以史為鏡 可知牛熊

　　近期，對于市場未來走勢的爭論頗多。尤其是在周三上證指數出現超過60點的大跌后，市場悲觀情緒再度升溫。基本面分析派大都不看好本輪反彈行情的空間，理由是從經濟層面來看，內憂外患依舊存在，本輪反彈不過是政策放松預期強化后引發的反彈。因此，空間相對有限。而技術分析派則對未來行情存在較大分歧。本刊專欄作者魯兆老先生從波浪理論的角度認為，無論是從時間還是空間分析，大C浪的運行周期都遠遠沒有結束，反彈之后，市場仍有下跌空間。而本刊專欄作者薛樹東先生則從政策導向以及4年熊市周期的角度判斷，本輪行情應當會是一波相對大級別的上漲行情。
　　筆者愿意從歷史上行情走勢與當前行情走勢進行對比分析，以史為鏡，對本輪行情進行展望。之所以進行這樣的分析，是因為技術分析中一條很重要的假設，叫做歷史會重演。盡管歷史的重演不是簡單的重復，但卻可以從當時的市場環境、市場結構、市場情緒來對比當前市場，以期得出可供借鑒的結論。其實，不僅金融市場會出現歷史重演的規律，經濟發展、社會進步、興衰更替同樣呈現出如是的規律。人類社會正是在這種不斷重演中實現螺旋式的上升。
　　
　　中國股市，牛短熊長
　　圖1為自有記載以來的上證指數完整的月線圖，基本反映出中國股市誕生21年來的走勢。我們常說一句話，“中國股市，牛短熊長”，如圖可見一斑。
　　圖1：上證指數誕生至今月線圖
　　如果扣除1993年以前早期規模相對較小的市場，1993年以后A股市場一共經歷三波比較大級別的牛市行情：
　　第一波是1996-1997年的大牛市，是以四川長虹、深發展為代表的藍籌股行情。
　　第二波是1999-2001年的大牛市，是以海虹控股、東方明珠為代表的網絡科技股行情。
　　第三波是2006-2007年的大牛市，是以萬科、招行、茅臺為代表的藍籌股為主的行情。
　　投資大佬、重陽投資董事長裘國根說，他在A股投資十多年只經歷了兩輪牛市，一輪是1996-1997年，另一輪是2006-2007年。在裘國根眼中，1999-2001年的網絡股行情不是大牛市。對此，我們不敢茍同。牛市與否的唯一標準是綜合指數的上漲，絕大多數股票取得正收益的市場即為牛市。不能因為領漲板塊不符合自己的理念就否認牛市。
　　三輪牛市總共持續時間不過6年，這意味著A股市場有三分之二的時間處于熊市之中，因此牛短熊長的概括十分恰當。
　　不過，A股市場卻又不斷在螺旋式的上升，也就是說，牛短熊長卻能令指數總體上漲，這意味著每一次的牛市雖然短促，卻有可觀上漲空間。對于投資者而言，抓住短促的牛市是取得超額收益的重要因素。
　　
　　當前市場與“5·19”行情之前走勢的比較
　　回到當前的市場中。
　　回顧近三年的市場走勢，上證指數從1664點最高反彈至3478點，之后再度經歷了兩年的調整，2011年10月調整至2307點，之后在近期展開反彈。有些技術派人士將近三年的市場走勢與1999年“5·19”行情啟動前的市場走勢進行對比，認為從形態上走勢十分相似。
　　事實也的確如此。圖2為“5·19”行情啟動之前與當前市場的走勢比較，形態上呈現出諸多相似之處。
　　除了形態相似外，我們還可以發現從幾個角度比較當前行情與“5·19”啟動前夕的幾點異同。
　　一是“5·19”行情的啟動板塊是網絡科技；而當前啟動板塊是文化傳媒。二是“5·19”行情的市場主體是莊家、游資，基金規模尚小；當前行情的市場主體是基金、機構，以及產業資本。三是“5·19”行情啟動之前剛剛經歷了亞洲金融風暴，當前行情啟動之前經歷了美國次貸危機和歐債危機引發的全球金融風暴。
　　可以看出，除了技術形態之外，在一些內生和外部性因素來看，當前行情和“5·19”行情啟動之前存在著不少相似之處。
　　
　　當前市場與2003-2004年反彈行情之前走勢的比較
　　然而，并不是全部技術派都認可將當前行情與“5·19”行情相提并論的觀點。同樣有相當多的技術分析人士認為，目前A股市場僅僅是一次反彈行情，而這波反彈行情更加類似于2003年四季度到2004年一季度的跨年度反彈行情。在該行情啟動之前的兩年，同樣從形態上很類似于3478點調整至今的上證指數走勢（圖3）。
　　除了形態相似外，我們也可以繼續從幾個角度比較當前行情與2003-2004年反彈行情前夕的幾點異同。
　　一是2003-2004年反彈行情的主流板塊是以“五朵金花”為代表的強周期性板塊；而當前啟動板塊是文化傳媒為代表的弱周期板塊。二是2003-2004年反彈行情的市場主體是逐步崛起的證券投資基金；當前行情的市場主體是基金、機構，以及產業資本。三是2003-2004年反彈行情啟動之前并沒有經歷金融風暴，之后的反彈在宏觀調控影響下中止，當前行情啟動之前經歷了美國次貸危機和歐債危機引發的全球金融風暴，宏觀政策偏暖。
　　因此，如果我們綜合比較本輪行情起點與1999年“5·19”行情起點和2003-2004年反彈行情的起點，會發現當前行情與“5·19”行情起點的相似度更高（表1）。
　　
　　歷史會重演嗎？
　　如果單純從歷史走勢對比角度分析當前市場，則會得出比較樂觀的預期。不過，當前市場不管是和“5·19”前夕還是2003-2004年反彈行情相比，一個最大的不同就是當前市場是全流通市場，而之前兩輪行情是股權分置時代。這就決定了盡管行情從2307點啟動的概率較大，但其短期漲勢恐怕仍難以與“5·19”行情相提并論。加之“國際板”預期等擴容因素依舊懸在市場上空（周三市場暴跌亦是受此影響），這決定了本輪行情的復雜性和波動性，不會一帆風順，不會一蹴而就。
　　或許，多年之后，我們回顧起本輪行情的時候，又會慨嘆，歷史果然在重演，但歷史又不是簡單的重復，用一種我們無法提前預知的形式重演著。
　　然而，從更長期的角度來審視，筆者并不認為全流通時代的擴容會是制約行情發展的決定性因素。一方面，中國證券市場大規模的擴容在過去十年（2001-2011）已經基本完成，中國石油、國有銀行為代表的絕大多數大型央企基本完成了IPO（尚余中國電信、中國移動等），大盤股高速擴容的時代已經基本結束，未來十年的IPO可能會以創新型企業、中小企業為主，這對市場的沖擊將明顯小于以往。加之“全面PE”時代令資金大規模涌入PE市場，勢必導致PE市場估值水平的提升，逐步令PE市場與二級市場的價差收窄。如果證券市場制度建設能夠取得新的進展，證券市場吸引力有效提升的話，A股市場重新迎來一波牛市行情并非癡人說夢。