權分配信息

監事會信息及對公司財務的監督職權行使情況、審計委員會信息及職權行使情況、企業內部財務監控制度及執行情況等。

4.財務激勵與約束信息

財務激勵與約束信息包括對管理人員的財務激勵制度、薪酬福利制度及發放情況、期權激勵制度、對管理人員的財務約束制度及執行情況等。

5.信息披露管理信息

包括：信息披露質量保證信息，信息的生成、發布、監控機制及監管過程，信息披露質量責任分配，信息審計機制等。

財務治理信息與公司治理信息相比，不包括非財務信息，如非會計獨立董事情況及履責情況，董事會和監事會的非財務情況。財務治理信息中增加了總經理和財務經理的信息與履責信息、信息披露管理信息、企業內部財務監控信息、重大財務決策信息、更為詳細的財務權力分配和執行信息。財務治理信息比公司治理信息更加專業和深入。

（三）財務治理信息披露的規范

1.財務治理信息披露形式

按照心理學對人的注意力的研究，圖表優先于表格，表格優先于數字描述，數字描述又優先語言描述。所以，財務治理信息的各部分可以采用以下披露形式：財務所有權信息以數字或圖表的形式來披露更加直觀和易于接受；財務監督權信息、財務激勵約束信息和信息披露信息以語言描述的形式更容易說清事實，清楚地表達信息內容；財務決策權信息以語言描述和數字圖表相結合的形式來展示。

2.財務治理信息披露表述

財務治理信息的表述表現在信息可讀性和信息精確性上。孫蔓莉(2004)對年報中的語言信息披露進行了實證研究。研究中顯示，年報語言的可讀性與多數信息使用者的理解能力不相匹配，上市公司存在可讀性的操縱行為。所以，這項實證研究的結論可以作為上市公司披露信息可理解性差的佐證。信息提供者應該杜絕信息表述上的管理行為，以更容易被信息使用者所能了解、更為中性的方式把信息表達出來。

3.財務治理信息的披露文件

財務治理信息的披露文件即財務治理信息以哪種文件的方式來披露。信息披露的文件有首次披露的招股說明書、募集說明書與上市公告書，連續披露的定期報告和臨時報告。財務治理信息可以分布于各個報告之中，如無重大變化，則在招股說明書、募集說明書、上市公告書中進行首次集中披露，在年度報告、中期報告中進行連續集中披露，如果發生了牽涉利益相關者權力行使或利益相關的重要變化，則要在臨時報告中及時披露。

4.財務治理信息披露頻率

信息披露頻率包括連續多項披露的時點分布方式和同一信息披露的次數。本文認為，《上市公司信息披露管理辦法》規定中季度報告和中期報告的時間比較合理，年度報告的時間則稍長一些。會計年度結束之后如果披露時間較晚，則與第一季季報相重合，信息越及時越有效，三四個月才能到達的信息對于決策還有多大的意義也就很難說了。從信息提供者的角度來說，如果在三個月內不能完成年度報告，第四個月就要為開始完成季報而努力了，一個月內同時進行兩份報告，也會分散報告者的精力，影響報告的質量。財務治理信息相對于財務會計信息是比較穩定的，一般變化不會太大，所以，為了信息使用者避免信息冗余的干擾，也為了減輕信息提供者的壓力，僅在年度報告中進行集中披露就可以滿足需要。當出現重大變化時，可以根據出現時間在其他定期報告或臨時報告中披露。

5.財務治理信息披露媒介

信息披露媒介的權威性直接影響到信息的置信度，公司選擇的披露媒介也間接體現了公司的檔次，不同質量的公司可能選擇不同的披露媒介(吳水澎，2002)。財務治理信息的披露媒介同其他信息披露一樣，也主要采用報紙、電視、信息發布會和網絡。對于信息披露的網站和報紙，中國證監會有明確的指定，如：《中國證券報》、《證券時報》、《證券日報》、巨潮網站(www.cninfo.com.cn)、深圳證券交易所（www.szse.cn）等。從實踐來看，網絡的信息披露越來越受到信息使用者青睞，但是網絡的信息質量同樣備受關注，對此，政府應加強對網絡信息披露的管理，提高網絡信息披露的質量水平，使得信息使用者能迅捷、方便地得到公司所披露的財務治理信息。

