物價漲幅回落后的貨幣政策調整

　　7月22日，中共中央政治局召開會議，提出要把穩定物價總水平當成當前宏觀調控的首要任務。此前的兩個事件是：（1）5月20日溫家寶總理投稿英國《金融時報》，文中稱中國已成功控制了通貨膨脹；（2）6月底中國統計數據出爐，顯示6月CPI同比增長6.4%，創近年來通貨指數新高。隨著數據的公布，全國又掀起新一輪對中國通貨膨脹歸根結底是貨幣過多的議論或討論。通脹數據是走高還是走低這本身并沒有太大關系，問題只在于形勢判斷關系到宏觀政策走向，決策當局的政策選擇又直接影響中國經濟下半年的經濟金融形勢。
　　我非常贊同溫總理投書英國《金融時報》文中的觀點，即中國的通脹是充分可控的，即便是6月份CPI出現了6.4%這一前所未有的至高點，退一步，假設7月份的CPI也超過6%，但物價漲幅見頂，8月份以后CPI會逐月回落是可以預見的，為什么這樣說，原因在2011年上半年的物價上漲主要有三因素決定：菜價，豬肉價和國際大宗商品價，這三個推進因素前兩個因素是國內因素，是短期因素，因而充分可控；第三個因素是國際因素，國際因素雖然無法操控但卻可以用適當的政策工具消弱其沖擊強度。
　　中國現有耕地18.2億畝，加上復種指數實際農地利用面積約為23億畝，其中2.7億畝種菜，全國人均菜地僅為2分，而北京市人均菜地僅為0.26分即4個人總共1分多菜地，類似北京這樣“地菜”占比極低而主要靠“客菜”滿足居民菜籃子需求的大城市還有很多。在城鎮化進程中，種菜變為“種房子”，加上運費高企，物流體系不合理，再時不時地遇上自然災害，菜價出現上漲趨勢自然是不可避免。而豬肉價格成為本輪通脹的主要貢獻因素更是一件具有中國特色的事件之一。中國豬肉產量占世界產量2/3左右，中國老百姓（除回族維族等少數民族同胞外）都離不開豬肉。但豬肉生產是最符合西方經濟學中“蛛網理論”的典型產業。在小戶飼養，分散經營占主導地位的經濟背景下，豬肉價格上漲刺激農民大量養豬，生豬供給過剩后，豬肉價格下跌，農民養豬虧本，農民又開始大量宰殺母豬，生豬存欄量急劇下降，市場豬肉供應出現缺口，豬肉價格迅速上漲并成為CPI上升的主要貢獻因素，6月份豬肉價同比上升57.1%，演繹的就是上邊的“蛛網理論”故事。但這種故事永遠是周期性地發生，用不上三個季度，經濟規律就會自動產生生豬供給大量增加豬肉價格開始回落的調節作用。所以，菜價豬肉價的短期上漲其實都不可怕。只要中國農業保持連年豐收，只要糧食不出現大面積減產，在工業消費品始終存在供給過剩的中國，就不存在高通貨膨脹的生成基礎。
　　外部價格沖擊對中國的物價水平來說是一個不可預期因素，中國經濟的外向依存度越來越高，在每年維持8%以上增長速度背景下，中國經濟離開國際市場已經很難保持正常運轉。根據近年的海關統計，中國進口排在前4位的產品依次為：集成電路板、石油天然氣、鐵礦石和平板電視。這4大類產品中尤其以石油和鐵礦石的價格難以捉摸，對它們的價格上漲造成的通脹沖擊，我們似乎只能被動適應。值得安慰的是石油天然氣價格的影響是全球性的，也就是說，它們產生的通脹沖擊不獨對中國，所有國家都是受害者。我們只是需求量大，受沖擊程度較高而已。鐵礦石漲價則僅針對中國，因為到2010年年底，中國鋼鐵的實際產能已達9億噸，官方統計是產出6.26億噸，全國還有許多不按規則出牌的小鋼鐵廠，因而中國鐵礦石需求量最大，集體談判一致行動的能力又最弱，因此在鋼鐵石價格談判中總是處于被宰地位。應對國際價格唯一有效的辦法是將匯率作為一種政策工具，即讓人民幣實際有效匯率大幅提升，改善惡化了的貿易條件，但決策層由于顧慮中國外貿出口企業的承受力能力，一直對這一政策工具運用處于躊躇狀態，理論界也受到“人民幣升值有害論”、“升值陰謀論”的影響進而加大了決策層的猶豫程度。不過，我相信，隨著外部價格沖擊日益常態化，隨著中國由產品出口大國向金融投資大國的轉變，我們的理論界和實務界的觀點也在發生轉變，決策層也可能在將來的某一天重視匯率政策工具的運用，將之結為抵消國際價格沖擊和國內產業結構調整的一個利器。
