2011年最佳成長(zhǎng)上市公司50強(qiáng)

　　2010年6月1日至2011年5月31日，滬深300指數(shù)漲幅為8.23%，2010年度成長(zhǎng)股組合漲幅則達(dá)30.95%，大幅跑贏滬深300指數(shù)。
　　
　　在2010年最佳成長(zhǎng)上市公司50強(qiáng)專題中，我們用“成長(zhǎng)股受屈”來描述成長(zhǎng)股投資組合的表現(xiàn)，否極泰來，2011年成長(zhǎng)股的表現(xiàn)則揚(yáng)眉吐氣。
　　自2010年6月1日至2011年5月31日，滬深300指數(shù)上漲了8.23%。與此同時(shí)，我們2010年推出的價(jià)值股投資組合下跌了2.73%，大幅跑輸指數(shù)；成長(zhǎng)股組合則大漲30.95%，一掃往日的頹勢(shì)。
　　
　　成長(zhǎng)股否極泰來??
　　
　　2010年成長(zhǎng)股組合10只股票中8只上漲，只有兩只下跌，表現(xiàn)最好的為中聯(lián)重科（000157.SZ），自2010年6月1日至2011年5月31日股價(jià)實(shí)現(xiàn)翻番。
　　2010年我們?cè)f過，萬科A（000002.SZ）、三一重工（600031.SH）、冀中能源（000937.SZ）、中聯(lián)重科和格力電器（000651.SZ）5家公司2009年的凈利潤(rùn)甚至超出了市場(chǎng)預(yù)期，且人們預(yù)期它們2010年的業(yè)績(jī)?nèi)杂袃晌粩?shù)的增長(zhǎng)，但股價(jià)的漲幅卻達(dá)不到價(jià)值股的平均水平。
　　中聯(lián)重科的股價(jià)在隨后一年的表現(xiàn)相當(dāng)不錯(cuò)，其他4家的股價(jià)表現(xiàn)也同樣出色。
　　上述5家公司是2009年度成長(zhǎng)股組合中的成員。該組合的表現(xiàn)比2010年度組合還要好，其股價(jià)平均漲幅達(dá)到了50.12%。而我們重點(diǎn)提到的那5家公司，股價(jià)平均漲幅更是高達(dá)88.14%。
　　2010年度，萬科A、三一重工、冀中能源、中聯(lián)重科和格力電器歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)分別增長(zhǎng)了36.65%、112.71%、43.19%、90.71%和46.76%，除冀中能源外，其余4家公司凈利潤(rùn)的增幅還超出了分析師們當(dāng)初的預(yù)期（詳見本刊2010年第30期《2010年最佳成長(zhǎng)上市公司50強(qiáng)》）。
　　由此看來，在2009年6月至2010年5月這段時(shí)間里，市場(chǎng)對(duì)上述5家公司的看法過于悲觀，低估或者相對(duì)低估了它們的成長(zhǎng)價(jià)值。對(duì)此，我們的馬后炮判斷是——那是買入股票的良機(jī)！
　　我們構(gòu)建投資組合的本質(zhì)是尋找成長(zhǎng)價(jià)值可能被低估的股票，其中成長(zhǎng)股組合是過去5年股價(jià)漲幅最大的50只股票中增長(zhǎng)機(jī)會(huì)價(jià)值最低的10只股票，價(jià)值股組合則是有分析師做盈利預(yù)測(cè)的股票中增長(zhǎng)機(jī)會(huì)價(jià)值最低的10只股票。
　　著名的價(jià)值投資者、Nicusa資本公司的保羅·約翰遜（Paul Johnson）的做法與我們有異曲同工之妙，他曾說，“為了估算現(xiàn)金流的價(jià)值，我使用一個(gè)簡(jiǎn)化的不考慮增長(zhǎng)的DCF模型。”使用不考慮增長(zhǎng)的DCF模型對(duì)企業(yè)進(jìn)行估值，顯然是保守的估值，如果還能以低于此的價(jià)格買入，結(jié)果可想而知。
　　
　　價(jià)值股大敗??
