船舶融資東進西退

中國船舶工業經濟研究中心 劉 瑋

船舶融資東進西退

中國船舶工業經濟研究中心 劉 瑋

走過金融危機的恐慌之后，船舶融資市場在日益步入穩定與恢復的同時，市場主體間的分化也日趨明顯。大型航運企業的低成本擴張，與普通航運企業的求貸無門，正并存于后危機時代的船舶融資市場。

“三駕馬車”冷暖自知

信貸市場、證券市場和租賃市場是組成船舶融資市場的三駕馬車。2010年，信貸市場融資總量觸底回升，證券市場股票發行和債券發行基本保持在歷史相對高位，租賃市場資金募集量則出現大幅萎縮。相對于2009年資金嚴重匱乏的局面，溫和回暖是2010年船舶融資市場的主基調。但是，相對于融資需求而言，資金供給總量依然不足，融資難的問題也遠未得到解決。

信貸市場。從主要船舶融資銀行的表現來看，船舶融資業務雖有所恢復，但整體而言惜貸情緒依然嚴重。目前來看，西方銀行經營策略大約可分作三類。

第一類銀行選擇了退出船舶融資市場。由于自身資產質量原因或是對航運業前景不看好，部分歐洲銀行選擇了暫停新貸款項目，或是完全退出船舶融資業務。典型代表如英國勞埃德銀行，其持有約160億美元航運資產，可以排進世界前10大船舶融資行，但是，2010年勞埃德銀行已經完全停止了其航運貸款業務，并逐步淡出市場。

第二類是在危機前過度發放航運貸款的船舶融資行，目前仍在致力于化解不良資產，放貸政策十分謹慎。由于對航運業信心不振，此類銀行惜貸情緒嚴重，特別是交船前融資，更是不愿提供。在新船貸款項目中，部分銀行甚至會要求船東按照過去十年中最低的航運費率提供可行性分析。目前惜貸型銀行范圍甚廣，最典型的如世界最大的兩家船舶融資銀行：德國北方銀行和德意志船舶銀行，對船東的要求都十分苛刻。

第三類是操作穩健型銀行，在危機中基本未受到重大沖擊，危機后依然保持了穩定的業務規模。北歐銀行是此類銀行的代表，如挪威銀行、北歐聯合銀行，在危機前后基本保持了相近的業務規模。

目前西方銀行依然以穩定業務規模為主，在船舶融資領域積極擴張的銀行寥寥無幾。如蘇格蘭皇家銀行、荷蘭銀行等在危機中受創嚴重，但隨之在政府債務重組的扶持之下，資產狀況恢復健康繼而重新拓展市場的銀行，顯然屬于極少數。

與西方銀行的表現不同，東方銀行的船舶融資業務在過去一年中出現明顯的擴張。特別是東亞三國的銀行為了支持本國造船產業，大大加強了對船舶融資的支持力度。政策性銀行，如中國進出口銀行、韓國進出口銀行和日本國際協力銀行在推動本國造船業船舶出口融資中的作用明顯增強，同時，商業銀行如日本三菱日聯銀行、三井住友銀行、惠穗銀行、中國銀行、中國工商銀行等商業銀行船舶融資業務均有明顯擴張。不過，就融資總量而言，東方銀行仍難與西方銀行比肩，對于填補融資缺口的作用也相對有限。

在銀行信貸政策偏緊的大環境下，船東的融資能力出現明顯的分化，大型船東或老牌船東充分享受了目前流動性泛濫的益處，而普通船東則往往難以取得融資。

大型船東或老牌船東是目前流動性泛濫的最大受益者。危機之后，銀行往往偏向于將信貸資金集中投放“核心”航運企業，使得此類船東融資成本極低。一般而言，大型航運企業融資成本大都在Libor+100-200個基點之間。而由于世界金融市場流動性充裕，Libor長期位于0.5%以下，由此總融資成本不超過3%，幾乎是21世紀以來融資成本最低的時期。而基礎雄厚的企業，如，長榮海運近期達成的1.65億美元貸款，放款利率竟可以低至Libor+70-80個基點，以目前Libor不足0.5%的水平計算，總融資成本僅略高于1%。大型企業獲得的益處還不止于此，在部分案例中，此類船東即便現金流出現問題，也可以相對輕易的從銀行取得貸款展期。

