危機后的資產管理行業新格局

　　編者按：波士頓咨詢公司每年會對全球資產管理行業進行研究并撰寫專題報告，近日，該公司發表題為“危機后的資產管理行業新格局”的專題報告，介紹了危機后全球資產管理行業的新局面和新變化。該研究報告扼要分析了占全球管理資產余額95%的34個市場的情況，對分析、了解全球資產管理業務發展現狀頗有參考價值?，F編譯刊出該報告，以饗讀者。
　　此次金融危機后，在金融業到處流傳“新格局”的說法。全球市場正面臨與2003～2007年牛市格局完全不同的發展態勢，投資者的市場預期漸趨樂觀，理財產品和資產管理服務價格正在發生顯著變化，新興市場資產管理業務快速成長，后危機時代的資產管理行業正在發生顯著變化。
　　投資者需求因危機而變
　　金融危機使大多數投資人經歷了空前的市場挑戰，機構投資者挑選和評估資產管理機構的標準變得更為嚴格，對其投資過程、歷史業績和風險管理系統的審視更加系統化。養老金管理機構在挑選資產管理機構時更為審慎，對投資原則和投資過程的信息披露要求顯著提高。與此同時，機構投資者密切監視資產管理機構的投資行為，并努力通過增強自己的知識技能來改善和加強投資風險管理，積極認識和理解那些原來只被少數人掌握的復雜金融產品。
　　投資者需求的變化之一，是投資顧問需求顯著增加。波士頓咨詢公司（BCG）2009年12月對歐洲機構投資者的調研顯示，超過1/3的機構認為英國、德國、法國等主要市場上的投資顧問服務重要性明顯增加，接近一半的機構認為中東和亞洲地區投資顧問服務的重要性在顯著上升。
　　投資者需求的變化之二，是私人投資者的投資行為更加保守。投資者要求資產管理機構的服務更為透明，要求其專業化水平進一步提升，并希望對其業務的監管能夠更為嚴格。全球金融危機使資產管理機構提供的產品、費用和風險情況更為清晰、透明，各地區出臺了互不相同的監管要求，但真正目的都是為了保護投資者，而私人投資者的需求是推動這種監管變化的重要原因。
　　投資者需求的變化之三，是對資產管理服務渠道提出了更高的要求。投資者需要資產管理機構提供符合客戶需求的價格和透明度，資產管理機構面臨更為激烈的同業競爭。歐洲大陸銀行渠道仍然是資產管理服務的主渠道，為了重建投資者信心、重獲市場份額以及對抗其他投資產品（如存款賬戶），所有資產管理銀行的零售網絡都需要給分支機構人員提供更為有力的支持，并積極進行人員培訓。零售網絡的銷售人員掌握所有種類的銀行產品，但不可能與資產管理機構的專業人員相比，資產管理機構必須向他們提供足夠的產品和銷售技能培訓，否則其市場份額必然會萎縮。
　　投資人需求的變化之四，是區域化需求特征日益明顯。歐洲大陸主流資產管理服務機構是資產管理業務和財富管理業務相結合的私人銀行機構，如果私人銀行機構不具有投資管理能力，將會更為謹慎地選擇資產管理公司和特殊基金作為資產管理機構。在美國市場上，由于投資者對個性化建議的需求不斷增長，導致獨立金融顧問和經紀人數量持續增長，強化風險意識、提供個性化服務成為比投資模型更為重要的競爭因素。
　　產品發生顯著變化
　　全球金融危機對理財產品結構的影響才剛剛顯現，但產品需求變化的趨勢已較為明顯，資產管理服務模式正在穩步改變。