　　在中國通脹分析中較為流行的是貨幣原教旨主義，提起物價上漲不管是長期原因還是短期因素起主要作用，那些可愛的分析家都一概以貨幣過多來解釋，并進一步地將之歸結為貨幣政策失誤甚至總結為所謂的“央行貨幣超發”。對這些有失偏頗的觀點，我在《央行貨幣超發之謎》（《銀行家》2010年12月）一文及2010年12月15日與《金融時報》記者的談話中已做過分析，在此不擬贅述。我關注的重點是在物價漲幅回落趨勢確定后中國下一步的貨幣政策走向。
　　我們都知道，2011年上半年，中國的貨幣政策名為穩健，實際是緊縮型的，全國中小企業在資金面遇到的困難甚于2008年全球金融危機時期。在21.5%的存款準備金率和嚴格貸款規模監管環境下，大量中小企業破產倒閉。中小企業的生生死死本來是經濟正常代謝的一種機制，但若出現那些產品有市場，企業尚處于上升周期因資金鏈條斷裂就大面積猝死現象，這就說明我們的貨幣政策在調節方向和執行力度上可能出現了問題。從一般常識說，貨幣政策主要著眼短期調節，一定時間內只注重解決當下的主要矛盾，因此，在通脹成為經濟運行的主要威脅時，它可以取“專治駝背，生死莫論”的姿態，但一旦高通脹風險已過，它自然就可以改變調節力度甚至是調節方向，將之作為服務于實體經濟順暢運行的工具。
　　現在，到了貨幣政策轉換調節力度和方向的時候了。具體建議是從8月份開始存款準備金率不再提升，如果今后幾個月依然存在外匯儲備增加過快的情況，可用定向發行央行票據的方法對沖，定向發央票的對象僅限定在工農中建交五大行。對全國中小銀行可在CPI漲幅回落到4%左右時適當降低存款準備金率，以增加中小銀行的可貸資金量。
　　我們業已看到，前不久，中國銀監會已出臺了鼓勵商業銀行增加對中小企業放貸的辦法，這些辦法如果再輔之以適度松動的貨幣政策即降低存款準備率與松動貸款控制的行政措施相配合，2011年以來由過度緊縮貨幣政策造成的“錢荒”就能在一定程度上得到緩解。
　　除中小企業融資難問題外，另一個值得關注的是地方政府平臺公司負債問題。
　　從去年開始中央就決定對地方政府平臺公司進行清理，各銀行都不準對平臺公司貸款。這種一刀割的方針本身就有一定的偏差。全球金融危機時在中央鼓勵下，各個商業銀行爭先恐后哭著喊著把貸款送到地方政府手里，希望地方平臺公司成為中國擺脫危機影響的關鍵力量。在全國8000家左右的平臺公司中也有很多債務收入比較低、項目扎實、地方政府資產增值速度很快、從現金流情況看不會產生長期信貸違約的好的平臺公司。但在完全切斷這些平臺公司的融資渠道后，這些公司也會從好公司轉變為困難公司或壞公司。我認為，中央對地方政府公司作出的治理方針是正確的，但清理的主要任務是分類，對那些好的，較好的平臺公司還需要網開一面，允許商業銀行對其提供貸款支持，渡過發展難關。我們的審計署前不久發布了地方平臺公司的負債總額，但令人遺憾的是它沒有對這些平臺公司的資產狀況進行公布。我確信，在中國快速發展的城鎮化進程下，地方政府的資產增值速度也必定十分驚人，也就是說對經濟發展好的、較好的地區的地方政府平臺公司，償還商業銀行的長期貸款應當是不成問題的問題。所以，我建議貨幣政策松動也應當將放松對地方政府融資渠道管制作為一個必要內容。
　　中小企業融資難問題得到緩解，地方政府平臺公司的所謂“8000信貸地雷”不爆炸，中國經濟平穩較快發展的前景就會非常確定。