普遍的中小型船東則受到銀行信貸偏緊的直接沖擊。大部分銀行保守的信貸政策直接影響到了此類船東獲取融資的能力。很大比例的銀行，直接關停了對“非核心”客戶的貸款業務。而即便能獲得貸款，船東也會面臨苛刻的融資條件，利率價格高，達到500個基點以上，且均要求長期租約的保證，部分案例中甚至會要求母公司擔保或是第三方擔保。銀行過度保守的操作，使此類船東在尋求貸款的過程中困難重重。

證券市場。證券市場是船東直接融資的重要來源。在信貸渠道不暢的情況下，2010年很多船東選擇在股票市場或是債券市場融資。但是，同樣的，只有大型船東或老牌船東才有可能從中受益。

在股票市場，紐約、新加坡、香港等航運金融中心均有航運企業通過發行新股或是配股進行融資。從市場環境來看，2010年航運股表現平平，全年勞氏彭博50航運股指下滑幅度在10%以上，并非IPO或再融資的最佳時間段。因此，雖然有大批企業有意在股市融資，但得以成功實施IPO或配股的企業并不多。

在新股發行方面，本年度紐約證券市場上共有4家企業成功實現IPO，融資總量6.5億美元。但股價表現乏善可陳，發行價大都低于詢價區間，且上市后的大部分時間，股價均運行在發行價以下區間。

相比而言，再融資更為成功一些。本年度紐約市場共有近20家企業成功實現再融資，融資總量15.4億美元。但是，受益者依然以傳統老牌船東為主，再融資基本集中于“四大家族”Fredriksen、Georgiopoulos和Frangou旗下企業和Teekay集團。其他企業從股票市場獲取資金的難度依然不低。

在債券市場，船東發債融資成為替代銀行信貸的主要方式。受益于以美聯儲為首的各國央行大規模的擴張性貨幣政策，國債收益率的不斷走低拉動商業債券收益率急速下滑，相應的船東發行債券融資成本隨之走低。大部分船東發行債券票面利率僅在5%～10%之間，超低的融資成本大大提升了船東的發債沖動。美國、挪威高收益債市場都成為受到船東追捧的債券發行地，上半年美國市場發行航運債券63億美元，挪威市場7.4億美元；東亞地區的韓國、中國、新加坡債券發行市場也均有不錯的表現。特別是韓國，僅其國內5大航運企業發行債券融資規模就達到14億美元以上。同樣，主要的發債群體依然集中于大型航運企業。

租賃市場。租賃市場是船舶融資的又一重要來源。2010年，傳統的融資租賃市場KG基金市場資金募集量進一步下滑；另一方面，中國金融租賃公司則獲得了快速的發展。

2010年德國KG基金募集資金嚴重萎縮。上半年募資總量不足1億歐元，下半年雖略有好轉，但全年募資總量遠低于2009年12億歐元的規模，比危機前年均30億歐元的規模更是遠遠不及。

資金募集不利直接導致了KG基金公司出現大面積的債務危機。傳統上德國KG基金的新船建造項目多從銀行獲取100%交船前融資，后繼以募集資金歸還銀行，并填補股本資金。但目前由于難以從私人投資者處籌集資金，眾多大型KG基金公司都難以按期履行其對銀行的承諾，最主要的幾家KG基金公司如HCI Capital、MPC Capital和Lloyd Fonds，都相繼與其借款銀行達成債務重組協議。

有鑒于此，目前眾多銀行公開表示不再會進行交船前100%融資，這導致很多業內人士認為KG基金融資模式面臨重大變革。不過，隨著集裝箱船運輸市場走穩，KG基金公司財務狀況已經逐步穩定，下一步KG基金募資金額很可能出現溫和回升。

另一重要的租賃市場，新加坡海事基金2010年經營狀況平平，三大海事基金PST、RMT和FSL前三季度經營業績基本與去年同期持平，其中，RMT和FSL剛剛與銀行完成債務重組，募資能力仍有待觀察。

同期，中國的金融租賃公司大舉擴張，已成立的金融系租賃公司已在10家左右。其中，民生租賃、工銀租賃更是在船舶領域已經擁有了相當規模的船隊，極大地填補了中國在船舶融資租賃市場的空白。但是，從目前經營模式來看，中國金融租賃公司資金來源依然主要依賴銀行系統，尚未出現向機構投資者或是私人投資者募集資金的模式，股本金更是主要來自商業銀行。因此，從本質而言，中國金融租賃公司還僅僅是銀行系統的延伸，而并非獨立的融資模式。也是由于這個原因，金融租賃公司融資成本難免遠高于銀行信貸，并間接受制于央行貨幣政策的調整。這對中國金融租賃公司下一步的擴張很可能形成巨大的阻礙。