　　產品變化的方向之一，是被動管理產品強勁增長。市場上的被動管理產品正在增多，如交易所交易基金（ETFs）、指數共同基金、指數授權等，被動管理產品具有交易價格低廉、產品流動性充分、增長空間較大等優勢。此次金融危機爆發以來，大多數主動管理產品不能持續跑贏市場，理財市場上銷售的被動管理產品、平衡型產品已逐步成為主流產品，但主動管理型產品并不會消失。大部分機構投資者仍然傾向于主動管理戰略，許多機構認為主動管理產品在無法清晰衡量業績標準的市場中更為適合，美國只有15%的機構使用被動產品，被動管理產品也往往難以給銀行和獨立顧問提供有吸引力的管理費用。但這也并不絕對。例如，英國金融服務局（FSA）的分銷法律將于2012年見效，它要求獨立顧問需披露咨詢費用，并與產品管理費用分開披露，這將導致不需要交納銷售費用的產品（如ETFs）增加。另外，一些國家的市場規則制定者傾向于帶領更多的投資者進入被動管理產品領域。
　　產品變化的方向之二，是投資者對固定收益工具的風險認知顯著改變。后危機時期，人們對利率、通貨膨脹率、股票市場業績和經濟復蘇進度的預測差異很大，第二次世界大戰后生育高峰時期出生的人群（稱為“嬰兒潮”）開始退休，這將使許多退休基金增加波動性較小的投資品的持有比重。經濟危機使人們曾經堅信的股票風險調整回報高于固定收益產品回報的信念開始動搖，歐洲償付能力監管標準II(Solvency II)等新監管要求甚至可能要求金融機構遠離股票。同時，資產管理機構也有理由對固定收益產品持有較低的回報預期，政府債券違約可能引起主權債券災難，固定收益產品回報可能難以達到共同基金和保險投資者的要求。投資者對固定收益產品的風險認知顯著改變，股票投資回報前景及監管政策發生變化，這一切都使理財產品的結構變化缺少明確的方向。
　　產品變化的方向之三，是絕對收益產品的需求更為旺盛。危機后，許多投資者需要波動性較低的絕對收益產品，但此需求已較難達到。過去幾年，我們見證了債務驅動投資策略（LDI）的巨大增長——2007年時的投資占比僅為20%，2009年已達54%，當然，這種增長是否會繼續并不明確。
　　產品變化的方向之四，是另類投資產品受到重創但需求仍然強勁。房地產投資、對沖基金、私募股權投資等另類產品都在金融危機中受到了重創，但2009年后，另類投資產品又重新被市場看好。2009年底，對沖基金管理的資產規模比2008年末的規模增長15%，從2009年第三季度開始，對沖基金的凈申贖量已轉為正，最近的調查表明，大部分投資者希望在投資組合中增加另類投資產品的份額。金融危機影響了對沖基金的價格，盡管業績優異的基金繼續收取2%的管理費和20%的業績費，而新基金的一般收費則只能定為1.5%和15%。私募股權基金（PE）投資者想要保持甚至增加投資額度，但許多PE基金面臨較大壓力。這些投資組合中的許多公司正艱難地運營，有些已經破產，銀行也在延長這些公司的債務期限以避免損失，退休基金甚至可能會逐漸退出PE基金投資領域。
　　服務價格競爭格局改變
　　全球金融危機使資產管理機構面臨的服務價格壓力顯著加大，投資者對他們愿意支付的價格越來越挑剔。波士頓咨詢公司的專題調查表明，越來越多的資產管理機構感受到了投資人的價格壓力，服務價格競爭格局正在悄然改變。
　　對于許多機構投資者和私人投資者，主動管理性基金的價格和費用并不是他們選擇資產管理機構的主要決定因素，許多優秀的資產管理機構仍然可以抵抗不斷增大的服務價格壓力。波士頓咨詢公司的調查顯示，在歐洲，有不足25%的資產管理機構的核心資產管理類別（比如股票和固定收益產品管理）遭遇了價格下降的壓力，貨幣市場和對沖基金的服務費用則出現了更為顯著的下降。
　　除對沖基金、房地產、被動股票投資和機構結構化產品費用降低外，也有部分產品和機構的服務價格上調，客戶也未必只需要低價格服務。從長遠發展來看，資產管理機構的服務價格水平及收費結構將變得更加復雜。
　　新興市場表現繼續突出
