為跨年度行情創造空間

　　在最迷茫混亂的時候，我們需要做的是看清行情本質，市場基礎性因素才是決定趨勢的最直接的力量。本周一大漲后出現連續大跌，說明市場分歧進一步加劇。表面上似乎空方占有絕對優勢，但我們并不認同，短期看誰也無法取得絕對優勢地位。如果沒有外力改變這種狀態，正常的形勢分析是：短期市場將進入拉鋸戰，2500點會奪而復失、失而復得。從技術形態上，大家可以參考去年2319行情8、9月的走勢特征（圖1），從國內宏觀背景上看，兩者也有一定相似之處。
　　圖1：當前市場走勢與去年7月對比
　　我們反復分析過，現在根本不是多空決戰的時候，2600點以下技術壓力很小，年線才是真正考驗多方的時候，現在并不是值得擔心的時候。其實空方毫無優勢可言，但為什么空方目前占據優勢呢？還是突發事件起到了決定性的作用，比如：高盛減持工行、美國銀行減持建行、新華保險發行、國際板傳言、房價數據下跌等等，一系列影響市場心態的事件，在市場反彈初期，投資信心本身較為脆弱的背景下，空方加以利用，很容易就討到便宜，而在金融股、地產股受到利空打擊的形勢下，空方通過沽空股指期貨，對大盤實施了“綁架”，跌幅超預期與股指期貨沽空有很大關系，股指期貨的出現加劇了市場的波動幅度。
　　我們在分析之前，首先要明確一個前提，就是我們上期報告曾經重點強調的結論，中級級別的反彈行情并沒有結束！脫離了這個前提，顯然忽視了行情的本質，被一系列利空消息影響了判斷。行情最堅實的背景是“宏觀調控結束，并開始轉向寬松”，從以往的經驗來看，政策轉向至少會引發一波中等級別以上的行情！從政策面的演繹趨勢上看，目前我們的理解是，現在已不能簡簡單單定性為定向寬松或者預調微調，而是產生了進一步寬松的傾向。
　　上周發行的一年期央票，利率下調一個基點，我們上期報告稱之為一個標志性的事件，因為一年期央票的利率具有明確的指導意義。而本周發行的1年期央票參考收益率3.4875%，較上期下降了8.58個基點，比一年期存款利率還低。一年期央票被視作貨幣政策的“風向標”，連續兩次發出“信號”，其實已經明確表明貨幣政策走向寬松的態度了，這已經不是預調微調那么簡單，在這樣的背景下行情哪有結束的理由？
　　從歷史經驗來看，發行利率一旦轉向，一般都會持續相當長的一段時間，至少都是10個月。從2003年以來，我國經歷了三輪央票發行利率上行周期，分別開始于2003年8月、2005年10月和2009年7月；先后經歷了兩輪央票發行利率的下行周期，分別開始于2004年11月和2008年9月。在每一輪調整周期中，1年期央票發行利率平均調整超過150個基點，持續時間至少是10個月（圖2）。
　　圖2：央票利率調整情況
　　財政政策方面我們又看到利好，國務院決定從明年起率先在上海交通運輸業和部分現代服務業試點增值稅改革，將營業稅改為增值稅。一方面避免重復征稅有望降物價，另一方面相關上市公司有望提升利潤空間，對A股市場的又一新的政策利好。稅制改革對企業減負和發展是非常重要的，而目前僅僅是開始，對于所支持的領域來說，相當于積極的定向財政扶持政策，這有利于我國的經濟轉型。美國上世紀八十年代就是通過大幅減稅刺激經濟的，很有意思的現象是，在短短一年左右的時間里（1981年2月-1982年初），經濟得到明顯提振的同時，通脹水平也出現了顯著下降。現在中國的宏觀環境和美國上世紀八十年代前較為相似的地方，結構性減稅似乎在借鑒美國經驗，力圖降低經濟硬著陸的風險。