東進西退表現各不相同

從好的方面來看，市場總體流動性日漸充裕，銀行體系基本穩定，船舶融資最重要的抵押物，船舶資產的價格也趨于穩定。但是，市場的發展依然受到兩個方面的制約。

經受資產減計考驗。歐洲銀行是船舶融資最主要的資金來源，但是由于在上一輪航運高峰中過于激進的放貸，很多銀行航運貸款已經形成事實上的不良資產，嚴重影響了銀行放貸的能力。德國北方銀行可算是這方面最為典型的代表。該銀行目前將大約80億歐元的航運資產歸入債務重組部門，并宣布對于與不良資產有牽涉的船東，不再發放新貸款。

目前，盡管銀行都對船東技術性違約的貸款采取了克制的態度，在過去兩年中很少出現由于違約而扣船的案例。但是，隨著時間的推移，銀行寬容的態度還能保持多久已經成為一個疑問。

最大的問題在于，在過去兩年中，由于航運市場低迷，出現很多船東難以按時還本付息的案例，由此銀行已經對違約貸款進行了展期。而船東財務狀況遲遲難以改善，使得部分違約案例中銀行不得不給予船東一而再、再而三的展期。但是，財務制度的制約將逐步收窄銀行的可操作空間。如果船東財務狀況不能在2011年出現根本性好轉，歐洲銀行可能被迫進行大規模的資產減計，并造成貸款損失及相應的壞賬沖減，而這將嚴重削弱歐洲銀行繼續放貸的能力。

此外，日趨嚴格的金融監管對歐洲銀行未來的放貸能力也將形成巨大壓力。航運貸款多為長期貸款，而未來數年中，國際金融監管趨緊已經成為必然的趨勢。主要的風險來自兩方面：一方面銀行業自身風險管理規范的提高，主要是巴塞爾協議三對于提高核心資本充足率的要求，將從整體上緊縮銀行的放貸能力；另一方面是國際財務制度的變更對船東財務狀況的影響，目前正在討論的將長期租約納入表內管理，將使得船東負債率大為上升，更加難以滿足銀行對船東財務狀況的要求。

面臨美元貶值風險。在西方金融機構難以提供足夠資金支持的時候，船東大都將目光轉向東方，向東亞三大船舶出口國尋求融資。就過去兩年中的表現來看，東亞三國確實在解決船舶融資問題過程中起到了積極作用，也給了西方世界極大希望。

但是，就整體而言，東亞金融機構仍普遍對西方航運企業的融資需求表現十分謹慎，無論是日本的商業銀行，還是韓國的政策性金融機構，其融資業務目標群體仍主要為國內企業。中國金融機構雖然對海外業務表現出足夠興趣，但是受制于國內嚴格的金融管制和人民幣升值導致的匯率風險影響，目前大部分融資業務也均為人民幣業務。

其中，美元貶值的風險可能是目前對中國金融機構擴張國際融資業務的最大制約。根據央行統計，2010年前10月中國金融系統外幣貸款規模不到400億美元，境外貸款更是不足200億美元。同時，大部分銀行為抵御匯率風險，對美元貸款都要求極高的利率，甚至高于國際市場利率水平。盡管各主要銀行均對船舶融資業務表示出濃厚興趣，但據彭博社的統計，本年度中國船舶融資總量占世界比例竟出現5年來首次下滑。美元貸款總量不足和資金成本高企，已經成為中國金融機構發展船舶融資業務最嚴重的桎梏。

兩大矛盾逐漸突顯

盡管有高失業率、債務危機等種種因素的干擾，但未來世界經濟金融環境的逐步走穩將為船舶融資市場的發展奠定最基本的基調。信貸、證券或是租賃渠道提供的資金總量應該能夠穩定在目前水平，甚至有所上升。但是，融資市場的總量缺口和結構矛盾恐怕還是難以得到有效化解，融資難仍將是未來一年船舶融資市場面臨的棘手問題。

從資金需求來看，未來兩年是世界船舶市場資金需求量最高的時期。目前手持訂單金額總量依然處于歷史高位，達到3869億美元，絕大部分訂單都將在2011～2012年期間交付。而其中大約有1000～2000億美元尚未取得融資保證；同時，目前世界航運貸款余額也有將近4000億美元的規模，其中相當部分需要在未來兩年取得再融資。保守估計，未來兩年世界船舶市場年均的資金需求量會在1000億美元以上。而從資金供給面來看，目前資金供給能力則難以在未來兩年出現大幅增長。按照目前可獲得數據估計，航運業每年從信貸、證券或是租賃渠道獲得的資金總量很難超過1000億美元。