四、上市公司信息披露質量檢視

上市公司信息的虛假披露問題時有發生。有些企業為了達到股票上市發行目的，高估資產，虛報盈利，虛假包裝。不少上市公司嚴重違背投資者意愿，隨意改變募集資金投向，間接造成信息不實。除了信息披露的不真實以外，中國上市公司的信息披露還存在不主動、不及時等問題。首先，信息披露不主動。信息披露分為強制性披露內容和自愿性披露內容。從實踐來看，強制性信息披露效果較好，上市公司一般能夠自覺得進行披露。但是自愿性披露，上市公司總是看成負擔和累贅，認為不僅不能取得收益，而且還會暴露公司的弱點，降低公司的股價，堅持能夠不披露就不披露，能少則少。特別是對于股價有重要影響的重大財務信息，上市公司更是非到必要關頭，絕不主動披露；其次，信息披露不及時。雖然《上市公司信息披露管理制度》對定期報告和臨時報告都提出了及時性的要求，并詳細規定定期報告的披露時限，但縱觀上市公司十多年的信息披露，在不及時問題上臨時報告體現得非常突出，定期報告也不能幸免。臨時報告中的信息更能影響投資者的投資決策，對股價的升降有著重要影響，一些“內幕人士”就利用信息披露的時間差來牟取暴利。

五、財務治理中提升信息披露質量的對策

（一）完善內部財務治理，建立信息披露內部管理體系

上市公司財務治理結構中存在財務治理權過度集中、所有權主體缺位、內部監督失效，董事會獨立性不夠等諸多問題是制約信息披露質量的關鍵因素。公司內部的財務治理不完善，使得信息披露的控制權集中在控股股東手中，中小股東和其他利益相關者很難對信息披露產生影響，信息披露的質量也就難以保證。完善內部財務治理結構是保證信息披露質量的必要手段。

第一，優化股權結構，擴大流通股股東的影響力。界定清晰的產權主體或責任者，解決國有股主體的缺位問題，有效行使國有股的財力所有權和決策權。擴大機構投資者的持股比例，從影響動機上看，機構投資者盈利壓力較大，同時作為股東，機構投資者不像國家股東、法人股東那樣容易接觸到公司內幕信息，因此機構投資者對上市公司信息披露存在巨大需求；從影響機制上看，機構投資者將憑借自身的“用手投票”能力和“用腳投票”能力，從內、外部兩方面機制控制上市公司信息披露決策，進而影響到上市公司透明度，解決上市公司信息披露中需求不足和識別能力不強的問題。

第二，完善董事會制度，使得董事會真正能夠代表相關利益者的權益，而非僅僅是控股股東控制公司財務的工具。王佳聲(2007)通過實證研究證實了董事會與財務信息質量的關系，反映了我國上市公司目前的財務報告質量受內部人因素影響明顯。盡管《公司法》和《上市公司治理準則》中規定，董事會中應有董事、獨立董事，可以有職工代表董事。但是，銀行等債權人卻沒有在董事會中有相應代表，代表董事的缺失，使得銀行只能在事前控制資金、破產后清算得到權益保護，最關鍵的事中控制環節卻對貸款資金保護不力。所以，改革董事會制度，加入債權人董事可以更好的保護債權人的利益。董事會是信息披露的主體，只有董事會真正能代表各方利益相關者的利益，才能提供利益相關者需求的信息。這是從規范信息披露者的行為角度來提高信息披露的質量。

第三，建立行之有效的內部信息披露管理體系。內部信息披露管理體系同樣是財務治理的重要內容，也是信息披露質量的重要保證。信息披露管理體系包括信息披露制度原則、信息生成過程、信息監督過程和信息傳播過程。信息披露的制度原則應由董事會來制定，財務信息生成過程主要是財務經理負責，其他信息一般由總經理負責，在整個過程中，由監事會和董事會共同監督。信息傳播過程主要有報紙、電視、網絡和專題發布會等主要形式。

（二）完善財務治理的外部治理體系，加強信息披露外部監督

第一，完善信息披露監管法規。信息披露監管法規是信息披露的依據。我國的信息披露監管法規雖然已經形成了以《公司法》、《證券法》、相關法規有機結合的監管體系，但是，還存在著內容不完善、處罰力度太低、執行不力等現象。本文認為，應適度擴大信息披露的內容范圍，根據利益相關者決策的需求披露財務治理信息，在年度報告中披露預測性財務信息，加強社會責任信息、環境保護信息等非財務信息的披露；同時還應加大信息造假處罰力度，對此，可以借鑒美國的《薩班斯法案》中的有關信息披露違規處罰規定。只有執行才能起到法律的效力，只有強有力的執行才能加大信息造假的成本，提高信息披露的質量。