　　從上述分析不難發現，從匯金增持開始，到后來的貨幣政策和財政政策一系列的“信號”，強大的政策面足以支持一波中級以上級別行情的產生。當然我們必須給空頭以足夠的尊重，因為歐債危機、做空中資銀行股、大小非減持、房地產價格下跌、經濟下滑等等因素，都是空頭可以大肆發揮的工具，但中期來看，這些因素均不如政策支持“給力”，在多空“拉鋸戰”的較量中，多方最終勝出的概率很大。
　　只有懂得歷史，才能更準確地預知未來，雖說歷史不可能簡單地重復，但卻是我們很好的借鑒。目前的國內宏觀環境，與去年7月的情況較為類似，當時經濟出現顯著的下滑勢頭，決策層開始進行微調，市場對于政策放松的預期提高，從而產生了歷時四個月的“2319行情”，而導致“2319行情”終結的原因在于通脹，從圖3中不難發現，在CPI突破4不久，行情宣告結束。而此次預調微調的力度，相比去年7月要大得多，信號也較為明確，但行情力度從目前看遠遜于去年，這和外圍環境有很大關系，但這不構成本質的影響因素。未來四個月沒有業績壓力的困擾，11月、12月CPI預計繼續下行趨勢，明年春節前后才會有反彈的可能。所以，通過對比分析，本輪行情至少存在類似2319行情的潛力，只是演繹方式不同罷了。
　　最后我們談談歐債危機和外資減持中資銀行股，這兩件事目前來看是有機聯系在一起的，歐債危機的蔓延對當前歐美銀行業影響是巨大的，多項業務大幅縮減，盈利能力備受質疑。其中，高盛發布的三季報顯示，高盛出現3.93億美元的季報虧損。隨著近日公布的首批全球系統性重要銀行名單，多家中資銀行的外資股東入選，這些銀行除了要符合巴塞爾協議提出的7%的核心資本充足率要求外，還面臨1%至2.5%的額外資本要求，補充資本金的壓力迫在眉睫。高盛減持工行H股，美國銀行減持建行H股，都是基于補充資本金的目的，并非看淡中資銀行股的前景。
　　但H股的下跌，確實對A股造成了影響，周三大跌就是銀行、保險領跌所致，其中股指期貨也起到了推波助瀾的作用。但仔細分析，這種下跌并不具備持續性，我們很難想象銀行股7、8倍的PE、不到兩倍的PB，加上普遍超過20%的業績增速，股價還能跌到哪里？我們說過，以銀行股為代表的金融股，是本輪行情的主流板塊，目前距匯金增的點位并不遠，預計很快會止跌回穩，銀行股止跌回穩，大盤指數的壓力將會大為減輕。
　　結合技術形態上觀察，上證指數連續大跌，已將30日均線擊穿，對市場信心打擊很大。但我們發現，雖然上證指數三個交易日就急跌了100多點，但我們并沒有看到跌停的個股，說明多方被跌的有點暈，但還沒有亂了方寸。30日均線很重要，從博弈角度看，下周二之前應該被多方收復，預計隨后將進入到拉鋸狀態，如果沒有外力的干擾，拉鋸過程將維持1-2周，隨著成交量的萎縮，市場將通過外力才能打破這種平衡。
　　空方能夠借題發揮的素材確實不少，但主要還是歐債危機，所以，歐美股市以及亞太股市的表現，對A仍有較大的影響力。多方最本質的力量仍來自于政策，可以預見的利好因素，來自12月上旬的公布的11月CPI以及中央經濟工作會議，預計會帶來方向性的指引，目前的下跌以及拉鋸，為跨年度行情創造了空間。在拉鋸過程中，策略上必須“拼節奏、拼選股”，方向上繼續看好政策大力扶持的行業板塊，調整為逢低吸納創造了機會。情緒方面要保持穩定，看清政策的本質，同時，各大機構也要吃飯，現在連湯都沒喝上，不可能善罷甘休。