　　
　　雖然如此，我們上述構(gòu)建投資組合的辦法遠(yuǎn)談不上“神奇”，從上一年的情況來看，與成長(zhǎng)股的揚(yáng)眉吐氣相反，價(jià)值股的表現(xiàn)令人心酸，而此前成長(zhǎng)股組合也不乏跑輸指數(shù)之時(shí)。
　　看來，僅僅根據(jù)公式來選股還不夠，更深入的分析必不可少。那么，為什么價(jià)值股組合會(huì)大敗給指數(shù)呢？
　　在價(jià)值股組合中，高速公路股占據(jù)了半壁江山，而股價(jià)跌得最多的兩只股票均為高速公路股。之所以會(huì)這樣，我們分析的結(jié)論是——2010年實(shí)現(xiàn)的凈利潤(rùn)低于預(yù)期，且分析師們預(yù)期其未來成長(zhǎng)將放緩（詳見《高速公路股：機(jī)會(huì)還是陷阱？》。
　　2010年我們?cè)攸c(diǎn)討論過新安股份（600596.SH），雖說它仍然入選了價(jià)值股組合，但顯然我們對(duì)其沒有什么信心。2010年，新安股份的業(yè)績(jī)也確實(shí)不盡如人意——營(yíng)業(yè)收入雖然同比增長(zhǎng)了12.90%，歸屬于上市公司股東的扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤(rùn)卻減少了78.73%，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~減少了70.51%。
　　事實(shí)上，新安股份股價(jià)的跌幅遠(yuǎn)遜于其凈利潤(rùn)，這或許是因?yàn)槭袌?chǎng)對(duì)其未來業(yè)績(jī)?nèi)匀挥兴诖鶕?jù)Wind資訊數(shù)據(jù)，分析師們預(yù)計(jì)新安股份2011年凈利潤(rùn)的平均數(shù)為2.90億元，而其2010年的凈利潤(rùn)僅為1.68億元。分析師們做出這樣的盈利預(yù)測(cè)并非沒有依據(jù)，2011年新安股份有多項(xiàng)投資項(xiàng)目投產(chǎn)，年報(bào)中披露公司計(jì)劃營(yíng)業(yè)收入將達(dá)到60億元（同比增長(zhǎng)38%）。
　　雖然如此，考慮到一年前分析師們對(duì)新安股份2010年凈利潤(rùn)的預(yù)測(cè)值是5.31億元，而實(shí)際只完成了預(yù)測(cè)數(shù)的32%，我們對(duì)新安股份2011年能否達(dá)到市場(chǎng)預(yù)期心存疑慮。事實(shí)上，公司管理層也不是很樂觀，在計(jì)劃營(yíng)業(yè)收入達(dá)到60億元的同時(shí)，他們計(jì)劃的費(fèi)用成本是57億元。
　　很多投資者聽說過神奇公式——喬爾.格林布拉特（Joel Greenblatt）的發(fā)明，核心理念是便宜買好生意（詳見本刊2010年第14期《股市大贏家》），我們以增長(zhǎng)機(jī)會(huì)價(jià)值（PVGO）來構(gòu)建投資組合的方法與其相比多了對(duì)短期未來預(yù)測(cè)的考慮，卻也因此難免受到分析師預(yù)期過于樂觀之害。因此，我們建議投資者不要照搬任何公式給出的結(jié)果，最好是只將其視為初步篩選投資目標(biāo)的方法。
　　2011年度投資組合??
　　
　　和往年一樣，成長(zhǎng)股投資組合仍然是最佳成長(zhǎng)上市公司的后10名，價(jià)值股投資組合的名單如表4：
　　在本年度的價(jià)值股組合中，高速公路股居然有6只，比上一年還要多，這是我們要專門對(duì)其進(jìn)行討論的一個(gè)重要原因。
　　
　　多變的市場(chǎng)先生??
　　
　　在本年度的50強(qiáng)名單中，機(jī)械設(shè)備行業(yè)成為上榜最多的行業(yè)，醫(yī)藥生物行業(yè)則屈居次席。
　　在格雷厄姆筆下，市場(chǎng)先生的情緒反復(fù)無常，時(shí)而貪婪，時(shí)而恐懼。那么，它是否會(huì)對(duì)某一個(gè)行業(yè)始終如一地青睞呢？我們以為不會(huì)，這不符合其多變的性格特征。
　　以醫(yī)藥生物行業(yè)為例，這是很多投資者青睞的行業(yè)，國(guó)內(nèi)首只行業(yè)基金就是專門投資醫(yī)藥股的。
　　不過，醫(yī)藥股最近一年的行情并不好。2010年5月31日，申萬醫(yī)藥生物指數(shù)收于4153.73點(diǎn)，2011年5月31日收于4101.35點(diǎn)，下跌了1.26%。與此同時(shí)，滬深300指數(shù)上漲了8.23%。2010年度50強(qiáng)中的11只醫(yī)藥股平均上漲了3.38%，雖說比行業(yè)指數(shù)強(qiáng)不少，但考慮到它們的凈利潤(rùn)平均增長(zhǎng)了37.65%，3.38%的股價(jià)漲幅也很難令人滿意。
　　在2010年的本專題中，我們?cè)f過，醫(yī)藥股估值過高的問題不容忽視。除此之外，怕是很難解釋醫(yī)藥股最近一年的低迷。我們并不否定醫(yī)藥股的投資價(jià)值，但是，投資者只有以合理的價(jià)格買入才能獲得滿意的回報(bào)，多變的市場(chǎng)先生遲早會(huì)給我們機(jī)會(huì)。
　　
　　PVGO計(jì)算方法
　　上市公司股票的價(jià)值可以分為兩部分，一部分來自于現(xiàn)有資產(chǎn)未來產(chǎn)生現(xiàn)金流的現(xiàn)值，另一部分來自于未來投資的價(jià)值，即增長(zhǎng)機(jī)會(huì)價(jià)值（PVGO）。增長(zhǎng)機(jī)會(huì)價(jià)值占股票價(jià)值的比重越高，其成長(zhǎng)性就越好。
　　我們通過以下方法計(jì)算PVGO：
　　PVGO=P-EPS/r
　　其中，P為公司股票的市價(jià)（取2011年5月31日的收盤價(jià)），EPS為每股收益（取2007年至2011年每股收益的平均值，以每年的凈利潤(rùn)除以2011年5月31日的總股本而得）。
　　r為股權(quán)資本成本，EPS/r為估計(jì)的公司現(xiàn)有資產(chǎn)未來產(chǎn)生現(xiàn)金流的貼現(xiàn)值，根據(jù)資本資產(chǎn)定價(jià)模型求得，即：r=rf+β。
　　其中rf為無風(fēng)險(xiǎn)收益率，取長(zhǎng)期國(guó)債收益率2.38%；β為風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)，取最近100周的股票β值，并經(jīng)過下面的公式調(diào)整，adj=0.33743+0.66257×β；rm為市場(chǎng)收益率；rm-rf為風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，取8%。