第二，形成證券市場上的有效接管機制，從外部市場對上市公司財務治理者施加壓力。有效接管機制的前提是股票的有效流通和高度分散，沒有絕對的控股股東，顯然，這與我國上市公司的實際情況不符，所以，我們首先要進行的就是證券市場改革，改變股權結構，減弱國有股或法人股的絕對控制地位。

第三，完善經理人市場，促進經理人的有效流動，通過職業規范“軟約束”來監管經理人行為。經理人市場的存在，本身就是經理人的一種良好的自我約束市場。他們要在這個市場上交易自己的經營管理才能，他必須想盡千方百計來提高自己的經營能力，向市場展示自己的職業道德和經營才能，以獲得一個較高的價格。所以，經理人會最大努力地經營企業，向市場展示良好的經營能力和優良的經營業績。職業市場對信息披露質量的間接效力就得到了體現。建立一個全國性的經理人才庫，把經理的行政任命改為經理市場選聘。全面推廣報酬契約激勵機制，通過適當的激勵來激勵經理人的經營熱情，承認其企業家才能并給予相應回報。

第四，采用銀行相機治理機制。銀行相機治理機制就是銀行在企業經營不善，出現財務危機信號的情況下，將企業的財務控制權轉移給銀行，保護銀行的資金安全，這樣，在外部的接管壓力下，有助于公司財務治理效率的提高。我國上市公司負債率較高，其中主要是來自于銀行貸款。銀行在企業出資者中占據關鍵地位，可以說，銀行的債權安全，企業的財務必然安全，銀行相機治理機制就是保護銀行債權的有力防線，也是保護企業財務安全的有力防線。只要企業沒有進行銀行接管治理，間接說明了企業的財務是安全的，是可以依賴的，信息提供者就沒有必要進行信息造假，粉飾財務報表，所以，間接提高了信息披露的質量。當債權人的地位得到確認，利益得到保障，銀企關系會進一步加強，信用體系會得到加強，這又是信息披露質量的外部環境保障。

（三）構建社會誠信環境，促進公司信息披露

信息披露作為一種企業行為，不僅在企業內部治理中有著重要的作用，同時也是一種公眾行為，受社會整體環境的影響，也對社會經濟的穩定有著重要的作用。信息的真實性對外部利益相關者至關重要，受到資本市場上的誠信環境影響。如果資本市場上造假成風，企業誠信缺失，信息披露的真實性自然難以得到保障。這種信用的缺失，僅靠法律法規的規范和完善、加強強制性管理行為、加大處罰力度這幾種限制性措施很難從根本上解決信息失真的問題。信息披露的真實性必須以社會信用體系為基礎，以企業信用為根本，創造良好的社會誠信環境，從社會大環境中解決信息披露的失真問題。

（四）建立完善的激勵約束機制，保證信息供給質量

管理人員是理性的經濟人，也必然會追求自身效用的最大化，所以，強制性合約并不以保證經理人按照委托人的意愿進行企業管理，只能通過激勵性合約引導經理人的行為，通過合適的薪酬制度來激勵經理人在經營管理過程中實現利益相關者的期望，并通過恰當的約束機制來防止經理人的不正當行為。根據國內外實踐中的檢驗，只有既考慮了短期經營業績又考慮了長期經營業績的激勵契約才是最優的。在我國上市公司財務治理中，經理人的激勵機制存在著：一是激勵水平總體偏低，難以對經理人起到真正的激勵作用；二是激勵結構不合理，注重薪資和年終獎金的激勵，而長期激勵則難以引起有效的重視，員工持股和股票期權激勵還沒有得到普遍應用。改進現有的財務激勵制度，建立以短期激勵和長期激勵相結合的激勵制度來促進經理人實現企業良好的財務業績，從而促進經理人愿意并且主動地將良好的公司財務信息披露給利益相關者。

財務治理是在利益相關者之間進行財權配置的機制和管理體系。信息披露是解決利益相關者之間信息不對稱的重要機制，其質量的高低直接影響利益相關者的決策和權益保護以及資本市場的有效性。財務治理與信息披露密切相關，二者互動提高，盡管本文對此進行了一些研究，并提出了財務治理信息披露的體系及對策，但是，這些對策的有效性還有待于在實踐檢驗過程中逐步完善。

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