　　2002～2009年，亞洲（除日本和澳大利亞）資產管理規模每年增長25%，拉丁美洲為20%，中東和非洲為10%，北美則只有6%，歐洲為7%，日本和澳大利亞為8%。相比之下，新興市場表現突出。
　　
　　新興市場資產管理規模占全球總規模的比重在未來幾年將相對穩定，2010～2014年，這些市場的凈銷售占比可能超過全球份額的25%。主要原因有二：一是新興市場的經濟增長和財富創造水平將繼續超過成熟市場，盡管其起點較低；二是人口結構因素使然——新興市場由于年輕人口多，大量流入退休金系統的資金將成為資產管理服務的重要資金來源。
　　而資產管理產品在新興市場的滲透將伴隨投資產品的延伸與創新。在人均GDP較低但發展很快的國家，投資品的創新與發展將尤為明顯，其中引人注目國家的包括中國、印度和墨西哥等。
　　在新興市場產品延伸與創新的同時，如何增強在新興市場的吸引力，是全球資產管理機構面臨的現實問題。許多機構看重這些市場的潛力，但也擔心其中的風險，如何保持自己的投資文化并適應不熟悉的規章制度都是這些機構憂慮的重要方面。但是，如果長期不在上述國家（如印度和中國）進行投資，則可能面臨的機會成本及風險更大。
　　在成熟市場上，金融危機將使經濟發展在未來幾年進入相對緩慢增長的階段，財富積累將比危機前有所減少。共同基金在歐洲已經失去“光彩”，在其他地區（如美國）的收費情況則略微好些。
　　成熟市場經濟發展緩慢的另一個原因是二戰后出現的“嬰兒潮”消失，當時出生的人口逐漸退休，導致流入退休基金的資金逐漸消失。在英國和一些北歐國家，退休基金的資金流出已經大于流入。最終，成熟市場的資產管理規模將大幅縮減。
　　不確定性下的樂觀期待
　　不斷增長的投資者群體、變化的投資理財需求、持續變化的產品結構和服務價格，以及持續上升的新興市場等因素，正在影響著資產管理機構的未來投資策略。后危機時代，經濟增長緩慢，資產管理機構面臨重建客戶信心的挑戰，不同機構間的業績差別增大，資產管理機構的未來發展存在很大的不確定性。
　　當然，資產管理行業也存在令人樂觀的信息。2010年，整個行業利潤改善，比2009年的資產管理水平和產品組合更好，平均利潤率反彈為凈收入的35%，2009年時該比例為31%，2008年為34%，而該比例的歷史最高點出現在2006年，為40%。
　　當然，不確定性將導致更多的并購和投機機會。2007年，資產管理機構的并購交易共243筆，價值2萬億美元。2008年共有219筆并購交易，價值2萬億美元。2009年，資產管理機構的交易數量減少為146筆，但并購交易價值高達4萬億美元（其中一半與黑巖收購巴克萊案有關），2010年發生的并購案則非常少。
　　2009年，并購活動背后有著不同的戰略理念。有些并購案是為了讓被危機嚴重打擊的資產管理母公司獲得新的資本和集中在核心的經營項目上，其中的關鍵問題是如何整合并購后的資源優勢。目前看來，一方面，資產管理行業不斷增加的分銷商將促使機構整合；另一方面，許多資產管理者被銀行、保險公司和其他機構控制而不急于撤退。
　　綜合考慮這些因素，我們相信，資產管理機構的并購將繼續但會減緩。對資產管理機構而言，可能有很多的機會使它們增強能力。許多有吸引力的資產價格已經回復到2007年的水平，而沒有吸引力的資產管理機構通常是那些不順應產品發展趨勢的“保守機構”。
　　許多應對這些變化的方式正影響著全球資產管理行業。資產管理行業在后危機時代成功的關鍵是控制公司的短期和長期目標，評估公司的資源和能力，并依靠必要的行動達到預期目標。
　　（譯、校者單位：中國工商銀行資產管理部）