因此，從資金總量數據來看，世界金融市場在未來兩年依然不具備滿足船舶融資需求總量的能力。其中，中國金融系統盡管被業界給予厚望，但受制于人民幣升值、資本流動管制、船舶融資業務經驗不足以及國內貨幣政策轉向的影響，恐怕難以有效填補歐美金融機構信貸收縮所留下的融資缺口。

資金供給結構與資金需求結構不匹配是目前船舶融資市場面臨的又一問題。總量缺口的客觀存在難以在短期內解決的同時，結構問題的日趨嚴重則進一步加劇了資金供求矛盾的惡化。

所謂資金供給結構與資金需求結構不匹配，主要指在目前的市場環境下，資金基本只流向大型船東或是老牌船東。大型企業所能獲取的資金遠超過其資金需求，而中小型企業則普遍難以取得融資。

誠然，金融機構出于風險控制的考慮，對于大型船東或老牌船東的偏好具有其一定的合理性。但是，目前金融資源配置的無效同樣顯而易見。由于金融資源過多的集中于金字塔的頂端，大型企業能夠以極低的價格取得大筆完全無法有效利用的資金，而中小型船東則求貸無門。扭曲的資金配置體系，無論對于金融機構，還是對于船東來說，都造成了效率的加大損失。

從未來發展來看，無論是西方銀行還是東方銀行，出于風險控制的考慮，對于大型船東的偏好不會改變，金融資源集中的格局短期內也難以轉變。因此，在資金總量不足之外，金融資源配置不均衡將同樣成為融資難問題長期存在的重要原因。

不過，船舶融資市場的這一問題已經對航運業產生了影響，并使得市場主體做出了相應的調整。越來越多跡象表明，大型船東很可能成為未來資金配置的中介之一，通過售后回租、轉售或是再貸款的方式，在一定程度上緩解中小型船東的融資難問題。但是，不可避免的，大型船東在航運市場的影響力，及其話語權也將隨之增強，并可能導致航運市場集中度的進一步提高。對于新造船市場來說，這一發展的影響還需要進一步跟蹤觀察。

After experiencing the panic of financial crisis,and at the time of the shipbuilding financing sector gradually entering the stage of stability and recover, the differentiation among market subjects is becoming more and more obvious. The low-cost expansion of large shipping enterprises and the normal shipping enterprises being unable to obtain loans are coexisting in the shipbuilding fi nancing market in the postcrisis era.

Credit market, security market and lease market are the three carriages to constitute the shipbuilding financing sector. In 2010, the financing amount in credit market hit the bottom and picked up, and stock issue and bond issue in security market were basically maintained high in the history, but the volume of capital raise in the lease market shrank sharply. As compared with the situation of serious lack of funds in 2009, mild recovery became the main theme for the shipbuilding fi nancing sector in 2010.However, for the fi nancing demand, the volume of capital supply is still insufficient, and the problem of financing diff i culty has yet not been resolved .

Judging from the good aspects, the general mobility of the market is increasingly abundant, the banking system is basically stable, and the price of ship assets which are the most important mortgage of shipbuilding fi nancing is becoming stable. However, the development of market is still limited by two aspects.

European banks are the main source of capital for shipbuilding fi nancing, but due to the excessively radical lend in the last round of peak in shipping, many shipping loans of these banks have actually become the nonperforming loan, which seriously affected these banks’ability to issue loans. Besides, when it was difficult for western fi nancial institutions to provide suff i cient fi nancial support, most shipowners turned their eyes to the east,seeking funds from the three large export countries in East Asia. Looking back upon the last two years’ performance,the three countries of East Asia indeed played a positive role in resolving the problem of shipbuilding financing,and gave the western countries great expectation as well. However, in terms of the whole aspect, financial institutions of East Asia are generally cautious to the demand of the western shipping enterprises. Although Chinese financial institutions show great interest in the overseas business, most fi nancing business are limited to RMB due to the strict domestic fi nancial regulations and the inf l uence of exchange rate risk caused by appreciation of RMB.

Although there are various disturbing factors like high unemployment rate, debt crisis and etc, the gradual steadying of the international fi nancial environment in the future will set the fundamental motif for the development of shipbuilding financing market. The capital volume provided by credit, security and lease channels shall be able to keep stable in the current level, and will even increase. However, the conflicts of volume gap and structure of financing sector will remain difficult to be effectively resolved, and fi nancing diff i culty is still a thorny problem facing the shipbuilding financing market in the next year.

Shipbuilding Financing:East Advance and West Retreat

By Liu Wei